曾磊

2020年10月22日，北歐紙業(yè)（Nordic Paper）在瑞典斯德哥爾摩Nasdaq OMX交易所上市，發(fā)行價為43瑞典克朗。這是中國造紙巨頭山鷹國際（600567）旗下的子公司，總部位于瑞典的Backhammar，主要從事高端特種紙的生產(chǎn)。

山鷹國際于2017年10月以24億瑞典克朗（約合19.52億元人民幣）收購北歐紙業(yè)100%股權(quán)。截至2020年6月30日，北歐紙業(yè)累計貢獻凈利潤10.04億瑞典克朗。本次上市，山鷹國際通過出售北歐紙業(yè)51%的股權(quán)，回收了約24.17億瑞典克朗資金。截至2020年11月23日，山鷹國際又通過主承銷商行使超額配售權(quán)額外出售56.5萬股北歐紙業(yè)股份，相當于北歐紙業(yè)總股本約0.84%，收回價款約2429.5萬瑞典克朗。

出售股權(quán)所得加上分紅所得，僅僅三年，山鷹國際已從北歐紙業(yè)收回26.67億瑞典克朗，超過了本金投入。比現(xiàn)金收益更重要的是，北歐紙業(yè)為山鷹國際注入了防油紙、特種牛皮紙、高強度紙袋紙等高端特種紙業(yè)務(wù)，幫助其拓展了歐洲和北美市場。

山鷹國際對北歐紙業(yè)的投資，被看作中國造紙企業(yè)海外并購的典范，也是出海投資熱潮的縮影。

中國造紙業(yè)為什么要出海投資？當前的投資呈現(xiàn)哪些特點？未來的發(fā)展趨勢如何？本文通過多角度梳理，試圖窺探一二。

原料、能源、環(huán)保：紙企出海三大追求

原料、能源、環(huán)保，是目前制約中國造紙業(yè)發(fā)展的最主要因素。

首先，我國的“禁廢令”限制其原料來源。核心原料紙漿對外依存度高，一直是制約我國造紙工業(yè)發(fā)展的最大瓶頸。由于我國木材資源匱乏，國產(chǎn)原生紙漿產(chǎn)能不足，進口原生紙漿成本較高，廢紙漿一直是我國造紙業(yè)的主要原料，對進口廢紙漿更是嚴重依賴。出于環(huán)境治理的需要，我國從2015年起收緊了包括廢紙在內(nèi)的固體廢物的進口管制，2021年起完全禁止固體廢物進口，國內(nèi)造紙企業(yè)的原料來源遭遇瓶頸。

其次，節(jié)能新政將提高造紙業(yè)的能源成本。造紙及紙制品業(yè)是我國僅次于紡織業(yè)的能源消耗大戶。自備電廠是大型紙企滿足用電需求、降低能源成本的重要途徑。在“碳達峰、碳中和”目標指引下，國家原則上不再批準新建燃煤自備電廠，現(xiàn)有電廠也必須限期改造，間接提高了紙企能源成本，限制了紙企的擴能增產(chǎn)。

再次，造紙行業(yè)還受到治污政策的直接影響。造紙業(yè)是我國主要工業(yè)污染源之一，已被國家列入排污許可證制度的實施范圍，無證排污將面臨嚴厲的法律責(zé)任。我國造紙企業(yè)集中的東南沿海省份由于工業(yè)用地供不應(yīng)求，地方政府對環(huán)保及節(jié)能降耗要求高、執(zhí)法力度強，極大限制了造紙企業(yè)在區(qū)域內(nèi)擴張的可能性。

在此背景下，通過“走出去”獲得質(zhì)優(yōu)價廉的資源、降低運營成本、擴大生產(chǎn)規(guī)模，成了不少中國紙企的必然選擇。

美歐與東南亞：熱門投資目的地

我國造紙企業(yè)對外投資始于本世紀初。2007年8月，理文造紙（02314.HK）在越南宣布投資建設(shè)年產(chǎn)150萬噸的造紙廠和年產(chǎn)100萬噸的木漿廠。2010年8月，太陽紙業(yè)（002078）成立全資老撾子公司，負責(zé)實施“林漿紙一體化”項目。隨著2015年實行廢紙進口配額制，中國造紙企業(yè)海外投資的步伐明顯加快，在2017至2018年間尤為集中。玖龍紙業(yè)等巨頭紛紛在越南、馬來西亞、美國、緬甸、老撾等地踴躍布局（表1）。

