蔣 平

（中國(guó)人民銀行成都分行，四川 成都 610041）

一、引言

2008 年全球金融危機(jī)以來，以美元為主導(dǎo)的國(guó)際貨幣體系暴露出諸多缺陷和弊端，國(guó)際社會(huì)紛紛呼吁改革現(xiàn)行貨幣體系，構(gòu)建多元化國(guó)際貨幣格局。與此同時(shí)，中國(guó)躍居為世界第二大經(jīng)濟(jì)體，在國(guó)際和國(guó)內(nèi)力量的共同推動(dòng)下，人民幣國(guó)際化進(jìn)程逐漸加快。十余年來，通過簽署雙邊本幣互換協(xié)議、發(fā)展人民幣離岸市場(chǎng)、實(shí)施“滬港通”“深港通”等系列舉措，人民幣作為計(jì)價(jià)貨幣、支付貨幣和儲(chǔ)備貨幣的功能不斷深化，國(guó)際接受度和認(rèn)可度日益提高，并在2016年10月正式加入SDR成為全球儲(chǔ)備貨幣。

盡管人民幣國(guó)際化取得一定成績(jī)，但與中國(guó)在全球經(jīng)濟(jì)中所占分量相比，人民幣的國(guó)際地位仍處于相對(duì)較低水平。2018年，中國(guó)GDP全球占比超過15%，進(jìn)出口總額全球占比超過11%，凈國(guó)際投資頭寸全球份額超過11%，但人民幣僅占國(guó)際清算總量約1.85%，占全球外匯交易總量約2%，占全球官方外匯儲(chǔ)備比例約1.89%。可以說，人民幣在國(guó)際貨幣體系中的作用與中國(guó)經(jīng)濟(jì)的國(guó)際地位相比，還存在較大的差距。當(dāng)前，在新冠肺炎疫情持續(xù)、全球經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)衰退和逆全球化趨勢(shì)下，國(guó)際貨幣體系結(jié)構(gòu)進(jìn)入新一輪尋找均衡態(tài)的轉(zhuǎn)換期和動(dòng)態(tài)期，人民幣國(guó)際化迎來新的機(jī)遇和挑戰(zhàn)。如何科學(xué)有效測(cè)量人民幣國(guó)際化程度，深入剖析人民幣國(guó)際化的影響因素，進(jìn)而為人民幣國(guó)際化的合理路徑提出可行性建議，成為值得關(guān)注的議題。

二、文獻(xiàn)綜述

由于貨幣職能的多樣性，如何準(zhǔn)確衡量貨幣的國(guó)際化程度成為學(xué)術(shù)界的研究熱點(diǎn)和難點(diǎn)。目前主要有兩種測(cè)算方式：第一種方式是從國(guó)際貨幣的基本職能出發(fā)，選取相應(yīng)的代理變量直接測(cè)算貨幣國(guó)際化程度，主要包括外匯儲(chǔ)備、外匯交易、債券投資中的貨幣份額以及匯率釘住國(guó)家比率等指標(biāo)。李建軍等（2013）通過比較主要國(guó)家貨幣在跨境貿(mào)易結(jié)算、外匯市場(chǎng)交易和世界儲(chǔ)備中的比重，發(fā)現(xiàn)人民幣國(guó)際化仍處于較低水平。吳舒鈺和李稻葵（2018）認(rèn)為，相較于貨幣交易屬性的波動(dòng)性和偶發(fā)性，貨幣的儲(chǔ)備屬性因其穩(wěn)定性更能反映貨幣的國(guó)際化程度，基于國(guó)際投資頭寸表計(jì)算的主要貨幣在國(guó)際投資總額中所占份額發(fā)現(xiàn)，人民幣已躋身全球前五大國(guó)際貨幣。第二種研究思路則是通過構(gòu)建貨幣國(guó)際化指數(shù)，以解決貨幣國(guó)際化程度的綜合衡量問題（林樂芬和王少楠，2016），但指標(biāo)的賦權(quán)普遍缺乏明確的客觀標(biāo)準(zhǔn)，甚至簡(jiǎn)單地設(shè)定為等額權(quán)重。主成分分析法較好地解決了指數(shù)構(gòu)建中指標(biāo)權(quán)重難以客觀確定的問題，為貨幣國(guó)際化程度的準(zhǔn)確測(cè)度提供更為有效的研究方法?？傮w來看，第一種測(cè)量方式簡(jiǎn)單直觀，但只能體現(xiàn)貨幣國(guó)際化職能的某一方面，無法綜合衡量貨幣國(guó)際化程度，也就難以反映各國(guó)貨幣國(guó)際化程度的實(shí)際差異。為有效解決貨幣國(guó)際化指數(shù)構(gòu)建中各項(xiàng)指標(biāo)權(quán)重難以客觀確定的問題，本文將基于主成分分析法構(gòu)建綜合指數(shù)，以更科學(xué)有效地測(cè)算貨幣國(guó)際化程度。

