尹李峰 張登 繆小林

(1.中國(guó)人民大學(xué) 財(cái)政金融學(xué)院，北京 100000；2.云南財(cái)經(jīng)大學(xué) 經(jīng)濟(jì)學(xué)院，云南 昆明 650221；3.云南財(cái)經(jīng)大學(xué) 財(cái)政與公共管理學(xué)院，云南 昆明 650221)

一、引言

地方經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)需要政府債務(wù)支持。根據(jù)《國(guó)務(wù)院關(guān)于加強(qiáng)地方政府性債務(wù)管理的意見(jiàn)(國(guó)發(fā)〔2014〕43號(hào))》，地方政府通過(guò)發(fā)行債券方式舉債，有一般債券和專項(xiàng)債券兩種融資方式。文件規(guī)定“有一定收益的公益性事業(yè)發(fā)展確需政府舉借專項(xiàng)債務(wù)的，由地方政府通過(guò)發(fā)行專項(xiàng)債券融資，以對(duì)應(yīng)的政府性基金或?qū)ｍ?xiàng)收入償還”。隨著財(cái)政部《2015年地方政府專項(xiàng)債券預(yù)算管理辦法》(財(cái)預(yù)〔2015〕32號(hào))以及《地方政府專項(xiàng)債券發(fā)行管理暫行辦法》(財(cái)庫(kù)〔2015〕83號(hào))等文件的相繼出臺(tái)，正式為地方政府債券引入專項(xiàng)債券這一新的品種，同時(shí)也將我國(guó)的地方政府債券明確地劃分為一般債券與專項(xiàng)債券兩類債券品種。

近年來(lái)專項(xiàng)債逐漸成為地方政府融資的重要工具，相關(guān)政策法規(guī)不斷完善。《關(guān)于試點(diǎn)發(fā)展項(xiàng)目收益與融資自求平衡的地方政府專項(xiàng)債券品種的通知》(財(cái)預(yù)〔2017〕89號(hào))等文件的陸續(xù)發(fā)布，標(biāo)志著項(xiàng)目收益專項(xiàng)債券這一新品種正式引入，其適用領(lǐng)域不斷豐富和拓展。2019年《關(guān)于做好地方政府專項(xiàng)債券發(fā)行及項(xiàng)目配套融資工作的通知》(廳字〔2019〕33號(hào))的發(fā)布釋放了允許專項(xiàng)債券作為重大項(xiàng)目資本金的重要信號(hào)。步入2020年，在新冠肺炎疫情沖擊、經(jīng)濟(jì)下行壓力增大、減稅降費(fèi)力度加大以及基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)支出增加的大背景下，地方政府專項(xiàng)債券發(fā)行繼續(xù)提速，中央政府已分三次提前下達(dá)新增地方政府專項(xiàng)債券額度。3月27日，中央政治局會(huì)議明確加大宏觀政策調(diào)節(jié)和實(shí)施力度，要適當(dāng)提高財(cái)政赤字率，發(fā)行特別國(guó)債，增加地方政府專項(xiàng)債券發(fā)行規(guī)模，落實(shí)好各項(xiàng)減稅降費(fèi)政策，加快地方政府專項(xiàng)債發(fā)行和使用。同時(shí)，國(guó)務(wù)院常務(wù)會(huì)議指出，進(jìn)一步增加地方政府專項(xiàng)債規(guī)模，擴(kuò)大有效投資補(bǔ)短板。在前期已下達(dá)一部分今年專項(xiàng)債限額的基礎(chǔ)上，抓緊按程序再提前下達(dá)一定規(guī)模的地方政府專項(xiàng)債。伴隨著發(fā)行限額逐年增大，專項(xiàng)債正逐步成為助力地方政府融資、拉動(dòng)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的重要工具(見(jiàn)圖1)。

雖然從專項(xiàng)債券的債券類型和政策定位來(lái)看，民間投資應(yīng)當(dāng)出現(xiàn)顯著的增加。但事實(shí)情況卻不似預(yù)期，民間固定資產(chǎn)投資(1)民間固定資產(chǎn)投資是指具有集體、私營(yíng)、個(gè)人性質(zhì)的內(nèi)資企事業(yè)單位以及由其控股(包括絕對(duì)控股和相對(duì)控股)的企業(yè)單位在中華人民共和國(guó)境內(nèi)建造或購(gòu)置固定資產(chǎn)的投資。的增速自2015年的高位10.1%跌至2016年的3.2%，之后幾年有所回升但仍未達(dá)到15年的增長(zhǎng)水平。這說(shuō)明地方政府專項(xiàng)債的政策初衷和現(xiàn)實(shí)狀況存在一定的差距。發(fā)行專項(xiàng)債進(jìn)行基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)投資屬于“政府花錢”刺激經(jīng)濟(jì)，然而更應(yīng)該關(guān)注的是專項(xiàng)債有沒(méi)有吸引私人資本參與到經(jīng)濟(jì)活動(dòng)中來(lái)。專項(xiàng)債的目標(biāo)不僅僅是依靠政府投資助力經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，而是反映中央政策導(dǎo)向，及時(shí)保障重點(diǎn)項(xiàng)目的資金需求，改善民生，帶動(dòng)私人投資。

專項(xiàng)債拉動(dòng)私人投資的效果為何不及預(yù)期？現(xiàn)有關(guān)于政府債務(wù)和投資關(guān)系的研究中，早期較多學(xué)者認(rèn)為地方政府債務(wù)會(huì)拉動(dòng)民間投資增長(zhǎng)[1-2]，隨著時(shí)間的推移也有部分學(xué)者注意到政府投資增長(zhǎng)和民間投資乏力的現(xiàn)實(shí)情況，認(rèn)為二者的關(guān)系需要審視[3]。基于現(xiàn)實(shí)情景和已有研究，厘清政府專項(xiàng)債和私人投資的關(guān)系具有較為重要的理論和現(xiàn)實(shí)意義。

