楊玲麗

摘要：關(guān)于如何治理中資企業(yè)海外投資所面臨的東道國經(jīng)濟風險，目前的文獻主要圍繞著國家治理和市場治理兩個渠道展開。前者通過國家外交，改善企業(yè)在東道國的投資環(huán)境。后者通過使用一系列分散風險和對沖風險的市場工具，做到風險的事前預防和事后對沖。文章引進了第三條風險治理機制——社會治理。利用長三角和珠三角的302份參與“一帶一路”投資的企業(yè)家調(diào)查問卷，通過結(jié)構(gòu)方程的量化分析后發(fā)現(xiàn)，如果中資企業(yè)通過社會嵌入，與當?shù)厣鐣⑵鹆肆己煤蛷V泛的社會關(guān)系網(wǎng)絡(luò)，能有助于企業(yè)獲得當?shù)孛癖姷钠毡檎J可和情感支持，提高中資企業(yè)在東道國的企業(yè)聲譽，增強企業(yè)的風險治理能力。不僅如此，不同治理機制彼此之間可以互相促進，由社會嵌入所獲得的企業(yè)社會聲譽會進一步優(yōu)化投資企業(yè)在東道國的投資環(huán)境，改善既有的國家治理成效?；谶@種認識，文章提出了一個“國家—社會—市場”互動與融合的三元治理模式。通過結(jié)構(gòu)方程模型比較檢驗和恒等性檢驗后發(fā)現(xiàn)，引入“企業(yè)聲譽”中介效應后，模型的解釋力顯著提高，國家、社會和市場治理的效果顯著增強，證實了“國家—社會—市場”三元治理模式的有效性和穩(wěn)健性。

關(guān)鍵詞：“一帶一路”;投資風險;經(jīng)濟風險;金融風險;風險治理;經(jīng)濟社會學

中圖分類號：C9123;F125;F2792?? 文獻標志碼：A?? 文章編號：10085831（2021）02000815

一、研究問題

建立良好的投資風險治理機制是加快中資企業(yè)走出去的重要保障。中資企業(yè)海外投資的風險來源較多，有源于東道國政局變動和經(jīng)貿(mào)政策變化導致的外商投資損失，也有源于東道國宏觀經(jīng)濟和金融等經(jīng)濟因素引起的外商投資損失。在現(xiàn)有的文獻中，這兩類風險都被歸屬于國家風險，前者被稱為東道國政治風險，后者被稱為東道國經(jīng)濟風險[1]。兩類風險來源不同，需要的風險治理機制也不同。目前對中資企業(yè)海外投資風險治理的研究中，存在“兩多兩少”的情況。第一是在風險治理的對象上，對東道國政治風險治理的研究較多，對東道國經(jīng)濟風險治理的研究較少。第二是在經(jīng)濟風險治理機制上，對國家治理機制和市場治理機制研究較多，甚少見到從社會治理角度開展的研究。這“兩少”使現(xiàn)有研究尚不能緊密貼合中國企業(yè)海外投資所面對的實際情況?！耙粠б宦贰笔侵袊髽I(yè)走出去的重要領(lǐng)域。一方面，“一帶一路”沿線國家大多數(shù)尚處于發(fā)展中階段，在投資環(huán)境、經(jīng)濟基礎(chǔ)、市場機制健全性、行政審批效率、法律制度完善性等方面都要落后于發(fā)達國家，客觀上已經(jīng)加大了東道國的經(jīng)濟風險[2]。另一方面，“一帶一路”沿線國家的歷史沿革、社會風俗、宗教信仰、政權(quán)結(jié)構(gòu)等差異很大，在不少國家和地區(qū)，宗教和部族擁有廣泛的社會基礎(chǔ)，對當?shù)氐恼?、?jīng)濟、生活有很強大的影響力，甚至影響到執(zhí)政黨的經(jīng)濟政策的制定[3]。因此，在構(gòu)建經(jīng)濟風險治理機制時，如果忽略了對這些地區(qū)的社會治理的關(guān)注，顯然是忽略了一個至關(guān)重要的影響變量。

鑒于現(xiàn)有研究的不足，本文著重從社會嵌入的視角研究中資企業(yè)海外投資中的東道國經(jīng)濟風險治理問題。在傳統(tǒng)的“國家—市場”二元治理機制基礎(chǔ)之上，我們增添了社會層面的治理機制，構(gòu)建了一個“國家—社會—市場”的三元治理分析框架。具體來說，本文將中資企業(yè)置于高度“社會嵌入”的網(wǎng)絡(luò)組織中，同時考慮政府、市場和社會三大主體對東道國經(jīng)濟風險治理的影響。研究表明，企業(yè)通過構(gòu)建和諧的社會關(guān)系網(wǎng)絡(luò)，建立起基于情感支持的良好企業(yè)聲譽，會使當?shù)氐耐顿Y環(huán)境更有利于中資企業(yè)，從而更有效地治理企業(yè)海外投資中潛在的東道國經(jīng)濟風險。本文的另一個邊際貢獻是采用了企業(yè)家主觀評價的定量研究。由于數(shù)據(jù)缺乏，目前國家經(jīng)濟風險治理的文獻大多數(shù)采用定性研究方法。本文以“已經(jīng)參與‘一帶一路海外投資的中資企業(yè)家”為研究對象，對其進行問卷調(diào)查，采用“結(jié)構(gòu)方程”方法定量地測度了三類東道國經(jīng)濟風險治理機制各自的實現(xiàn)路徑和有限性，進而驗證了“國家—社會—市場”三元治理模型的穩(wěn)定性和有效性。

