□ 文 王曉晴

0 引言

企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)投資（Corporate Venture Capital）是非金融企業(yè)設(shè)立投資部或投資子公司進(jìn)行的風(fēng)險(xiǎn)投資活動(dòng)，主要是配合母公司的長(zhǎng)期戰(zhàn)略，以創(chuàng)業(yè)創(chuàng)新方式反哺母公司發(fā)展。

CVC自上世紀(jì)60年代興起后獲得長(zhǎng)足發(fā)展，現(xiàn)已成為風(fēng)險(xiǎn)投資領(lǐng)域的重要組成部分。CVC注重創(chuàng)新，與“十四五”規(guī)劃中強(qiáng)調(diào)的創(chuàng)新驅(qū)動(dòng)高度契合，通過(guò)產(chǎn)業(yè)和資本的有效配置，既可解決中小科技企業(yè)融資問(wèn)題，又能為傳統(tǒng)企業(yè)轉(zhuǎn)型升級(jí)開發(fā)新路徑。當(dāng)前，以互聯(lián)網(wǎng)公司為代表的企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)投資已成為CVC主角，在各個(gè)領(lǐng)域開啟買買買模式，其他企業(yè)可借鑒這一投資形式，有效解決新技術(shù)研發(fā)與新市場(chǎng)布局、產(chǎn)業(yè)鏈結(jié)構(gòu)調(diào)整等問(wèn)題。

1 中國(guó)CVC發(fā)展歷程

中國(guó)CVC起步較晚但發(fā)展迅猛，特點(diǎn)是“起步緩、后勁足”。1998年，實(shí)達(dá)集團(tuán)1200萬(wàn)元投資了剛成立僅半年的北京銘泰科技發(fā)展公司，這是我國(guó)第一個(gè)CVC投資案例，1998年因此被稱為中國(guó)CVC投資元年。從1998年至2010年，受退出機(jī)制限制等因素影響，我國(guó)CVC投資狀態(tài)低迷。2010年左右，以騰訊為代表的互聯(lián)網(wǎng)頭部企業(yè)先后設(shè)立戰(zhàn)投部門或投資子公司，同時(shí)，以聯(lián)想集團(tuán)、復(fù)興、海爾等為代表的傳統(tǒng)企業(yè)也加快了行業(yè)內(nèi)外投資的步伐，CVC產(chǎn)業(yè)曙光初現(xiàn)。自2013年起，我國(guó)CVC投資開始進(jìn)入高速發(fā)展階段，清科數(shù)據(jù)顯示，2013年至2015年間，CVC投資案例數(shù)同比分別增長(zhǎng)57.2%、121.5%和64.0%，投資金額增長(zhǎng)更為顯著，分別同比上升440.2%、176.2%和60.1%。尤其是2015年，在“大眾創(chuàng)業(yè)，萬(wàn)眾創(chuàng)新”的國(guó)家號(hào)召之下，國(guó)內(nèi)創(chuàng)業(yè)熱情空前高漲，CVC投資也迎來(lái)爆發(fā)式增長(zhǎng)，2015年投資案例共計(jì)828起，涉及金額1031.41億元人民幣，投資數(shù)量及資金規(guī)模都達(dá)到了歷史性高峰。如表1、圖1。

