■王 旺

一、引言與文獻(xiàn)綜述

隨著中國(guó)經(jīng)濟(jì)向高質(zhì)量發(fā)展階段轉(zhuǎn)型，依靠要素投入拉動(dòng)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的傳統(tǒng)粗放型發(fā)展模式已經(jīng)難以為繼。推動(dòng)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)由主要依靠要素投入增加向全要素生產(chǎn)率（TFP）提升轉(zhuǎn)變，是中國(guó)經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量發(fā)展的必由之路（劉志彪和凌永輝，2018）。隨著金融創(chuàng)新的進(jìn)行，金融體系在國(guó)家社會(huì)經(jīng)濟(jì)運(yùn)行中發(fā)揮的作用日益凸顯，越來(lái)越多的學(xué)者開(kāi)始從金融發(fā)展的視角來(lái)探究金融對(duì)全要素生產(chǎn)率的影響（King&Levine，1993）。雖然大量的研究認(rèn)為金融發(fā)展能夠提升全要素生產(chǎn)率，但金融體系對(duì)全要素生產(chǎn)率的驅(qū)動(dòng)作用在不同國(guó)家間存在明顯差異（Beck&Levine，2004）。國(guó)內(nèi)學(xué)者在認(rèn)可金融支撐作用的同時(shí)（林季紅和郭志芳，2013），發(fā)現(xiàn)金融發(fā)展的TFP增長(zhǎng)效應(yīng)受區(qū)域因素影響較大，其對(duì)內(nèi)陸地區(qū)全要素生產(chǎn)率的提升作用強(qiáng)于東部沿海地區(qū)（姚耀軍，2012）。從宏觀視角看，金融發(fā)展在動(dòng)員儲(chǔ)蓄、分散風(fēng)險(xiǎn)的同時(shí)，更能夠顯著降低經(jīng)濟(jì)主體之間的信息不對(duì)稱程度，從而促進(jìn)全要素生產(chǎn)率的提高（Ahmad&Malik，2009）；從微觀角度看，金融發(fā)展能夠有效降低微觀經(jīng)濟(jì)主體的融資約束，進(jìn)而通過(guò)激勵(lì)科技創(chuàng)新來(lái)提高全要素生產(chǎn)率（陳志剛和郭帥，2012）。

早期的研究大多基于傳統(tǒng)的正規(guī)金融視角，忽略了民間金融和新型金融服務(wù)模式對(duì)全要素生產(chǎn)率的影響。民間金融作為正規(guī)金融的補(bǔ)充已經(jīng)成為部分微觀經(jīng)濟(jì)主體融資的重要渠道，李健和衛(wèi)平（2015）對(duì)正規(guī)金融與民間金融對(duì)全要素生產(chǎn)率的影響進(jìn)行了檢驗(yàn)，發(fā)現(xiàn)民間金融對(duì)全要素生產(chǎn)率的增長(zhǎng)同樣產(chǎn)生了促進(jìn)作用，且民間金融的TFP增長(zhǎng)效應(yīng)大于正規(guī)金融。隨著互聯(lián)網(wǎng)技術(shù)的普及，互聯(lián)網(wǎng)金融和數(shù)字金融逐漸成為金融服務(wù)新業(yè)態(tài)，沈悅和郭品（2015）發(fā)現(xiàn)互聯(lián)網(wǎng)金融的飛速發(fā)展可以有效推動(dòng)商業(yè)銀行全要素生產(chǎn)率的增長(zhǎng)。巴曙松等（2020）基于新結(jié)構(gòu)經(jīng)濟(jì)學(xué)的視角對(duì)金融科技與全要素生產(chǎn)率的關(guān)系進(jìn)行了研究，認(rèn)為金融科技對(duì)全要素生產(chǎn)率的提升作用是非線性的，存在顯著的門檻效應(yīng)。侯層和李北偉（2020）指出，數(shù)字金融主要通過(guò)提高科技創(chuàng)新能力、增強(qiáng)技術(shù)溢出效果以及促進(jìn)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型升級(jí)等途徑提高全要素生產(chǎn)率，在技術(shù)密集型和資本密集型行業(yè)作用更顯著。賀茂斌和楊曉維（2021）進(jìn)一步發(fā)現(xiàn)，數(shù)字金融對(duì)全要素生產(chǎn)率的提升效應(yīng)可以通過(guò)降低區(qū)域碳排放，特別是減少第三產(chǎn)業(yè)的碳排放來(lái)實(shí)現(xiàn)。

