江華瑋

（黑龍江大學(xué)經(jīng)濟(jì)與工商管理學(xué)院，哈爾濱150080）

一、宏觀經(jīng)濟(jì)視角對企業(yè)營運資本的解讀

對于營運資本的理解有廣義和狹義兩種說法，廣義角度的營運資本指的是企業(yè)流動資產(chǎn)占用的資金，比如存貨、企業(yè)應(yīng)收賬款、其他應(yīng)收款和用來進(jìn)行短期投資的金融資產(chǎn)等占用的資金，故也叫流動資金；而財務(wù)管理分析時一般研究的是狹義的營運資本，其指的是流動資產(chǎn)和流動負(fù)債之間的差額。而營運資本不僅是在日常經(jīng)營活動中出售存貨、獲取應(yīng)收賬款等維持企業(yè)正常經(jīng)營活動的環(huán)節(jié)存在，還有著穩(wěn)定企業(yè)資本結(jié)構(gòu)的作用。如果一個企業(yè)遇到了很好的投資機(jī)會，那么它一般會通過轉(zhuǎn)讓債券、收回應(yīng)收賬款和賣出存貨來獲得資金的流入進(jìn)行投資，與此同時對于營運資本的維持也會產(chǎn)生成本（如存貨的貯存成本和資金的機(jī)會成本等）。

我們發(fā)現(xiàn)，將宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境等因素融入企業(yè)營運資本管理機(jī)制與宏觀經(jīng)濟(jì)學(xué)中凱恩斯的貨幣需求理論時，與對于營運資本管理的分析有著一定的聯(lián)系，如果用貨幣需求理論來理解營運資本的作用機(jī)制，可以聯(lián)系營運資本在企業(yè)的作用，將企業(yè)類比貨幣需求理論中的人，將營運資本類比貨幣需求中的貨幣，可以更好地對營運資本的管理和維持進(jìn)行解釋。貨幣需求理論將貨幣的持有動機(jī)分為三個，分別是交易動機(jī)、謹(jǐn)慎動機(jī)和投機(jī)動機(jī)，這些動機(jī)完全可以映射在企業(yè)的營運資本當(dāng)中：首先企業(yè)在營運資本中的存貨、應(yīng)收賬款、應(yīng)付賬款和其他應(yīng)收款都是為了滿足企業(yè)的銷售需求而存在，即交易動機(jī)；而可轉(zhuǎn)讓債券等交易性金融資產(chǎn)和負(fù)債的存在是企業(yè)為了獲得短期的投資收益而保有留存的短期資產(chǎn)和負(fù)債，并且在企業(yè)擁有良好的投機(jī)（利用市場中的價差獲得收益）機(jī)會時，進(jìn)行快速變現(xiàn)，以至于企業(yè)把握住機(jī)會獲得利益；但是謹(jǐn)慎動機(jī)無法完全從交易動機(jī)和投機(jī)動機(jī)中劃分出來，因為它是為了隨時彌補(bǔ)企業(yè)用來滿足交易動機(jī)和投機(jī)的營運資本的不足，同時也是企業(yè)為了抵御不穩(wěn)定的經(jīng)濟(jì)環(huán)境而持有的。

二、宏觀經(jīng)濟(jì)影響因素

（一）通貨膨脹

通貨膨脹簡單地表現(xiàn)形式是物價的上漲，但是市場供給等原因引起的短期內(nèi)的物價上漲是可逆的，并不是通貨膨脹的表現(xiàn)形式，而物價普遍、持續(xù)、不可逆地上漲才是通貨膨脹的表現(xiàn)形式。從宏觀經(jīng)濟(jì)學(xué)的角度解釋的通貨膨脹主要是由以下四種原因引起的通貨膨脹：需求拉動的通貨膨脹、成本推動的通貨膨脹、混合式通貨膨脹和預(yù)期形成的通貨膨脹。此外，如果通貨膨脹是較溫和的通貨膨脹，那一般都在企業(yè)和國家的預(yù)期之內(nèi)，因而影響較??；但是如果發(fā)生嚴(yán)重的通貨膨脹或者惡性通貨膨脹則會給行業(yè)造成很大的打擊，致使市場發(fā)生巨大震蕩，從而進(jìn)一步會影響企業(yè)的生產(chǎn)活動。

