宋哲瑋

[摘 要] 文章對指數(shù)基金的投資策略進(jìn)行了研究，并提出了基于市盈率PE-市凈率PB兩個因子，即溫度指標(biāo)的投資策略，以試圖反應(yīng)當(dāng)前市場狀態(tài)并指導(dǎo)投資者進(jìn)行買賣點的預(yù)測。同時，在寬基指數(shù)的基礎(chǔ)上，文章還分析了海外指數(shù)、策略指數(shù)與行業(yè)指數(shù)。通過歷史數(shù)據(jù)分析，成熟市場的海外指數(shù)可以幫助投資者規(guī)避一定的系統(tǒng)性風(fēng)險，紅利策略指數(shù)與消費、醫(yī)療等行業(yè)指數(shù)也有著較高的配置價值。

[關(guān)鍵詞] 指數(shù)基金;投資策略;基金配置

中圖分類號： F83? ? ? ? ? ?文獻(xiàn)標(biāo)識碼：A? ? ? ? ? ?文章編號：1674-1722（2021）16-0077-03

一、指數(shù)基金的概念及優(yōu)勢分析

1993年，巴菲特在《致股東的信》中提到，“通過定期投資指數(shù)基金，一個什么都不懂的投資者通常都能打敗大部分的專業(yè)基金經(jīng)理”。指數(shù)基金，顧名思義就是以特定指數(shù)（如滬深300指數(shù)、標(biāo)普500指數(shù)、納斯達(dá)克100指數(shù)等）為標(biāo)的指數(shù)，并以該指數(shù)的成份股為投資對象。雖然市面上主動型基金的數(shù)量要遠(yuǎn)多于指數(shù)型基金，但從股市長期的實踐上來看，指數(shù)基金也是能戰(zhàn)勝大多數(shù)的主動型基金的，尤其是在添加了不同指數(shù)基金組合之后，往往可以獲得更高的超額收益。相比于指數(shù)型基金，主動型基金更加依賴基金經(jīng)理的能力，同時也存在著更多人為的主觀性。相比于主動型基金，指數(shù)基金更多的是投資于一個市場的未來，在大多數(shù)情況下，投資者承擔(dān)的風(fēng)險也更小。相比于股票，其還有著支持較少金額起購與有著專門的基金經(jīng)理打理等優(yōu)勢[1]。

二、基于PE-PB的雙因子溫度指標(biāo)

（一）估值指標(biāo)的選擇

常見的一些估值指標(biāo)包括：大盤點數(shù)、市盈率、市凈率、股息率等。然而，僅根據(jù)大盤點數(shù)、市盈率、市凈率進(jìn)行估值都是不可靠的。大盤點數(shù)作為整個市場的整體表現(xiàn)不能作為較好的估值指標(biāo)，同時單獨使用市盈率PE或市凈率PB也會存在不同程度的偏差，市盈率與市凈率的公式如下：

（1）

（2）

根據(jù)公式，市盈率主要是按照當(dāng)下公司的盈利情況衡量多久可以回本。但如果只是單獨根據(jù)市盈率作為估值指標(biāo)，不同國家地區(qū)、不同的指數(shù)估值的波動區(qū)間都會存在差異。而市凈率則更多的是體現(xiàn)公司的凈資產(chǎn)是否存在被低估的現(xiàn)象，當(dāng)單獨使用其作為估值指標(biāo)，對于類似于微軟、阿里、騰訊這種以互聯(lián)網(wǎng)、知識產(chǎn)權(quán)為產(chǎn)品的輕資產(chǎn)的公司是無法和傳統(tǒng)行業(yè)對比的，所以也存在著諸多的不合理性。因此，文章將同時考慮PE和PB作為本文的估值指標(biāo)。

（二）溫度指標(biāo)

首先，文章將當(dāng)前的PE與PB的值與過去十年每個交易日的值進(jìn)行percentrank的排序，計算出PE與PB當(dāng)前分別的“溫度”，以構(gòu)建最終的溫度指標(biāo)來衡量市場當(dāng)前估值。為方便理解，我們以過去100天的PE值為例，如果第101天的溫度為a時，如果過去100天僅有5天比當(dāng)前值要低，95天高于a，我們就稱今日的PE的溫度為5度。這意味著當(dāng)前市場處于近100日被嚴(yán)重低估的區(qū)域，是較好的買入點，但還需要綜合考慮PB的溫度。

5天 95天

PEa

假設(shè)第101天的溫度為a，此時PE的溫度即為5度

95天 5天

PEa

假設(shè)第101天的溫度為a，此時PE的溫度即為95度

各指數(shù)基金的PE與PB的歷史數(shù)據(jù)來源于“李杏仁”指數(shù)下的PE-TTM與PB。同理，也可以計算出PB的當(dāng)前溫度。再根據(jù)各指數(shù)的PE溫度與PB溫度，計算出溫度指標(biāo)：

（3）

根據(jù)以上溫度指標(biāo)的計算公式，以及過去十年的歷史數(shù)據(jù)，計算了2021年6月4日一些常見的寬基指數(shù)的溫度指標(biāo)，并將各寬基指數(shù)的指數(shù)代碼、指數(shù)名稱、溫度指標(biāo)以及120日的波動率和風(fēng)格繪制成表1。