然而，上述文獻(xiàn)對(duì)全要素生產(chǎn)率的研究明顯是不充分的。首先，已有文獻(xiàn)主要將研究重點(diǎn)集中于傳統(tǒng)金融領(lǐng)域，對(duì)數(shù)字金融與全要素生產(chǎn)率關(guān)系的研究明顯偏少；其次，金融監(jiān)管的作用沒(méi)有得到系統(tǒng)有力地詮釋，尤其是忽略了金融監(jiān)管在金融與全要素生產(chǎn)率之間究竟扮演了何種角色。中國(guó)正處于防范化解重大金融風(fēng)險(xiǎn)，引導(dǎo)金融體系服務(wù)于實(shí)體經(jīng)濟(jì)，提升全要素生產(chǎn)率的關(guān)鍵時(shí)期，數(shù)字金融作為金融服務(wù)的新模式更應(yīng)該切實(shí)為全要素生產(chǎn)率的提升和經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量發(fā)展提供助力。因此，將數(shù)字金融、金融監(jiān)管與全要素生產(chǎn)率聯(lián)系起來(lái)，嘗試?yán)迩迦缦聨讉€(gè)關(guān)鍵問(wèn)題：在追求經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量發(fā)展的雙循環(huán)背景下，數(shù)字金融的發(fā)展能否促進(jìn)全要素生產(chǎn)率的提升？伴隨著數(shù)字金融的擴(kuò)張，金融監(jiān)管應(yīng)該扮演什么樣的角色？金融監(jiān)管是否會(huì)抑制數(shù)字金融提升全要素生產(chǎn)率作用的發(fā)揮？金融監(jiān)管與全要素生產(chǎn)率之間是否存在非線性關(guān)系的演變？

本文可能的邊際貢獻(xiàn)在于三個(gè)方面：一是在研究?jī)?nèi)容上，從數(shù)字金融的角度探究金融發(fā)展與全要素生產(chǎn)率的關(guān)系，突破了傳統(tǒng)金融的束縛；二是在研究視角上，立足于金融監(jiān)管和省際面板數(shù)據(jù)，使用門限回歸分析金融監(jiān)管對(duì)全要素生產(chǎn)率的非線性影響；三是在研究觀點(diǎn)方面，提出金融監(jiān)管影響全要素生產(chǎn)率的“U型”假說(shuō)，結(jié)合中央反壟斷的政策背景，探討強(qiáng)化金融監(jiān)管促進(jìn)全要素生產(chǎn)率提高的政策意義，以期為“十四五”時(shí)期政府加強(qiáng)金融監(jiān)管，促進(jìn)全要素生產(chǎn)率提高，實(shí)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量發(fā)展提供政策參考。

二、理論分析

為探究數(shù)字金融、政府監(jiān)管對(duì)全要素生產(chǎn)率的影響，參照岳華和張海軍（2019）的研究思路，假設(shè)技術(shù)進(jìn)步為希克斯中性，構(gòu)建的生產(chǎn)函數(shù)形式如下：

其中，Ait表示全要素生產(chǎn)率，Lit、Kit分別表示勞動(dòng)投入和資本投入。全要素生產(chǎn)率主要受到物質(zhì)資本投入和人力資本投入的影響。為進(jìn)一步分析，將數(shù)字金融與政府監(jiān)管納入其中，假設(shè)Ait是一個(gè)多元組合，即：

其中，P表示物質(zhì)資本，H表示人力資本，F(xiàn)表示數(shù)字金融，G表示政府監(jiān)管。假定物質(zhì)資本要素的投入價(jià)格為wp，人力資本要素的投入價(jià)格為wH，數(shù)字金融要素的投入價(jià)格為wF，監(jiān)管部門投入的要素價(jià)格為wG；參數(shù)α、β、γ和τ分別為各要素在總投入中所占的比重，γ=1-α-β-τ，且0＜α、β、γ、τ。如果不存在資本折舊，那么利潤(rùn)最大化函數(shù)可以表示為：

當(dāng)利潤(rùn)實(shí)現(xiàn)最大化時(shí)，所有投入要素的邊際產(chǎn)出必然等于各要素的價(jià)格，且一定滿足這一前提。如果進(jìn)一步考慮政府監(jiān)管與數(shù)字金融之間的關(guān)系，可以求出如下等式：

化簡(jiǎn)便可以求解出每單位政府監(jiān)管的數(shù)字金融效率：

對(duì)式（5）中的τ進(jìn)行求導(dǎo)即可求解政府監(jiān)管的金融效率與監(jiān)管部門投入之間的關(guān)系：

因?yàn)槭剑?）恒小于0，所以數(shù)字金融的效率政府監(jiān)管投入呈反向變動(dòng)關(guān)系。這說(shuō)明政府對(duì)數(shù)字金融的監(jiān)管越強(qiáng)，數(shù)字金融的效率越低，對(duì)全要素生產(chǎn)率的推動(dòng)作用越小。

為便于進(jìn)一步分析，利用簡(jiǎn)單算術(shù)平均的方法來(lái)求解各種投入要素的平均價(jià)格w=（wP+wH+wF+wG）/4，根據(jù)邊際報(bào)酬不變的函數(shù)形式可以求出wP=αA/P、wH=βA/H、wF=γA/F、wG=τA/G，因此各種投入要素的平均價(jià)格可以進(jìn)一步寫成：