關(guān)于貨幣國(guó)際化影響因素的研究中，國(guó)內(nèi)外學(xué)者普遍認(rèn)為主要包括：一國(guó)經(jīng)濟(jì)水平、金融市場(chǎng)發(fā)展程度、通貨膨脹率、匯率穩(wěn)定性、貿(mào)易順差、資本流動(dòng)、實(shí)際利率等（白曉燕和鄧明明，2013）。白欽先和張志文（2011）對(duì)日元國(guó)際化研究發(fā)現(xiàn)，外匯儲(chǔ)備占比的提高對(duì)日元國(guó)際化程度呈顯著負(fù)向影響。Frankel（2012）對(duì)人民幣國(guó)際化研究發(fā)現(xiàn)，金融市場(chǎng)發(fā)展水平是最重要的影響因素，其次是經(jīng)濟(jì)規(guī)模和貿(mào)易總額。此外，資本賬戶自由化、匯率波動(dòng)也被認(rèn)為是影響人民幣國(guó)際化程度的重要因素（周宇，2016）。

與現(xiàn)有文獻(xiàn)相比，本文試圖在以下方面有所貢獻(xiàn)。第一，基于貨幣國(guó)際化的基本職能，運(yùn)用主成分分析法構(gòu)建貨幣國(guó)際化前景指數(shù)與相對(duì)指數(shù)，分別反映由經(jīng)濟(jì)基本面因素和結(jié)構(gòu)化因素決定的貨幣國(guó)際化程度，并對(duì)國(guó)際貨幣體系的動(dòng)態(tài)演進(jìn)進(jìn)行比較分析。第二，基于貨幣國(guó)際化的國(guó)際實(shí)踐，從經(jīng)濟(jì)實(shí)力、金融體系、社會(huì)穩(wěn)定、政府效能等角度，考察影響貨幣國(guó)際化程度的主要因素，以期為人民幣國(guó)際化的合理路徑提供有效建議。

三、貨幣國(guó)際化程度測(cè)算

（一）指標(biāo)選擇

基于國(guó)際化貨幣的基本職能和數(shù)據(jù)的可獲得性，本文選取6 個(gè)指標(biāo)構(gòu)建貨幣國(guó)際化程度的測(cè)量指標(biāo)體系（表1），以美元（USD）、歐元（EUR）、英鎊（GBP）、日元（JPY）以及人民幣（CNY）5種SDR籃子貨幣為研究對(duì)象。

表1 貨幣國(guó)際化程度指標(biāo)衡量體系及數(shù)據(jù)來源

鑒于人民幣國(guó)際化正式啟動(dòng)于2009年7月，本文樣本期設(shè)定為2010 年1 季度至2018 年4 季度。為保證數(shù)據(jù)頻度的一致性，利用Eviews10.0 軟件，運(yùn)用Quadratic-Match方法將非季度數(shù)據(jù)轉(zhuǎn)化為季度數(shù)據(jù)。

