■ 李紅剛

（中國人民銀行郴州市中心支行 湖南郴州 423000）

一、引言

有色金屬是重要的基礎(chǔ)工業(yè)原材料，其價格劇烈波動既對有色金屬產(chǎn)業(yè)自身發(fā)展帶來不利影響，也對生產(chǎn)者價格指數(shù)（PPI）、規(guī)模以上工業(yè)增加值、固定資產(chǎn)投資、居民消費、進出口等主要宏觀經(jīng)濟運行指標帶來負面沖擊。國內(nèi)外研究表明，有色金屬行業(yè)是高關(guān)聯(lián)度、資金密集型的周期性行業(yè)，對市場供求狀況、貨幣政策變化等因素反應(yīng)比較靈敏，有色金屬價格與通貨膨脹之間存在著相互依存關(guān)系和非線性關(guān)系(Kyrtsou、Labys，2006)，有色金屬價格的波動直接影響以有色金屬為主要原材料的相關(guān)產(chǎn)業(yè)成本，間接影響其他生產(chǎn)和消費領(lǐng)域產(chǎn)品價格，最終對國民經(jīng)濟各領(lǐng)域產(chǎn)生重要影響（黃健柏、宋婉婷、鐘美瑞，2017）。因此，監(jiān)測有色金屬價格變動情況，有利于提前研判生產(chǎn)者價格指數(shù)（PPI）以及規(guī)模工業(yè)增加值等宏觀經(jīng)濟指標的變化趨勢，從而為國家制定和實施宏觀調(diào)控政策提供信息參考。

2020年初以來，受新冠肺炎疫情突然爆發(fā)并在全球不斷蔓延的影響，國際有色金屬價格巨幅振蕩。如何理解新冠肺炎疫情下有色金屬價格的走勢特征，分析有色金屬價格波動的形成機理和影響因素，預(yù)判其對我國主要經(jīng)濟運行指標的潛在影響，對做好今后一段時間經(jīng)濟工作具有重要意義。為此，本文利用人民銀行郴州市中支編制發(fā)布的湖南有色金屬（郴州）指數(shù)①湖南有色金屬（郴州）指數(shù)創(chuàng)建于2012年5月，每周向湖南省22家樣本企業(yè)采集有色金屬現(xiàn)貨成交價格，加權(quán)處理后生成各類別價格指數(shù)和綜合價格指數(shù)，并在郴州市政府門戶網(wǎng)站對外發(fā)布；指數(shù)涉及有色金屬11種，包括貴金屬（黃金、白銀）、基本金屬（銅、鉛、鋅、錫、鋁）和小金屬（鎢、鉬、鉍、銻）。，深入分析了新冠肺炎疫情以來有色金屬價格變動情況及其成因，并運用數(shù)理模型實證檢驗了有色金屬價格波動對生產(chǎn)者價格指數(shù)（PPI）等宏觀經(jīng)濟運行指標的影響。

二、文獻綜述

（一）有色金屬價格波動的成因研究

近年來，有色金屬作為流通量較大的國際大宗商品，其價格頻繁劇烈波動，引起學(xué)界和業(yè)界的高度關(guān)注。國外研究方面，Masters（2008）認為“金融投資者投資炒作是有色金屬等商品價格劇烈波動的主要根源”；Cooney(2008)認為“供需基本面是推動有色金屬價格上漲的主要原因”；McAleer和Yuan（2009）認為“銅價格對經(jīng)濟周期更為敏感，而鋁價格則對能源密集的工業(yè)活動更加敏感”；Humphreys（2010）認為“推動有色金屬價格快速增長的主要動力是全球經(jīng)濟的繁榮，尤其是以中國為代表的新興經(jīng)濟體的發(fā)展，其次是供需矛盾和商品期貨市場的投機行為”。國內(nèi)研究方面，朱國華（2006）,夏曉輝、鄭亞蘇（2007）,黃春松、劉建華（2007）等人認為“造成有色金屬價格波動的原因包括：經(jīng)濟周期、全球流動性泛濫、低利率、美元匯率變化和投機活動等等”；方毅、張屹山（2007）研究了金屬期貨市場“風(fēng)險傳染”，認為“國內(nèi)市場存在特有的期銅向期鋁的單向波動溢出，國內(nèi)金屬期貨價格變動對宏觀經(jīng)濟作用具有非對稱性”；李藝、部慧和汪壽陽（2008）采用Granger 因果檢驗方法分析了國際基金操作行為與國際銅期貨價格之間關(guān)系，認為“基金凈持倉與期貨價格之間存在互相影響、互為因果的關(guān)系”。孫澤生、孫便霞、黃偉（2014）利用VAR框架和H-P濾波及構(gòu)造沖擊因子回歸的方法,分析了貨幣因素對中國有色金屬價格的影響及其價格預(yù)期的形成，認為“包括M2和貨款在內(nèi)的貨幣變量均顯著正向影響中國有色金屬價格指數(shù)的變化，同時，中國有色金屬價格變化還受到國內(nèi)外市場風(fēng)險的顯著影響，但對國內(nèi)外風(fēng)險的反應(yīng)顯著不同，對國際風(fēng)險反應(yīng)為負時，風(fēng)險增加會推動金屬價格下降，對國內(nèi)風(fēng)險反應(yīng)為正時，風(fēng)險增加反而會推動金屬價格上漲”。