在研究數(shù)字金融與全要素生產(chǎn)率增長(zhǎng)之間的關(guān)系時(shí)，可以用居民消費(fèi)水平作為全要素增長(zhǎng)的替代指標(biāo)（孟憲春等，2020）。為簡(jiǎn)化分析，使用跨期消費(fèi)替代彈性為常數(shù)的效用形式來(lái)表示消費(fèi)者的效用函數(shù)，假設(shè)市場(chǎng)利率為r，使用最優(yōu)控制論便可求出居民最優(yōu)消費(fèi)路徑的歐拉方程：

其中，gc時(shí)居民消費(fèi)增長(zhǎng)率，可以用它表示全要素增長(zhǎng)率；ρ是貼現(xiàn)率，σ表示跨期消費(fèi)替代彈性的倒數(shù)。根據(jù)市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)均衡的條件，所有要素的平均價(jià)格與市場(chǎng)利率和要素的平均收益都相等。因此，全要素增長(zhǎng)率的最優(yōu)公式可以表示為：

為分析政府監(jiān)管對(duì)全要素生產(chǎn)率的影響，可以通過(guò)對(duì)監(jiān)管部門的投入求一階偏導(dǎo)數(shù)和二階偏導(dǎo)數(shù)來(lái)分析：

在市場(chǎng)達(dá)到均衡的條件下，所有要素的投入之比與價(jià)格之比必定相等，即α/P=β/H=γ/F=τ/G，整理可以得到一階導(dǎo)數(shù)和二階導(dǎo)數(shù)分別為：

由于0＜τ＜1，因此全要素增長(zhǎng)率對(duì)監(jiān)管部門投入的一階偏導(dǎo)數(shù)小于0恒成立。因此，提出假設(shè)1：

假設(shè)1：金融監(jiān)管與全要素生產(chǎn)率之間存在負(fù)相關(guān)關(guān)系，金融監(jiān)管的加強(qiáng)會(huì)顯著抑制全要素生產(chǎn)率增長(zhǎng)。

雖然政府監(jiān)管在一定程度抑制數(shù)字金融的發(fā)展，從而阻礙全要素生產(chǎn)率的提升。但是隨著數(shù)字金融壟斷趨勢(shì)的加強(qiáng)和資本無(wú)序擴(kuò)張，金融資本將流向回報(bào)率更高的虛擬經(jīng)濟(jì)市場(chǎng)，數(shù)字金融對(duì)全要素生產(chǎn)率的提升作用可能會(huì)逐漸減小。政府部門在這一時(shí)期介入監(jiān)管則可以矯正數(shù)字金融的“異化”，從而引導(dǎo)數(shù)字金融服務(wù)于國(guó)家經(jīng)濟(jì)發(fā)展的需要，促進(jìn)全要素生產(chǎn)率的提高。從這一方面來(lái)說(shuō)，金融監(jiān)管對(duì)全要素生產(chǎn)率的影響可能是非線性的，存在“門檻效應(yīng)”。令式（11）中的一階導(dǎo)數(shù)等于0，可以求出當(dāng)滿足全要素生產(chǎn)率增長(zhǎng)速度達(dá)到最大時(shí)，數(shù)字金融發(fā)展水平與金融監(jiān)管之間的關(guān)系：

假設(shè)2：金融監(jiān)管對(duì)全要素生產(chǎn)率的影響是非線性的，二者之間的關(guān)系受數(shù)字金融發(fā)展的影響，并且存在門檻效應(yīng)。

三、研究數(shù)據(jù)與分析方法

（一）研究方法

為研究數(shù)字金融與政府監(jiān)管對(duì)全要素生產(chǎn)率的影響，首先構(gòu)建如下基礎(chǔ)模型：

其中，TFP是全要素生產(chǎn)率，fin是數(shù)字金融發(fā)展水平，fr表示金融監(jiān)管，X表示控制變量，包括對(duì)外貿(mào)易、外商直接投資、人力資本、財(cái)政支出和研發(fā)投入。根據(jù)前面的理論推導(dǎo)可知，金融監(jiān)管對(duì)全要素生產(chǎn)率的影響可能是非線性的，因此本文引入金融監(jiān)管的平方項(xiàng)fr2。如果金融監(jiān)管fr的系數(shù)為負(fù)，平方項(xiàng)的系數(shù)為正，那么說(shuō)明金融監(jiān)管對(duì)全要素生產(chǎn)率的影響可能存在“U型”關(guān)系。

如果初步驗(yàn)證金融監(jiān)管對(duì)全要素生產(chǎn)率的影響存在“U型”關(guān)系，則進(jìn)一步考慮門限回歸模型來(lái)進(jìn)行深入探究：

其中，TFP表示全要素生產(chǎn)率，qit是門檻變量，Xit表示一系列控制變量。I（·）是示性函數(shù)，當(dāng)門檻變量滿足條件時(shí)，示性函數(shù)取值為1，否則為0。

（二）全要素生產(chǎn)率

1.全要素生產(chǎn)率測(cè)度

采用Fare—Primont指數(shù)法測(cè)度全要素生產(chǎn)率，該方法不需要對(duì)市場(chǎng)進(jìn)行假設(shè)，不依賴價(jià)格指數(shù)，不需要嚴(yán)格的假設(shè)，具備乘積的完備性，滿足所有經(jīng)濟(jì)性公理和相關(guān)性檢驗(yàn)（郭文偉和周媛，2020）。Fare—Primont指數(shù)是產(chǎn)出與投入之比的函數(shù)，即省份i在t時(shí)期的TFP為：

