姜昧軍

5月美國(guó)CPI同比上漲5%，創(chuàng)2008年8月以來(lái)新高。不包括食品和能源的核心CPI同比增長(zhǎng)3.8%，增速創(chuàng)1992年以來(lái)新高，其中三分之一的增長(zhǎng)歸因于二手車和卡車價(jià)格大幅增長(zhǎng)7.3%。因此，市場(chǎng)認(rèn)為，二手車的短暫價(jià)格高企拉動(dòng)的CPI應(yīng)該是短期的現(xiàn)象，通脹持續(xù)性尚待觀察。

觀察美國(guó)資本市場(chǎng)表現(xiàn)，我們會(huì)發(fā)現(xiàn)投資人仍然保持樂(lè)觀的心態(tài)，完全沒(méi)把短期的通脹壓力當(dāng)回事。

6月10日的美國(guó)10年期國(guó)債利率為1.44%，處于近期的最低位置附近。6月10日的標(biāo)普500指數(shù)股票指數(shù)收盤4240點(diǎn)，創(chuàng)下歷史新高;黃金和大宗商品走勢(shì)沒(méi)有出現(xiàn)大幅度變化。市場(chǎng)短期內(nèi)保持著對(duì)“通脹”威脅的無(wú)視態(tài)度，市場(chǎng)仍然按照自身的邏輯在運(yùn)轉(zhuǎn)。

按照以往的邏輯，正常經(jīng)濟(jì)狀態(tài)下，CPI超出歷史均值這么多，美聯(lián)儲(chǔ)通常會(huì)考慮通過(guò)加息的手段抑制通脹，但美聯(lián)儲(chǔ)將對(duì)現(xiàn)有的高通脹采取容忍的態(tài)度。他們的解釋是美聯(lián)儲(chǔ)對(duì)于通脹的監(jiān)控已經(jīng)從時(shí)點(diǎn)數(shù)據(jù)變?yōu)槎嗥谄骄鶖?shù)值，一兩個(gè)月的通脹走高并不會(huì)影響美聯(lián)儲(chǔ)的政策。年內(nèi)的高通脹是個(gè)短期的現(xiàn)象，不會(huì)出現(xiàn)長(zhǎng)期持續(xù)的高通脹。

站在美國(guó)政府的角度，當(dāng)前主要問(wèn)題是美國(guó)現(xiàn)在的經(jīng)濟(jì)仍然處在非常時(shí)期，經(jīng)濟(jì)還沒(méi)有從經(jīng)濟(jì)衰退中走出來(lái)。以重要經(jīng)濟(jì)指標(biāo)失業(yè)率為例，通常情況下，美聯(lián)儲(chǔ)以3.5%的失業(yè)率為政策目標(biāo)，而5月美國(guó)失業(yè)率為5.8%，真實(shí)的失業(yè)率大約在10%以上，目前仍有800萬(wàn)以上的失業(yè)大軍。

另一方面，拜登上臺(tái)后推出了1.95萬(wàn)億美元的財(cái)政救濟(jì)計(jì)劃，雖然短期穩(wěn)定了經(jīng)濟(jì)基本面，宏觀經(jīng)濟(jì)的先行指標(biāo)包括采購(gòu)經(jīng)理人指數(shù)等都出現(xiàn)了大幅度的回彈，但這樣的現(xiàn)金救助不可能一直持續(xù)下去，當(dāng)前經(jīng)濟(jì)短期復(fù)蘇趨勢(shì)在財(cái)政政策效果衰減后很可能會(huì)出現(xiàn)反復(fù)。因此，美國(guó)貨幣政策轉(zhuǎn)圜的空間就十分有限，寧可過(guò)頭，也不能不足。

為什么美聯(lián)儲(chǔ)篤定認(rèn)為通脹壓力是暫時(shí)的？除了當(dāng)前的經(jīng)濟(jì)困境以外，主要的原因是美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策推動(dòng)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的持續(xù)有效性存疑。

近20年西方發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體以及日本實(shí)踐的結(jié)果表明，寬松的貨幣政策并沒(méi)有表現(xiàn)為通脹。通常觀念會(huì)認(rèn)為，只要給經(jīng)濟(jì)體注入足夠的錢，經(jīng)濟(jì)就會(huì)復(fù)蘇，但實(shí)際的情況不是這樣。全球范圍內(nèi)發(fā)達(dá)國(guó)家沒(méi)有通脹已經(jīng)很多年了，相反發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體經(jīng)常容易產(chǎn)生通縮，即使使用零利率的貨幣政策，也不容易產(chǎn)生通脹，這也給了當(dāng)前超寬松貨幣政策持續(xù)“容忍”短期通脹壓力提供了實(shí)踐的依據(jù)。

克林頓時(shí)期通過(guò)了《1996年電信法案》，通信、互聯(lián)網(wǎng)以及移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)、傳媒行業(yè)發(fā)生了翻天覆地的變化，開(kāi)啟了延續(xù)至今的互聯(lián)網(wǎng)科技創(chuàng)新浪潮，塑造了當(dāng)今世界的科技創(chuàng)新格局。本輪科技創(chuàng)新著眼于社會(huì)整體效率的提升，使商品服務(wù)的價(jià)格具有下降的動(dòng)力。

中國(guó)加入世貿(mào)組織，形成了21世紀(jì)全球產(chǎn)業(yè)分工格局，也確立了中國(guó)全球制造業(yè)中心地位。全球化導(dǎo)致的產(chǎn)業(yè)在全球范圍內(nèi)的大分工和大整合，提升了全球產(chǎn)業(yè)鏈的效率，也使得商品和服務(wù)的價(jià)格處于難漲易跌的趨勢(shì)之中。

從《電信法案》到中國(guó)加入世貿(mào)，科技和全球化兩大力量使宏觀經(jīng)濟(jì)表現(xiàn)出特有的新趨勢(shì)，即全球經(jīng)濟(jì)通脹趨勢(shì)的減弱、通縮壓力增強(qiáng)，全球各國(guó)基礎(chǔ)利率的大幅度下降以致接近于零，資產(chǎn)價(jià)格高波動(dòng)以及高定價(jià)，金融市場(chǎng)的不穩(wěn)定甚至危機(jī)頻發(fā)。

當(dāng)前，美歐日的基礎(chǔ)利率同時(shí)為零，疫情的影響仍然沒(méi)有消除甚至個(gè)別地區(qū)越演越烈，2008年、2015年到2020年中美金融市場(chǎng)出現(xiàn)大的波動(dòng)，在不到13年的時(shí)間內(nèi)國(guó)內(nèi)資本市場(chǎng)投資人感受到三次巨幅的資本市場(chǎng)波動(dòng)。

當(dāng)前仍處于經(jīng)濟(jì)恢復(fù)期，還不能用正常的思維模式看待當(dāng)前全球宏觀政策和資本市場(chǎng)。因此，美聯(lián)儲(chǔ)超常規(guī)的貨幣政策還沒(méi)有到縮減債券購(gòu)買計(jì)劃或者提前加息的通道之中，當(dāng)前全球包括股票、房地產(chǎn)、大宗商品在內(nèi)各類資產(chǎn)價(jià)格仍然得到流動(dòng)性的支撐，未來(lái)波動(dòng)頻繁以及幅度巨大仍是主要趨勢(shì)，值得投資人格外關(guān)注和重視。