在中資企業(yè)積極對外投資的同時，外國競爭對手也在大舉擴張，搶占資源和市場。2019年1月，日本丸紅株式會社宣布將在越南巴地頭頓省新建35萬噸/年箱板瓦楞紙項目，2020下半財年投產(chǎn)。日本王子造紙控股的GS Paperboard & Packaging（GSPP）在馬來西亞新建一臺日產(chǎn)1445噸的箱板瓦楞紙機，2021年投產(chǎn)，從而將當?shù)禺a(chǎn)能從年產(chǎn)30萬噸提升到超過75萬噸。

2019年4月，菲律賓United Pulp and Paper（UPPC）被報道將投資85億菲律賓比索（約1.65億美元）新建一臺年產(chǎn)能達22萬噸的瓦楞紙機，2020年11月投產(chǎn)。在印尼，當?shù)刂饕埰驪T Fajar Surya Wisesa Tbk的一家下屬子公司將轉(zhuǎn)產(chǎn)瓦楞紙，預(yù)計年產(chǎn)能23萬噸。

隨著新冠疫情后期的經(jīng)濟復(fù)蘇，全球?qū)埡图堉破返男枨蠓磸椦杆伲趪鴥?nèi)外的競爭壓力下，中國紙企的海外投資預(yù)計將只增不減。

現(xiàn)階段，中國造紙企業(yè)的海外投資目的地主要在美國、北歐和東南亞。盡管對外投資的首要目的都是獲得造紙原料，但對美歐和東南亞的投資項目仍呈現(xiàn)比較鮮明的地域差異。

為什么投資美歐？

首先，北美和北歐有我國造紙業(yè)最亟需的廢紙和木漿資源。美國是我國進口廢紙的最主要來源地，其70%以上的廢紙銷往中國，年進口量一直占我國廢紙進口總量的45%以上，2020年更超過50%。美國和北歐森林資源豐富，也是我國重要的針葉木漿來源地，2019年來自美國的漂白針葉木漿占我國木漿總進口量的第二位，來自芬蘭的木漿占第三位。玖龍紙業(yè)的美國Old Town項目，便以當?shù)貜U舊箱板紙為主要原料，每天生產(chǎn)200噸廢紙漿。2016年，太陽紙業(yè)曾計劃在美國阿肯色州投資建設(shè)年產(chǎn)能為70萬噸的生物精煉項目，選址的重要因素之一是當?shù)負碛胸S富的南方松林業(yè)資源，該樹種品質(zhì)優(yōu)秀且木片價格極具優(yōu)勢，可有效降低項目的生產(chǎn)成本。

表1：國內(nèi)大型造紙企業(yè)在海外的投資項目

三大潛在障礙約束海外投資

中國紙企的海外投資之路并非一馬平川。除了資金、人才、管理能力等內(nèi)在制約條件外，三大潛在障礙將對海外項目的成敗產(chǎn)生巨大影響。

美中經(jīng)貿(mào)關(guān)系的走向是最大的不穩(wěn)定因素。美中經(jīng)貿(mào)沖突雖然刺激了中國紙企投資美國的熱潮，但兩國政策走向以及對貿(mào)易投資的影響的持續(xù)不確定性又加劇了企業(yè)的擔憂，嚴重時甚至導(dǎo)致項目流產(chǎn)。2016年4月26日，太陽紙業(yè)與美國阿肯色州簽訂了項目投資合作備忘錄，擬投資13.6億美元在當?shù)亟ǔ扇蜃畲?、最先進、最高效的單線絨毛漿生產(chǎn)線。這是當時中國民企赴美最大的制造業(yè)綠地投資項目。然而，時隔不到5年，2020年3月初，太陽紙業(yè)正式通知美方，由于新冠疫情帶來的經(jīng)濟不確定性以及持續(xù)的貿(mào)易爭端，將終止該項目。