（二）測(cè)算方法

因客觀合理的評(píng)價(jià)標(biāo)準(zhǔn)和權(quán)重確定，主成分分析法（PCA）在指數(shù)構(gòu)建中得到廣泛運(yùn)用。該方法利用正交變換將多個(gè)可能相關(guān)變量轉(zhuǎn)換為一組新的互不相關(guān)變量，進(jìn)而研究變量之間的內(nèi)在結(jié)構(gòu)。參考Chen &Woo（2010）的研究方法，本文將以貨幣國(guó)際化職能的6個(gè)測(cè)量指標(biāo)為基礎(chǔ)，運(yùn)用主成分分析法構(gòu)建綜合指數(shù)，以反映貨幣國(guó)際化程度。

假定時(shí)間長(zhǎng)度為T，指標(biāo)數(shù)量為P，由此構(gòu)成矩陣XT×P，xj為矩陣XT×P的第j 列?！芇×P為P 個(gè)指標(biāo)的協(xié)方差矩陣，θi(i=1,2,···,P)為矩陣∑P×P的第i 個(gè)特征值，為矩陣∑P×P的第i 個(gè)特征向量。則第i個(gè)主成分Fi=Xβi，且θi=var(Fi)。根據(jù)主成分的重要性，可綜合構(gòu)造貨幣國(guó)際化指數(shù)如公式（1）所示：

其中第j個(gè)指標(biāo)的權(quán)重為：

（三）權(quán)重確定

貨幣國(guó)際化的必備條件一般劃分為經(jīng)濟(jì)基本面因素和結(jié)構(gòu)性因素，其中經(jīng)濟(jì)基本面因素主要包括貨幣發(fā)行國(guó)的經(jīng)濟(jì)實(shí)力、幣值穩(wěn)定性、國(guó)際貿(mào)易競(jìng)爭(zhēng)力等，而結(jié)構(gòu)性因素主要包括金融市場(chǎng)廣度與深度、資本賬戶開放程度等。本文對(duì)貨幣國(guó)際化測(cè)量指標(biāo)進(jìn)行分解，將經(jīng)濟(jì)基本面因素的作用剝離后，對(duì)剩余的結(jié)構(gòu)性因素進(jìn)行主成分分析，從而構(gòu)建貨幣國(guó)際化程度綜合指數(shù)。

選擇以下變量衡量經(jīng)濟(jì)基本面：國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值全球所占份額（GDPs），反映經(jīng)濟(jì)規(guī)模；進(jìn)出口規(guī)模全球所占份額（TRADEs），反映對(duì)外貿(mào)易規(guī)模；通貨膨脹率（CPI），反映經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定程度。為解決內(nèi)生性問題，本文將解釋變量滯后一期，然后分別將6個(gè)貨幣國(guó)際化測(cè)量指標(biāo)作為因變量Share代入公式（3）的回歸模型：

通過OLS 回歸可得到6 個(gè)指標(biāo)的擬合值向量和殘差向量，其中殘差向量反映結(jié)構(gòu)性因素。對(duì)殘差向量進(jìn)行主成分分析，根據(jù)式（2）可計(jì)算各項(xiàng)指標(biāo)最終權(quán)重，結(jié)果如表2所示。

表2 貨幣國(guó)際化程度指標(biāo)最終權(quán)重

（四）測(cè)算結(jié)果與比較分析

將每種貨幣的國(guó)際化測(cè)量指標(biāo)乘以相應(yīng)的權(quán)重并相加，可得到該貨幣加權(quán)指數(shù)，本文稱之為總量指數(shù)（TI），即衡量該貨幣目前的總體國(guó)際化程度。同理，將上述回歸模型所得的貨幣國(guó)際化測(cè)量指標(biāo)的殘差向量，乘以相應(yīng)權(quán)重并相加，可得到殘差加權(quán)指數(shù)，本文稱之為相對(duì)指數(shù)（RI），即剔除經(jīng)濟(jì)基本面因素后，結(jié)構(gòu)性因素所支撐的貨幣國(guó)際化程度。最后，總量指數(shù)減去相對(duì)指數(shù)可得前景指數(shù)（PI），即衡量該貨幣的國(guó)際化發(fā)展前景。第j種貨幣對(duì)應(yīng)的指數(shù)計(jì)算分別如公式（4）～（6）所示：