專項(xiàng)債作為一種依靠項(xiàng)目收益還本付息的債券，相較于一般債最大的特點(diǎn)在于其資金直接用于具體項(xiàng)目，項(xiàng)目質(zhì)量決定了其投資質(zhì)量和風(fēng)險(xiǎn)程度。這也意味著專項(xiàng)債在發(fā)行和償還過(guò)程中面臨更多投向結(jié)構(gòu)和運(yùn)行環(huán)境等方面的不確定性。當(dāng)前在宏觀視角下實(shí)證分析專項(xiàng)債與投資、經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)關(guān)系的成果相對(duì)較少，僅有學(xué)者就專項(xiàng)債券和民間投資二者的關(guān)系進(jìn)行實(shí)證檢驗(yàn)[4]。不過(guò)這些文獻(xiàn)沒(méi)有回答專項(xiàng)債究竟通過(guò)何種路徑拉動(dòng)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，也沒(méi)有對(duì)政府投資和私人投資兩條傳導(dǎo)路徑進(jìn)行比較。本文首先基于2015-2018年中國(guó)175個(gè)地級(jí)市的專項(xiàng)債數(shù)據(jù)進(jìn)行了實(shí)證分析，檢驗(yàn)專項(xiàng)債對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的拉動(dòng)作用；再對(duì)政府投資和私人投資分別進(jìn)行中介效應(yīng)檢驗(yàn)，比較專項(xiàng)債對(duì)兩種投資的拉動(dòng)效果；最后，基于專項(xiàng)債券的發(fā)行結(jié)構(gòu)以及運(yùn)行環(huán)境進(jìn)行拓展分析，為如何更好地促進(jìn)專項(xiàng)債拉動(dòng)私人投資參與經(jīng)濟(jì)建設(shè)活動(dòng)提供建議。研究發(fā)現(xiàn)，地方政府發(fā)行專項(xiàng)債券對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)起到了正向拉動(dòng)作用，這種拉動(dòng)作用更多地依賴于政府投資傳導(dǎo)。這意味著當(dāng)前地方政府發(fā)行專項(xiàng)債這一行為更多地停留在“政府花錢”的范疇，而對(duì)私人投資的拉動(dòng)有待加強(qiáng)。此外，研究結(jié)果還表明優(yōu)化專項(xiàng)債券結(jié)構(gòu)和完善運(yùn)行環(huán)境可以提高私人資本的參與熱情。

本文可能的貢獻(xiàn)主要在以下方面。首先，檢驗(yàn)了專項(xiàng)債券對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的拉動(dòng)作用，對(duì)不同地區(qū)異質(zhì)性進(jìn)行了分析并從發(fā)行進(jìn)度的視角進(jìn)行了解釋；其次，對(duì)政府投資和私人投資傳導(dǎo)作用進(jìn)行了比較和區(qū)分；最后，嘗試使用微觀數(shù)據(jù)對(duì)專項(xiàng)債發(fā)行結(jié)構(gòu)和運(yùn)行環(huán)境進(jìn)行刻畫(huà)和實(shí)證分析。以期對(duì)專項(xiàng)債制度和政策設(shè)計(jì)有一定的啟示作用。

二、文獻(xiàn)綜述

(一)地方政府債務(wù)對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的影響

我國(guó)地方政府債務(wù)管理在2014年新《預(yù)算法》以及《國(guó)務(wù)院關(guān)于加強(qiáng)地方政府性債務(wù)管理的意見(jiàn)》(國(guó)發(fā)〔2014〕43號(hào))頒布后有了政策方面的保障。關(guān)于地方政府債務(wù)和經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)關(guān)系的研究中，學(xué)者的觀點(diǎn)可以分為三類：一類觀點(diǎn)認(rèn)為地方政府債務(wù)可以促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)。范建勇和莫家偉(2014)[5]從債務(wù)的雙重引資角度指出地方政府債務(wù)拉動(dòng)了GDP增長(zhǎng)。另一類觀點(diǎn)則指出政府債務(wù)對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的影響存在門檻效應(yīng)。呂健(2015)[6]、郭步超和王博(2014)[7]認(rèn)為地方政府債務(wù)對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的影響存在門檻效應(yīng)。第三類觀點(diǎn)則認(rèn)為地方政府債務(wù)負(fù)擔(dān)在長(zhǎng)期不利于經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)。程宇丹和龔六堂(2015)[8]研究了不同的政府稅收方式下，債務(wù)規(guī)模對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的影響，認(rèn)為債務(wù)負(fù)擔(dān)率的擴(kuò)大在長(zhǎng)期損害經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)。

地方政府債務(wù)通過(guò)何種路徑影響經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)？許多學(xué)者針對(duì)這一問(wèn)題展開(kāi)了相關(guān)研究，呂健(2015)基于流動(dòng)性視角分析得出地方政府債務(wù)會(huì)通過(guò)影響地方政府事權(quán)、基礎(chǔ)設(shè)施投資以及官員政績(jī)比拼三條路徑影響地區(qū)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)。郭步超等(2014)實(shí)證分析了政府債務(wù)對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的門檻效應(yīng)，通過(guò)比較發(fā)達(dá)國(guó)家和發(fā)展中國(guó)家的差異，指出中國(guó)地方政府債務(wù)對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的重要影響渠道是資本回報(bào)率。程宇丹和龔六堂(2014)[9]通過(guò)實(shí)證分析得出政府債務(wù)通過(guò)全要素增長(zhǎng)率和投資增長(zhǎng)率兩條渠道影響了經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，同時(shí)指出這種作用機(jī)制存在最優(yōu)區(qū)間。賈俊雪和部慶旺(2011)[10]構(gòu)建了兩部門迭代模型并分析指出財(cái)政規(guī)則是政府債務(wù)促進(jìn)長(zhǎng)期經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的重要因素。徐長(zhǎng)生等(2016)[11]基于融資平臺(tái)的面板數(shù)據(jù)實(shí)證分析得出基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)是政府債務(wù)拉動(dòng)地區(qū)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的重要途徑。