二、文獻綜述

東道國經(jīng)濟風險源于國家風險的研究。國家風險概念的提出源于Usher、Robock和Kobrin等針對新興國家政治風險對對外直接投資的影響研究，將國家層面的風險引入投資風險研究領(lǐng)域[1]。最初，國家風險與政治風險概念是基本重合的[4]。20 世紀 90 年代之后，隨著全球化進程和對外貿(mào)易的發(fā)展，學者開始跳出單純從政治角度研究國家風險的傳統(tǒng)思路，將東道國宏觀經(jīng)濟金融參數(shù)引入國家風險概念體系，定義國家風險包含政治風險和經(jīng)濟風險兩個方面[5]13，國家經(jīng)濟風險應運而生。之后，國內(nèi)學者在多項研究中提及了國家經(jīng)濟風險，但專門進行研究和定義的學者不多。國內(nèi)學者張金水和連秀花首次將國家經(jīng)濟風險定義為由于東道國經(jīng)濟狀況和發(fā)展等因素如宏觀經(jīng)濟政策的變化、通貨膨脹和經(jīng)濟衰退而導致借款者無法償還或延期償還，或投資者無法將資金匯回國的可能性，并重點對國家經(jīng)濟風險的評估模型進行了改進，最后以1980—2001 年馬來西亞、印度尼西亞、韓國、菲律賓及泰國這五個亞洲國家實際數(shù)據(jù)驗證了改進后的定量評估模型在預測精度上明顯提高[6]。王海軍和齊蘭則將國家經(jīng)濟風險定義為與國家層面相聯(lián)系的、由于國家的宏觀經(jīng)濟和金融等經(jīng)濟因素引起的外商投資損失的可能性，即剔除政治風險后的經(jīng)濟金融風險。其中，經(jīng)濟風險指由東道國宏觀經(jīng)濟基本指標的變化導致的外商投資者或債權(quán)人的資產(chǎn)面臨損失的可能性;金融風險指一國金融體系和金融市場的穩(wěn)定性、外債質(zhì)量、國際收支狀況以及外匯變動等變化所引發(fā)的外資損失的可能性[1]。

國家經(jīng)濟風險近年來開始受到關(guān)注，成為影響中資企業(yè)對外直接投資的顯著風險[1]，也是容易給投資者造成損失的風險[7]。目前中國對外投資的主方向“一帶一路”沿線多數(shù)國家金融市場發(fā)育不足，金融風險預警機制不健全[8]，導致國家通貨膨脹嚴重、外債負債率高、不良貸款率高、國際收支赤字較大、外匯儲備水平較低[9]，而且部分國家還進行匯兌限制等貿(mào)易保護[2]，因此投資回報非常不穩(wěn)定，東道國經(jīng)濟風險頻發(fā)，是歐美跨國公司眼中的“雞肋”。因此，“一帶一路”倡議在給中資企業(yè)帶來機遇的同時，也使其面臨巨大經(jīng)濟風險的挑戰(zhàn)。但是，對中資企業(yè)海外投資中東道國經(jīng)濟風險研究的學者卻相對較少。多數(shù)學者是在對東道國的國家風險研究時提及經(jīng)濟風險，比如胡俊超和王丹丹從政治風險、經(jīng)濟風險、主權(quán)信用風險和社會風險等角度對65個“一帶一路”國家的國別風險進行了評價[10]，周偉等從政治風險、經(jīng)濟金融風險和文化風險的角度對39個“一帶一路”國家的風險進行主成分分析和聚類分析[9]。少數(shù)學者專門針對東道國經(jīng)濟風險進行了研究。學者提倡，中資企業(yè)在走出去建設(shè)“一帶一路”的過程中，要關(guān)注并管控國家經(jīng)濟風險，由于中資企業(yè)項目過度集中在基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域更會導致較高的經(jīng)濟風險[11]，主要包括匯率風險、宏觀經(jīng)濟政策風險和市場風險等[12]。也有學者使用不同的數(shù)理模型，對“一帶一路”沿線國家和地區(qū)的國家經(jīng)濟風險進行了評估，比如趙睿和賈儒楠采用主成分分析法建立了國家經(jīng)濟風險評估模型[13]，華桂宏和黃藝使用貝葉斯網(wǎng)絡(luò)模型對國家經(jīng)濟金融風險進行了分析評價[7]。更多的學者是關(guān)注國家經(jīng)濟風險對企業(yè)對外直接投資的影響。王海軍和高明在提出國家經(jīng)濟風險概念的基礎(chǔ)上，利用中國企業(yè)對外直接投資的統(tǒng)計數(shù)據(jù)，建立計量經(jīng)濟學模型，驗證了國家經(jīng)濟風險對企業(yè)對外直接投資的影響，并發(fā)現(xiàn)國家經(jīng)濟風險中的經(jīng)濟風險和金融風險對企業(yè)對外直接投資都產(chǎn)生了顯著影響，而且經(jīng)濟風險相對于金融風險對企業(yè)對外直接投資的反應更為敏感[14]。余官勝采用面板數(shù)據(jù)門檻效應模型研究發(fā)現(xiàn)東道國經(jīng)濟風險影響著我國企業(yè)對外直接投資集約和擴張二元增長的區(qū)位選擇[15]。蔡承彬利用“中國全球投資追蹤”數(shù)據(jù)庫，實證分析了經(jīng)濟風險對中國企業(yè)對外投資的影響，并發(fā)現(xiàn)中國工程項目類企業(yè)對外直接投資更傾向于投資經(jīng)濟風險較高的國家和地區(qū)[16]。而較少有學者關(guān)注如何治理國家經(jīng)濟風險。

