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        資本管制與金融危機(jī)

        2021-09-10 20:13:49李婭莉
        商業(yè)2.0-市場與監(jiān)管 2021年1期
        關(guān)鍵詞:金融危機(jī)

        李婭莉

        摘要:金融自由化一直是學(xué)術(shù)界探討的一大熱點(diǎn)論題,金融自由化必然伴隨著資本管制程度的減緩與資本賬戶的開放。本文選取了99個(gè)國家作為樣本國家,依據(jù)2018年GDP數(shù)據(jù),篩除了排名在100名以外的國家樣本,樣本區(qū)間為1990-2018年,探究了資本管制與金融危機(jī)的關(guān)系。實(shí)證結(jié)果顯示,資本管制程度的減少確實(shí)會增加金融危機(jī)發(fā)生的概率,需要我們在擴(kuò)大金融業(yè)對外開放時(shí)慎重放開資本管制。

        關(guān)鍵詞:資本管制;金融危機(jī);資本賬戶開放

        1.引言

        2018年4月,習(xí)近平在博鰲亞洲論壇表示,要加大對外開放力度,尤其是是金融業(yè)的對外開放。而加大金融業(yè)的對外開放力度,勢必伴隨著資本管制的減弱。但是,資本管制的放松可能面臨著一定風(fēng)險(xiǎn)。有學(xué)者指出,新興市場國家應(yīng)進(jìn)行資本管制以規(guī)避金融風(fēng)險(xiǎn)(Gallagher & Tian,2017),Tuomas et al(2003)甚至認(rèn)為,引發(fā)新興市場貨幣危機(jī)和金融危機(jī)的關(guān)鍵因素歸結(jié)于資本賬戶自由化與金融自由化。但是,也有學(xué)者指出,資本管制不一定能防范金融危機(jī)。黃玲(2011)研究發(fā)現(xiàn),放松資本管制會使貨幣危機(jī)發(fā)生的概率降低,其原因在于兩方面:一方面,資本管制有著顯著的經(jīng)濟(jì)成本,會產(chǎn)生資源錯(cuò)配,降低資源配置效率,易滋生腐敗,由此引發(fā)的經(jīng)濟(jì)不穩(wěn)定因素是可能會誘發(fā)危機(jī)。另一方面,資本管制在弱化金融危機(jī)沖擊方面的實(shí)質(zhì)效果并非完美。

        因此,在我國對外開放水平穩(wěn)步提升且有望繼續(xù)大幅提升的基調(diào)中,研究資本管制與金融危機(jī)的關(guān)系顯得尤為重要,分析資本管制的弱化會不會使得出現(xiàn)金融危機(jī)的幾率上升。

        有關(guān)本文研究主題的文獻(xiàn)主要分為兩個(gè)方面。

        第一,資本管制能否預(yù)防金融危機(jī)。這一問題的等價(jià)說法是資本賬戶開放是否會增加金融危機(jī)發(fā)生的可能性。一方面,杜利(Dooley,1996)研究認(rèn)為,資本管制是一種次優(yōu)選擇,用于抵消財(cái)政金融結(jié)構(gòu)失調(diào)的影響,能夠?qū)崿F(xiàn)多邊均衡、預(yù)防貨幣投機(jī)的目標(biāo)。還有研究認(rèn)為金融開放在一定程度上引致了產(chǎn)出波動(dòng)和金融危機(jī)頻發(fā)的結(jié)果(Mehrez 和Kaufmann, 2000;熊衍飛等, 2015)。Stiglitz(2000)的研究表明,資本市場開放需要掌握時(shí)機(jī),如果時(shí)機(jī)不對,會有出現(xiàn)貨幣危機(jī)甚至金融危機(jī)的可能。另一方面,學(xué)者認(rèn)為實(shí)行浮動(dòng)匯率制的發(fā)展中國家為了保持貨幣政策獨(dú)立性,減少國際熱錢的沖擊,仍需加強(qiáng)資本管制(Rey, 2013)。國內(nèi)學(xué)者的研究也有同向邏輯的研究結(jié)果(黃玲,2011)。劉莉亞等(2013)研究結(jié)果發(fā)現(xiàn),資本管制在降低資本流動(dòng)波動(dòng)性方面存在差異,在高收入國家能波動(dòng)性顯著變小,而在低收入國家,資本管制無法起到這一作用。

        第二,資本管制能否弱化金融危機(jī)帶來的負(fù)面影響。曲昭光(2001)指出,不應(yīng)在危機(jī)過程及之后采取資本管制措施,馬來西亞等在金融危機(jī)后選擇實(shí)行資本管制的國家反而不利于從危機(jī)沖擊中恢復(fù),而韓國等過選擇在危機(jī)后擴(kuò)大金融開放,韓國經(jīng)濟(jì)最早恢復(fù)。