（二）有色金屬價格波動對宏觀經(jīng)濟運行的影響研究

隨著全球化程度的不斷加深和各國金融市場聯(lián)系的日益緊密，有色金屬價格的劇烈頻繁波動不僅對世界實體經(jīng)濟產(chǎn)生沖擊，而且影響國際大宗商品市場平穩(wěn)運行，對各國貨幣金融體系和經(jīng)濟平穩(wěn)增長帶來沖擊。為此，近年來，國內(nèi)外學(xué)者對有色金屬等大宗商品價格波動影響宏觀經(jīng)濟運行的機理也進行了深入研究。國外方面，Kyrtsou和Labys（2007）采用Mackey-Glass二元干擾模型檢驗了商品價格和美國通貨膨脹的因果關(guān)系和反饋關(guān)系，認為“商品價格上漲將導(dǎo)致消費物價上升從而增加通脹率”。Stephen Cooney（2008）認為“礦產(chǎn)價格上漲已經(jīng)對美國制造商和消費者產(chǎn)生重大影響”。國內(nèi)研究方面，趙婧雯、劉春學(xué)、張欽禮（2017）認為“有色金屬產(chǎn)品部門受到一單位的沖擊時，首先引起電器、機械和器材部門達到最大聯(lián)動，其次引起通用設(shè)備、金屬制品、專業(yè)設(shè)備、金屬冶煉及壓延加工品（除有色金屬）等部門出現(xiàn)波動，之后對建筑部門、信息傳輸?shù)炔块T進行沖擊”。

（三）有色金屬價格波動與宏觀經(jīng)濟預(yù)警研究

20世紀年代初期，美國地質(zhì)調(diào)查網(wǎng)（USGS）在哥倫比亞大學(xué)國際經(jīng)濟周期研究中心的幫助下定期監(jiān)測美國金屬市場的波動變化，并定期計算和發(fā)布“金屬工業(yè)指數(shù)”。目前美國地質(zhì)調(diào)查網(wǎng)分別構(gòu)建了初級金屬、鋼鐵、銅、鋁等行業(yè)的先行指數(shù)，改進后的新先行指數(shù)的先行期約為6～9個月，這些改進后的先行指數(shù)可以為使用者提供一些宏觀經(jīng)濟變動對金屬活動影響的早期信號。同時美國地質(zhì)調(diào)查網(wǎng)也計算和公布鋼鐵等金屬價格的先行指數(shù)，這些指數(shù)可以對金屬價格指數(shù)增長率的變化給出預(yù)期。付丹（2009）實證分析了中國通貨膨脹與黃金價格之間的相互關(guān)聯(lián)性，認為“中國通貨膨脹可以通過黃金價格的變動進行一定的預(yù)測，可以視黃金價格為中國通貨膨脹的參考指標，分析并判斷中國通貨膨脹的變化趨勢以及未來的經(jīng)濟走勢”。