在專項(xiàng)債和經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的相關(guān)研究中，主流的觀點(diǎn)均認(rèn)為專項(xiàng)債對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)起到正向促進(jìn)的作用。馬海濤(2019)[12]從現(xiàn)實(shí)情況出發(fā)指出增加專項(xiàng)債券的發(fā)行規(guī)模是當(dāng)前減稅降費(fèi)大背景下緩解財(cái)政壓力、促進(jìn)宏觀經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的需要。高國(guó)華(2019)[13]認(rèn)為地方政府專項(xiàng)債券能夠提升債券市場(chǎng)化水平，帶動(dòng)民間資本的參與，對(duì)地方投資形成拉動(dòng)作用。此外，田進(jìn)(2019)[14]和銳語(yǔ)(2018)[15]均認(rèn)為地方政府專項(xiàng)債券對(duì)遏制地方政府違法違規(guī)舉債有積極作用，是擴(kuò)投資和穩(wěn)增長(zhǎng)的重要力量。

(二)地方政府債務(wù)對(duì)私人投資的影響

學(xué)術(shù)界對(duì)地方政府債務(wù)和私人投資的關(guān)系進(jìn)行了諸多研究。第一類研究觀點(diǎn)支持公共投資對(duì)私人投資的正向拉動(dòng)作用，郭步超和王博(2014)[7]進(jìn)一步分析指出政府債務(wù)對(duì)私人投資的門檻效應(yīng)顯著，只有將債務(wù)控制在合理范圍內(nèi)才能促進(jìn)投資。第二類觀點(diǎn)則持中立態(tài)度，認(rèn)為在私人投資乏力與政府債務(wù)快速擴(kuò)張的鮮明對(duì)比之下，二者的關(guān)系需要重新審視[3]。第三類觀點(diǎn)則認(rèn)為地方政府債務(wù)會(huì)抑制私人投資，萬(wàn)其龍(2019)[16]同樣認(rèn)為伴隨著地方政府舉債行為的日益規(guī)范，政府債務(wù)規(guī)?？焖贁U(kuò)張，與之形成鮮明對(duì)比的是私人投資增長(zhǎng)乏力，后勁不足，這種差異阻礙了經(jīng)濟(jì)的平穩(wěn)發(fā)展，不利于發(fā)揮社會(huì)資本的主力軍作用，制約了經(jīng)濟(jì)平穩(wěn)增長(zhǎng)和經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)的進(jìn)一步優(yōu)化。此外，還有一些研究顯示，政府腐敗現(xiàn)象[17-18]和政府融資方式的差異[19-20]都會(huì)對(duì)私人投資產(chǎn)生影響。

相較于一般債券，專項(xiàng)債券籌集資金直接用于具體項(xiàng)目，由項(xiàng)目收益來(lái)償還本息，專項(xiàng)債券用于哪些領(lǐng)域、項(xiàng)目能否形成經(jīng)濟(jì)收益是發(fā)揮專項(xiàng)債券拉動(dòng)投資作用的關(guān)鍵。關(guān)于地方政府專項(xiàng)債，已有研究多從專項(xiàng)債券績(jī)效管理[21]、探索專項(xiàng)債與其他融資方式激勵(lì)相容[22]等角度展開(kāi)，實(shí)證研究相對(duì)較少，有學(xué)者就專項(xiàng)債券和民間投資二者的關(guān)系進(jìn)行實(shí)證檢驗(yàn)，但并未系統(tǒng)地分析專項(xiàng)債、投資和經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)三者的關(guān)系。本文在填補(bǔ)上述空白的基礎(chǔ)上嘗試對(duì)專項(xiàng)債發(fā)行結(jié)構(gòu)和運(yùn)行環(huán)境進(jìn)行刻畫(huà)，并通過(guò)實(shí)證分析豐富和完善專項(xiàng)債券相關(guān)研究。

關(guān)于如何進(jìn)一步拉動(dòng)私人投資的問(wèn)題，第一類觀點(diǎn)認(rèn)為政府投資主要用于基建領(lǐng)域，可以有效擠入私人投資，形成優(yōu)勢(shì)互補(bǔ)。劉溶滄和馬拴友[23]、尹貽林和盧晶(2008)[24]指出我國(guó)公共投資主要方向是基礎(chǔ)設(shè)施，可以和私人投資形成優(yōu)勢(shì)互補(bǔ)，即產(chǎn)生對(duì)私人投資的擠入效應(yīng)。另一類觀點(diǎn)則認(rèn)為只有特定類別的公共投資才能拉動(dòng)私人投資，而其他領(lǐng)域的公共投資則會(huì)對(duì)私人投資產(chǎn)生擠出效應(yīng)[25-26]。

地方政府專項(xiàng)債券主要流向基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)領(lǐng)域，包括鐵路、軌道交通等交通設(shè)施建設(shè)以及生態(tài)環(huán)保、農(nóng)林水利、市政以及產(chǎn)業(yè)園區(qū)等領(lǐng)域的重大基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目，已有研究表明：電力、交通等基礎(chǔ)設(shè)施的發(fā)展對(duì)私人投資產(chǎn)生擠入效果[27]。