將相關(guān)數(shù)據(jù)帶入公式（4）～（6）后，五種貨幣國(guó)際化指數(shù)測(cè)算結(jié)果如表3所示。

表3 貨幣國(guó)際化程度總量指數(shù)、相對(duì)指數(shù)及前景指數(shù)

從總量指數(shù)測(cè)算結(jié)果來看，美元是全球首要國(guó)際貨幣，國(guó)際化水平明顯高于其他貨幣。受歐債危機(jī)等不利因素影響，2011 年以來歐元國(guó)際化總量指數(shù)有所下降，但仍處于較高水平，穩(wěn)居世界第二位。作為傳統(tǒng)的國(guó)際化貨幣，英鎊與日元的總量指數(shù)相對(duì)穩(wěn)定，但遠(yuǎn)低于美元和歐元。人民幣國(guó)際化初始水平較低，2010 年時(shí)總量指數(shù)僅為0.20，國(guó)際市場(chǎng)使用程度幾乎處于空白狀態(tài)。但隨著中國(guó)涉外經(jīng)濟(jì)規(guī)模的持續(xù)增長(zhǎng)，人民幣在全球貿(mào)易、金融交易等方面的使用規(guī)模不斷擴(kuò)大，總量指數(shù)逐年增長(zhǎng)，2015年人民幣國(guó)際化總量指數(shù)首次超過1.00，達(dá)到1.02，2018 年增長(zhǎng)到歷年峰值1.20。

從相對(duì)指數(shù)測(cè)算結(jié)果來看，美元相對(duì)指數(shù)呈快速增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)，并在2014年后逐漸反超歐元，彰顯其強(qiáng)勁的國(guó)際貨幣地位。雖然歐元相對(duì)指數(shù)在2014年之前高于美元，但受歐債危機(jī)、英國(guó)脫歐以及歐盟成員國(guó)政治矛盾等不利因素影響，歐元相對(duì)指數(shù)自2012 年開始下跌。歐元國(guó)際化地位主要來自內(nèi)部成員國(guó)的政策支持、金融制度和市場(chǎng)開放等結(jié)構(gòu)性因素，但受制于缺乏統(tǒng)一國(guó)家政權(quán)支撐，歐元抗風(fēng)險(xiǎn)和危機(jī)能力較弱。日元相對(duì)指數(shù)始終為負(fù)，且明顯低于其他貨幣，說明國(guó)際化水平并沒有達(dá)到與其經(jīng)濟(jì)規(guī)模相匹配的程度，國(guó)際社會(huì)缺乏話語權(quán)、匯率不穩(wěn)定等因素在一定程度上降低了日元國(guó)際化水平。人民幣相對(duì)指數(shù)始終為負(fù)且呈波動(dòng)下降趨勢(shì)，說明金融市場(chǎng)發(fā)展不均衡、市場(chǎng)結(jié)構(gòu)不合理、金融體系運(yùn)行效率較低等因素，在一定程度上制約了人民幣國(guó)際化進(jìn)程，即我國(guó)政策與制度等結(jié)構(gòu)性因素的改善幅度長(zhǎng)期滯后于經(jīng)濟(jì)規(guī)模的擴(kuò)張速度。