表1 2013-2018全球CVC投資數(shù)量及增長(zhǎng)率 根據(jù)公開數(shù)據(jù)整理

2 CVC發(fā)展趨勢(shì)

2.1 中國(guó)CVC投資在2015年達(dá)到階段高峰隨即回落

我國(guó)CVC機(jī)構(gòu)數(shù)量在2013-2016年間增長(zhǎng)速度較快，在2015年攀上高峰后隨后趨于平穩(wěn)。2019年中國(guó)股權(quán)投資市場(chǎng)整體收縮，CVC投資案例數(shù)、投資金額分別為705起、1139.13億元，雙雙同比下降17%、41%。2020年疫情來(lái)襲，CVC投資愈加謹(jǐn)慎，截至2020年6月底，中國(guó)CVC機(jī)構(gòu)數(shù)量為727家。投資輪次上，CVC投資主要集中在A輪和B輪，2019年A輪和B輪投資案例分別為249起和157起，投資金額分別為153.85億元和160.27億元。投資特點(diǎn)上，中國(guó)CVC投資決策較獨(dú)立，投資方式更加多樣化，CVC機(jī)構(gòu)大多建立直投部門、自己組建GP（管理合伙人）做投資或聯(lián)合其他產(chǎn)業(yè)資本作為L(zhǎng)P（有限合伙人）進(jìn)行投資。投資領(lǐng)域，CVC偏向投資最前沿、最先進(jìn)的技術(shù)，如互聯(lián)網(wǎng)產(chǎn)業(yè)、健康醫(yī)療等，更多關(guān)注處于激烈技術(shù)變革、高度競(jìng)爭(zhēng)、弱獨(dú)立性的行業(yè)。如表2、表3。

2.2 中國(guó)CVC機(jī)構(gòu)以科技公司為主，信息技術(shù)領(lǐng)域的CVC機(jī)構(gòu)數(shù)量居首位，占比接近三成

圖1 全球與中國(guó)CVC投資概況對(duì)比

表2 2014-2019中國(guó)CVC發(fā)展概況

表3 2019年中國(guó)CVC投資輪次分布

CVC投資主要有橫向產(chǎn)業(yè)擴(kuò)張和縱向產(chǎn)業(yè)延伸兩大方向，橫向產(chǎn)業(yè)擴(kuò)張目的是通過(guò)投資擴(kuò)大自身產(chǎn)業(yè)領(lǐng)域的資源，縱向產(chǎn)業(yè)延伸意在加深產(chǎn)業(yè)鏈布局整合更多產(chǎn)業(yè)鏈資源。以螞蟻金服、百度為代表的科技公司CVC更偏重為母公司構(gòu)建產(chǎn)業(yè)生態(tài)，如螞蟻金服CVC投資主要圍繞金融、支付場(chǎng)景、技術(shù)開放、海外版圖這四大戰(zhàn)略展開；復(fù)興集團(tuán)、好未來(lái)、新東方等企業(yè)的CVC投資重點(diǎn)則鎖定在本公司的主營(yíng)業(yè)務(wù)，在垂直領(lǐng)域打造產(chǎn)業(yè)鏈生態(tài)。值得注意的是，獨(dú)角獸企業(yè)也陸續(xù)加入CVC隊(duì)伍，如商湯科技、Talking Data等，目前，獨(dú)角獸CVC機(jī)構(gòu)數(shù)量較少，僅有20家，占全部投資機(jī)構(gòu)數(shù)量的2.75%。

2.3 中國(guó)CVC投資向頭部集中，馬太效應(yīng)顯現(xiàn)，互聯(lián)網(wǎng)CVC機(jī)構(gòu)逐漸占據(jù)主流

2019年中國(guó)CVC投資案例和金額數(shù)量均出現(xiàn)下滑，但向頭部企業(yè)集中的趨勢(shì)卻越發(fā)明顯。2019年中國(guó)CVC投資金額最多的10家產(chǎn)業(yè)集團(tuán)分別是騰訊、阿里巴巴、螞蟻金服、京東、小米集團(tuán)、網(wǎng)易、字節(jié)跳動(dòng)、綠地集團(tuán)、百度和聯(lián)想創(chuàng)投，投資額合計(jì)904.67億元，在2019年CVC投資總額中占比高達(dá)79.4%。其中，騰訊以353.29億元的投資金額排第一，阿里巴巴以259.00億元次之，在2010年-2019年十年中，騰訊CVC累計(jì)投資金額為2072.77億元，阿里巴巴CVC投資金額為1744.26億元，成為僅有的兩家累計(jì)投資額度在千億元以上的CVC機(jī)構(gòu)。與傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)CVC機(jī)構(gòu)相比，互聯(lián)網(wǎng)CVC機(jī)構(gòu)投資更具擴(kuò)張性，受新冠疫情影響，2020年上半年中國(guó)CVC投資頻次和投資金額雙雙下降，多數(shù)CVC機(jī)構(gòu)偏向謹(jǐn)慎，但互聯(lián)網(wǎng)CVC機(jī)構(gòu)卻依然擴(kuò)大投資規(guī)模，快手等新興CVC機(jī)構(gòu)也趁勢(shì)加速擴(kuò)張，投資頻次和投資金額同比均有所上升。如表4。