（二）經(jīng)濟(jì)周期

經(jīng)濟(jì)周期指的是在經(jīng)濟(jì)運行過程中，經(jīng)濟(jì)擴(kuò)張和經(jīng)濟(jì)緊縮循環(huán)往復(fù)的經(jīng)濟(jì)波動現(xiàn)象。經(jīng)濟(jì)周期一般分為四個階段，“繁榮”“衰退”“蕭條”“復(fù)蘇”四個階段一般不單獨出現(xiàn)，通常是交替出現(xiàn)，且一個階段時間不少于一年。經(jīng)濟(jì)周期主要是以實際GDP 作為產(chǎn)出，也就是實際GDP 和潛在GDP 相比是上升還是下降，如果要從數(shù)據(jù)中看出經(jīng)濟(jì)周期則可以采用GDP 增長率作為標(biāo)志。以我國為例，如圖1，表示的是GDP 每年的增長百分比，從1992 年至2019 年我國GDP 增長率可以看出，1992 年我國處于經(jīng)濟(jì)周期的繁榮階段，1992 年至1999 年處于衰退期，1999 年處于蕭條階段，1999 年至2007 年處于復(fù)蘇期，2007 年又處于繁榮階段，2007 年至2019 年循環(huán)往復(fù)。此外，經(jīng)濟(jì)周期與通貨膨脹有一些相似之處，都是不可控制的并且都是長期的現(xiàn)象，所不同的是，通貨膨脹的原因分為很多，對于企業(yè)營運資本結(jié)構(gòu)調(diào)整需要分析不同的原因，并且根據(jù)不同的原因采取不同的措施；但經(jīng)濟(jì)周期不同，經(jīng)濟(jì)周期通常是供給過剩從而相對于不足的購買力，將經(jīng)濟(jì)推入谷底。有學(xué)者認(rèn)為，在經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的階段，企業(yè)一般會選擇較少的現(xiàn)金持有量，而當(dāng)企業(yè)處于經(jīng)濟(jì)衰退期的時候，企業(yè)一般會選擇持有較多的現(xiàn)金來面對市場的沖擊，同時在經(jīng)濟(jì)繁榮階段，企業(yè)的商業(yè)信用達(dá)到頂峰，使得應(yīng)收賬款最多。