其中，Yit是總產(chǎn)出，Xit為總投入，總投入函數(shù)和總產(chǎn)出函數(shù)均滿足齊次線性、非負(fù)和非遞減可加總的條件。衡量t期省份i和s期省份h全要素生產(chǎn)率變化的TFP指數(shù)為：

其中，YBhs，it=Yit/Yhs是總產(chǎn)出數(shù)量指數(shù)，XBhs，it=Xit/Xhs是總投入數(shù)量指數(shù)。因此，全要素生產(chǎn)率TFP的增長(zhǎng)率可以表示為產(chǎn)出增長(zhǎng)率與投入增長(zhǎng)率的函數(shù)，滿足乘積的完備性。

Fare—Primont指數(shù)法測(cè)度的全要素生產(chǎn)率TFP可以分解為多個(gè)效率指標(biāo)的乘積，假設(shè)TFP*t表示t時(shí)期生產(chǎn)可行技術(shù)下所能達(dá)到的最大TFP，那么t時(shí)期省份i的TFP效率可以表示為：

若在現(xiàn)行生產(chǎn)可行技術(shù)下，i省產(chǎn)出為Yit時(shí)最小的總投入為，則t期省份i的技術(shù)效率OTE為：

技術(shù)效率表示在給定投入的情況下，由于技術(shù)進(jìn)步可獲取的最大產(chǎn)出。其經(jīng)濟(jì)含義表現(xiàn)為科技進(jìn)步所引起的TFP增量。

若t時(shí)期投入Xit的最大總產(chǎn)出為，全要素生產(chǎn)率最大時(shí)的總投入和總產(chǎn)出分別為X*it和Y*it，那么t時(shí)期省份i的規(guī)模效率OSE和剩余混合效率RME分別為：

其中，和為保持產(chǎn)出組合一定的情況下，TFP最大時(shí)的總產(chǎn)出和總投入。規(guī)模效率表示在技術(shù)有效且投入和產(chǎn)出比例固定時(shí)，改變投入產(chǎn)出比例所獲得的最佳產(chǎn)出；剩余混合效率是指擁有技術(shù)效率的地區(qū)通過(guò)調(diào)整投入產(chǎn)出組合對(duì)全要素生產(chǎn)率的影響。全要素生產(chǎn)率的效率TFPE可以分解為：

通過(guò)對(duì)上式進(jìn)行改寫，可以求出全要素生產(chǎn)率的公式：

2.投入產(chǎn)出指標(biāo)

在參考余泳澤等（2020）研究的基礎(chǔ)上，以地區(qū)生產(chǎn)總值（GDP）作為全要素生產(chǎn)率產(chǎn)出指標(biāo)，并以GDP平減指數(shù)對(duì)中國(guó)各地區(qū)GDP按2010年的不變價(jià)進(jìn)行平減處理，計(jì)算得到2011—2018年各個(gè)省份實(shí)際地區(qū)生產(chǎn)總值。

全要素生產(chǎn)率的投入指標(biāo)主要包括人力資本投入和物質(zhì)資本投入兩個(gè)部分。參考朱承亮等（2011）的研究，使用各地區(qū)實(shí)際就業(yè)人口數(shù)量作為人力資本投入指標(biāo)。物質(zhì)資本投入不僅包括每年新增固定資產(chǎn)投資，還包括上年度的物質(zhì)資本存量。因此，采用“永續(xù)盤存法”對(duì)資本存量進(jìn)行估算，其計(jì)算公式為：

其中，Kt表示t年的資本存量，It表示t年的固定資本形成總額，Pt是t年的固定資產(chǎn)投資價(jià)格指數(shù)，δt是折舊率，在參考國(guó)內(nèi)外相關(guān)研究的基礎(chǔ)上，本文將各省份的折舊率取為10.96%。對(duì)于永續(xù)盤存法來(lái)說(shuō)基期的選擇非常重要，利用距離基期越遠(yuǎn)的年份進(jìn)行估算，結(jié)果誤差也相對(duì)越小（郭家堂和駱品亮，2016）。因此，使用單豪杰（2008）以1952年為基期所估算出來(lái)2006年資本存量作為數(shù)據(jù)基礎(chǔ)，將其轉(zhuǎn)換為以2006年當(dāng)年價(jià)，以此作為估算的基期資本存量，對(duì)2011—2018年中國(guó)各地區(qū)資本存量進(jìn)行了估算。