（四）國內(nèi)外相關(guān)研究概述與啟示

綜觀國內(nèi)外研究成果，大多數(shù)學(xué)者認為有色金屬既有商品屬性又有金融屬性，導(dǎo)致有色金屬價格波動的主要因素既包括供需基本面的變化，又包括金融市場流動性、投資預(yù)期等貨幣金融因素的變化。早期研究，學(xué)者重視有色金屬的商品屬性，高度關(guān)注全球有色金屬產(chǎn)品供需方面的變化，認為中國等新興經(jīng)濟體的快速發(fā)展是導(dǎo)致全球有色金屬供需失衡以及價格暴漲暴跌的重要原因；2008年國際金融危機之后，在全球流動性泛濫的大背景下，越來越多的學(xué)者認為有色金屬的金融屬性不斷加深，倫敦期貨交易所、上海期貨交易所和紐約期貨交易所等均上市了相關(guān)的期貨、期權(quán)產(chǎn)品，交易量一直保持平穩(wěn)提升態(tài)勢，大量投機資金的涌入，促使有色金屬價格急劇波動。同時，由于多數(shù)傳統(tǒng)的實體供需方均已進入大宗商品金融市場或以其價格為基礎(chǔ)決策，有色金屬價格主要在商品金融市場上形成，貨幣政策調(diào)整、投資者預(yù)期等因素對有色金屬價格有著極其重要的影響。進一步實證研究，學(xué)者們發(fā)現(xiàn)有色金屬價格波動與宏觀經(jīng)濟運行之間的影響互為因果，即宏觀經(jīng)濟運行中的各種外部沖擊會導(dǎo)致有色金屬價格劇烈波動，而有色金屬價格劇烈波動反過來又通過影響有色金屬工業(yè)以及上下游關(guān)聯(lián)產(chǎn)業(yè)，進而對規(guī)模工業(yè)增加值、生產(chǎn)者價格指數(shù)和經(jīng)濟增長等主要經(jīng)濟指標帶來沖擊?；谏鲜稣J識，部分學(xué)者認為有色金屬價格對實體經(jīng)濟和金融市場沖擊反應(yīng)靈敏，通過合理方法編制有色金屬價格指數(shù),可以作為宏觀經(jīng)濟監(jiān)測預(yù)警的先行指標。

三、新冠肺炎疫情以來有色金屬價格變動情況及其成因分析

2020年以來，受新冠肺炎疫情蔓延影響，全球經(jīng)濟衰退風(fēng)險驟增，國際商品價格波動加大，國內(nèi)有色金屬行業(yè)受到明顯沖擊。如圖1所示，湖南有色金屬（郴州）綜合指數(shù)由年初的1619.60點，跌到3月末的1402.48點，隨后因國內(nèi)疫情緩解和企業(yè)復(fù)工復(fù)產(chǎn)的有序推進，綜合指數(shù)反彈至8月末的1902.64點，9月份以來，受投資者擔(dān)心全球疫情二次爆發(fā)的預(yù)期影響，貴金屬價格沖高回落，綜合指數(shù)下挫至1771.58點?？傮w而言，2020年1月-9月，隨著疫情形勢的不斷變化，國內(nèi)有色金屬現(xiàn)貨價格經(jīng)歷了“斷崖式下跌、到震蕩反彈、再到?jīng)_高回落”的大幅波動過程。具體來看：

圖1 2019年9月-2020年9月湖南有色金屬（郴州）指數(shù)走勢圖

（一）銅、鉛、鋅、錫等基本金屬現(xiàn)貨價格“先降后升”，呈V型態(tài)勢，目前價格基本恢復(fù)到疫情前水平

如圖1所示，湖南有色金屬（郴州）基本金屬指數(shù)從2020年1月末的1472.7點開始，先降至2020年3月末的1248.79點，隨后一路反彈，升至2020年8月末的1563.21點。從基本金屬的價格走勢來看，受新冠肺炎疫情影響，基本金屬價格出現(xiàn)恐慌性下跌，之后隨著疫情的逐步控制和實體經(jīng)濟復(fù)工復(fù)產(chǎn)的有序推進，基本金屬市場供需矛盾趨于緩和，其價格區(qū)間也逐漸修復(fù)。

以鉛為例，上半年鉛市場走勢可分為兩個階段：第一階段，在2020年1月-2月國內(nèi)疫情發(fā)酵后，鉛價開啟了第一輪下探；隨后2月-3月海外疫情相繼爆發(fā)，鉛價開啟了第二輪的下探，內(nèi)外鉛價分別下探至12640元/噸和1570美元/噸的低點；第二階段，美聯(lián)儲開啟無限量QE，美元流動性危機解除，市場風(fēng)險偏好開始回升，加上國內(nèi)復(fù)產(chǎn)復(fù)工政策提振，供需錯配下鉛價走出修復(fù)反彈的路徑。從8月下旬開始，由于需求開始轉(zhuǎn)弱以及國內(nèi)鉛供應(yīng)不斷提升，疊加9月開始美元指數(shù)止跌回穩(wěn)，鉛價上行難度增加。總體而言，當前鉛市場價格走勢主要為市場供需因素所主導(dǎo)。②資源來源：中信期貨-有色金屬2020年半年度策略：供需矛盾不突出，鉛價上下兩難。