表1的各寬基指數(shù)是按照溫度指標(biāo)進(jìn)行升序排列的，可以看到當(dāng)前最低溫度的是中證500指數(shù)，說明中證500處于近十年中的較低位置;中小板指、滬港深300、上證180與中證全指的溫度指數(shù)都在65以上，說明市場過熱不適合進(jìn)場。這便形成了我們的機(jī)遇溫度的投資策略：即溫度指數(shù)越高，股市越火爆，風(fēng)險越大，看跌;溫度指數(shù)越低，市場越冷清，風(fēng)險越小，看漲。具體的一些買賣點的策略建議如下。

當(dāng)0<溫度<15時，為最佳的入場時間。

當(dāng)15<溫度<25時，此時股市趨勢待發(fā)，仍為買入良機(jī)。

當(dāng)25<溫度<35時，此時股市欣欣向榮，可繼續(xù)買入。

當(dāng)35<溫度<45時，此時繼續(xù)持有即可，隔岸觀望。

當(dāng)45<溫度時，可以開始陸續(xù)出貨了。

三、根據(jù)溫度指標(biāo)進(jìn)行指數(shù)基金的配置

馬克維茲的有效邊界模型表明，通過將投資品進(jìn)行組合，在相同的風(fēng)險下，可以獲得更高的收益。而風(fēng)險的來源可以分為兩個方面，即系統(tǒng)風(fēng)險與非系統(tǒng)風(fēng)險。其中，系統(tǒng)風(fēng)險包括來自于整個市場、銀行利率上的風(fēng)險;非系統(tǒng)風(fēng)險包括：企業(yè)經(jīng)營的風(fēng)險、企業(yè)財務(wù)的風(fēng)險以及行業(yè)風(fēng)險等[2]。

這意味著我們需要通過有效的指數(shù)基金的配置來規(guī)避這些潛在的系統(tǒng)風(fēng)險與非系統(tǒng)風(fēng)險。其中，絕大多數(shù)的寬指基金本身就包含了來自于不同行業(yè)不同類型的上市公司，這就已經(jīng)有效規(guī)避了一定的非系統(tǒng)風(fēng)險。而要想規(guī)避系統(tǒng)性的風(fēng)險，僅僅通過國內(nèi)市場的基金配置很難起到作用。這意味著需要進(jìn)行全球的資產(chǎn)配置：海外指數(shù)。海外市場包含新興市場與成熟市場。中國屬于最大的新興市場，自然與其他的新興市場具有較強(qiáng)的相關(guān)性。而發(fā)達(dá)國家的成熟市場，類似于美國的道瓊斯工業(yè)指數(shù)與納斯達(dá)克指數(shù)，自然就會與身為新興市場的中國具有較弱的相關(guān)性，這也正是我們可以通過海外指數(shù)來規(guī)避系統(tǒng)性風(fēng)險的原理[3]。

除了可以通過加入海外成熟市場來規(guī)避中國市場的系統(tǒng)性風(fēng)險之外，我們還可以配置一定的策略指數(shù)與行業(yè)指數(shù)。目前常見的有效策略因子主要包括：規(guī)模、價值、低波動、紅利、質(zhì)量與動量等，這些策略指數(shù)都是根據(jù)這些策略因子按照一定規(guī)則進(jìn)行配置的，而根據(jù)近十年的市場表現(xiàn)來看，紅利指數(shù)會具有較高的投資價值。

同時，為追求超額收益可以考慮配置一定的行業(yè)指數(shù)，行業(yè)指數(shù)共包含十大一級行業(yè)：能源、材料、工業(yè)、可選消費、必須消費、醫(yī)療、金融、信息、電信與公共事業(yè)。表2為十大行業(yè)從2010年底與2020年底的數(shù)據(jù)對比，以及十年的增長倍數(shù)（數(shù)據(jù)來源于wind）。

根據(jù)表2，可以看到近十年增長最快的仍然是消費行業(yè)，近十年的增長倍數(shù)達(dá)到3.8倍，平均每年超過14%的年化收益率相當(dāng)可觀。其次是醫(yī)療行業(yè)，近十年的增長倍數(shù)也能達(dá)到3倍多，再者就是信息和醫(yī)療。值得注意的是，材料、工業(yè)和電信行業(yè)這十年的表現(xiàn)并不樂觀，傳統(tǒng)的能源行業(yè)甚至在這十年來竟然跌了一半的市值。

四、結(jié)語

文章首先提出了一個溫度的概念，進(jìn)而以PE-PB雙因子的溫度構(gòu)建了溫度指標(biāo)，并根據(jù)溫度指標(biāo)提供了基于溫度指標(biāo)的投資策略。在考慮傳統(tǒng)的寬基指標(biāo)的基礎(chǔ)上，基于規(guī)避中國市場的系統(tǒng)性風(fēng)險，引入了成熟的海外指數(shù)，又從眾多的策略指數(shù)基金中結(jié)合溫度指數(shù)選擇了紅利指數(shù)。最后根據(jù)過去十年的各行業(yè)歷史數(shù)據(jù)，加入了年化14%的消費行業(yè)指數(shù)與年化12%的醫(yī)療行業(yè)指數(shù)。

參考文獻(xiàn)：

[1] 薛英杰，汪勇，尹玉剛.指數(shù)基金持股增加了股票定價效率嗎——基于中國A股市場的實證研究[J].當(dāng)代財經(jīng)，2021（04）：53-65.

[2] 張維，張越，孫奕峻.指數(shù)基金持股會加劇股價同漲同跌嗎？[J].金融評論，2020，12（04）：84-96+125.

[3] 曾海妹，楊璇.指數(shù)基金投資策略研究[J].中小企業(yè)管理與科技（上旬刊），2019（11）：52-53.