（三）核心解釋變量

本文的核心解釋變量分別是數(shù)字金融和政府監(jiān)管。對(duì)于數(shù)字金融發(fā)展水平的測(cè)度，國(guó)內(nèi)已有研究基本采用北京大學(xué)發(fā)布的數(shù)字金融指數(shù)，因此也使用數(shù)字金融指數(shù)作為核心解釋變量。對(duì)于政府監(jiān)管而言，已有研究多集中于商業(yè)銀行領(lǐng)域，主要用商業(yè)銀行的不良貸款率作為金融監(jiān)管的衡量指標(biāo)，但是這忽略了證券、保險(xiǎn)等其他金融領(lǐng)域，并不能完全客觀反映地區(qū)金融監(jiān)管的嚴(yán)格程度。本文使用財(cái)政支出中金融事務(wù)支出來(lái)反映金融監(jiān)管的嚴(yán)格程度，之所以選取該項(xiàng)指標(biāo)的原因在于，財(cái)政支出中金融事務(wù)支出覆蓋了轄區(qū)內(nèi)所有的金融監(jiān)管機(jī)構(gòu)，能夠有效避免以往研究重視銀行監(jiān)管、忽略其他領(lǐng)域的不足，有助于真實(shí)反映政府對(duì)金融監(jiān)管的投入情況（李華民等，2021）。

（四）控制變量①

①控制變量中的進(jìn)出口總額和外商直接投資均用當(dāng)年人民幣兌美元匯率的中間價(jià)折合成人民幣。

1.對(duì)外貿(mào)易（open）

對(duì)外貿(mào)易是衡量一個(gè)國(guó)家或地區(qū)經(jīng)濟(jì)對(duì)外開(kāi)放，參與世界經(jīng)濟(jì)的重要衡量指標(biāo)。對(duì)于發(fā)展中國(guó)家來(lái)說(shuō)，參與對(duì)外貿(mào)易在獲取發(fā)達(dá)國(guó)家先進(jìn)技術(shù)的同時(shí)，更能夠改善國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)主體的管理水平，從而促進(jìn)國(guó)內(nèi)全要素生產(chǎn)率的增長(zhǎng)（毛其淋和盛斌，2012）。因此，使用各地區(qū)進(jìn)出口總額與GDP的比值來(lái)衡量對(duì)外貿(mào)易水平。

2.外商直接投資（fdi）

與對(duì)外貿(mào)易不同，外商直接投資對(duì)全要素生產(chǎn)率的影響存在較大差異。一方面，外商直接投資不僅緩解了發(fā)展中國(guó)家資本短缺的困境，而且能夠通過(guò)技術(shù)外溢來(lái)促進(jìn)技術(shù)進(jìn)步，進(jìn)而提高全要數(shù)生產(chǎn)率。另一方面，外商直接投資所帶來(lái)的技術(shù)進(jìn)步可能會(huì)降低東道國(guó)科技研發(fā)的積極性，進(jìn)而導(dǎo)致其自主研發(fā)動(dòng)力減弱，從而不利于全要素增長(zhǎng)率的提升（周杰琦，2011）。使用外商直接投資占GDP的比重來(lái)衡量FDI。

3.人力資本（peop）

人力資本是促進(jìn)全要素生產(chǎn)率增長(zhǎng)的重要?jiǎng)恿?。一方面，豐富的人力資本能夠?yàn)榧夹g(shù)創(chuàng)新提供人才基礎(chǔ)。另一方面，人力資本有助于幫助國(guó)內(nèi)快速吸收國(guó)外的先進(jìn)技術(shù)，加速新技術(shù)的擴(kuò)散速度。為客觀衡量各地區(qū)人力資本水平，將勞動(dòng)力數(shù)量與人均受教育年限的乘積作為人力資本的衡量指標(biāo)。關(guān)于平均受教育年限的度量，采用全國(guó)6歲及以上人口作為統(tǒng)計(jì)口徑，將受教育程度劃分為文盲、小學(xué)、初中、高中和大專及以上5類，根據(jù)我國(guó)的學(xué)制，本文將累計(jì)受教育年限分別界定為0年、6年、9年、12年和16年。

4.財(cái)政支出（fe）

政府對(duì)經(jīng)濟(jì)活動(dòng)的干預(yù)主要體現(xiàn)在財(cái)政支出上。一方面，財(cái)政支出過(guò)大的地區(qū)往往會(huì)從企業(yè)和居民征收更高的稅收，會(huì)降低經(jīng)濟(jì)主體的積極性，進(jìn)而損害效率的提高。另一方面，財(cái)政支出用于科技、教育和社會(huì)保障等方面時(shí)，對(duì)全要素生產(chǎn)率的提高會(huì)產(chǎn)生積極影響。因此，財(cái)政支出對(duì)全要素生產(chǎn)率的影響存在較大的不確定性（殷紅等，2020）。使用財(cái)政支出占GDP的比重來(lái)衡量財(cái)政支出狀況。

5.研發(fā)投入（res）

研發(fā)投入直接關(guān)系到科技創(chuàng)新水平的高低，在參考葉祥松和劉敬（2018）研究的基礎(chǔ)上，使用R&D經(jīng)費(fèi)與GDP的比值作為研發(fā)投入的代理變量。

（五）描述性統(tǒng)計(jì)

表1是變量的描述性統(tǒng)計(jì)結(jié)果，其中數(shù)字金融總指數(shù)、金融監(jiān)管和人力資本分別進(jìn)行了取對(duì)數(shù)處理。