（二）鎢、鉬、鉍、銻等小金屬現(xiàn)貨價格“先升后降”，呈倒V型態(tài)勢，目前價格仍未恢復(fù)到疫情前水平

如圖1所示，湖南有色金屬（郴州）小金屬指數(shù)從2020年1月末的1502.94點開始，先升至2020年2月末的1641.51點，隨后一路下跌，降至2020年6月末的1417.84點。從小金屬的價格走勢來看，新冠肺炎疫情爆發(fā)初期，國內(nèi)物流運輸和道路交通受阻，小金屬市場供需雙弱、交易冷清，除鉬因供應(yīng)缺口較大價格上升之外，其它小金屬價格基本穩(wěn)定。2月之后，隨著疫情的擴散和蔓延，國內(nèi)外需求持續(xù)低迷，市場悲觀情緒蔓延，小金屬價格普遍下跌。目前，受上游礦商惜售挺市和下游需求端疲軟不改的雙向影響，小金屬漲跌互現(xiàn)，價格總體延續(xù)弱勢，2020年7月、8月、9月小金屬指數(shù)雖略有上漲，仍未恢復(fù)到疫情前水平。

（三）金、銀等貴金屬現(xiàn)貨價格“先升后降再升再降”，呈M型態(tài)勢，目前價格水平已遠超過疫情前水平

如圖1所示，湖南有色金屬（郴州）貴金屬指數(shù)從2020年1月末的1769.33點開始，先升至2020年2月末的1841.71點，再降至2020年3月末的1522.57，隨后一路迅速反彈，升至2020年8月末的2364.28點,9月份以來，受投資者擔(dān)心全球疫情二次爆發(fā)的預(yù)期影響，貴金屬指數(shù)沖高回落，降至9月末2079.67點。新冠肺炎疫情爆發(fā)以來，全球恐慌情緒快速上行，美股動蕩VIX避險指數(shù)創(chuàng)2008年金融危機以來的歷史高點，貴金屬波動幅度加大。從歷次危機中貴金屬資產(chǎn)的表現(xiàn)來看，在危機初期，在避險情緒的主導(dǎo)下，風(fēng)險資產(chǎn)回落，資金進入貴金屬資產(chǎn)避險，但隨著危機的擴大，風(fēng)險資產(chǎn)跌幅加大，流動性枯竭，避險與風(fēng)險資產(chǎn)差異化減弱，貴金屬資產(chǎn)將逐步回落。

以黃金為例，當前全球黃金的總供需大致平衡，然而隨著突發(fā)疫情的影響，全球黃金供需受到很大擾動，不同地區(qū)的黃金供給也形成分化態(tài)勢，直接導(dǎo)致了疫情期間內(nèi)外價差的擴大。疫情擴散導(dǎo)致位于瑞士提契諾州的歐洲主要三家黃金冶煉廠，Valcambi、Pamp、Argor-Heraeus停產(chǎn)，倫敦黃金白銀貿(mào)易協(xié)會（LBMA）標準金條出現(xiàn)短缺。COMEX黃金期貨的交割需要走EFP——現(xiàn)貨市場賣方和期貨市場買方進行現(xiàn)貨實物和期貨合約互換的交易，互換到倫敦LBMA，簽署OTC現(xiàn)貨交割協(xié)議。由于受到疫情影響、冶煉企業(yè)停工及貨物流動限制，EPF做市報價效率較疫情之前出現(xiàn)下滑。投機報價逐漸占據(jù)主導(dǎo)地位，單邊押注者在量化寬松以及交割金條無法生產(chǎn)和運輸?shù)那闆r下，惜售情緒較為明顯，導(dǎo)致EPF報價匱乏，COMEX黃金期貨形成多逼空態(tài)勢，期貨升水大幅飆升。因此，新冠疫情爆發(fā)以來，黃金市場價格主要受市場避險情緒和市場投機因素的影響，短期迅速上揚，走出了罕見的逼倉行情。但隨著外盤期現(xiàn)價差的持續(xù)擴大，將刺激持貨商的交倉熱情，逼倉行情難以為繼。③資源來源：中信期貨-2020年下半年策略報告（貴金屬）：通縮與通脹，預(yù)期與現(xiàn)實。目前，黃金現(xiàn)貨價格已由8月末的422元／克回落至9月末的401元／克。