這并非特例。根據(jù)中國商務(wù)部于2021年2月2日發(fā)布的《中國對外投資合作發(fā)展報告2020》，2019年中國對外直接投資流量1369.1億美元，蟬聯(lián)全球第二，連續(xù)8年位居全球前三。但同期中國企業(yè)對北美洲地區(qū)直接投資流量同比下降49.9%，其中對美國投資流量同比下降49.1%，對加拿大投資流量同比下降69.7%。

投資目的地的民情民意，也會給項目造成意外風(fēng)險。2014年5月中旬，越南發(fā)生了針對外國投資者和企業(yè)的打砸搶燒嚴重暴力事件，包括中國臺灣和香港地區(qū)在內(nèi)的一些中國企業(yè)和人員，以及新加坡、韓國等國企業(yè)，遭到不同程度的沖擊。當年7月，玖龍紙業(yè)董事長張茵在接受媒體采訪時說，在越南當?shù)嘏d建新增產(chǎn)能50萬噸的計劃已擱置，正考慮把該新增產(chǎn)能搬至中國內(nèi)地，在越南只保留10萬噸的產(chǎn)能。

早前的2011年，中國電力投資集團公司在緬甸計劃投資36億美元建設(shè)的密松電站項目，由于當?shù)孛癖娀诃h(huán)保擔憂抗議反對，被緬甸政府宣布擱置，迄今未能重啟。而占用大量土地資源，且是耗能污染大戶的造紙項目似乎更容易引發(fā)當?shù)孛癖姷牡钟|情緒，可能迫使當?shù)卣龀霾焕陧椖康臎Q定。

東南亞國家對環(huán)境保護的逐漸重視，將對中國紙企投資東南亞的可行性造成根本性威脅。自從中國逐漸禁止固體廢物進口以來，馬來西亞、泰國、越南等東南亞國家紛紛提高了警惕，避免成為下一個洋垃圾傾瀉地。

自2018年起，越南政府出臺一系列政策加強對進口廢物的監(jiān)管，包括修訂相關(guān)技術(shù)標準以確保只進口優(yōu)質(zhì)廢料，并嚴查非法進口的紙、塑料和金屬廢料。越南政府還宣布最遲到2025年禁止任何廢塑料的進口。2020年9月24日，越南發(fā)布新規(guī)，宣布自2022年起停止進口混雜廢紙。

2018年，泰國政府開始禁止電子廢物的進口，并于7月份停發(fā)了廢塑料的進口許可證，隨后還宣布將自2021年起徹底禁止進口廢塑料。

2018年10月，馬來西亞政府宣布將禁止廢塑料的進口，并打擊非法加工廢塑料的工廠。馬來西亞官方尚未宣布任何對廢紙進口的限制措施，但該國領(lǐng)先的測試、檢驗和認證機構(gòu)SIRIM QAS International 于2021年2月27日公布了關(guān)于《廢紙進口和檢驗指南》的征求意見稿，其中提到了禁止進口混雜廢紙。這被視為當?shù)卣柙摍C構(gòu)的名義開展關(guān)于調(diào)整廢紙進口政策的民意調(diào)查。

隨著這些東南亞國家的經(jīng)濟發(fā)展和消費升級，國內(nèi)固體廢物產(chǎn)生量急劇增加，廢物處理能力捉襟見肘，國內(nèi)輿論抵制進口廢物的呼聲日益高漲，政府迫于壓力收緊廢紙進口政策，恐怕是必然的結(jié)果。