表1 描述性統(tǒng)計(jì)

四、實(shí)證分析

（一）基準(zhǔn)回歸

使用固定效應(yīng)模型對(duì)數(shù)據(jù)進(jìn)行基準(zhǔn)回歸，估計(jì)結(jié)果見(jiàn)表2。從表中可以看出，數(shù)字金融的系數(shù)顯著為正，這說(shuō)明數(shù)字金融的發(fā)展有利于全要素生產(chǎn)率的提高。數(shù)字金融提升全要素生產(chǎn)率的作用途徑主要是提高創(chuàng)新能力、促進(jìn)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級(jí)。數(shù)字金融的發(fā)展一方面可以緩解經(jīng)濟(jì)主體的融資約束，進(jìn)而提高經(jīng)濟(jì)主體的創(chuàng)新能力，另一方面可以通過(guò)技術(shù)溢出效果促進(jìn)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)優(yōu)化升級(jí)。金融監(jiān)管的一階系數(shù)顯著為負(fù)，二次項(xiàng)系數(shù)顯著為正，這說(shuō)明金融監(jiān)管與全要素生產(chǎn)率之間可能存在“U”型關(guān)系。以列（4）為例，金融監(jiān)管的一階項(xiàng)與平方項(xiàng)在5%的置信水平下顯著相關(guān)，這說(shuō)明金融監(jiān)管的一階項(xiàng)系數(shù)每增加1%，全要數(shù)生產(chǎn)率相應(yīng)減少0.78個(gè)百分點(diǎn)，金融監(jiān)管平方項(xiàng)的系數(shù)每增加1個(gè)百分點(diǎn)，全要素生產(chǎn)率相應(yīng)提高0.04個(gè)百分點(diǎn)。

表2 基準(zhǔn)回歸

（二）門限回歸

在不同的時(shí)空背景下，數(shù)字金融與政府監(jiān)管對(duì)全要素生產(chǎn)率的影響可能存在較大差異，使用門限回歸來(lái)研究非線性關(guān)系。在進(jìn)行檢驗(yàn)前必須確定門限的數(shù)量，驗(yàn)證后發(fā)現(xiàn)數(shù)字金融和金融監(jiān)管對(duì)全要素生產(chǎn)率的影響存在雙重門門檻。門限回歸結(jié)果如表3所示。從列（1）和列（2）可以看出，數(shù)字金融對(duì)全要素生產(chǎn)率的影響作用始終為正，但是作用大小存在顯著差異。以列（2）為例，當(dāng)?shù)陀诘谝粋€(gè)門檻值時(shí)，數(shù)字金融的系數(shù)為0.0104，說(shuō)明數(shù)字金融每提高1個(gè)百分點(diǎn)，全要素生產(chǎn)率增加1.04%；當(dāng)高于第一個(gè)門檻值小于第二個(gè)門檻值時(shí)，系數(shù)下降為0.0096；當(dāng)高于第二個(gè)門檻值時(shí)，系數(shù)進(jìn)一步下降為0.0089。這說(shuō)明數(shù)字金融雖然在整體上能夠促進(jìn)全要素生產(chǎn)率的提高，但是其影響作用呈現(xiàn)出“倒U型”關(guān)系。數(shù)字金融對(duì)全要素生產(chǎn)率的作用效果至少包括兩個(gè)方面：一方面，在數(shù)字金融發(fā)展的初期，數(shù)字金融憑借其低成本、廣覆蓋等戰(zhàn)略優(yōu)勢(shì)，可以為經(jīng)濟(jì)主體提供資金支持，緩解融資約束，進(jìn)而促進(jìn)全要素生產(chǎn)率的提高。另一方面，隨著數(shù)字金融的完善，其在金融市場(chǎng)上的壟斷優(yōu)勢(shì)會(huì)逐漸確立，數(shù)字金融及其背后的金融資本會(huì)將資金投入回報(bào)率更高的虛擬經(jīng)濟(jì)行業(yè)，甚至可能會(huì)借助金融杠桿加劇經(jīng)濟(jì)主體的負(fù)債率，導(dǎo)致其對(duì)全要素生產(chǎn)率的激勵(lì)作用遞減。