表4 2019-2020年CVC投資數(shù)量TOP10概覽

表5 CVC與傳統(tǒng)VC在募、投、管、退四方面的不同

3 CVC與傳統(tǒng)VC的區(qū)別

自2013年以來(lái)，CVC投資總額一直逼近傳統(tǒng)VC，2016年底兩者均突破700億，現(xiàn)在CVC影響力和市場(chǎng)參與度并不亞于傳統(tǒng)VC。

投資目的上，傳統(tǒng)VC以最大化財(cái)務(wù)回報(bào)為目的，CVC更注重匹配企業(yè)的長(zhǎng)期戰(zhàn)略，CVC比傳統(tǒng)VC更具彈性。2020年受新冠疫情影響，傳統(tǒng)VC普遍放慢腳步，但以騰訊、阿里、快手等互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)為代表的CVC卻頻頻出手，形成鮮明對(duì)比。募資方面，CVC一般是設(shè)立獨(dú)立子公司或投資部門，資金大多由母公司提供；傳統(tǒng)VC大多采用有限合伙制，需對(duì)外募資，有一定的存續(xù)期。投資方面，CVC更多關(guān)注母公司在產(chǎn)業(yè)鏈上的戰(zhàn)略布局，投資階段比較靠前，偏向于種子期、初創(chuàng)期企業(yè)，投資的企業(yè)絕大多數(shù)都位于經(jīng)濟(jì)發(fā)達(dá)地區(qū)，北京、上海和深圳的企業(yè)較多。傳統(tǒng)VC的投資范圍相對(duì)寬泛，投資領(lǐng)域與CVC有一定重合，但傳統(tǒng)VC天使投資、風(fēng)險(xiǎn)投資、私募股權(quán)投資對(duì)投資階段非常明確。管理方面，CVC對(duì)所投項(xiàng)目是“弱綁定”，并無(wú)強(qiáng)力控制，傳統(tǒng)VC則非常強(qiáng)調(diào)投后管理。退出方面，CVC更多地追求戰(zhàn)略回報(bào)，傳統(tǒng)VC的退出目標(biāo)很單一，即獲得更多財(cái)務(wù)回報(bào)。在退出方式上，CVC和傳統(tǒng)VC渠道比較一致，大多采用IPO退出、老股轉(zhuǎn)讓退出、管理層回購(gòu)?fù)顺龅确绞?，不同的是，CVC有時(shí)會(huì)先投資再并購(gòu)，將被投企業(yè)納入母公司業(yè)務(wù)版圖。此外，CVC與傳統(tǒng)VC在組織架構(gòu)和薪酬體系上也有明顯區(qū)分。傳統(tǒng)VC公司薪酬普遍基于投資績(jī)效的激勵(lì)薪酬和基金管理費(fèi)兩方面；CVC薪酬相對(duì)固定，一般是固定工資基礎(chǔ)之上，根據(jù)母公司業(yè)績(jī)來(lái)對(duì)獎(jiǎng)金做出相應(yīng)評(píng)級(jí)。如表5。

4 CVC典型企業(yè)分析

4.1 英特爾

英特爾資本（Intel Capital）是英特爾公司下設(shè)的戰(zhàn)略投資和并購(gòu)部門，自1991年成立以來(lái)，在全球57個(gè)國(guó)家和地區(qū)對(duì)1560家公司進(jìn)行了投資，投資領(lǐng)域包括人工智能、智能技術(shù)、數(shù)據(jù)中心和云、5G、未來(lái)計(jì)算以及其他顛覆性技術(shù)，投資總額逾百億美元。