四、新冠肺炎疫情以來有色金屬價格波動對經(jīng)濟運行的影響

如前所述，2020年以來，受新冠肺炎疫情沖擊的影響，有色金屬價格劇烈波動。而作為重要的大宗交易商品，有色金屬價格波動又通過其商品屬性和金屬屬性，對有色金屬工業(yè)及其上下游產(chǎn)業(yè)乃至整個宏觀經(jīng)濟運行帶來較大的影響。為準確評估疫情以來有色金屬價格波動對宏觀經(jīng)濟運行的影響，本文以湖南有色金屬（郴州）綜合價格指數(shù)、基本金屬指數(shù)、小金屬指數(shù)、貴金屬指數(shù)代表有色金屬價格，以生產(chǎn)者價格指數(shù)（PPI）、規(guī)模工業(yè)增加值增速、貨幣供應(yīng)量（M2）增速代表宏觀經(jīng)濟運行情況，對2010年1月-2020年9月相關(guān)指標進行相關(guān)性和因果關(guān)系分析。

（一）有色金屬價格與主要宏觀經(jīng)濟指標的相關(guān)性分析

通過計算2010年1月-2020年9月湖南有色金屬價格指數(shù)與主要宏觀經(jīng)濟指標的相關(guān)系數(shù)，結(jié)果顯示（見表1）：

表1 湖南有色金屬價格指數(shù)與宏觀經(jīng)濟指標相關(guān)性

1.湖南有色金屬（郴州）綜合價格指數(shù)與生產(chǎn)者價格指數(shù)（PPI）、規(guī)模工業(yè)增加值增速顯著相關(guān)。湖南有色金屬（郴州）綜合價格指數(shù)與生產(chǎn)者價格指數(shù)（PPI）、規(guī)模工業(yè)增加值增速、貨幣供應(yīng)量（M2）均存在正相關(guān)關(guān)系。其中：湖南有色金屬（郴州）綜合價格指數(shù)與生產(chǎn)者價格指數(shù)（PPI）、規(guī)模工業(yè)增加值增速的相關(guān)系數(shù)分別為0.45和0.49，為正顯著相關(guān)；與貨幣供應(yīng)量增速的相關(guān)系數(shù)為0.1，為正低度相關(guān)。

2.基本金屬價格指數(shù)與生產(chǎn)者價格指數(shù)（PPI）、貨幣供應(yīng)量（M2）增速顯著相關(guān)?；窘饘賰r格指數(shù)與生產(chǎn)者價格指數(shù)（PPI）的相關(guān)系數(shù)0.6，為正顯著相關(guān)；與規(guī)模工業(yè)增加值增速的相關(guān)系數(shù)-0.26，為負低度相關(guān)；與貨幣供應(yīng)量（M2）增速的相關(guān)系數(shù)-0.55，為負顯著相關(guān)。

3.小金屬價格指數(shù)與規(guī)模工業(yè)增加值增速顯著相關(guān)。小金屬價格指數(shù)與生產(chǎn)者價格指數(shù)（PPI）的相關(guān)系數(shù)0.33，為正低度相關(guān)；與規(guī)模工業(yè)增加值增速的相關(guān)系數(shù)0.64，為正顯著相關(guān)；與貨幣供應(yīng)量（M2）增速的相關(guān)系數(shù)0.34，為正低度相關(guān)。

4.貴金屬價格指數(shù)與規(guī)模工業(yè)增加值增速顯著相關(guān)。貴金屬價格指數(shù)與生產(chǎn)者價格指數(shù)（PPI）的相關(guān)系數(shù)0.18，為正低度相關(guān)；與規(guī)模工業(yè)增加值增速的相關(guān)系數(shù)0.5，為正顯著相關(guān)；與貨幣供應(yīng)量（M2）增速的相關(guān)系數(shù)0.24，為正低度相關(guān)。

（二）有色金屬價格與主要宏觀經(jīng)濟指標的因果關(guān)系分析

為進一步考察有色金屬價格與主要宏觀經(jīng)濟指標的因果關(guān)系，本文運用格蘭杰因果檢驗對2010年1月-2020年9月湖南有色金屬價格指數(shù)與主要宏觀經(jīng)濟指標的因果關(guān)系進行分析?？紤]到數(shù)據(jù)的穩(wěn)定性，本文對湖南有色金屬（郴州）綜合指數(shù)、基本金屬價格指數(shù)、小金屬價格指數(shù)、貴金屬價格指數(shù)和PPI指數(shù)進行對數(shù)差分處理，處理后的指數(shù)依次記為youse、jiben、xiao、gui和PPI，規(guī)模工業(yè)增加值增速、貨幣供應(yīng)量增速記為in、M2。