從前景指數(shù)測(cè)算結(jié)果來看，五種貨幣的前景指數(shù)均為正值，呈現(xiàn)出頭部幣種的“馬太效應(yīng)”。美元的前景指數(shù)始終最高，因其強(qiáng)大的經(jīng)濟(jì)基礎(chǔ)支撐而被長(zhǎng)期看好。歐元的前景指數(shù)走低，可能在于內(nèi)部成員國(guó)眾多，而經(jīng)濟(jì)基礎(chǔ)不同，導(dǎo)致歐元對(duì)經(jīng)濟(jì)基本面因素的變化更為敏感。受英國(guó)脫歐等因素影響，英國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展前景不明朗，前景指數(shù)逐步走弱，尤其是2016年公投后，前景指數(shù)處于歷史低位水平。在日本經(jīng)濟(jì)陷入衰退的背景下，日元前景指數(shù)明顯波動(dòng)下跌，隨著各項(xiàng)財(cái)政刺激政策等舉措的實(shí)施，近年日本經(jīng)濟(jì)發(fā)展相對(duì)穩(wěn)定，以及市場(chǎng)避險(xiǎn)情緒逐步增強(qiáng)，日元的前景指數(shù)有所回升。作為全球最大的發(fā)展中國(guó)家，中國(guó)經(jīng)濟(jì)始終保持中高速增長(zhǎng)，人民幣前景指數(shù)也呈現(xiàn)出波動(dòng)上升趨勢(shì)，相繼超過日元和歐元，并在2015年達(dá)到峰值21.88。隨著中國(guó)經(jīng)濟(jì)增速放緩，人民幣前景指數(shù)于2016 年開始有所回落，但仍明顯高于其他國(guó)際貨幣，僅次于美元居全球第二位。

總體來看，雖然一國(guó)的經(jīng)濟(jì)綜合實(shí)力是提升貨幣國(guó)際化水平的堅(jiān)實(shí)基礎(chǔ)和重要?jiǎng)恿?，但?jīng)濟(jì)發(fā)展與其金融市場(chǎng)的基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)、改革與開放程度、監(jiān)管效率等結(jié)構(gòu)性因素的有效配合和相互協(xié)調(diào)也至關(guān)重要。

四、貨幣國(guó)際化影響因素分析

（一）變量選取與模型設(shè)立

根據(jù)已有研究，國(guó)際化貨幣通常具備如下特征：該國(guó)經(jīng)濟(jì)規(guī)模和國(guó)際貿(mào)易水平在全球占據(jù)重要份額；金融體系發(fā)達(dá)有效且流動(dòng)性強(qiáng)；貨幣價(jià)值和社會(huì)經(jīng)濟(jì)相對(duì)穩(wěn)定，且政治環(huán)境相對(duì)穩(wěn)定；同時(shí)，受貨幣使用慣性和路徑依賴的影響，國(guó)際貨幣體系的黏性也決定了貨幣體系很難在短期內(nèi)發(fā)生改變。由此，本文構(gòu)建解釋變量指標(biāo)體系如表4所示。

表4 貨幣國(guó)際化程度影響因素變量選取與數(shù)據(jù)來源

為解決內(nèi)生性問題，本文將部分解釋變量滯后一期，模型分別設(shè)定如公式（7）～（9）所示：

其中，i表示貨幣幣種，t表示時(shí)間。

（二）平穩(wěn)性與截面相關(guān)性檢驗(yàn)

為避免出現(xiàn)偽回歸問題，需對(duì)各面板序列進(jìn)行單位根檢驗(yàn)。LLC檢驗(yàn)結(jié)果如表5所示：GDPs、TRADEs、CPI、FD、KAOPEN、Military 等變量至少在10%顯著水平下平穩(wěn)，VOL和PS經(jīng)一階差分后均平穩(wěn)。

表5 面板序列的LLC檢驗(yàn)結(jié)果

進(jìn)一步做組間異方差和截面相關(guān)性檢驗(yàn)，結(jié)果如表6 所示，Wald 檢驗(yàn)通過，說明變量間存在組間異方差性；Breusch-Pagan LM 和Friedman 檢驗(yàn)證明截面相關(guān)性檢驗(yàn)通過。

表6 組間異方差性和截面相關(guān)性檢驗(yàn)

