薛宇

近日，明陽智能（601615.SH）計劃定增20億元用于補充流動資金，但公司賬面根本就不缺錢，實施定增并無必要。大股東以市場價八折包攬了此次定增所有份額，截至目前凈賺數(shù)億元，成為唯一受益人，存在損害其他股東利益之嫌。

行業(yè)高景氣下明陽智能業(yè)績實現(xiàn)高增長，不過主要靠壓縮費用、預(yù)計負債計提寬松來實現(xiàn)，公司利潤存在較大的水分。

瘋狂融資

7月8日，明陽智能發(fā)布定增預(yù)案修訂稿，擬募集不超過20億元，扣除發(fā)行費用后全部用于補充公司流動資金。7月12日，公司公告稱擬發(fā)行規(guī)模不超過2億美元的境外公司債，公司真的如此缺錢嗎？

上市還不到三年，除IPO募集資金外，明陽智能已經(jīng)接連通過發(fā)行可轉(zhuǎn)債和定增的方式募集到了巨額的資金。2019年1月，明陽智能正式登陸A股，IPO募集資金總額13.11億元。2019年12月，明陽智能公開發(fā)行可轉(zhuǎn)債，募集資金總額17億元，截至一季度末，全部已經(jīng)轉(zhuǎn)股。2020年11月，明陽智能通過非公開股票募集資金58.03億元。如果此次定增順利實施，包括IPO在內(nèi)，明陽智能融資總額將達到108.14億元，而其在IPO之前的2018年年末凈資產(chǎn)只有44.52億元;截至2021年一季度末，公司未分配利潤也只有29.85億元。

截至2021年3月31日，公司賬面上貨幣資金150億元，短期借款只有1.49億元，一年內(nèi)到期的非流動負債16.27億元，長期借款36.5億元，有息負債合計54.26億元。整體上看，明陽智能資金非常寬裕，根本就不缺錢。在這種情況下為何要推出這項定增計劃呢？

此次非公開發(fā)行，明陽智能的控股股東明陽新能源投資控股集團有限公司（下稱“能投集團”）擬全額認購20億元，發(fā)行的價格為13.63元/股，為定價基準日前20個交易日公司股票交易均價的80%，即公司控股股東以八折的市場價格拿到了1.48億股上市公司股份。由于公司于2021年6月2日實施了2020年年度權(quán)益分派，發(fā)行價格由13.63元/股調(diào)整為13.52元/股。7月21日，明陽智能收盤價18.28元/股，控股股東已經(jīng)浮盈7億元。

實際上，這已經(jīng)不是明陽智能控股股東第一次占其他股東的“便宜”了。明陽智能原為中國明陽子公司，中國明陽曾于2010年至2016年期間在紐交所上市（股票代碼為“MY”），明陽智能是中國明陽主要境內(nèi)核心經(jīng)營主體。2010年10月1日，中國明陽在紐交所上市，募資總額3.5億美元（折合人民幣22.70億元）。2015年，A股迎來中概股回歸浪潮，中國明陽也于該年11月宣布要進入私有化退市進程。從初次宣布到徹底完成，中國明陽僅僅花費了不到8個月的時間;2016年6月，中國明陽完成私有化退市，每股私有化價格僅為2.51美元，相比當(dāng)初14美元的發(fā)行價已經(jīng)跌去80%以上，中國明陽私有化前總市值為3.97億美元，回購股份僅花費2.18億美元。

高價發(fā)行、低價私有化，中國明陽占到了“大便宜”，而在回歸A股之后，其主要經(jīng)營實體明陽智能的估值也如愿暴漲。2019年1月23日，明陽智能正式登陸A股，當(dāng)日收盤價6.71元/股，市值94.37億元。2021年7月21日，明陽智能市值已達到356.63億元。

“財技”扮靚業(yè)績

2020年，明陽智能實現(xiàn)營業(yè)收入224.57億元，同比增長114.02%;凈利潤13.74億元，同比增長92.83%。2021年第一季度，公司實現(xiàn)營業(yè)收入43.34億元，同比增長45.54%;凈利潤2.56億元，同比增長73.65%。

一季度明陽智能凈利潤增速明顯高于收入，一方面在于費用的壓縮，另一方面公司還通過出售資產(chǎn)獲得了較高的投資收益。2021年第一季度，明陽智能銷售費用為2.44億元，同比僅增長13.63%，遠低于同期45.54%的收入增速;銷售費用率為5.63%，相比上年同期的7.21%下降了1.58個百分點。并且，公司當(dāng)期獲得4722萬元的投資收益，然而上年同期僅為586萬元，一季報顯示主要是出售風(fēng)電場項目收益增加所致。

類似地，2020年公司銷售費用率的下降也明顯“拉升”了當(dāng)期凈利潤。由于2020年1月1日開始實施新收入準則，原本計入銷售費用的運輸及裝卸費被計入主營業(yè)務(wù)成本。2020年公司營業(yè)成本中運輸費用約6.95億元，將其加回可知2020年公司調(diào)整后的銷售費用為16.70億元，相比2019年的8.95億元同比增長86.49%，低于同期114.02%的收入增速;調(diào)整后銷售費用率約7.43%，明顯低于2019年的8.53%、2018年的10.37%。

具體而言，2020年明陽智能的運輸及裝卸費從2.66億元增長至6.95億元，同比增長161.8%;質(zhì)量保證及售后服務(wù)費從2.70億元增長至5.26億元，同比增長94.92%。然而銷售費用中職工薪酬從1.01億元增長至1.11億元，僅增長10.06%;投標(biāo)服務(wù)費從8857萬元增長至1.39億元，同比增長57.06%;差旅交通費從5017萬元下降至4335萬元，業(yè)務(wù)招待費從4261萬元下降至3936萬元。

2018-2020年年末，公司員工總數(shù)分別為5475人、7869人、10163人，其中銷售人員分別有659人、787人、918人，可知銷售人員平均薪酬分別為14.36萬元、12.77萬元、12.05萬元，顯著下降，但明陽智能2019年起無論是收入還是凈利潤均大幅增長，給銷售人員降薪似乎不合常理。

除靠壓縮銷售費用增利以外，明陽智能預(yù)計負債的計提與同行相比也是更為寬松一些。明陽智能預(yù)計負債主要核算公司預(yù)提的產(chǎn)品質(zhì)量保證金，公司根據(jù)歷年經(jīng)驗數(shù)據(jù)及產(chǎn)品特性，按照產(chǎn)品銷售收入的一定比例計提產(chǎn)品質(zhì)量保證準備。

2018-2020年年末，明陽智能預(yù)計負債期末余額分別為6.40億元、7.54億元、10.15億元，而同期風(fēng)機及相關(guān)配件銷售收入分別為61.09億元、92.38億元、209.47億元，預(yù)計負債占風(fēng)機銷售收入的比例分別為10.47%、8.16%、4.85%。2021年一季度末，公司預(yù)計負債為11.61億元，占2020年風(fēng)機銷售收入的比例為5.54%，與同行相比明顯偏低。