除此以外，造紙過程中的環(huán)境污染也開始受到東南亞當?shù)卣年P(guān)注。2018年7月，玖龍紙業(yè)高管拜訪了越南海防市委，雙方就玖龍紙業(yè)投資項目進行了深入交流。玖龍紙業(yè)計劃投資8億美元，采用全球最先進的生產(chǎn)技術(shù)和環(huán)保工藝，在海防市建造一家現(xiàn)代化大型的造紙企業(yè)。海防市委副書記對該項目表示歡迎和支持，稱在獲得自然資源和環(huán)境部的環(huán)境影響評估結(jié)果后，將指示有關(guān)部門和單位盡快完成投資審批程序。然而，不到一周，越南海防市委書記表示，因擔心該項目或?qū)Νh(huán)境造成污染，將拒絕玖龍紙業(yè)的投資計劃。據(jù)越南媒體，按照越南的CCCP評級，造紙工業(yè)是污染環(huán)境的首要行業(yè)，生產(chǎn)中排放的廢水中必然含有POPs（持久性有機污染物），將對Dinh Vu港（越南北方最大的海港）造成污染。

廢紙回收與“林漿紙一體化”將成投資重點

第一個趨勢是，隨著廢紙資源日趨緊俏，廢紙回收將成為投資熱點。

美國廢紙在本國供過于求，產(chǎn)能的消化嚴重依賴出口。美國是全球最大的廢紙出口國，而在“禁廢令”實施之前，中國是美國廢紙的最大買家。舊箱板瓦楞紙（OCC）是造漿廢紙的主要品種。隨著中國“禁廢令”的實施，美國對中國的OCC出口曾極度萎縮，美國出口商開始尋找新的市場。目前，印度、歐洲、東南亞、韓國、中國臺灣成了替代的出口目的地。2021年1月，印度進口的美國廢紙的數(shù)量已接近去年同期中國的進口量。東南亞對美國廢紙的需求增長，很大程度上是受中國紙企轉(zhuǎn)產(chǎn)東南亞所驅(qū)動。

全球領(lǐng)先的大宗商品價格報道和分析機構(gòu)Fastmarkets指出，在全球范圍內(nèi)，2020年，受疫情影響，幾乎所有紙張品類需求都在下降，但到2021年，需求已經(jīng)開始反彈，這一趨勢預(yù)計將持續(xù)到2025年。對紙制品的需求傳導(dǎo)到紙漿，再傳導(dǎo)到廢紙，最終導(dǎo)致OCC等原料的價格上漲。2021年4月，美國OCC平均價格為88美元/噸，較3月份71美元/噸增長了24%，較去年同期增長了77%。

據(jù)華創(chuàng)證券測算，平均而言，原料成本占北美造紙企業(yè)總成本的45%，占歐洲紙企總成本的49%，占亞太紙企總成本的54%。隨著廢紙價格的持續(xù)上漲，從回收環(huán)節(jié)直接獲取廢紙，將成為造紙企業(yè)保障原料供應(yīng)、控制生產(chǎn)成本的最佳選擇。國內(nèi)已有紙企開始了嘗試。

2018年6月，山鷹國際的全資子公司環(huán)宇國際（Cycle Link International）收購了荷蘭再生資源回收公司（WPT）。WPT每年銷售廢紙超過100萬噸，是歐洲最大的廢紙貿(mào)易商之一，為全球的造紙廠供貨。被收購后，WPT將更多地面向亞洲市場，尤其是中國。環(huán)宇國際是山鷹國際的回收纖維產(chǎn)業(yè)分支，其通過美國環(huán)宇、英國環(huán)宇、荷蘭環(huán)宇（覆蓋德國）、日本環(huán)宇、澳洲環(huán)宇及中國環(huán)宇在全球開展回收纖維的采購和銷售。

第二個趨勢是，環(huán)保壓力下，“林漿紙一體化”將成為在東南亞運營的主流模式。

對于在東南亞落地的中資造紙企業(yè)而言，“進口美廢―生產(chǎn)紙漿―出口中國”的模式在日益嚴峻的固體廢物污染的形勢下將很快面臨挑戰(zhàn)。

隨著人口的增長、工業(yè)生產(chǎn)的活躍和消費的升級，東南亞國家的固體廢物產(chǎn)生量也快速增加。據(jù)預(yù)測，2025年，馬來西亞、泰國、越南、印度尼西亞的人均城鎮(zhèn)固體廢物產(chǎn)生量將比1995年分別提高75%、36%、36%和42%。