英特爾企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)投資有如下特點(diǎn)，一是目標(biāo)明確，完全服務(wù)于英特爾在芯片行業(yè)發(fā)展的戰(zhàn)略目標(biāo)，如果投資回報(bào)與服務(wù)公司戰(zhàn)略不能統(tǒng)一，英特爾會(huì)犧牲投資收益率，確保戰(zhàn)略目標(biāo)的實(shí)現(xiàn)。二是關(guān)注新興領(lǐng)域，英特爾將對(duì)自己具有直接戰(zhàn)略影響的項(xiàng)目投資稱為一級(jí)投資，大量投資都投向這類項(xiàng)目，具有“潛在”戰(zhàn)略意義的稱為二級(jí)投資，二級(jí)投資會(huì)將一部分資金投入新興技術(shù)領(lǐng)域，通過(guò)投資持續(xù)保持對(duì)前沿技術(shù)的關(guān)注，押注未來(lái)。三是實(shí)施全球化策略，所投企業(yè)中美國(guó)本土企業(yè)占比在4成左右，6成投向了以中國(guó)為代表的新興市場(chǎng)。四是投資方式靈活，內(nèi)外結(jié)合。“內(nèi)”是英特爾企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)投資在公司內(nèi)部設(shè)立的種子資金，用于資助尚未與各業(yè)務(wù)單位銜接，但會(huì)對(duì)英特爾未來(lái)發(fā)展產(chǎn)生重大影響的探索性技術(shù)?！巴狻笔侵阜N子階段項(xiàng)目通過(guò)一段時(shí)間內(nèi)部孵化，有些項(xiàng)目可以轉(zhuǎn)移到公司其他業(yè)務(wù)單位進(jìn)行下一步開發(fā)。

4.2 騰訊

騰訊在投資上相當(dāng)激進(jìn)，2014-2019年間，其經(jīng)營(yíng)上每賺100塊，全部都拿來(lái)凈投資，其投資成果也很是亮眼，全球586家獨(dú)角獸公司中，騰訊投出了將近1/10，高達(dá)52家，僅次于紅杉資本。騰訊在2008年成立投資并購(gòu)部，3Q大戰(zhàn)后，騰訊在2011年實(shí)施開放戰(zhàn)略，業(yè)務(wù)發(fā)展邏輯是除了通信、社交和內(nèi)容，其他都交給合作伙伴，并成立騰訊產(chǎn)業(yè)共贏基金，首期規(guī)模為50億元，由此開啟投資系統(tǒng)化布局。

在開放戰(zhàn)略下，騰訊CVC和絕大部分基金合作，不強(qiáng)調(diào)控股，不追求大股東地位，大多通過(guò)小比例占股方式進(jìn)行投資。騰訊投資的特點(diǎn)，一是所投項(xiàng)目多而不雜，均與主營(yíng)業(yè)務(wù)有一定互補(bǔ)性，通過(guò)參股、控股等方式在產(chǎn)業(yè)中廣結(jié)盟，全方位布局以遏制競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手，并抵御技術(shù)進(jìn)步可能帶來(lái)的重大風(fēng)險(xiǎn)。二是強(qiáng)調(diào)前瞻布局，對(duì)當(dāng)下及未來(lái)幾年內(nèi)可預(yù)測(cè)的熱點(diǎn)領(lǐng)域，騰訊投資幾乎都有布局，不僅關(guān)注早期項(xiàng)目，也重視頭部明星公司。三是有耐心。騰訊對(duì)所投項(xiàng)目基本是長(zhǎng)期持有，減持和處置的項(xiàng)目極少，還會(huì)在重點(diǎn)項(xiàng)目上持續(xù)加注，當(dāng)被投企業(yè)上市時(shí)，騰訊也比較少選擇變現(xiàn)，而是再次認(rèn)購(gòu)加注。四是加速海外布局。在游戲領(lǐng)域，騰訊斥資并購(gòu)Supercell、RiotGames等歐美游戲公司，同時(shí)，在印度及東南亞地區(qū)進(jìn)行早期投資布局。五是重視投后管理。騰訊會(huì)通過(guò)專業(yè)咨詢管理幫助被投公司建立績(jī)效管理、薪酬及長(zhǎng)期激勵(lì)體系，甚至?xí)椭煌镀髽I(yè)搭建企業(yè)文化，由此可見(jiàn)騰訊投資投后管理的細(xì)致。