鑒于東道國經(jīng)濟風險的多種來源，國內(nèi)為數(shù)不多的研究文獻中建議，從政府和市場兩個層面同時治理東道國經(jīng)濟風險：在政府層面，通過政府主導的經(jīng)濟外交，在投資國和東道國之間建立良好的外交關(guān)系和經(jīng)貿(mào)合作伙伴關(guān)系[17-18];在市場層面，則以企業(yè)為主體，大力發(fā)展事前的投資咨詢[19]，以及海外投資保險[4]、多元化投資[18]、外匯衍生品對沖[20]、投資擔保[8]等風險分擔和風險對沖工具。目前以政府主導的經(jīng)濟外交的國家治理為主，取得了明顯效果，但是也造成了企業(yè)對政府的路徑依賴。因此近年來學者開始提倡企業(yè)自身通過市場治理方式規(guī)避風險，但是相關(guān)的制度保障還在完善中。這種“國家—市場”二元治理模式忽略了企業(yè)投資的主方向“一帶一路”沿線國家的復雜社會結(jié)構(gòu)對國家經(jīng)濟和國家治理的巨大影響。因此，本文在“國家—市場”二元治理模式基礎(chǔ)上，重點考慮企業(yè)嵌入復雜的當?shù)厣鐣Y(jié)構(gòu)的因素，提出“國家—社會—市場”三元治理東道國經(jīng)濟風險。

三、研究設(shè)計

（一）研究方法

本文以“已經(jīng)參與‘一帶一路海外投資的中資企業(yè)家”為研究對象，搜集企業(yè)家的主觀認知數(shù)據(jù)進行研究。由于涉及跨國研究，前往海外調(diào)研難度較大，因此本研究的調(diào)查地點選擇在國內(nèi)，主要在長三角和珠三角，通過本研究團隊多年積累的人脈關(guān)系，以滾雪球的方式尋找已經(jīng)參與海外投資的中國企業(yè)家進行調(diào)研，探知他們在參與建設(shè)過程中的切實感受和主觀認知。之所以選擇長三角和珠三角，是因為中國對外直接投資約85%都集中于北京、上海、廣東、江蘇、浙江一帶[21]。企業(yè)調(diào)研難度較大，很難做到隨機抽樣，但是為了提高樣本的代表性，本文依據(jù)滾雪球抽樣+分層抽樣原則，盡可能地使樣本分布與總體分布一致。采用“結(jié)構(gòu)式問卷調(diào)查”方法，共回收了302份企業(yè)家調(diào)查問卷，珠三角的問卷主要調(diào)查面向東南亞和非洲投資的企業(yè)家，長三角的問卷主要調(diào)查面向中亞、西亞、中東、蒙俄地區(qū)投資的企業(yè)家。最后，通過“結(jié)構(gòu)方程”（AMOS24.0軟件）定量分析方法，驗證“國家—社會—市場”三元治理東道國經(jīng)濟風險模型的穩(wěn)定性和有效性。

（二）研究框架

對企業(yè)海外投資中東道國經(jīng)濟風險的治理，目前主要是宏觀層面的通過經(jīng)濟外交的國家治理模式，即“經(jīng)濟外交—投資環(huán)境—東道國經(jīng)濟風險”。也有學者提倡加強企業(yè)層面的市場治理模式，即“風險管理—東道國經(jīng)濟風險”。不管是國家治理模式還是企業(yè)治理模式，均忽略了企業(yè)投資的主方向“一帶一路”沿線國家復雜的社會結(jié)構(gòu)。實際上，“一帶一路”沿線65個國家的宗教信仰和風俗習慣等差異較大，社會沖突不斷，勞工關(guān)系復雜多變，而大多數(shù)國家的普通民眾對中國的了解又甚少，極容易受當?shù)孛襟w的誘導、社會組織的煽動，對中資企業(yè)產(chǎn)生敵對情緒[4]。因此，本文把企業(yè)看作嵌入當?shù)厣鐣Y(jié)構(gòu)中的行動主體，探討企業(yè)怎么樣通過社會嵌入，提高中資企業(yè)在當?shù)孛癖娭械钠髽I(yè)聲譽，獲得當?shù)孛癖姷恼J可和情感支持，進而改善中資企業(yè)在當?shù)厮媾R的投資環(huán)境，規(guī)避東道國經(jīng)濟風險。即，建立本文的核心框架：“國家—社會—市場”三元治理東道國經(jīng)濟風險模型（詳見圖1）。

（三）變量的定義、測量及描述性統(tǒng)計分析

本文通過參與企業(yè)海外投資的企業(yè)家的主觀評價來測量東道國經(jīng)濟風險及其影響變量。對于變量的測量，先梳理學者的定義及其測量指標，然后利用德爾菲法，邀請20位專家對測量指標進行評價，根據(jù)打分結(jié)果對測量指標進行調(diào)整，又通過30份小樣本試調(diào)查進一步檢驗各測量指標的信度和效度（CITC觀測樣本凈化分析和Cronbachs α系數(shù)信度檢驗），最后形成一份正式的測量問卷，由參與企業(yè)海外投資的企業(yè)家來填寫。變量的測量均采用10級量表，由企業(yè)家按照“1到10分”來打分，1分代表最低分，10分代表最高分，從1分到10分的分值越來越高。

東道國經(jīng)濟風險。中國社會科學院世界經(jīng)濟與政治研究所用經(jīng)濟發(fā)展狀況和外債狀況評價國家經(jīng)濟風險[7]。張金水和連秀花[6]、王海軍和齊蘭[1]則將其定義為與國家層面相聯(lián)系的，由宏觀經(jīng)濟和金融等經(jīng)濟因素引起的投資風險。綜合學者的觀點，東道國經(jīng)濟風險的測量指標主要包括以下方面：東道國的經(jīng)濟基礎(chǔ)[22]，經(jīng)濟發(fā)展速度、潛力和開放程度[7];各種經(jīng)濟指標比率結(jié)構(gòu)的穩(wěn)定性，比如通貨膨脹[1];宏觀經(jīng)濟政策的穩(wěn)定性[6];金融體系、金融政策和金融市場的穩(wěn)定性，比如東道國匯率、利率等的穩(wěn)定性[1]，資金能否自由轉(zhuǎn)移或匯回本國[6];負債問題與償債能力，比如債務危機、無法償還或延期償還債務等[4]。結(jié)合學者的觀點，本文對東道國經(jīng)濟風險的測量詳見表1。