除新加坡外，東盟國家的固體廢物處理技術(shù)較落后，馬來西亞、泰國、越南、印尼的垃圾源頭分撿比例均不到50%，固體廢物的平均回收利用率不到50%，露天傾倒、露天焚燒和衛(wèi)生填埋是主要的處理方式，極易造成二次污染。當?shù)卣?、學(xué)界、媒體、民眾普遍意識到環(huán)境污染問題的嚴峻性，而新冠肺炎疫情則進一步刺激了環(huán)保和衛(wèi)生觀念的提升?？梢灶A(yù)見，東南亞相關(guān)國家將相繼加強對包括廢紙在內(nèi)的進口廢物的管制。即使廢紙不被完全禁止進口，嚴格而繁瑣的進口管理手續(xù)也將增加廢紙進口的成本。

另一方面，東南亞氣候炎熱，植物生長迅速，部分國家的森林覆蓋率較高，如馬來西亞達61.7%、老撾達67.6%、柬埔寨達55.7%（中國為23.04%）。在這些國家開展林漿紙一體化運營，一則可以利用廉價的木材生產(chǎn)木漿，滿足原料需求，二則可以對沖歐美廢紙供應(yīng)受阻的風(fēng)險，維持產(chǎn)量和成本的穩(wěn)定。太陽紙業(yè)的老撾基地就是個很好的例子。

據(jù)公司官網(wǎng)介紹，太陽紙業(yè)2008年開始進駐老撾，2009年11月在沙灣拿吉省色本縣投資建設(shè)“林漿紙一體化”項目，規(guī)劃建設(shè)40萬噸化學(xué)漿木項目并配套種植10萬公頃紙漿林。2010年8月，公司全資子公司太陽紙業(yè)控股老撾有限責(zé)任公司正式成立。2011年，老撾公司年生產(chǎn)能力1000萬株的組培室正式投產(chǎn)使用。目前，公司在當?shù)氐乃偕址N植水平可以和南美的巴西等國家媲美，已經(jīng)陸續(xù)進入輪伐期。2018年5月，30萬噸闊葉木漿項目投產(chǎn)運行。在此基礎(chǔ)上，太陽紙業(yè)于2018年7月宣布對老撾公司增資建設(shè)120萬噸漿紙項目，主要以進口美歐廢紙為原料，年產(chǎn)40萬噸再生纖維漿板和80萬噸高檔包裝紙。植樹造林和進口廢紙兩條腿同時邁進，使太陽紙業(yè)的原料供應(yīng)獲得雙保險，大大降低了經(jīng)營風(fēng)險。

結(jié)語

中國為全球紙品產(chǎn)銷大國，造紙總產(chǎn)量和消費量均已躍居世界首位，造紙上市企業(yè)市值之和也已超過1300億元。

受到原料、能源、環(huán)保的壓力驅(qū)動，玖龍紙業(yè)、理文造紙、山鷹國際、太陽紙業(yè)等中資造紙企業(yè)近年在美國、北歐和東南亞開展了大量的產(chǎn)業(yè)投資：或收購當?shù)仄髽I(yè)，或新建大型生產(chǎn)設(shè)施，意圖均在獲得質(zhì)優(yōu)價廉的原料供應(yīng)，節(jié)約生產(chǎn)成本，擴大產(chǎn)能，拓展市場。而隨著原料供求狀況和目的地國家環(huán)保政策的演進，中資紙企的對外投資將呈現(xiàn)新的變化，廢紙回收和林漿紙一體化項目預(yù)計將成為新的投資熱點。

在走出去的過程中，相關(guān)企業(yè)既要有風(fēng)險防范意識，又要增強產(chǎn)業(yè)鏈安全意識，方能在多重限制約束中做出正確的投資規(guī)劃。