(三)地方政府專項(xiàng)債券相關(guān)研究

地方政府自2015年開(kāi)始發(fā)行專項(xiàng)債券，這一較新的概念在短時(shí)間內(nèi)獲得許多學(xué)者的關(guān)注。現(xiàn)有研究成果可以分為三大類，第一類聚焦于特定品種專項(xiàng)債的研究，徐鵬(2019)[28]分析了棚改專項(xiàng)債券發(fā)行和管理的實(shí)際情況，在指出其作為財(cái)政創(chuàng)新融資工具發(fā)揮積極作用的同時(shí)也分析了它在項(xiàng)目自身?xiàng)l件和配套政策等方面的局限性。一些學(xué)者就土地儲(chǔ)備專項(xiàng)債券和高校專項(xiàng)債券的發(fā)行和管理提出改進(jìn)的意見(jiàn)和建議[29-30]。第二類研究著重分析專項(xiàng)債券運(yùn)行制度環(huán)境，張?jiān)隼?2019)[31]指出很多地方政府債券信息披露不足，完整性和準(zhǔn)確性有待提高。喬寶云和劉東崢(2017)[32]指出加強(qiáng)專項(xiàng)債券信息披露對(duì)專項(xiàng)債準(zhǔn)確定價(jià)、保障債券人利益具有重要意義。第三類研究采用實(shí)證的方法定量分析專項(xiàng)債券風(fēng)險(xiǎn)、可持續(xù)性以及對(duì)私人投資的影響。張平和王楠(2020)[33]等從債券融資能力和償債能力兩方面分析了全國(guó)首個(gè)棚改專項(xiàng)債的可持續(xù)性。龍小燕等(2020)實(shí)證分析了專項(xiàng)債券對(duì)民間投資的影響，指出專項(xiàng)債券只有在合理的范圍內(nèi)才能對(duì)民間投資產(chǎn)生拉動(dòng)作用，超過(guò)這一水平后則會(huì)產(chǎn)生抑制作用。前者聚焦特定的一支專項(xiàng)債券展開(kāi)研究，后者分析專項(xiàng)債和民間投資二者的關(guān)系。對(duì)于專項(xiàng)債券、投資增長(zhǎng)以及經(jīng)濟(jì)增速等相關(guān)領(lǐng)域的研究成果相對(duì)較少，本文在此基礎(chǔ)上進(jìn)一步比較了專項(xiàng)債券對(duì)政府和私人投資的作用異同，對(duì)專項(xiàng)債券發(fā)行結(jié)構(gòu)和運(yùn)行環(huán)境進(jìn)行了量化分析，希望對(duì)更好發(fā)揮專項(xiàng)債刺激投資穩(wěn)定增長(zhǎng)的作用有所助益。

通過(guò)相關(guān)文獻(xiàn)的梳理，得出以下基本判斷：地方政府發(fā)行專項(xiàng)債券主要用于公益類基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目的建設(shè)，基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)屬于政府投資，基礎(chǔ)設(shè)施的完善會(huì)進(jìn)一步對(duì)私人投資產(chǎn)生擠入效應(yīng)，從而拉動(dòng)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)(見(jiàn)圖3)。

圖3 專項(xiàng)債、投資和經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)邏輯框架圖

基于上述文獻(xiàn)和邏輯框架的梳理，對(duì)專項(xiàng)債促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)提出以下假設(shè)。

H1專項(xiàng)債券通過(guò)拉動(dòng)私人投資和政府投資促進(jìn)地區(qū)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)。

三、模型構(gòu)建與數(shù)據(jù)說(shuō)明

(一)計(jì)量模型構(gòu)建

本文為了檢驗(yàn)地方政府專項(xiàng)債對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的影響，即地方政府專項(xiàng)債是否促進(jìn)了地區(qū)GDP增長(zhǎng)，在控制其他變量的基礎(chǔ)上建立如下基準(zhǔn)回歸方程

GDPit=α0+β1Debtit+β2Controlit+λi+vt+εit

(1)

為了進(jìn)一步檢驗(yàn)地方政府專項(xiàng)債通過(guò)何種方式拉動(dòng)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，即比較專項(xiàng)債對(duì)私人投資和政府投資作用的差異，借鑒溫忠麟等(2004)[34]提出的檢驗(yàn)中介效應(yīng)的思路，在式(1)基礎(chǔ)上設(shè)計(jì)如下回歸方程

PI(GI)it=α0+β1Debtit+β2Controlit+λi+vt+εit

(2)

GDPit=α0+β1Debtit+β2PI(GI)it+β3Controlit+λi+vt+εit

(3)