經(jīng)濟外交。經(jīng)濟外交是國家層面以實現(xiàn)各種經(jīng)濟利益為目的，借助經(jīng)濟手段來進行的外交活動[23]。包括：為追求本國經(jīng)濟利益而執(zhí)行的對外交往行為;為實現(xiàn)本國的戰(zhàn)略目標，借助經(jīng)濟手段執(zhí)行的對外交往行為[24]。學者主要通過以下幾方面來測量：簽訂兩國經(jīng)濟合作協(xié)議[22]，簽署雙邊稅收協(xié)定以避免雙重征稅[4]，簽署雙邊或多邊投資保護協(xié)議，簽署諒解備忘錄[22]，簽署自由貿(mào)易協(xié)定等[4]。結(jié)合學者的觀點，本文對經(jīng)濟外交的測量詳見表1。

風險管理。風險管理是金融領(lǐng)域的一個概念，傳統(tǒng)觀念將其視為一種保險，一個緩解不確定性的緩沖區(qū)，是企業(yè)為了避免不確定性事件發(fā)生的不良后果，減少事件造成的各種損失而用科學的原理和方法來規(guī)避風險的一種策略[25]。保險是企業(yè)風險管理的主要工具，還包括運用金融衍生品進行風險對沖等[26]。本文指企業(yè)通過外匯衍生品對沖[20]、購買境外投資保險[19]、尋找投資擔保機構(gòu)對境外投資進行擔保[8]、請境外投資咨詢機構(gòu)為企業(yè)出謀劃策[19]、分散化投資策略[18]、多元化融資策略[8]等市場化手段所進行的東道國經(jīng)濟風險規(guī)避。結(jié)合學者的觀點，本文對市場操作的測量詳見表1。

投資環(huán)境。投資環(huán)境是一個比較成熟的概念，是指除基礎(chǔ)設(shè)施、產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)和技術(shù)進步等硬環(huán)境外，與企業(yè)開辦及經(jīng)營有關(guān)的一系列市場環(huán)境、政府監(jiān)管、社會環(huán)境和法治環(huán)境的總和[27]。結(jié)合學者的觀點，本文對投資環(huán)境的測量詳見表1。

社會嵌入。本文指企業(yè)的經(jīng)濟行為嵌入于與他人互動所形成的關(guān)系網(wǎng)絡(luò)之中[28]。企業(yè)海外投資的主方向“一帶一路”沿線國家社會結(jié)構(gòu)復雜，當?shù)孛襟w等輿論導向可能不利于中資企業(yè)，工會組織、環(huán)保團體、宗教組織等活躍，普通民眾容易受其煽動敵視中資企業(yè)引發(fā)風險。因此，本文從企業(yè)與當?shù)毓h(huán)保團體、宗教組織、當?shù)孛襟w以及當?shù)厣鐓^(qū)的五個關(guān)系來測量企業(yè)在東道國當?shù)氐纳鐣度耄斠姳?。

企業(yè)聲譽。企業(yè)聲譽是一種重要的無形資產(chǎn)，是企業(yè)家有意識地通過各種方式影響人們對企業(yè)的看法，在各種利益相關(guān)者中成功地傳播企業(yè)戰(zhàn)略的可信度，提升投資者對企業(yè)前景的評價，從而取得各種資源擁有者的支持[29]。企業(yè)聲譽測量維度已經(jīng)非常成熟，主要是認知聲譽和情感聲譽兩個維度[30-31]，本文的測量詳見表1。

（四）信度和效度檢驗

首先，采用觀測變量凈化分析（CITC）和內(nèi)部一致性信度指標（Cronbachs α系數(shù)）檢驗6個變量的量表信度。CITC凈化分析時，對各變量逐一刪除信度較低的測項，直到刪除任一測項都不能提高總體Cronbachs α信度系數(shù)為止，將不再刪除測項。6個變量最終保留測項的CITC值均大于0.75（大于建議值0.5），各變量的Cronbachs α信度系數(shù)均大于0.9（大于建議值0.6），說明刪除的測項是可信的，保留的測項是有效的，而且經(jīng)過CITC凈化后，6個變量的量表的內(nèi)部一致性和可靠性均比較理想（詳見表2）。

然后，采用因子分析法檢驗6個變量的量表的建構(gòu)效度。6個變量的KMO值均超過0.7（大于建議值0.5），Bartketts球形檢驗在α=0.01的水平上均通過了顯著性檢驗，說明6個變量的測量量表的建構(gòu)效度均較好（詳見表2）。

（五）研究假設(shè)