（三）模型估計(jì)

分別運(yùn)用FE 和GMM 方法進(jìn)行面板數(shù)據(jù)模型估計(jì)，結(jié)果如表7所示。

表7 總量指數(shù)、相對(duì)指數(shù)和前景指數(shù)回歸結(jié)果

從總量指數(shù)的回歸結(jié)果來看，GDPs、TRADEs、CPI、D.VOL、STINT、FD、KAOPEN的系數(shù)均顯著，D.PS和Military 在FE模型中不顯著，在GMM模型中顯著。其中GDPs、TRADEs、STINT、FD、KAOPEN、D.PS 的系數(shù)為正，說明一國(guó)的經(jīng)濟(jì)規(guī)模、對(duì)外貿(mào)易規(guī)模、金融市場(chǎng)短期收益率、金融深化程度、資本賬戶開放度、政治穩(wěn)定性對(duì)該國(guó)貨幣的國(guó)際化程度有顯著的正向作用，符合理論預(yù)期。CPI、D.VOL的系數(shù)均為負(fù)，說明一國(guó)的通貨膨脹率和匯率波動(dòng)性對(duì)該國(guó)貨幣的國(guó)際化程度有負(fù)向作用，也符合理論預(yù)期。與預(yù)期相反的是，Military 系數(shù)為負(fù)，即一國(guó)軍事實(shí)力與貨幣國(guó)際化程度關(guān)系并不一定呈正相關(guān)。

從相對(duì)指數(shù)的回歸結(jié)果來看，GDPs 的系數(shù)顯著為負(fù)，說明若一國(guó)經(jīng)濟(jì)規(guī)模較大，但受制于其他結(jié)構(gòu)性因素，其國(guó)際化程度不一定越高。其他變量系數(shù)與總量指數(shù)模型中的結(jié)果基本相似，且除了TRADEs、D.PS 在FE 模型中不顯著，但在GMM 模型中顯著以外，其他變量均顯著，說明本文選取變量都能有效衡量貨幣國(guó)際化進(jìn)程。

從前景指數(shù)的回歸結(jié)果來看，GDPs、TRADEs 的系數(shù)顯著為正，且系數(shù)明顯大于總量指數(shù)模型，說明經(jīng)濟(jì)規(guī)模、對(duì)外貿(mào)易規(guī)模更能顯著影響貨幣的國(guó)際化前景。STINT、FD 系數(shù)均為正，說明制度因素中的金融市場(chǎng)短期收益率和金融深化程度對(duì)人民幣國(guó)際化前景有正向的促進(jìn)作用。CPI 系數(shù)絕對(duì)值相較于TI模型明顯偏低，說明通貨膨脹率對(duì)人民幣國(guó)際化前景的負(fù)面影響較小。

進(jìn)一步地，在模型中加入啞變量dummy，代表“一帶一路”重大倡議，估計(jì)結(jié)果如表8所示。在TI、RI模型中，dummy 為負(fù)，說明受制于其他結(jié)構(gòu)性因素，“一帶一路”重大倡議對(duì)人民幣國(guó)際化提升的實(shí)際推動(dòng)作用還未充分釋放。但在PI 模型中，dummy 變量顯著為正，說明“一帶一路”重大倡議對(duì)人民幣國(guó)際化前景具有正向的積極作用。

表8 加入“一帶一路”倡議虛擬變量的面板回歸結(jié)果

（四）格蘭杰因果檢驗(yàn)

為進(jìn)一步分析各影響因素與人民幣國(guó)際化間的關(guān)系，對(duì)人民幣國(guó)際化指數(shù)與各變量進(jìn)行格蘭杰因果檢驗(yàn)。以GDPs-RTI 為例，檢驗(yàn)?zāi)Ｐ驮O(shè)定如公式（10）所示：

其中滯后階數(shù)p 根據(jù)AIC、SBIC 信息準(zhǔn)則確定。人民幣國(guó)際化指數(shù)與其他影響因素間的格蘭杰因果檢驗(yàn)以此類推，檢驗(yàn)結(jié)果如表9和表10所示。