圖1 數(shù)據(jù)來自世界銀行數(shù)據(jù)庫

（三）客戶和供應(yīng)商的集聚程度

由于制造行業(yè)的區(qū)域集聚現(xiàn)象明顯，所以區(qū)域集聚程度產(chǎn)生的影響是宏觀經(jīng)濟(jì)因素不可忽略的一點。先從客戶的集聚程度考慮，如果企業(yè)面對的客戶有很強(qiáng)的集聚程度，集聚在一起的客戶如果達(dá)成統(tǒng)一的價格期望，且其在市場上占有一定的比重，那么集聚在一起的客戶就擁有了一定的議價能力，可以壓低企業(yè)的價格，并且可以獲得更大的賒購金額。企業(yè)的營運資本結(jié)構(gòu)則會因此改變，應(yīng)收賬款則會增加，收款費用可能會增加，應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)期則會增長，應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率降低，因此營運資本效率降低。另外企業(yè)可能會被迫增加現(xiàn)金折扣，現(xiàn)金折扣的費用可能會因此增加。如果相反，企業(yè)客戶的集聚程度低，那么該企業(yè)則擁有較強(qiáng)的議價能力，企業(yè)可以利用該議價能力調(diào)整自己的營運資本結(jié)構(gòu)，減少應(yīng)收賬款，收款費用可能會減少，同時縮短應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)期，提高應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率，提高營運資本效率。而企業(yè)可能也會因為其議價能力減少現(xiàn)金折扣，從而現(xiàn)金折扣的費用也會相應(yīng)減少。再從供應(yīng)商的集聚程度考慮，如果面對供應(yīng)商集聚程度較高且其形成價格聯(lián)盟的情況，企業(yè)將面臨議價能力減弱的危機(jī)，企業(yè)可能將減少應(yīng)付賬款，其營運資本結(jié)構(gòu)將有改變，應(yīng)付賬款減少則其可以周轉(zhuǎn)的流動資金相對減少，故其營運資本效率降低。同時企業(yè)可以得到的現(xiàn)金折扣，可能也因為供應(yīng)商議價能力的提高而降低，企業(yè)因此又進(jìn)一步減少現(xiàn)金流，降低營運資本效率。相反，如果供應(yīng)商的集聚程度低，那么企業(yè)將面臨著議價能力相對較高的情況，企業(yè)可以維持其原有的營運資本結(jié)構(gòu)的同時，以其議價能力談判相對增加其應(yīng)付賬款，將付賬的現(xiàn)金流暫時保留，增加了可用來周轉(zhuǎn)的現(xiàn)金流，營運資本效率增加。同時企業(yè)可以利用其相對強(qiáng)的議價能力，促使供應(yīng)商提供更加優(yōu)惠的現(xiàn)金折扣，從而獲得更多的營運資本，增加營運資本效率。

（四）市場壟斷程度等其他因素

制造業(yè)企業(yè)分為國有企業(yè)和民營的中小企業(yè)，由于企業(yè)性質(zhì)不同，企業(yè)的議價能力和借款能力也不同。一般國有企業(yè)處于壟斷市場或者寡頭壟斷市場，比如石油、電信、鐵路等基礎(chǔ)建設(shè)行業(yè)，因此國有企業(yè)在市場上有很強(qiáng)的議價能力，面對企業(yè)的上游企業(yè)，國有企業(yè)擁有的議價能力可以使企業(yè)減少當(dāng)期的支付，增加應(yīng)付賬款；面對下游企業(yè)，國有企業(yè)憑借擁有的議價能力可以使企業(yè)增加當(dāng)期的實際收入，減少應(yīng)收賬款，實現(xiàn)應(yīng)收賬款的變現(xiàn)，因此處于行業(yè)壟斷地位的國有企業(yè)在營運資本結(jié)構(gòu)方面可以在不增加風(fēng)險的同時增加更多的自由現(xiàn)金流。而對于民營的中小企業(yè)來說，其議價能力較弱，處于的市場一般是完全競爭市場和壟斷競爭市場，除了像華為公司那種競爭力很強(qiáng)的企業(yè)外，幾乎都沒有議價能力，只能被市場選擇，因此不論是面臨上游企業(yè)還是下游企業(yè)都無法在不承擔(dān)風(fēng)險的前提下，將營運資本的應(yīng)收賬款和應(yīng)付賬款調(diào)整到對自己有利的比例。另外，信息不對稱一直是宏觀經(jīng)濟(jì)學(xué)和微觀經(jīng)濟(jì)學(xué)都十分關(guān)注的問題，從宏觀經(jīng)濟(jì)學(xué)的角度分析信息不對稱導(dǎo)致的結(jié)果首先就是“逆向選擇”，其中最有名的就是“劣幣驅(qū)逐良幣”，由于理性人的理論，人們都會做出有利于自己的選擇，所以足額的錢幣會逐漸被儲存起來，最終導(dǎo)致流通在市場上的貨幣都是劣幣。委托代理理論和融資約束也都來源于對信息不對稱問題的研究。委托代理理論認(rèn)為，代理人擁有的信息比委托人多，就會導(dǎo)致代理人的“逆向選擇”行為，代理人會選擇自己財富最大化的決策，從而損害委托人的利益。因此代理人可能為了自己的利益或者效益，不在乎應(yīng)收賬款能否收回，只注重提高利潤，這樣的營運資本結(jié)構(gòu)可能會對企業(yè)造成損失。融資約束理論從字面上來看是對企業(yè)融資的限制，即企業(yè)的內(nèi)源融資與外源融資存在成本差異，企業(yè)選擇內(nèi)源融資比外源融資容易。因為信息不對稱，企業(yè)的很多信息只有企業(yè)自己知道，但外部投資者和銀行并不知情，并且個人投資者得到的信息更少，得到信息少的人就需要更多的利息才能使他們提供資金，所以企業(yè)從外部籌集資金需要更多的成本。