1.數(shù)據(jù)平穩(wěn)性分析。進行格蘭杰因果檢驗前，首先要對數(shù)據(jù)的平穩(wěn)性進行分析。本文采用ADF檢驗來判斷數(shù)據(jù)平穩(wěn)性，其結(jié)果如表2所示，各數(shù)據(jù)序列P值均小于0.01，在1%的顯著性水平下拒絕存在單位根的原假設(shè)，說明各數(shù)據(jù)序列平穩(wěn)，可以進行格蘭杰檢驗。

表2 ADF檢驗結(jié)果

2.格蘭杰因果關(guān)系分析。根據(jù)前文相關(guān)性分析，本文選取相關(guān)性較為顯著的指標進行因果檢驗。

（1）湖南有色金屬（郴州）綜合價格指數(shù)與生產(chǎn)者價格指數(shù)（PPI）、規(guī)模工業(yè)增加值增速的因果關(guān)系。一是湖南有色金屬（郴州）綜合價格指數(shù)是生產(chǎn)者價格指數(shù)（PPI）的格蘭杰原因。如圖2所示，原假設(shè)PPI不是湖南有色金屬（郴州）綜合價格指數(shù)的格蘭杰原因的P值為0.1337，大于0.1，接受原假設(shè)，即PPI不是湖南有色金屬（郴州）綜合價格指數(shù)的格蘭杰原因；原假設(shè)湖南有色金屬（郴州）綜合價格指數(shù)不是PPI的格蘭杰原因的P值為0.0053，小于0.01，在1%的顯著性水平下拒絕原假設(shè)，即湖南有色金屬（郴州）綜合價格指數(shù)是PPI的格蘭杰原因。二是湖南有色金屬（郴州）綜合價格指數(shù)不是規(guī)模工業(yè)增加值增速的格蘭杰原因。如圖3所示，原假設(shè)規(guī)模工業(yè)增加值增速不是湖南有色金屬（郴州）綜合價格指數(shù)的格蘭杰原因的P值為0.5730，大于0.1，接受原假設(shè)，即規(guī)模工業(yè)增加值增速不是湖南有色金屬（郴州）綜合價格指數(shù)的格蘭杰原因；原假設(shè)湖南有色金屬（郴州）綜合價格指數(shù)不是規(guī)模工業(yè)增加值增速的格蘭杰原因的P值為0.6346，大于0.1，接受原假設(shè)，即湖南有色金屬（郴州）綜合價格指數(shù)不是規(guī)模工業(yè)增加值增速的格蘭杰原因。

圖2 有色金屬指數(shù)與PPI的格蘭杰檢驗結(jié)果

圖3 有色金屬指數(shù)與規(guī)模工業(yè)增加值增速的格蘭杰檢驗結(jié)果

（2）基本金屬價格指數(shù)與生產(chǎn)者價格指數(shù)（PPI）、貨幣供應(yīng)量（M2）增速的因果關(guān)系。一是基本金屬價格指數(shù)與生產(chǎn)者價格指數(shù)（PPI）互為格蘭杰原因。如圖4所示，原假設(shè)PPI不是基本金屬價格指數(shù)的格蘭杰原因的P值為0.0449，小于0.05，在5%顯著性水平下拒絕原假設(shè)，即PPI是基本金屬價格指數(shù)的格蘭杰原因；原假設(shè)基本金屬價格指數(shù)不是PPI的格蘭杰原因的P值為0.0003，小于0.01，在1%顯著性水平下拒絕原假設(shè)，即基本金屬價格指數(shù)是PPI的格蘭杰原因。二是基本金屬價格指數(shù)不是貨幣供應(yīng)量增速（M2）的格蘭杰原因。如圖5所示，原假設(shè)貨幣供應(yīng)量增速（M2）不是基本金屬價格指數(shù)的格蘭杰原因的P值為0.9091，大于0.1，接受原假設(shè)，即貨幣供應(yīng)量增速（M2）不是基本金屬價格指數(shù)的格蘭杰原因；原假設(shè)基本金屬價格指數(shù)不是貨幣供應(yīng)量增速（M2）的格蘭杰原因的P值為0.5902，大于0.1，接受原假設(shè)，即基本金屬價格指數(shù)不是貨幣供應(yīng)量增速（M2）的格蘭杰原因。