由表9 可知，GDPs、TRADEs 和CPI 均是RTI 的格蘭杰原因，說明經(jīng)濟(jì)規(guī)模和對(duì)外貿(mào)易規(guī)模對(duì)人民幣國(guó)際化有顯著的促進(jìn)作用，但近年來人民幣國(guó)際化程度和CPI水平同步走高，也需警惕國(guó)內(nèi)通脹風(fēng)險(xiǎn)。對(duì)于RRI 和RPI 而言，GDPs、TRADEs 是兩者的格蘭杰原因，CPI 均不是兩者的格蘭杰原因，說明通貨膨脹率不是影響人民幣國(guó)際化程度的重要因素，但是較強(qiáng)的經(jīng)濟(jì)實(shí)力和規(guī)模，外加參與全球商品貿(mào)易，進(jìn)而促進(jìn)貨幣交易，能顯著提升人民幣國(guó)際化前景。在結(jié)構(gòu)性影響因素方面，STINT、KAOPEN、D.PS 不是RTI、RRI和RPI的格蘭杰原因，說明金融市場(chǎng)短期收益率易受國(guó)際經(jīng)濟(jì)金融環(huán)境影響而波動(dòng)，而中國(guó)的政治穩(wěn)定性一直較為平穩(wěn)，對(duì)人民幣國(guó)際化影響并不顯著。D.VOL、FD、Military、dummy 均是人民幣國(guó)際化程度指數(shù)的格蘭杰原因，說明匯率波動(dòng)性、金融市場(chǎng)深化程度、軍事實(shí)力、“一帶一路”倡議等結(jié)構(gòu)性因素均會(huì)影響人民幣國(guó)際化的現(xiàn)狀和未來前景。尤其對(duì)于RRI來說，由于現(xiàn)階段金融市場(chǎng)發(fā)展不足、金融體系運(yùn)行效率較低等結(jié)構(gòu)性因素制約，導(dǎo)致人民幣相對(duì)指數(shù)始終為負(fù)。中國(guó)軍事實(shí)力的快速提升為人民幣國(guó)際化提供保障。最后，綜合表8 和表9 的結(jié)果可知，“一帶一路”重大倡議的實(shí)施雖然不能馬上扭轉(zhuǎn)人民幣國(guó)際化水平較低的現(xiàn)狀，但對(duì)人民幣國(guó)際化的未來前景有顯著的促進(jìn)作用。

表9 各影響因素對(duì)人民幣國(guó)際化指數(shù)的格蘭杰因果檢驗(yàn)

表10 人民幣國(guó)際化指數(shù)對(duì)各影響因素的格蘭杰因果檢驗(yàn)

由表10 可知，RTI、RRI、RPI 均是GDPs 的格蘭杰原因，說明人民幣的國(guó)際化地位提升有助于促進(jìn)中國(guó)經(jīng)濟(jì)規(guī)模增長(zhǎng)。RTI、RRI、RPI 均不是TRADEs 的格蘭杰原因，反映出作為全球第一貿(mào)易大國(guó)，人民幣國(guó)際化對(duì)于中國(guó)貿(mào)易規(guī)模的擴(kuò)大效應(yīng)相對(duì)有限，如今更需側(cè)重于優(yōu)化貿(mào)易結(jié)構(gòu)、升級(jí)貿(mào)易方式。RTI、RRI、RPI均是CPI、STINT、KAOPEN 的格蘭杰原因，說明人民幣國(guó)際化程度的提高也促使CPI水平同步走高，需警惕國(guó)內(nèi)通脹風(fēng)險(xiǎn)；人民幣國(guó)際化也利于中國(guó)國(guó)內(nèi)投資受到青睞，即表現(xiàn)為金融市場(chǎng)短期收益率的提高；同時(shí)利于資本賬戶開放度的提高。RTI、RRI、RPI 均不是FD、D.PS、Military 的格蘭杰原因，即人民幣國(guó)際化不會(huì)直接促進(jìn)金融深化程度、政治穩(wěn)定性、軍事實(shí)力的提升。RRI、RPI 是D.VOL、dummy 的格蘭杰原因，說明人民幣國(guó)際化相對(duì)指數(shù)和前景指數(shù)均有利于幣值的穩(wěn)定性和“一帶一路”重大倡議的推進(jìn)。