經(jīng)濟外交可以塑造有利于大國自身的全球經(jīng)濟治理體系，改革開放以來，經(jīng)濟外交助推了中國從全球經(jīng)濟治理體系的融入者轉(zhuǎn)變?yōu)榻ㄔO(shè)者和塑造者[32]?！耙粠б宦贰币呀?jīng)成為新時期中國經(jīng)濟外交的基本方案，既要推進全球經(jīng)濟治理體系及績效的改善，也要在國際經(jīng)濟體系中為中國開辟更廣闊的發(fā)展空間[33]。“一帶一路”多為新興經(jīng)濟體國家，經(jīng)濟和法律制度尚不成熟，在經(jīng)歷2018年國際金融危機后，經(jīng)濟增長速度受到較大影響而且不穩(wěn)定，經(jīng)濟下行風險加劇，面臨著較大的經(jīng)濟風險[34]。而研究表明，良好的經(jīng)濟外交可以創(chuàng)造良好的投資環(huán)境，從而減少國家經(jīng)濟風險，吸引中資企業(yè)對外直接投資[18]。簽署雙邊投資協(xié)定（Bilateral Investment Treaty，簡稱BIT）既能夠起到雙邊友好關(guān)系的信息導向作用，引導中資企業(yè)到簽約國投資[35]，也能夠引導東道國為中資企業(yè)提供更有利的投資環(huán)境，從而規(guī)避國家經(jīng)濟風險對企業(yè)造成的損失[16]。此為國家治理路徑。而為了避免中資企業(yè)對中國政府的過度依賴，除了依靠經(jīng)濟外交的國家治理外[17-18]，學者也提倡中資企業(yè)通過自身的風險管理進行市場化治理東道國經(jīng)濟風險。中資企業(yè)可以購買境外投資保險[19]、尋找境外投資擔保機構(gòu)[8]，通過商業(yè)保險公司，提前做好風險預警和預防。中資企業(yè)也可以通過外匯衍生品做對沖，幫助企業(yè)規(guī)避東道國的匯率風險，但是外匯衍生品也是一把雙刃劍，會因其高杠桿性使企業(yè)承擔額外風險[20]。中資企業(yè)也可以引入多元化的投資策略，盡可能地采取與東道國企業(yè)或政府合作經(jīng)營的方式[18]，將中資企業(yè)的利益與東道國企業(yè)或政府的利益緊密聯(lián)系在一起，通過利益共享和風險共擔，使東道國政府在制約外資企業(yè)時有所顧慮，減少東道國經(jīng)濟風險[36]。由此，形成本文的研究假設(shè)一：“國家—市場”治理模式。

H1-1國家治理路徑假設(shè)：經(jīng)濟外交影響投資環(huán)境（H1-1a），從而影響東道國經(jīng)濟風險（H1-1b）。

H1-2市場治理路徑假設(shè)：企業(yè)的風險管理影響東道國經(jīng)濟風險（H1-2）。

東道國經(jīng)濟風險不一定是經(jīng)濟金融風險直接造成的，可能是其之外的潛在的社會因素導致的[37]?，F(xiàn)代社會是一個風險四伏的社會，財富的制造者在制造財富的同時也制造了大量風險，而且這些風險中夾雜著政治和利益成分，并且展示出了社會性的“飛去來器效應”[38]15-39。某一事件的實際風險與牽涉其中的人對風險的感知有關(guān)，經(jīng)濟風險的核心在于投資活動中的人，人的理解與反應可能會引起事件的偏差，事件的偏差反過來又導致人的行為偏差，偏差較大時可能會引起大規(guī)模的不可預測的反對活動，最后造成投資失敗、經(jīng)濟受損[37]。同時，隨著現(xiàn)代社會公眾維權(quán)意識的轉(zhuǎn)變，以及傳播媒介的多樣性，經(jīng)濟風險的社會放大作用呈現(xiàn)出成因復雜性和不可預測性[39]。因此，在假設(shè)一的基礎(chǔ)上，增加社會治理路徑假設(shè)，形成本文的研究假設(shè)二：“國家—社會—市場”治理模式。

H2社會治理路徑假設(shè)：社會嵌入影響企業(yè)聲譽（H2a），從而影響東道國經(jīng)濟風險（H2b）。

組織合法性理論認為，企業(yè)不僅僅是一個法人組織，也是一個社會組織，與眾多利益相關(guān)者（普通民眾、工會、環(huán)保組織、宗教組織等）之間存在著隱性的社會契約[40]，如果企業(yè)達不到利益相關(guān)者的社會期待，就會面臨經(jīng)營的合法性危機，得不到利益相關(guān)者的認同，投資環(huán)境變差，最后難以生存和發(fā)展[41]。為了滿足利益相關(guān)者的社會期待，企業(yè)會努力地提升其社會聲譽，在公眾和企業(yè)之間建立起相互信任的關(guān)系，在信息不對稱情況下，維護或提升企業(yè)的社會形象，向社會公眾展示其經(jīng)營的合法性[29]，減少經(jīng)濟和金融環(huán)境變化對企業(yè)造成的經(jīng)濟風險損失。企業(yè)聲譽是企業(yè)重要的無形資產(chǎn)，是難以模仿和替代的，可以持續(xù)為企業(yè)創(chuàng)造利潤和價值[42]，可以獲得利益相關(guān)者的信任，降低經(jīng)濟風險等不確定性所帶來的交易成本，從而使企業(yè)受益[43]。Pfarrer等的研究就發(fā)現(xiàn)與聲譽較差的企業(yè)相比，聲譽較好企業(yè)會獲得投資者更積極的反應和更大的市場回報，由經(jīng)濟風險所引起的負收益異常信息的市場懲罰也較少[44]。而為了獲得良好的企業(yè)聲譽，企業(yè)必須進行聲譽投資，通過嵌入當?shù)毓⒚耖g團體、宗教組織、當?shù)孛襟w以及當?shù)厣鐣斨?，履行企業(yè)的社會責任，通過有效的信息溝通與傳播，改變利益相關(guān)者對企業(yè)的認知印象和情感印象，為企業(yè)提供“信譽擔?！?，在波動的投資環(huán)境中起到風險緩沖作用，減少企業(yè)的經(jīng)濟損失[45]。由此形成本文的研究假設(shè)三：社會嵌入的傳導機制（企業(yè)聲譽的中介效應）。