圖4 基本金屬指數(shù)與PPI的格蘭杰檢驗結(jié)果

圖5 基本金屬指數(shù)與貨幣供應(yīng)量增速的格蘭杰檢驗結(jié)果

（3）小金屬價格指數(shù)、貴金屬價格指數(shù)與規(guī)模工業(yè)增加值增速的因果關(guān)系。一是小金屬價格指數(shù)不是規(guī)模工業(yè)增加值增速的格蘭杰原因。如圖6所示，原假設(shè)規(guī)模工業(yè)增加值增速不是小金屬價格指數(shù)的格蘭杰原因的P值為0.3583，大于0.1，接受原假設(shè)，即規(guī)模工業(yè)增加值增速不是小金屬指數(shù)的格蘭杰原因；原假設(shè)小金屬價格指數(shù)不是規(guī)模工業(yè)增加值增速的格蘭杰原因的P值為0.4116，大于0.1，接受原假設(shè)，即小金屬價格指數(shù)不是規(guī)模工業(yè)增加值增速的格蘭杰原因。二是貴金屬價格指數(shù)不是規(guī)模工業(yè)增加值增速的格蘭杰原因。如圖7所示，原假設(shè)規(guī)模工業(yè)增加值增速不是貴金屬價格指數(shù)的格蘭杰原因的P值為0.7179，大于0.1，接受原假設(shè)，即規(guī)模工業(yè)增加值增速不是貴金屬指數(shù)的格蘭杰原因；原假設(shè)貴金屬價格指數(shù)不是規(guī)模工業(yè)增加值增速的格蘭杰原因的P值為0.3800，大于0.1，接受原假設(shè)，即貴金屬價格指數(shù)不是規(guī)模工業(yè)增加值增速的格蘭杰原因。

圖6 小金屬指數(shù)與規(guī)模工業(yè)增加值增速的格蘭杰檢驗結(jié)果

圖7 貴金屬指數(shù)與規(guī)模工業(yè)增加值增速的格蘭杰檢驗結(jié)果

（三）有色金屬價格與主要宏觀經(jīng)濟指標的實證分析

從格蘭杰檢驗結(jié)果可知，有色金屬價格與生產(chǎn)者價格指數(shù)（PPI）、規(guī)模工業(yè)增加值增速、貨幣供應(yīng)量（M2）增速等宏觀經(jīng)濟指標雖然相關(guān)關(guān)系較為顯著性，但只有湖南有色金屬（郴州）綜合價格指數(shù)、基本金屬價格指數(shù)與生產(chǎn)者價格指數(shù)（PPI）存在較為明顯的因果關(guān)系。為進一步研究湖南有色金屬（郴州）綜合價格指數(shù)、基本金屬價格指數(shù)與生產(chǎn)者價格指數(shù)（PPI）之間的動態(tài)關(guān)系，本文選擇向量自回歸模型（VAR）分析其動態(tài)關(guān)系。

1.模型設(shè)定。本文中各變量序列均為平穩(wěn)序列，可以構(gòu)建VAR模型。對于VAR模型來說，滯后階數(shù)會影響估計結(jié)果的可靠性和準確性，因此需要提前確定。圖8顯示的是不同信息準則下的滯后階數(shù)判斷結(jié)果，由圖8可知，經(jīng)過各種信息準則的檢驗判定，當滯后階數(shù)為1階時，比較適合該模型，即VAR（1）模型。

圖8 滯后階數(shù)判斷結(jié)果

模型穩(wěn)定與否，將有可能影響各檢驗分析結(jié)果的判定。為了保證實證分析的準確性和嚴密性，務(wù)必要對VAR模型的穩(wěn)定性進行鑒定。通常，我們運用VAR模型中所有的特征根進行甄別。圖9結(jié)果顯示，單位圓之中包含了所有特征根。由此證明此VAR模型是穩(wěn)定的。