在式(1)-(3)中，i代表城市，t代表年份，GDPit為GDP增長(zhǎng)率，Debtit為地方政府新增專項(xiàng)債占地方政府財(cái)政支出比重，PIit代表私人投資增速，GIit代表政府投資增速。本文借鑒萬(wàn)道琴和楊飛虎(2011)[35]界定政府投資和私人投資的方法進(jìn)行估算。由于市級(jí)層面數(shù)據(jù)缺失，使用省級(jí)私人投資和政府投資的占比情況對(duì)市級(jí)固定資產(chǎn)數(shù)據(jù)進(jìn)行估算。λi是地區(qū)控制效應(yīng)，vt是時(shí)間控制效應(yīng)，用來(lái)控制經(jīng)濟(jì)趨勢(shì)等導(dǎo)致專項(xiàng)債與GDP宏觀趨同的因素。α0是模型的常數(shù)項(xiàng)，εit代表隨機(jī)誤差項(xiàng)，Controlit為控制變量?；仡櫻芯康胤秸畟鶆?wù)和GDP增長(zhǎng)的相關(guān)文獻(xiàn)，發(fā)現(xiàn)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)、吸引外資能力、金融環(huán)境、教育水平、人口增長(zhǎng)率和信息化水平等因素會(huì)對(duì)GDP增長(zhǎng)產(chǎn)生影響[36-38]。本文結(jié)合實(shí)際情況和數(shù)據(jù)可得性，選擇如下控制變量:(1)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)indit,采用第三產(chǎn)業(yè)增加值占GDP的比重來(lái)衡量；(2)吸引外資能力fdiit，使用當(dāng)年實(shí)際使用外資金額與生產(chǎn)總值的比值來(lái)衡量；(3)金融環(huán)境creditit，使用年末各項(xiàng)金融機(jī)構(gòu)貸款余額占GDP的比重來(lái)反映當(dāng)?shù)氐慕鹑诃h(huán)境；(4)教育水平eduit，使用普通高等學(xué)校師生比來(lái)衡量；(5)人口增長(zhǎng)率peoplegrit，采用當(dāng)年與上年的年末總?cè)丝跀?shù)進(jìn)行計(jì)算。(6)信息化水平informationit，采用移動(dòng)電話年末用戶數(shù)衡量。(7)社會(huì)資本存量capitalit，借鑒單豪杰(2008)[39]的測(cè)算方法對(duì)各地歷年社會(huì)資本存量進(jìn)行估算；(8)城鎮(zhèn)化率urbanit，采用城鎮(zhèn)人口占當(dāng)?shù)啬昴┏Ｗ∪丝诒戎睾饬浚?9)人口老齡化程度oldit，此處采用老年撫養(yǎng)比即人口中非勞動(dòng)年齡人口數(shù)中老年部分占勞動(dòng)年齡人口數(shù)之比來(lái)進(jìn)行衡量。

主要變量統(tǒng)計(jì)描述如表1所示。

表1 主要變量描述性統(tǒng)計(jì)

(二)估計(jì)方法與數(shù)據(jù)說(shuō)明

由于地方政府專項(xiàng)債對(duì)地區(qū)GDP增長(zhǎng)的影響并非完全外生，為了避免互為因果導(dǎo)致的估計(jì)偏誤，本文采用兩階段最小二乘法(2SLS)進(jìn)行估計(jì)，使用面板固定效應(yīng)模型作為參照?？紤]到工具變量的選擇誤差，保守使用地方政府專項(xiàng)債占比指標(biāo)的一階滯后項(xiàng)和時(shí)間虛擬變量作為工具變量?？紤]到個(gè)體差異帶來(lái)的異方差，回歸過(guò)程采用穩(wěn)健性標(biāo)準(zhǔn)誤。本文采用面板數(shù)據(jù)進(jìn)行回歸，時(shí)間跨度為2015年至2018年，包含175個(gè)地級(jí)市。本文所使用的地方政府專項(xiàng)債數(shù)據(jù)來(lái)自各省、市政府財(cái)政部門網(wǎng)站的財(cái)政信息披露部分，專項(xiàng)債券投向領(lǐng)域信息來(lái)自財(cái)政部中國(guó)地方政府債券信息公開(kāi)平臺(tái)，其他數(shù)據(jù)來(lái)自《中國(guó)統(tǒng)計(jì)年鑒》和《中國(guó)城市統(tǒng)計(jì)年鑒》以及各地《國(guó)民經(jīng)濟(jì)與社會(huì)發(fā)展統(tǒng)計(jì)公報(bào)》等。涉及物價(jià)變動(dòng)的相關(guān)指標(biāo)用居民消費(fèi)物價(jià)指數(shù)進(jìn)行平減處理，為盡可能保證指標(biāo)數(shù)據(jù)滿足正態(tài)分布，對(duì)相關(guān)指標(biāo)進(jìn)行對(duì)數(shù)處理。

四、實(shí)證結(jié)果分析

(一)專項(xiàng)債對(duì)地區(qū)GDP增長(zhǎng)的影響效應(yīng)檢驗(yàn)

表2報(bào)告了專項(xiàng)債對(duì)地區(qū)GDP增長(zhǎng)的影響效應(yīng)估計(jì)結(jié)果。總體來(lái)看，專項(xiàng)債對(duì)GDP的影響顯著為正，說(shuō)明新增專項(xiàng)債占地方財(cái)政支出比重提高有利于地區(qū)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)。列(1)(2)的面板固定效應(yīng)回歸結(jié)果顯示，無(wú)論控制其他變量與否，專項(xiàng)債對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的影響均正向顯著。考慮到專項(xiàng)債和經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)互為因果會(huì)導(dǎo)致內(nèi)生性問(wèn)題使估計(jì)結(jié)果有偏。列(3)使用兩階段最小二乘法(2SLS)進(jìn)行回歸?；貧w結(jié)果顯示，考慮內(nèi)生性后專項(xiàng)債對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的影響系數(shù)變小但依然顯著，這說(shuō)明專項(xiàng)債促進(jìn)了地區(qū)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)。

表2 專項(xiàng)債對(duì)地區(qū)GDP增長(zhǎng)的影響基準(zhǔn)模型檢驗(yàn)

考慮到回歸結(jié)果的穩(wěn)健性，本文使用年末專項(xiàng)債余額的對(duì)數(shù)當(dāng)做新的解釋變量進(jìn)行回歸，專項(xiàng)債余額指政府在年度末所欠債務(wù)的累計(jì)余額。一定程度上能夠反映地方政府的舉債力度。列(4)-(6)匯報(bào)了回歸結(jié)果，專項(xiàng)債余額對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的作用正向顯著，與上文回歸結(jié)果一致。驗(yàn)證了前文的假設(shè)。