H3社會嵌入的傳導機制假設(shè)：社會嵌入通過企業(yè)聲譽影響投資環(huán)境（H3），從而影響東道國經(jīng)濟風險。

四、實證結(jié)果分析

本部分采用量化的結(jié)構(gòu)方程分析方法對研究假設(shè)進行驗證，用AMOS24.0軟件對數(shù)據(jù)進行處理。表格中的***、**、*分別表示結(jié)構(gòu)方程模型中的路徑系數(shù)通過了顯著度為0.01、0.05、0.1的假設(shè)檢驗。

（一）假設(shè)1的檢驗：“國家—市場”治理模式

用結(jié)構(gòu)方程對假設(shè)1的預設(shè)模型進行擬合。模型1的路徑分析結(jié)果（圖2和表3）顯示，經(jīng)濟外交對投資環(huán)境的正影響效應顯著，影響程度較高，標準化回歸系數(shù)為0.609;投資環(huán)境對東道國經(jīng)濟風險的負影響效應顯著，影響程度一般，標準化回歸系數(shù)為-0.160;企業(yè)的風險管理對東道國經(jīng)濟風險的負影響效應顯著，影響程度較高，標準化回歸系數(shù)為-0.626。AMOS軟件擬合的模型1的χ2值（937.3）通過了SymbolaA@=0.01的顯著性檢驗，模型擬合很好;擬合優(yōu)度指數(shù)RMSEA=0.197，模型適配性不錯;相對擬合度指數(shù)CFI=0.875，RFI=0.835，NFI=0.866，擬合為優(yōu)。總體而言，模型1的影響路徑明確，擬合優(yōu)度較好，研究假設(shè)1得以驗證（詳見表3）。但是，對比標準化回歸系數(shù)可以發(fā)現(xiàn)，雖然國家治理和市場治理均可以規(guī)避企業(yè)海外投資中面臨的東道國經(jīng)濟風險，但是市場治理的效果明顯優(yōu)于國家治理的效果?，F(xiàn)實情況卻是，目前企業(yè)海外投資中東道國經(jīng)濟風險的治理主要是國家層面通過經(jīng)濟外交的治理，企業(yè)層面通過市場治理的相對較少，主要是因為企業(yè)投資的主方向“一帶一路”沿線國家推動市場化治理的相關(guān)制度不完善，相關(guān)保險機構(gòu)、擔保機構(gòu)等缺失。因此，需要國家出臺相關(guān)政策推動境外投資保險和擔保機構(gòu)等的建設(shè)，從而為企業(yè)層面的市場治理搭建一個良好的平臺。

（二）假設(shè)2的檢驗：“國家—社會—市場”治理模式

用結(jié)構(gòu)方程對假設(shè)2的預設(shè)模型進行擬合。模型2是在模型1的基礎(chǔ)上增加了“社會嵌入→企業(yè)聲譽→東道國經(jīng)濟風險”的社會治理路徑，用來檢驗社會治理東道國經(jīng)濟風險的效果。模型2的路徑分析結(jié)果（圖3和表4）顯示，增加的社會治理路徑中，社會嵌入對企業(yè)聲譽的正影響效應顯著，影響程度較高，標準化回歸系數(shù)為0.585;企業(yè)聲譽對東道國經(jīng)濟風險的負影響效應顯著，影響程度較高，標準化回歸系數(shù)為0.585，說明社會治理東道國經(jīng)濟風險效果顯著。而且，增加社會治理路徑后，國家治理和市場治理的路徑依然顯著，路徑系數(shù)的方向和影響程度未改變，但是投資環(huán)境對東道國經(jīng)濟風險的影響程度增強，標準化回歸系數(shù)從模型1的-0.160變?yōu)槟Ｐ?的-0.265，說明增加社會治理路徑后，國家治理的效果更加顯著。AMOS軟件擬合的模型2的χ2值（3 702.9）通過了SymbolaA@=0.01的顯著性檢驗，模型擬合很好;擬合優(yōu)度指數(shù)RMSEA=0.196，模型適配性不錯;相對擬合度指數(shù)CFI=0.856，RFI=0.815，NFI=0.846，擬合為優(yōu)?？傮w而言，模型2的影響路徑明確，擬合優(yōu)度較好，研究假設(shè)2得以驗證。得出結(jié)論：國家、社會和市場共同治理東道國經(jīng)濟風險的效果顯著。

（三）假設(shè)3的檢驗：社會嵌入的傳導機制

用結(jié)構(gòu)方程對假設(shè)3的預設(shè)模型進行擬合。模型3是在模型2的基礎(chǔ)上增加了“企業(yè)聲譽→投資環(huán)境”路徑，用來檢驗社會嵌入不僅通過影響企業(yè)聲譽影響社會治理東道國經(jīng)濟風險的效果，社會嵌入還通過投資環(huán)境影響國家治理東道國經(jīng)濟風險的效果。AMOS軟件擬合的模型3的χ2值（3 816.7）通過了SymbolaA@=0.01的顯著性檢驗，模型擬合很好;擬合優(yōu)度指數(shù)RMSEA=0.193，模型適配性不錯;相對擬合度指數(shù)CFI=0.872，RFI=0.830，NFI=0.858，擬合為優(yōu)?？傮w而言，模型3的影響路徑明確，擬合優(yōu)度較好，研究假設(shè)3得以驗證（詳見表5）。模型3的路徑分析結(jié)果（圖4和表5）顯示，增加“企業(yè)聲譽→投資環(huán)境”路徑后，不僅該路徑的正影響效應顯著，影響程度較高，標準化回歸系數(shù)為0.588;而且國家治理路徑和社會治理路徑中的各路徑的標準化回歸系數(shù)均有所提高（詳見表4和表5）。得出結(jié)論：在“國家—社會—市場”三元治理模型中，企業(yè)聲譽的中介效應明顯，證實了社會嵌入的傳導機制，即對于“一帶一路”東道國經(jīng)濟風險的治理，社會嵌入不僅影響社會治理的效果，而且影響國家治理的效果。