圖9 模型穩(wěn)定性檢驗結(jié)果

2.脈沖響應(yīng)分析。圖10、圖11和圖12分別是PPI對湖南有色金屬（郴州）綜合價格指數(shù)新息的沖擊的響應(yīng)、PPI對基本金屬指數(shù)新息的沖擊的響應(yīng)和基本金屬指數(shù)對PPI新息的沖擊的響應(yīng)，橫軸代表著期數(shù)，縱軸代表著累積效應(yīng)。從圖10可以看出，當給與湖南有色金屬（郴州）綜合價格指數(shù)一個正向沖擊后，PPI在期初就受其正向影響，逐漸上升，在第2期達到最大，后逐漸下降，第9期后趨于平穩(wěn)；從圖11可以看出，當給與基本金屬指數(shù)一個正向沖擊后，PPI在期初就受其正向影響，逐漸上升，在第2期達到最大，后逐漸下降，第10期后趨于平穩(wěn)；從圖12可以看出，當給與PPI一個正向沖擊后，有色金屬指數(shù)在期初就受其正向影響，逐漸上升，也在第2期達到最大，后逐漸下降，第9期后趨于平穩(wěn)。

圖10 PPI對有色金屬指數(shù)沖擊的響應(yīng)

圖11 PPI對基本金屬指數(shù)新息的沖擊的響應(yīng)

圖12 基本金屬指數(shù)對PPI新息的沖擊的響應(yīng)

3.影響貢獻度分析。圖13和圖14是PPI的方差分解結(jié)果，圖15是基本金屬指數(shù)方差分解結(jié)果，橫坐標為期數(shù)，縱坐標為貢獻度④。從圖13方差分解結(jié)果來看，期初湖南有色金屬（郴州）綜合價格指數(shù)對PPI貢獻度比較小，為4.68%，第2期的貢獻度為12.7%，之后各期的貢獻度基本穩(wěn)定在13%上下；從圖14方差分解結(jié)果來看，期初基本金屬指數(shù)對PPI的貢獻度為13%，第2期的貢獻度為24%，之后各期的貢獻度基本穩(wěn)定在26.5%上下；從圖15方差分解結(jié)果來看，期初PPI對基本金屬指數(shù)的貢獻度很小，從第二期有了一定的增加，第9期達到最大，為0.438，整體而言PPI對基本金屬指數(shù)的貢獻度不大。

圖13 PPI的方差分解（有色金屬指數(shù)貢獻度）

圖14 PPI的方差分解（基本金屬指數(shù)貢獻度）

圖15 基本金屬指數(shù)方差分解（PPI貢獻度）

五、研究結(jié)論與政策建議

（一）研究結(jié)論

本文實證研究顯示：湖南有色金屬（郴州）綜合價格指數(shù)與生產(chǎn)者價格指數(shù)（PPI）顯著性相關(guān)，且存在較為明顯的因果關(guān)系，湖南有色金屬（郴州）綜合價格指數(shù)變動對PPI當期變動的影響較小，對滯后2期的影響貢獻度穩(wěn)定在12.7%；基本金屬價格指數(shù)與生產(chǎn)者價格指數(shù)（PPI）顯著性相關(guān)，且互為因果關(guān)系，基本金屬價格指數(shù)變動對PPI當期變動的影響貢獻度為13%，對滯后2期的影響貢獻度穩(wěn)定在24%。基于上述實證分析結(jié)果，本文認為監(jiān)測有色金屬價格可以提前預(yù)判PPI波動和未來走勢。

從2020年前三季度有色金屬價格的波動情況來看，年初受新冠肺炎疫情的影響，有色金屬價格大幅下跌，并導(dǎo)致生產(chǎn)者價格指數(shù)（PPI）也一路下跌。3月份，有色金屬價格觸底反彈，而PPI在滯后兩期也就是5月份出現(xiàn)觸底反彈。

圖16 2020年1-9月湖南有色金屬價格指數(shù)與PPI走勢圖

（二）政策建議

當前，隨著國內(nèi)復(fù)工復(fù)產(chǎn)的持續(xù)推進，2020年初新冠肺炎疫情對有色金屬價格的沖擊正在逐步消退，全球主要經(jīng)濟體面臨經(jīng)濟復(fù)蘇，導(dǎo)致國際大宗商品價格和PPI乃至整個宏觀經(jīng)濟運行劇烈波動的可能性依然很大。為此，本文建議：一是企業(yè)經(jīng)營者和投資者應(yīng)多關(guān)注有色金屬價格波動，從而有效預(yù)判宏觀經(jīng)濟運行的走勢，有效降低經(jīng)營風(fēng)險和投資風(fēng)險。二是貨幣政策當局應(yīng)提高對有色金屬價格關(guān)注度，及時考慮到大宗商品價格對信貸政策的影響，提高政策的前瞻性。三是國家要提高有色金屬商品的戰(zhàn)略儲備，通過適時買賣相關(guān)金屬商品平抑市場價格波動，有效緩解有色金屬價格波動給我國經(jīng)濟運行造成的影響。