三、企業(yè)營運資本調(diào)整建議

（一）通貨膨脹

需求拉動的通貨膨脹，其因為市場的需求過高，超過市場的存貨，而營運資本中存貨占用很大比例，在需求拉動的通貨膨脹發(fā)生時，企業(yè)應(yīng)提高存貨的周轉(zhuǎn)率，增加原材料的采購，增加存貨的生產(chǎn)，同時因為市場需求過高，可以適當(dāng)調(diào)整企業(yè)的商業(yè)信用政策，減少應(yīng)收賬款以便獲得更多的資金流入，從而改變企業(yè)的營運資本結(jié)構(gòu)，應(yīng)收賬款的比例有一部分換成了貨幣，這也就從一定程度上減少了壞賬；成本推動的通貨膨脹，其因為產(chǎn)品的成本增加（比如在工人的供求市場上需求大于供給致使工資上升，或者原材料的成本增加），企業(yè)為了保持一定的利潤則會提高價格，但市場的需求并沒有改變，這時候企業(yè)在營運資本的存貨部分應(yīng)該盡量減少，盡量賣出存貨，同時因為存在通貨膨脹，最好減少應(yīng)收賬款，增加應(yīng)付賬款，因為通貨膨脹率的上升，借款等都是按照名義利率簽訂的合同，債權(quán)人的實際利率則相對降低，使債權(quán)人會受到實際的損失，而債務(wù)人會得到相對的收益；混合式通貨膨脹則是不但市場上產(chǎn)品的需求增加，而且產(chǎn)品成本也增加，其營運資本的管理就要綜合以上兩種情況，控制應(yīng)收賬款和應(yīng)付賬款，同時減少銀行的存款等固定收益的投資，盡可能地銷售存貨，減少存貨的留存；預(yù)期形成的通貨膨脹，在營運資本方面不用進(jìn)行調(diào)整，預(yù)期的通貨膨脹主要指的是人們可以預(yù)料到的通貨膨脹，是按照以往的通貨膨脹而形成的預(yù)期，因此屬于企業(yè)考慮預(yù)測的范圍內(nèi)，故營運資本不用進(jìn)行調(diào)整。

（二）宏觀財政政策和貨幣政策

宏觀經(jīng)濟(jì)學(xué)認(rèn)為，宏觀經(jīng)濟(jì)政策會在經(jīng)濟(jì)過熱、蕭條、出現(xiàn)通貨膨脹、緊縮（經(jīng)濟(jì)偏離了預(yù)期狀態(tài)）等時候使用。政府采用的財政政策就是改變政府的收入和支出，如果經(jīng)濟(jì)過熱，政府會采用緊縮的財政政策，即增加稅收減少政府的購買支出和轉(zhuǎn)移支付的支出，以此來達(dá)到減少總需求的目的，而減少政府購買會導(dǎo)致一些企業(yè)收入減少，同時存貨積壓，企業(yè)就應(yīng)該對營運資本進(jìn)行調(diào)整，相應(yīng)的減少產(chǎn)出的同時減少購入原材料的花費來彌補(bǔ)收入減少帶來的投資收益的減少，收到政府轉(zhuǎn)移支付（比如政府補(bǔ)貼）的企業(yè)同理，政府補(bǔ)貼減少同時也會影響企業(yè)的收入，因此存貨的調(diào)整與減少政府購買相同；同時政府也會采取增加稅收的方式來對國家財政進(jìn)行調(diào)整，稅收增加，政府從企業(yè)中獲得的收入就增加，如果企業(yè)其他條件都不改變，那么企業(yè)的收益則會減少。而從稅法上看，改變稅率最快的稅是流轉(zhuǎn)稅，企業(yè)對于原材料加工的產(chǎn)品，可能就會選擇相對加工程度更高的、利潤更大的來進(jìn)行存貨的管理，同時還會為了轉(zhuǎn)嫁稅負(fù)提高售價，因此會影響應(yīng)收賬款的增加，故企業(yè)存貨和應(yīng)收賬款都應(yīng)增加。