在此基礎(chǔ)上，進(jìn)一步對(duì)地區(qū)異質(zhì)性進(jìn)行分析，估計(jì)結(jié)果見(jiàn)表3所示，可見(jiàn)總體上專項(xiàng)債對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的影響是正向的，在中部地區(qū)這種拉動(dòng)作用更為明顯。出現(xiàn)這種現(xiàn)象的原因一方面是經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平不同導(dǎo)致各地政府發(fā)債動(dòng)機(jī)存在差異。專項(xiàng)債作為地方政府正規(guī)融資渠道，其對(duì)項(xiàng)目質(zhì)量、資金用途、信息披露等要求較高。因此無(wú)法用于償還其他債務(wù)或用于其他領(lǐng)域的支出，發(fā)行專項(xiàng)債券意味著“?？顚Ｓ谩?。在經(jīng)濟(jì)較為發(fā)達(dá)的地區(qū)政府融資更為便利，融資渠道更為多元。相對(duì)而言選擇發(fā)行專項(xiàng)債券融資的動(dòng)機(jī)不及經(jīng)濟(jì)落后地區(qū)。

表3 專項(xiàng)債對(duì)GDP增長(zhǎng)影響的地區(qū)異質(zhì)性檢驗(yàn)

另一方面，各地專項(xiàng)債券發(fā)行進(jìn)度不一也是導(dǎo)致專項(xiàng)債刺激經(jīng)濟(jì)效果不同的重要原因。通過(guò)計(jì)算新增專項(xiàng)債務(wù)發(fā)行額占新增專項(xiàng)債券限額的比重，可以看出各省專項(xiàng)債券發(fā)行進(jìn)度存在差異。

以2017年為例，專項(xiàng)債發(fā)行超過(guò)限額的省份有5個(gè)，分別是浙江(104.20%)、湖南(742.96%)、陜西(331.05%)、黑龍江(124.91%)和西藏(106.94%)。專項(xiàng)債發(fā)行進(jìn)度低于100%的省份則有26個(gè)。根據(jù)筆者整理，2017年?yáng)|部省份平均專項(xiàng)債發(fā)行進(jìn)度為39.36%，中部省份的平均專項(xiàng)債發(fā)行進(jìn)度為170.96%，西部省份的平均發(fā)行進(jìn)度為44.44%。由此可見(jiàn)，中部地區(qū)省份專項(xiàng)債發(fā)行進(jìn)度最快，西部地區(qū)次之，東部地區(qū)省份發(fā)行專項(xiàng)債券進(jìn)度最慢。這一方面解釋了回歸系數(shù)和顯著性的差異，另一方面也暴露出現(xiàn)行專項(xiàng)債政策設(shè)計(jì)存在的問(wèn)題，如何在約束超限額發(fā)債的同時(shí)合理分配專項(xiàng)債限額、在保證項(xiàng)目質(zhì)量的基礎(chǔ)上加快專項(xiàng)債支出進(jìn)度是接下來(lái)需要解決的問(wèn)題。

(二)私人投資、政府投資的傳導(dǎo)路徑比較

表4匯報(bào)了私人投資和政府投資兩種傳導(dǎo)路徑的中介效應(yīng)檢驗(yàn)結(jié)果，根據(jù)列(1)(3)顯示，專項(xiàng)債占比對(duì)私人投資增速和政府投資增速的影響均為正，且在5%的顯著水平下顯著。這說(shuō)明地方政府專項(xiàng)債的確拉動(dòng)了政府投資和私人投資的增長(zhǎng)。但從回歸系數(shù)的估計(jì)值來(lái)看，新增專項(xiàng)債占比對(duì)政府投資增速影響的回歸系數(shù)為0.050 3，對(duì)私人投資增速影響的回歸系數(shù)為0.025 7。這說(shuō)明新增專項(xiàng)債占比對(duì)政府投資增速的拉動(dòng)效果要大于對(duì)私人投資增速的拉動(dòng)效果，這在一定程度上解釋了私人投資增長(zhǎng)失速的原因[40]。

表4 私人投資、政府投資的中介效應(yīng)檢驗(yàn)

上述實(shí)證結(jié)果揭示了目前專項(xiàng)債制度設(shè)計(jì)存在的問(wèn)題，即專項(xiàng)債對(duì)政府投資的拉動(dòng)更為明顯，對(duì)私人投資的擠入作用有限。如何提高專項(xiàng)債資金使用效率，更大力度撬動(dòng)社會(huì)資本的參與，更好地發(fā)揮專項(xiàng)債穩(wěn)投資作用，是專項(xiàng)債制度設(shè)計(jì)需要面臨的問(wèn)題。

五、基于專項(xiàng)債發(fā)行結(jié)構(gòu)和運(yùn)行環(huán)境的拓展性分析

(一)基于專項(xiàng)債資金投向結(jié)構(gòu)的分析

地方政府專項(xiàng)債券自2015年發(fā)行以來(lái)，其投向領(lǐng)域一直是捕捉投資動(dòng)向，反映政策導(dǎo)向的重要參考。專項(xiàng)債發(fā)行規(guī)模在逐年擴(kuò)大，所籌資金是否“用在刀刃上”是社會(huì)各界關(guān)注的問(wèn)題。Wind數(shù)據(jù)顯示，2019年棚改專項(xiàng)債發(fā)行規(guī)模為7 024億，土地儲(chǔ)備專項(xiàng)債發(fā)行規(guī)模6 765億，二者合計(jì)發(fā)行13 789億，占同期專項(xiàng)債發(fā)行規(guī)模的65%。叫停土地儲(chǔ)蓄和棚戶區(qū)改造的專項(xiàng)債申報(bào)對(duì)于引導(dǎo)專項(xiàng)債真正助力基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)投資具有重要意義。專項(xiàng)債資金流向土儲(chǔ)和棚改對(duì)于私人投資的作用究竟如何？本文通過(guò)收集中國(guó)債券信息網(wǎng)自2015—2019年以來(lái)各省份發(fā)行的專項(xiàng)債券信息，計(jì)算了各省土地儲(chǔ)蓄和棚戶區(qū)改造專項(xiàng)債發(fā)行規(guī)模占全部新增專項(xiàng)債發(fā)行規(guī)模的比重，生成發(fā)行結(jié)構(gòu)變量。如式(4)所示，引入專項(xiàng)債占比和發(fā)行結(jié)構(gòu)交互項(xiàng)進(jìn)行估計(jì)。