五、結(jié)論與啟示

從總量指數(shù)看，美元和歐元始終是最重要的國(guó)際化貨幣，人民幣國(guó)際化程度仍處于較低水平；從相對(duì)指數(shù)和前景指數(shù)看，金融市場(chǎng)發(fā)展滯后等結(jié)構(gòu)性因素在一定程度上制約了人民幣國(guó)際化進(jìn)程，但人民幣國(guó)際化發(fā)展前景良好；從貨幣國(guó)際化程度的影響因素來看，經(jīng)濟(jì)實(shí)力、貿(mào)易規(guī)模等經(jīng)濟(jì)基本面對(duì)人民幣國(guó)際化具有明顯的促進(jìn)作用，但只有健全相適應(yīng)的結(jié)構(gòu)性條件，才能最終實(shí)現(xiàn)貨幣國(guó)際化?；诖耍瑢?duì)進(jìn)一步推進(jìn)人民幣國(guó)際化提出如下建議：

第一，強(qiáng)大的經(jīng)濟(jì)綜合實(shí)力是推動(dòng)人民幣國(guó)際化的基礎(chǔ)性因素，并決定著人民幣國(guó)際化的可持續(xù)性。應(yīng)加快形成以國(guó)內(nèi)大循環(huán)為主體、國(guó)內(nèi)國(guó)際雙循環(huán)相互促進(jìn)的新發(fā)展格局，保持經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定持續(xù)增長(zhǎng)，確保人民幣國(guó)際化行穩(wěn)致遠(yuǎn)。持續(xù)優(yōu)化貿(mào)易結(jié)構(gòu)，深化多元化的多邊貿(mào)易關(guān)系，增強(qiáng)外貿(mào)競(jìng)爭(zhēng)力，推動(dòng)人民幣在進(jìn)出口貿(mào)易中廣泛使用，夯實(shí)人民幣國(guó)際化基礎(chǔ)。有效維持和保護(hù)國(guó)家安全、政治穩(wěn)定，提升國(guó)際社會(huì)對(duì)人民幣資產(chǎn)的認(rèn)可度和持有度。

第二，完善的金融制度和政策環(huán)境是促進(jìn)人民幣國(guó)際化再提速的關(guān)鍵所在。應(yīng)繼續(xù)擴(kuò)大金融業(yè)雙向開放，有序提升資本項(xiàng)目可兌換程度、利率和匯率市場(chǎng)化水平。深化金融供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革，對(duì)接更多國(guó)際通行準(zhǔn)則，優(yōu)化調(diào)整金融市場(chǎng)結(jié)構(gòu)，提升金融資源的合理高效配置，擴(kuò)大金融產(chǎn)品對(duì)外高質(zhì)量供給，進(jìn)一步提升我國(guó)金融環(huán)境的穩(wěn)定性和透明度，全力服務(wù)于人民幣國(guó)際化進(jìn)程。

第三，加強(qiáng)金融軟硬基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)，支持人民幣在跨境投融資、金融交易和貨幣儲(chǔ)備中的使用，增強(qiáng)配置人民幣資產(chǎn)的可獲得性。整合優(yōu)化人民幣跨境支付結(jié)算渠道和資源，加快以人民幣跨境支付和清算體系為核心的多層次、全方位硬環(huán)境建設(shè)，提高人民幣跨境支付結(jié)算的便利和效率，強(qiáng)化人民幣計(jì)價(jià)和支付結(jié)算職能。