（四）穩(wěn)定性檢驗

本文三個研究假設(shè)的驗證，是一個遞進的比較檢驗的過程，本身也是穩(wěn)健性檢驗的過程。在模型1的結(jié)構(gòu)方程中，不考慮社會治理路徑，檢驗目前學者提倡的“國家—市場”治理路徑，發(fā)現(xiàn)模型1的影響路徑明確;在模型2的結(jié)構(gòu)方程中，增加社會治理路徑“社會嵌入—企業(yè)聲譽—東道國經(jīng)濟風險”，發(fā)現(xiàn)模型2的影響路徑明確;在模型3的結(jié)構(gòu)方程中，增加“企業(yè)聲譽—投資環(huán)境”的中介效應，發(fā)現(xiàn)模型3的影響路徑明確。三個模型比較檢驗后發(fā)現(xiàn)，不僅原有模型中各變量的路徑關(guān)系、標準化回歸系數(shù)和影響方向沒有改變，而且增加的路徑也均非常顯著，結(jié)構(gòu)方程的總體擬合優(yōu)度指數(shù)RMSEA和相對擬合優(yōu)度指數(shù)CFI、NFI和RFI等也均有所提高，說明總模型3是穩(wěn)健的。模型比較檢驗的結(jié)果也證實了，對于企業(yè)海外投資中東道國經(jīng)濟風險的治理，“國家—社會—市場”三元治理模式優(yōu)于“國家—市場”二元治理模式。

本文還從全樣本中分別隨機抽取約70%（216個樣本）和約90%（262個樣本），用結(jié)構(gòu)方程對本文的核心模型3進行檢驗，以驗證本文的核心觀點在各分樣本和全樣本中是否保持恒等性。結(jié)果表明，模型3對兩個分樣本同樣適用，而且與全樣本得到的研究結(jié)論基本一致，進一步證實了本文的核心模型3是穩(wěn)健的，研究結(jié)論是可靠的（詳見表6）。

五、結(jié)論與討論

本文從理論和實證兩方面證實了“國家—社會—市場”三元互動與融合治理企業(yè)海外投資中東道國經(jīng)濟風險模式的有效性和穩(wěn)健性。

首先，本文證實了經(jīng)濟外交在規(guī)避東道國經(jīng)濟風險中發(fā)揮著重要作用。經(jīng)濟外交是一項國家事業(yè)和政治事業(yè)，正日益成為各國政府對外政策尤其是大國外交實踐的優(yōu)先事項。中國企業(yè)對外直接投資的大規(guī)模興起與中國政府的經(jīng)濟外交和政策導向密切相關(guān)[1]。本文模型驗證發(fā)現(xiàn)，中國政府通過外交手段積極地與東道國政府建立經(jīng)濟合作伙伴關(guān)系，能夠顯著減少東道國經(jīng)濟風險。而且由于目前國有企業(yè)是“一帶一路”沿線國家投資的主力軍，是實施“一帶一路”倡議的先鋒，更加需要經(jīng)濟外交為國有企業(yè)對外貿(mào)易與投資保駕護航。中國政府通過外交手段與東道國政府簽署保護投資和貿(mào)易的合作文件，如《合作協(xié)議》《諒解備忘錄》《雙邊投資協(xié)定》《避免雙重征稅協(xié)定》等，會起到信息導向作用，向中資企業(yè)傳達對外直接投資的政治友好和合作發(fā)展的訊息，引導中資企業(yè)投資“一帶一路”，也有利于為中資企業(yè)在東道國利益受損時提供制度化的解決途徑。但是，“一帶一路”沿線多數(shù)國家的政府管理能力有限，在宗教以及其他黨派等勢力的干擾下，國家治理能力較弱，有時對本國的宏觀經(jīng)濟和經(jīng)濟風險束手無策，限制了中國政府通過經(jīng)濟外交治理東道國經(jīng)濟風險的效果。本文的模型驗證也發(fā)現(xiàn)，經(jīng)濟外交對東道國經(jīng)濟風險的抑制作用受社會嵌入的影響（表3和表4的標準化回歸系數(shù)從-0.160增強到-0.239），因為經(jīng)濟外交受中國與東道國的文化與信仰、理解與認同等社會性因素的建構(gòu)。這就需要將經(jīng)濟外交置于中國及東道國的政治、經(jīng)濟、社會與文化背景之中來推進中國與“一帶一路”沿線國家的經(jīng)濟合作[46]。特別是目前中美貿(mào)易摩擦、世界貿(mào)易規(guī)則與制度變化等使我國的經(jīng)濟外交面臨著新的挑戰(zhàn)，因此我們更要努力創(chuàng)建一個基于中國經(jīng)驗和東道國社會認同的經(jīng)濟外交話語體系，減少中資企業(yè)對外直接投資所面臨的東道國經(jīng)濟風險。