政府會在經(jīng)濟(jì)蕭條、通貨緊縮時采用寬松的財政政策。寬松的財政政策主要是用增加政府購買和減少稅收促進(jìn)經(jīng)濟(jì)發(fā)展，因此企業(yè)的收入將增加，稅費將減少。故此時企業(yè)應(yīng)按照經(jīng)濟(jì)沒有蕭條時的計劃生產(chǎn)產(chǎn)品，維持存貨水平，并且在企業(yè)收入增加的同時不會導(dǎo)致應(yīng)收賬款的增加（因為政府采取財政政策時的購買一般不會賒購），故應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率提高，營運資本使用效率也有所提高。同時，政府購買增加時，企業(yè)用來交易的營運資本就會增加，而用來投機(jī)的營運資本則會減少。企業(yè)的投資需求減少，市場上投資的總需求就會減少，銀行為了激發(fā)投資需求，則會相應(yīng)提高利率，這就促進(jìn)了消費者的投機(jī)需求，而減少了消費者的交易需求，從而政府購買對個人消費者的購買存在著“擠出效應(yīng)”。但是對于政府購買的目標(biāo)企業(yè)（一般是國有企業(yè)等大型企業(yè)）來說，政府購買的增加遠(yuǎn)遠(yuǎn)多于個人消費者購買的減少，所以減少的購買量可以忽略不計；而對于其他中小企業(yè)來說，其購買力減少，沒有相應(yīng)的彌補(bǔ)，只能靠調(diào)節(jié)營運資本（比如減少存貨）來面對外部環(huán)境的變化。

此外，在經(jīng)濟(jì)過熱時，政府也可能采用緊縮的貨幣政策，目的是央行減少貨幣的供給，故央行會提升利率，促使個人和企業(yè)增加儲蓄，減少交易需求，因此企業(yè)在經(jīng)濟(jì)繁榮階段要開始對其營運資本進(jìn)行調(diào)整，適當(dāng)減少產(chǎn)品的生產(chǎn)和存貨，應(yīng)收賬款也應(yīng)該適當(dāng)減少，同時應(yīng)付賬款應(yīng)適當(dāng)增加，來使企業(yè)抵御即將到來的經(jīng)濟(jì)衰退期。經(jīng)濟(jì)蕭條階段則相反，政府會采用擴(kuò)張性的貨幣政策，央行降低利率，促進(jìn)企業(yè)和個人的交易和消費，所以企業(yè)也要對營運資本進(jìn)行調(diào)整，企業(yè)應(yīng)適當(dāng)?shù)卦黾哟尕浐推髽I(yè)的應(yīng)收賬款，同時應(yīng)該減少其應(yīng)付賬款。

筆者從宏觀的視角分析了制造業(yè)企業(yè)營運資本的運動機(jī)理，同時考慮了不同類型的通貨膨脹、不同經(jīng)濟(jì)周期、客戶和供應(yīng)商的集聚效應(yīng)和市場壟斷程度等宏觀經(jīng)濟(jì)因素對制造業(yè)企業(yè)營運資本的影響。分析了在各種類型的通貨膨脹發(fā)生時企業(yè)應(yīng)如何調(diào)整營運資本的同時，還分析了企業(yè)處于不同的經(jīng)濟(jì)周期中，企業(yè)應(yīng)如何對營運資本進(jìn)行調(diào)整，以應(yīng)對經(jīng)濟(jì)環(huán)境的變化和國家財政政策和貨幣政策的改變。