表3 門限回歸結(jié)果

但是政府監(jiān)管對(duì)全要素生產(chǎn)率的影響正好相反，以列（4）為例，當(dāng)?shù)陀诘谝粋€(gè)門檻值時(shí)，金融監(jiān)管的系數(shù)為負(fù)，說(shuō)明這一時(shí)期金融監(jiān)管會(huì)抑制全要素生產(chǎn)率的增長(zhǎng)；當(dāng)高于第一個(gè)門檻值小于第二個(gè)門檻值時(shí)，系數(shù)顯著為正，說(shuō)明這一時(shí)期金融監(jiān)管能夠有效提高全要素生產(chǎn)率；當(dāng)高于第二個(gè)門檻值時(shí)，系數(shù)進(jìn)一步上升為0.0145。這說(shuō)明數(shù)字金融與全要素生產(chǎn)率之間呈現(xiàn)出“U型”關(guān)系。在數(shù)字金融發(fā)展的初期，金融監(jiān)管的介入可能會(huì)扼殺金融主體的積極性、主動(dòng)性和創(chuàng)造性，金融監(jiān)管越嚴(yán)格，經(jīng)濟(jì)主體獲取金融服務(wù)的機(jī)會(huì)越小，從而抑制全要素生產(chǎn)率的增長(zhǎng)。隨著數(shù)字金融壟斷優(yōu)勢(shì)的確立，金融監(jiān)管的及時(shí)介入會(huì)促進(jìn)金融平臺(tái)合規(guī)、健康發(fā)展，矯正數(shù)字金融向其他領(lǐng)域的過(guò)度擴(kuò)張，從而促進(jìn)全要素生產(chǎn)率的提高。

（三）地區(qū)異質(zhì)性

上文的實(shí)證結(jié)果表明數(shù)字金融能有效促進(jìn)全要素生產(chǎn)率的提高，金融監(jiān)管對(duì)全要素生產(chǎn)率的影響呈現(xiàn)出“U型”關(guān)系。但我國(guó)不同地區(qū)之間經(jīng)濟(jì)差異明顯，不同地區(qū)的影響可能存在較大差異，金融監(jiān)管嚴(yán)格地區(qū)和金融監(jiān)管寬松地區(qū)之間也可能存在顯著差異。本文將樣本區(qū)域劃分為東部、中部和西部三個(gè)分組①參考國(guó)家統(tǒng)計(jì)局網(wǎng)站統(tǒng)計(jì)科普劃分方法進(jìn)行劃分。，同時(shí)參考唐松等（2020）的研究，根據(jù)金融監(jiān)管的平均水平為參照，將各地區(qū)劃分為監(jiān)管嚴(yán)格地區(qū)（即政府監(jiān)管fr值大于平均值）與監(jiān)管寬松地區(qū)（fr值小于平均值），地區(qū)異質(zhì)性檢驗(yàn)結(jié)果見(jiàn)表4。

從表4可以看出，無(wú)論是在哪一個(gè)地區(qū)，數(shù)字金融的系數(shù)估計(jì)值均顯著為正，這說(shuō)明數(shù)字金融確實(shí)能夠促進(jìn)全要素生產(chǎn)率的增長(zhǎng)。從地理分區(qū)角度看，數(shù)字金融對(duì)全要素生產(chǎn)率的促進(jìn)作用在東部地區(qū)表現(xiàn)的較為突出，西部次之，中部最??；金融監(jiān)管對(duì)全要素生產(chǎn)率的影響，在東部地區(qū)和西部地區(qū)具有典型的“U型”特征，在中部地區(qū)表現(xiàn)的不明顯，且沒(méi)有通過(guò)顯著性檢驗(yàn)。從監(jiān)管嚴(yán)格與否的角度看，數(shù)字金融對(duì)全要素生產(chǎn)率的激勵(lì)作用在監(jiān)管嚴(yán)格地區(qū)強(qiáng)于監(jiān)管寬松地區(qū)，金融監(jiān)管的“U型”關(guān)系在兩個(gè)地區(qū)均成立。

表4 地區(qū)異質(zhì)性

（四）穩(wěn)健性檢驗(yàn)①

①限于篇幅，結(jié)果留存?zhèn)渌鳌?/p>

為檢驗(yàn)上文分析的穩(wěn)健性，這里使用數(shù)字金融體系中的覆蓋廣度、使用深度和數(shù)字化程度替換數(shù)字金融總指數(shù)。穩(wěn)健性檢驗(yàn)結(jié)果顯示，數(shù)字金融的覆蓋廣度、使用深度和數(shù)字化程度對(duì)全要素生產(chǎn)率均具有顯著正向影響，且在1%的置信水平下顯著，其中使用深度的估計(jì)系數(shù)最大。金融監(jiān)管的一次項(xiàng)系數(shù)顯著為負(fù)，平方項(xiàng)系數(shù)顯著為正，說(shuō)明金融監(jiān)管與全要素生產(chǎn)率之間的“U型”關(guān)系同樣存在。穩(wěn)健性檢驗(yàn)結(jié)果與上文估計(jì)結(jié)果保持一致，說(shuō)明研究結(jié)論是穩(wěn)健的。