其次，本文證實了中資企業(yè)自身的風險管理可以最大程度地有效治理東道國經(jīng)濟風險（表5的標準化回歸系數(shù)為-0.608），但是目前中資企業(yè)主動通過風險管理的市場治理能力卻較弱（表1的均值得分在3.5左右）。主要是因為中資企業(yè)通過市場治理的相關(guān)制度還不夠完善，相關(guān)機構(gòu)基本空白。因此，中資企業(yè)市場治理能力的提升，需要在中國政府推動下進行，推動市場治理的相關(guān)制度建設(shè)，鼓勵中資企業(yè)和商業(yè)保險公司積極主動地參與東道國經(jīng)濟風險的治理，因為企業(yè)才是風險治理的主體，而保險業(yè)則擁有專業(yè)的風險管理能力。中國政府可以推動建立“一帶一路”沿線國家風險評級體系，建立以經(jīng)濟和金融風險為投保要素的海外投資保險制度[1];發(fā)揮亞投行和絲路基金等金融組織的作用，推進“一帶一路”沿線的保險扶持計劃[18];推動建立對“一帶一路”投資進行擔保的多邊投資擔保機構(gòu)，比如新設(shè)亞洲基礎(chǔ)設(shè)施投資保險公司;推動建立境外投資咨詢機構(gòu)，比如保險、資信、律師、會計、稅務、咨詢等領(lǐng)域的專業(yè)服務機構(gòu);推動設(shè)立專門的、國際化的“一帶一路”爭端解決機制和機構(gòu);推進國際評級機構(gòu)在“一帶一路”沿線開展資信調(diào)查與評級等服務;吸引多邊金融機構(gòu)或主權(quán)基金參與“一帶一路”建設(shè)，為中資企業(yè)多元化融資和分散化投資提供便利[8]。

最后，引入“企業(yè)聲譽”中介效應后，本文證實了社會嵌入在東道國經(jīng)濟風險治理中的輿論導向作用。研究發(fā)現(xiàn)，社會嵌入通過直接和間接兩個途徑影響東道國經(jīng)濟風險，而且這種影響非常顯著。社會嵌入通過影響企業(yè)聲譽直接影響東道國經(jīng)濟風險（表5顯示的標準化回歸系數(shù)為-0.307）。企業(yè)聲譽建立在企業(yè)日常行為基礎(chǔ)之上，中資企業(yè)通過嵌入當?shù)毓?、民間團體、宗教組織、當?shù)孛襟w以及當?shù)厣鐓^(qū)，與利益相關(guān)者建立起有效的溝通機制，履行企業(yè)的社會責任，可以獲得當?shù)孛癖妼ζ髽I(yè)的認可和情感支持，建立起良好的企業(yè)聲譽，減少東道國經(jīng)濟風險對企業(yè)造成的損失。但是，履行責任固然重要，能否有效地傳播企業(yè)所履行的社會責任也非常重要，這是中資企業(yè)所欠缺的，需要中資企業(yè)有意識地通過媒體等各種途徑成功地向外傳遞信息，通過輿論導向引導東道國民眾對中資企業(yè)認可和情感支持，在東道國普通民眾和中資企業(yè)之間建立起相互信任的關(guān)系[29]，從而采取有利于企業(yè)的行動。因為普通民眾很少參與企業(yè)的生產(chǎn)經(jīng)營，對企業(yè)不熟悉，媒體等的輿論導向是其評價企業(yè)的主要信息來源和依據(jù)。社會嵌入也通過企業(yè)聲譽影響投資環(huán)境（表5顯示的標準化回歸系數(shù)為0.588），從而間接影響東道國經(jīng)濟風險（表5顯示的標準化回歸系數(shù)為-0.249）。良好的企業(yè)聲譽有利于企業(yè)獲得投資機會、政府資源和民眾支持[44]。一個國家的投資環(huán)境本是外生的，是對所有外資企業(yè)無差別的，是企業(yè)無法改變的，但是如果中資企業(yè)通過社會嵌入獲得了當?shù)孛癖姷恼J可和情感支持，建立起良好的企業(yè)聲譽，當?shù)卣賳T給中資企業(yè)的辦事效率將會更高;當出現(xiàn)商業(yè)糾紛時，當?shù)胤ü俚淖杂刹昧繖?quán)將更偏向中資企業(yè);中資企業(yè)遇到困難時，將更容易獲得當?shù)卣推髽I(yè)的幫助，這些均有利于改善中資企業(yè)在東道國所面臨的投資環(huán)境，從而減少東道國經(jīng)濟風險對企業(yè)帶來的損失。因此，本文提倡，在推動微觀層面的企業(yè)治理時，不僅要鼓勵企業(yè)加強自身的風險管理能力，更要鼓勵企業(yè)通過嵌入當?shù)厣鐣?，獲得當?shù)毓賳T及民眾的普遍認可，提高中資企業(yè)在東道國的企業(yè)聲譽，獲得情感支持，規(guī)避東道國經(jīng)濟風險。

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Social embeddedness， corporate reputation and economic risk governance of overseas investment： Research on Chinese enterprises investment along “the Belt and Road”

YANG Lingli

（School of Government Management， Shanghai University of Political Science and Law， Shanghai 201701， P. R. China）

Abstract：

On how to govern the economic risks of host countries， the existing literature focuses on two channels： National governance and market governance. The former improves the business environment in the host country through national diplomacy. The latter uses a series of market tools to disperse and hedge risks， so as to prevent risks in advance and hedge risks afterwards. This paper introduces the third risk governance mechanism： social governance. By using 302 questionnaires of entrepreneurs with overseas investment in the Yangtze River Delta and the Pearl River Delta， we find that if Chinese entrepreneurs establish an extensive social relationship network in local society through social embeddedness， they will gain the general recognition and emotional support of local people， improve the reputation of Chinese enterprises in the host country， and enhance the ability of risk management ability. Not only that， we also find that different governance mechanisms can promote each other. The corporate social reputation gained from social embeddedness will further optimize the business environment of investment enterprises in the host country and improve the national governance effect. Based on this understanding， this paper puts forward a ternary governance model of “state-society-market”. Through comparison test and identity test of the structural equation model， we find that after the introduction of “corporate reputation” intermediary effect， the explanatory power of the model is significantly improved， and the effect of state， society and market governance is significantly enhanced， which confirms the effectiveness and robustness of the “state-society-market” governance model.

Key words： ?the Belt and Road; investment risk; economic risk; financial risk; risk governance; economic sociology.

（責任編輯 傅旭東）