PIit=α0+β1Debtit+β2Struit+β3Debtit×Stru+β4Controlit+λi+vt+εit

(4)

(二)基于專項(xiàng)債信息披露情況的分析

多年來(lái)財(cái)政部不斷加強(qiáng)專項(xiàng)債券的信息披露管理力度，推動(dòng)債券信息透明化。2019年5月，《財(cái)政部關(guān)于做好地方政府債券發(fā)行工作的意見(jiàn)》(財(cái)庫(kù)〔2019〕23號(hào))明確要求地方財(cái)政部門要充分披露專項(xiàng)債券對(duì)應(yīng)項(xiàng)目詳細(xì)情況，包括項(xiàng)目融資來(lái)源、預(yù)期收益情況、收益和融資平衡方案以及由第三方專業(yè)機(jī)構(gòu)出具的評(píng)估意見(jiàn)等。各地專項(xiàng)債券信息披露工作由此向前邁進(jìn)了一大步，但仍存在著披露質(zhì)量不佳、披露文件過(guò)于繁雜、跟蹤披露力度不夠、關(guān)鍵信息難以獲取等問(wèn)題，這不僅影響了投資者對(duì)專項(xiàng)債券投資價(jià)值和投資風(fēng)險(xiǎn)的判斷，也不利于有效防范專項(xiàng)債券項(xiàng)目風(fēng)險(xiǎn)。專項(xiàng)債信息披露情況對(duì)加強(qiáng)項(xiàng)目管理以及后續(xù)監(jiān)管的跟進(jìn)具有重要意義，那么更完善的信息披露是否能夠拉動(dòng)私人資本？為了刻畫(huà)專項(xiàng)債券的信息披露情況，采用清華大學(xué)公共管理學(xué)院發(fā)布的2019年《中國(guó)市級(jí)政府財(cái)政透明度研究報(bào)告》中的全口徑財(cái)政透明度體系評(píng)價(jià)總得分情況構(gòu)建財(cái)政透明度指標(biāo)(該評(píng)分中包含對(duì)政府債務(wù)公開(kāi)情況的評(píng)估)。采用與前文相同的處理方法，產(chǎn)生財(cái)政透明度變量與專項(xiàng)債占比的交乘項(xiàng)加入以下回歸方程

PIit=α0+β1Debtit+β2Cleanit+β3Debtit×Cleanit+β4Controlit+λi+vt+εit

(5)

(三)基于要素市場(chǎng)成熟度的分析

2020年4月9日，中央出臺(tái)了《關(guān)于構(gòu)建更加完善的要素市場(chǎng)化配置體制機(jī)制的意見(jiàn)》，將2019年提出的勞動(dòng)力、資本兩個(gè)要素市場(chǎng)改革深化到土地、技術(shù)、數(shù)據(jù)等五個(gè)要素市場(chǎng)。國(guó)務(wù)院發(fā)布《國(guó)務(wù)院關(guān)于落實(shí)<政府工作報(bào)告>重點(diǎn)工作部門分工的意見(jiàn)》進(jìn)一步強(qiáng)調(diào)了專項(xiàng)債重點(diǎn)支持的領(lǐng)域?yàn)榧却傧M(fèi)又調(diào)結(jié)構(gòu)、增后勁的“兩新一重”建設(shè)，對(duì)新型基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)、數(shù)據(jù)中心以及5G應(yīng)用等方面進(jìn)行布局。專項(xiàng)債支持重點(diǎn)領(lǐng)域?qū)∪袌?chǎng)化融資機(jī)制、吸引民間資本參與經(jīng)濟(jì)建設(shè)具有重要意義。作為專項(xiàng)債券重要的運(yùn)行環(huán)境之一，要素市場(chǎng)的發(fā)育程度，對(duì)于專項(xiàng)債券“穩(wěn)投資”“保增長(zhǎng)”作用的發(fā)揮起到重要作用，成熟的要素市場(chǎng)有利于專項(xiàng)債形成有效投資，提高資金使用效率。為了檢驗(yàn)這一觀點(diǎn)，本文采用2018年樊綱“要素市場(chǎng)的發(fā)育程度”這一指標(biāo)構(gòu)建變量，該指標(biāo)由“金融業(yè)的市場(chǎng)化”“人力資源供應(yīng)條件”和“技術(shù)成果市場(chǎng)化”這三個(gè)一級(jí)分項(xiàng)指數(shù)構(gòu)成，能夠反映各地要素市場(chǎng)的總體發(fā)育水平。同樣地，在以下回歸方程中加入市場(chǎng)成熟度變量，使該變量與新增專項(xiàng)債占比的交互項(xiàng)參與以下回歸方程

PIit=α0+β1Debtit+β2Factorit+β3Debtit×Factorit+β4Controlit+λi+vt+εit

(6)