        2.數(shù)據(jù)選擇與模型設(shè)定

        2.1數(shù)據(jù)選擇

        本文選取了99個(gè)國家作為樣本國家,依據(jù)2018年GDP數(shù)據(jù),篩除了排名在100名以外的國家樣本,樣本區(qū)間為1990-2018年,剔除了金融開放指標(biāo)與控制變量缺失嚴(yán)重的觀測值,最終實(shí)際觀測數(shù)量為1070個(gè)。

        本文核心變量是資本管制程度,選用Chinn-Ito金融開放指數(shù)(KAOPEN),它能夠衡量一個(gè)國家或地區(qū)資本賬戶開放程度。KAOPEN指數(shù)越大,金融開放程度越高,資本管制程度也就越低。

        根據(jù)郭紅玉(2019),將銀行危機(jī)作為金融危機(jī)的代理變量。若某一國在觀測期間內(nèi)發(fā)生了金融危機(jī),取值為1,否則取0。

        本文選取了以下控制變量:(1)外債結(jié)構(gòu)變量:短期外債占出口的比重;(2)外部環(huán)境變量:經(jīng)常賬戶差額占GDP的比重;(3)內(nèi)部環(huán)境變量:實(shí)際GDP增長率;(4)信貸變量:私營部門的國內(nèi)信貸占GDP比重;(5)反映外匯儲備充足性的變量:短期外債占(DOD)與外匯儲備之比。

        以上控制變量數(shù)據(jù)均來源于世界銀行數(shù)據(jù)庫。

        2.2模型設(shè)定

        參考郭紅玉(2019)的做法,本文選取多元logit模型回歸,計(jì)量方程如下:

        其中,fc為金融危機(jī);kaopen為資本管制水平;X為控制變量。采取面板數(shù)據(jù)混合回歸法。為減少反向因果帶來的內(nèi)生性影響,將解釋變量與控制變量均滯后一期進(jìn)行回歸。

        3.實(shí)證結(jié)果分析

        3.1描述性統(tǒng)計(jì)

        從上面的統(tǒng)計(jì)結(jié)果可以看到,金融開放指標(biāo)具有較大的波動(dòng),kaopen變量最大值為2.35,最小值-1.92,說明在樣本中不同國家的金融開放程度差異明顯,適合作為本文的主要解釋變量,有較大的研究意義。另外,私人部門信貸占GDP的比重(deficitGDPr)有正有負(fù),同樣也適合作為控制變量。

        3.2實(shí)證結(jié)果分析

        表2中(1)(2)列為初步回歸結(jié)果,金融開放指標(biāo)kaopen的系數(shù)為0.47,在5%的水平下顯著為正,說明隨著金融開放程度的加深,金融危機(jī)發(fā)生的概率也會提高。另外,我們看到私營部門占GDP信貸的比重(creditr)前的系數(shù)也顯著為正,表示信貸占比提升也會增加金融危機(jī)發(fā)生的概率。

        3.3穩(wěn)健性檢驗(yàn)

        為了使結(jié)果更加穩(wěn)健,本文決定選取ka_open指數(shù)替代上文中的kaopen指數(shù)來衡量一國的金融開放程度,ka_open是原數(shù)據(jù)中對kaopen指數(shù)進(jìn)行0到1之間標(biāo)準(zhǔn)化之后的數(shù)據(jù),穩(wěn)健性檢驗(yàn)的回歸在表2第(3)(4)列。ka_open變量前系數(shù)為2.055223,在5%的水平下顯著為正,研究結(jié)果與前文的一致。資本管制程度的降低在統(tǒng)計(jì)意義上確實(shí)會顯著提升金融危機(jī)發(fā)生的概率,這給我們在對外開放過程有一定的啟示意義,不要過快的追求開放程度,應(yīng)該穩(wěn)步放開金融市場,注意提前布局,防范潛在風(fēng)險(xiǎn)。

        4.結(jié)論與建議

        本文研究結(jié)果表明,資本管制程度的降低確實(shí)會顯著提升金融危機(jī)發(fā)生的概率,不論是采用ka_open指數(shù)還是kaopen指數(shù)。因此,在我們對外開放的過程中,不要過快的追求開放程度,應(yīng)該穩(wěn)步放開金融市場,需要我們在擴(kuò)大金融業(yè)對外開放時(shí)慎重放開資本管制,以防范潛在的金融危機(jī)傳染,減少國際熱錢的沖擊的可能性,在金融開放過程中提前做好化解防范工作。

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