五、結(jié)論

本文在借鑒數(shù)字金融相關(guān)研究的基礎(chǔ)上，以金融監(jiān)管作為新的切入點(diǎn)進(jìn)行探究，論證在防范資本無(wú)序擴(kuò)張的背景下，金融監(jiān)管對(duì)全要素生產(chǎn)率的影響，并基于省際面板數(shù)據(jù)進(jìn)行了實(shí)證檢驗(yàn)。檢驗(yàn)結(jié)果顯示：一是數(shù)字金融的發(fā)展對(duì)提升全要素生產(chǎn)率至關(guān)重要，但其影響效應(yīng)呈現(xiàn)出非線性的“倒U”型關(guān)系。即隨著經(jīng)濟(jì)社會(huì)的發(fā)展，數(shù)字金融對(duì)全要素生產(chǎn)率的提升效應(yīng)邊際遞減。二是金融監(jiān)管與全要素生產(chǎn)率之間呈現(xiàn)出“U”型關(guān)系，在數(shù)字金融出現(xiàn)的早期，政府介入監(jiān)管會(huì)抑制全要素生產(chǎn)率的增長(zhǎng)，但隨著互聯(lián)網(wǎng)金融平臺(tái)的擴(kuò)張，政府介入監(jiān)管會(huì)矯正數(shù)字金融的無(wú)序擴(kuò)張，促進(jìn)全要素生產(chǎn)率的提升。

基于研究結(jié)論，提出以下政策建議：第一，必須強(qiáng)化監(jiān)管，樹(shù)立危機(jī)管理意識(shí)。金融資本追逐利潤(rùn)并沒(méi)有對(duì)錯(cuò)之分，但是金融資本逐利的手段和方式是否合法，是否有利于中國(guó)經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量發(fā)展至關(guān)重要。在數(shù)字金融發(fā)展的初期，政府和監(jiān)管層確實(shí)提供了較為寬松的政策空間，雖然出現(xiàn)過(guò)一些問(wèn)題，但是數(shù)字金融在總體上對(duì)于破解金融排斥、提升全要素生產(chǎn)率做出了貢獻(xiàn)。然而，數(shù)字金融平臺(tái)已經(jīng)出現(xiàn)非理性競(jìng)爭(zhēng)與無(wú)序發(fā)展的傾向，甚至在經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域推行盲目兼并與收購(gòu)，不僅加劇了杠桿率的上升，更損害了居民福利和全要素生產(chǎn)率。因此，“十四五”時(shí)期，必須全面認(rèn)識(shí)數(shù)字金融監(jiān)管的必要性和迫切性，要將金融監(jiān)管擺在總體國(guó)家安全觀的重要位置，強(qiáng)化數(shù)字金融危機(jī)管理意識(shí)，將金融活動(dòng)納入政府監(jiān)管體系之中，在審慎監(jiān)管的前提下有序推進(jìn)數(shù)字金融創(chuàng)新。

第二，嚴(yán)格監(jiān)管數(shù)字金融公司的注冊(cè)資本，限制資本擴(kuò)張的上限。注冊(cè)資本是保障企業(yè)信用機(jī)制的物質(zhì)基礎(chǔ)，監(jiān)管機(jī)構(gòu)對(duì)傳統(tǒng)金融機(jī)構(gòu)有非常嚴(yán)格的資本充足率規(guī)定，但對(duì)數(shù)字金融機(jī)構(gòu)的資本監(jiān)管存在缺陷。某些數(shù)字金融公司利用資產(chǎn)證券化的手段，先憑借少量的資本獲取一定量的負(fù)債，然后將債權(quán)資產(chǎn)進(jìn)行剝離，進(jìn)入資產(chǎn)池發(fā)行證券，獲取新的資金。反復(fù)操作便可以達(dá)到以少量資本控制巨額債務(wù)性資產(chǎn)的目的，這種滾雪球式的操作不僅無(wú)限放大負(fù)債規(guī)模，更加劇了居民的債務(wù)水平，甚至可能將居民、企業(yè)等微觀主體的金融風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)變?yōu)楹暧^系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)。監(jiān)管機(jī)構(gòu)應(yīng)該對(duì)數(shù)字金融公司的注冊(cè)資本實(shí)行嚴(yán)格的監(jiān)管，保證資本充足率最低要求，嚴(yán)格限制資本擴(kuò)張的上限。

第三，設(shè)立專門的數(shù)字經(jīng)濟(jì)或數(shù)字金融監(jiān)管機(jī)構(gòu)。長(zhǎng)久以來(lái)中國(guó)對(duì)于互聯(lián)網(wǎng)金融的監(jiān)管主體一直存在爭(zhēng)議，雖然我國(guó)對(duì)數(shù)字金融的第三方支付業(yè)務(wù)已經(jīng)制定了非常細(xì)致的監(jiān)管規(guī)則，但是數(shù)字金融的其他業(yè)務(wù)模塊尚處于缺乏監(jiān)管的狀態(tài)。隨著數(shù)字技術(shù)的發(fā)展，金融活動(dòng)與科技之間的邊界變得越來(lái)越模糊，數(shù)字金融領(lǐng)域積累的風(fēng)險(xiǎn)需要得到政府的重視。而我國(guó)數(shù)字金融的監(jiān)管主體由人民銀行、銀保監(jiān)會(huì)和證監(jiān)會(huì)等眾多部門協(xié)同負(fù)責(zé)，監(jiān)管主體的分散化不利于監(jiān)管工作的協(xié)調(diào)開(kāi)展。未來(lái)政府可以成立專門的數(shù)字金融監(jiān)管部門，專司數(shù)字金融的監(jiān)管與互聯(lián)網(wǎng)金融風(fēng)險(xiǎn)的防范。