4.3 哈勃投資

哈勃投資是華為新設(shè)立的CVC機(jī)構(gòu)，2019年4月成立時(shí)注冊(cè)資本為7億元。哈勃風(fēng)格較激進(jìn)，成立伊始就啟動(dòng)“買買買”模式，現(xiàn)已入股25家公司。隨著哈勃投資項(xiàng)目增多，華為持續(xù)增資，2020年10月，華為再次追加資本金至27億元。哈勃投資主要圍繞華為上下游產(chǎn)業(yè)鏈尋找項(xiàng)目，投資領(lǐng)域涵蓋半導(dǎo)體材料、芯片、檢測(cè)裝備等，同時(shí)兼顧未來(lái)華為可能要儲(chǔ)備的戰(zhàn)略性項(xiàng)目。投資輪次上，哈勃大多從A輪介入，相對(duì)早期，體現(xiàn)出華為扶持整個(gè)產(chǎn)業(yè)鏈的決心。決策機(jī)制上，哈勃強(qiáng)調(diào)權(quán)力下放，投資項(xiàng)目并不會(huì)提交至EMT（華為執(zhí)行管理團(tuán)隊(duì)），而是由華為各事業(yè)部負(fù)責(zé)人拍板決定，決策效率高，2020年下半年哈勃投資快速出擊，平均每個(gè)月投資2個(gè)項(xiàng)目。此外，哈勃投資與各大投資機(jī)構(gòu)廣泛合作，共同尋找投資標(biāo)的。雖然華為和小米是直接競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手，但哈勃投資與很多投資機(jī)構(gòu)都有交集，甚至緊隨小米之后，投資射頻前端芯片和射頻SoC芯片供應(yīng)商昂瑞微和無(wú)錫好達(dá)電子。

5 思考與建議

當(dāng)前，科技類公司均加大了投資并購(gòu)力度，連以前甚少公布投資情況的蘋果公司近日也透露在過(guò)去6個(gè)月里收購(gòu)了大約20—50家公司，蘋果稱并購(gòu)的這些公司規(guī)模較小，主要目的是為了尋找人才和獲取相關(guān)知識(shí)產(chǎn)權(quán)。企業(yè)在進(jìn)行CVC投資過(guò)程中，可沿著產(chǎn)業(yè)鏈上下游尋找投資標(biāo)的，同時(shí)在產(chǎn)業(yè)外圍尋找資源匹配的行業(yè)進(jìn)行布局。

5G時(shí)代，千行百業(yè)都有可能被顛覆，企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)投資應(yīng)關(guān)注這個(gè)大趨勢(shì)，重點(diǎn)關(guān)注業(yè)務(wù)創(chuàng)新能力強(qiáng)的公司，注意未來(lái)產(chǎn)業(yè)多領(lǐng)域交叉的特點(diǎn)，關(guān)注跨界融通項(xiàng)目。通過(guò)CVC與創(chuàng)新型企業(yè)在股權(quán)層面達(dá)成合作，優(yōu)勢(shì)互補(bǔ)、共同開發(fā)新業(yè)務(wù)品種，組建創(chuàng)新聯(lián)合體。

做好前瞻布局，企業(yè)可拿出小部分資金專門用于投資潛在商業(yè)模式、技術(shù)及下一個(gè)待開發(fā)的增量市場(chǎng)，提前卡位，形成先發(fā)優(yōu)勢(shì)。中國(guó)企業(yè)需要未雨綢繆，以CVC方式在創(chuàng)新領(lǐng)域儲(chǔ)備未來(lái)戰(zhàn)略性項(xiàng)目，挖掘具有未來(lái)形態(tài)的技術(shù)和業(yè)態(tài)，布局增量市場(chǎng)。而且，在CVC“買”未來(lái)的策略執(zhí)行中，需要用金融思維去看風(fēng)險(xiǎn)與收益，不要在乎短時(shí)間內(nèi)的得失。

加強(qiáng)與不同產(chǎn)業(yè)背景的CVC機(jī)構(gòu)及專業(yè)VC機(jī)構(gòu)合作，共同建立高效的項(xiàng)目發(fā)掘機(jī)制。進(jìn)行CVC投資的企業(yè)可進(jìn)一步強(qiáng)化市場(chǎng)化運(yùn)作機(jī)制，更廣泛地與各類VC/PE機(jī)構(gòu)交朋友，廣結(jié)盟，一起發(fā)現(xiàn)、扶植項(xiàng)目，共同培育產(chǎn)業(yè)生態(tài)。