王立峰

無論是市值規(guī)模，還是估值水平、盈利能力等，交通銀行都已經被招商銀行超越。投資者喜歡將交通銀行與招商銀行進行一番比對，原因是在中國的商業(yè)銀行中，交通銀行的規(guī)模與招商銀行最為接近，前者10.7萬億，后者8.4萬億。而就交通銀行說，資歷優(yōu)勢最為明顯。迄今為止，交通銀行113歲（始建于1908年），招商銀行34歲（成立于1987年）。不過，當下的交通銀行和曾經的輝煌和歷史地位卻出現(xiàn)了鮮明對比，這總能讓人多了不少的思考。據(jù)《紅周刊2021年商業(yè)銀行競爭力排行》，從2016年至2020年，交通銀行從第21位下降至30位;招商銀行則從第14位上升至第4位。

是什么力量驅動了兩家銀行行業(yè)地位的變遷。規(guī)模接近，為什么差距如此之大？本文將通過七個具體指標的拆解，詳細解析交通銀行全面落后招商銀行的表現(xiàn)以及原因（文中引用的市值等數(shù)據(jù)截至6月4日收盤）。

指標一，估值水平的差異

截至上周五收盤，交通銀行總市值3646億元，招商銀行1.45萬億，后者是前者的4倍。一幅圖，清晰揭示了二者過去十年的市值差距。很明顯，相對于招商銀行，交通銀行變得越來越小。（見圖1）

圖1 交通銀行和招商銀行市值比較

估值水平方面，對標2021年業(yè)績，按照最新收盤計算，交通銀行僅為4.3倍PE，0.48倍的PB，招商銀行則為13倍的PE，2.16倍的PB。整體來看，交通銀行的估值水平僅為招行的30%分位。

從歷史PE/PB來看，交通銀行目前估值處于過去十年最低水平，且過去五年估值水平總體不斷下行;招商銀行恰恰相反，其估值處于最高水位，且過去五年一直走在不斷攀升的路上。

這些來自市場方面的數(shù)據(jù)，說明投資者對交通銀行的未來信心不足，而投資者對招商銀行則更多了一些樂觀。

二者估值的差異，表面看來是規(guī)模的差異。

指標二，規(guī)模的比較

截至2020年末，交通銀行資產總規(guī)模10.7萬億，招商銀行8.4萬億。經過多年的發(fā)展，招商銀行與交通銀行的規(guī)模已經越來越接近。

過去十年，交通銀行以10.5%的復合增長率在不斷擴張，招商銀行的擴張速度相比交通銀行快了3個百分點至13.3%。這個速度的效果不言而喻，十年前，交通銀行的資產總規(guī)模是招商銀行的1.65倍，但到2020年，規(guī)模僅為招商銀行的1.28倍。（見圖2）

圖2 交通銀行和招商銀行規(guī)模對比

在銀行領域，資產代表一家公司資源多寡，其總規(guī)模是構成商業(yè)銀行競爭力的重要體現(xiàn)。資產規(guī)模增長速度快慢，最終體現(xiàn)為凈利潤增長的差距。

利潤方面，雙方不僅僅是規(guī)模和增長問題了，而是出現(xiàn)嚴重的分化和差距。2010年，交通銀行的凈利潤392億元，是招商銀行的1.52倍，后者僅為258億元;經過十年發(fā)展，2020年，交通銀行的凈利潤僅為796億元，僅為招商銀行年度凈利潤980億元的80%。從復合增長率來看，交通銀行過去十年凈利潤復合增長率7.3%，僅為招商銀行14.3%復合增長率數(shù)據(jù)的一半。

不同的利潤增速下，2017年，招商銀行的凈利潤規(guī)模超過了交通銀行。（見圖3）

圖3 交通銀行與招商銀行凈利潤規(guī)模的歷史比較

相比交通銀行，招商銀行更小的資產規(guī)模，卻創(chuàng)造了更多的利潤。二者分化的背后是效率、業(yè)務結構的巨大差異。這些差異，可以通過分析凈息差以及中收業(yè)務得到答案。

指標三，凈息差的比較

商業(yè)銀行的盈利目前主要還是靠利差驅動，這意味著凈息差的高低將在很大程度上決定一家銀行盈利水平的高低。前述雙方凈利潤的差距就與凈息差密切相關。

數(shù)據(jù)顯示，交通銀行和招商銀行差距明顯。過去五年，招商銀行的簡單平均凈息差為2.52%，交通銀行要遠低于招商銀行的表現(xiàn)，平均僅為1.62%。這意味著同等的生息資產規(guī)模，交通銀行要比招商銀行少賺近4成的利潤。（見圖4）

圖4 交通銀行和招商銀行兩家銀行凈息差比較

對于這一數(shù)據(jù)的合理解釋是，盡管招商銀行的資產規(guī)模相對交通銀行小，但是依靠更強的資產端獲利能力，實現(xiàn)了遠超交通銀行的業(yè)績。

指標四，中收業(yè)務的比較

隨著中國經濟進入新常態(tài)，原來過分依賴規(guī)模增長驅動利潤增長的模式備受挑戰(zhàn)，商業(yè)銀行越來越多地開始倚重中間業(yè)務收入，實現(xiàn)利潤的擴張，提高盈利能力。哪家銀行的中間業(yè)務收入占比高，誰的利潤含金量就更高。

中間業(yè)務收入占比方面，交通銀行的非息收入占比高達38.72%，招商銀行僅為30.39%。（見圖5）

圖5 交通銀行和招商銀行非息收入占比