表5 匯報(bào)了式(4)-(6)的回歸分析結(jié)果，從列(1)的回歸結(jié)果可知，新增專項(xiàng)債占比與發(fā)行結(jié)構(gòu)交乘項(xiàng)的系數(shù)負(fù)向顯著，意味著專項(xiàng)債券用于土地儲(chǔ)蓄和棚戶區(qū)改造等領(lǐng)域后抑制了私人投資增速，導(dǎo)致這一現(xiàn)象的原因很大程度上是因?yàn)榉康禺a(chǎn)領(lǐng)域沒(méi)有形成實(shí)物投資，房?jī)r(jià)的上升反而不利于私人投資的增長(zhǎng)，這一結(jié)論與當(dāng)前限制專項(xiàng)債發(fā)行行業(yè)的政策導(dǎo)向一致。從列(2)的回歸結(jié)果可知，新增專項(xiàng)債與財(cái)政透明度的交乘項(xiàng)系數(shù)正向顯著，說(shuō)明財(cái)政透明度的提升會(huì)增加私人投資增速提升，對(duì)專項(xiàng)債券信息的及時(shí)、準(zhǔn)確評(píng)估對(duì)于專項(xiàng)債券合理定價(jià)起到重要作用，更為關(guān)鍵的是可以保護(hù)債權(quán)人權(quán)益，對(duì)債權(quán)人負(fù)責(zé)，提升私人投資的參與熱情和積極性。從列(3)的回歸結(jié)果可知，加入新增專項(xiàng)債占比和要素市場(chǎng)成熟度后，交乘項(xiàng)的系數(shù)為正，這說(shuō)明更加成熟的要素市場(chǎng)環(huán)境有利于專項(xiàng)債拉動(dòng)私人投資增長(zhǎng)。考慮到實(shí)證結(jié)果的穩(wěn)健性，本文進(jìn)一步構(gòu)造專項(xiàng)債務(wù)負(fù)擔(dān)率指標(biāo)作為解釋變量，列(4)-(6)的結(jié)果與列(1)-(3)基本一致。

表5 基于專項(xiàng)債發(fā)行結(jié)構(gòu)、運(yùn)行環(huán)境的拓展分析

六、結(jié)論與啟示

本文實(shí)證檢驗(yàn)了地方政府專項(xiàng)債對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的影響，并比較了專項(xiàng)債對(duì)私人投資和政府投資的影響差異。在此基礎(chǔ)上就如何更好發(fā)揮專項(xiàng)債券的投資拉動(dòng)作用從債券投向結(jié)構(gòu)和運(yùn)行環(huán)境等角度進(jìn)行了拓展性分析。本文得出以下主要結(jié)論。

首先，地方政府發(fā)行專項(xiàng)債提升了當(dāng)?shù)亟?jīng)濟(jì)增速，專項(xiàng)債發(fā)行進(jìn)度較快的地區(qū)，債務(wù)的經(jīng)濟(jì)拉動(dòng)作用更明顯。該結(jié)論著眼于專項(xiàng)債這一特定的債務(wù)類型，豐富了已有關(guān)于地方政府債務(wù)和經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的研究?jī)?nèi)容。同時(shí)對(duì)專項(xiàng)債政策制定具有啟示意義，在鼓勵(lì)各地積極申報(bào)專項(xiàng)債的同時(shí)也要適當(dāng)加快債券發(fā)行和使用進(jìn)度。

其次，地方政府專項(xiàng)債拉動(dòng)了私人投資和政府投資。但是對(duì)這兩種投資的拉動(dòng)效果存在差異，專項(xiàng)債對(duì)政府投資的拉動(dòng)作用更強(qiáng)。這一結(jié)論與私人投資失速的現(xiàn)實(shí)情境相吻合，也說(shuō)明現(xiàn)有專項(xiàng)債制度設(shè)計(jì)尚存優(yōu)化空間。更好地發(fā)揮政府投資的擠入作用，要結(jié)合專項(xiàng)債的特殊定位和使用情境來(lái)優(yōu)化頂層設(shè)計(jì)和外部環(huán)境。

最后，發(fā)揮專項(xiàng)債撬動(dòng)私人投資的作用需要從專項(xiàng)債發(fā)行結(jié)構(gòu)和運(yùn)行環(huán)境等多方面統(tǒng)籌優(yōu)化。土地儲(chǔ)蓄和棚戶區(qū)改造領(lǐng)域難以形成有效投資，準(zhǔn)確及時(shí)的債務(wù)信息公開(kāi)有利于提振私人資本的參與熱情，完善的要素市場(chǎng)有助于發(fā)揮專項(xiàng)債的投資拉動(dòng)作用。上述結(jié)論對(duì)專項(xiàng)債政策制度設(shè)計(jì)具有一定指導(dǎo)意義，為更好發(fā)揮專項(xiàng)債穩(wěn)投資補(bǔ)短板功能提供了優(yōu)化和改進(jìn)的思路。

根據(jù)上述分析，本文的研究結(jié)論具有一定的政策啟示意義，要更好地發(fā)揮專項(xiàng)債券“穩(wěn)投資”“促增長(zhǎng)”的作用，應(yīng)當(dāng)從合理分配專項(xiàng)債限額、加快專項(xiàng)債發(fā)行進(jìn)度以及完善專項(xiàng)債自身結(jié)構(gòu)和外部運(yùn)行環(huán)境等角度進(jìn)行入手分析。為此，提出以下政策建議。

第一，完善專項(xiàng)債券政策法規(guī)，合理分配債務(wù)限額，加快發(fā)行進(jìn)度。各地專項(xiàng)債限額使用情況不一，一些地區(qū)限額高但沒(méi)有完全利用，造成舉債空間的浪費(fèi)，影響穩(wěn)投資作用的發(fā)揮。首先，打破專項(xiàng)債限額和經(jīng)濟(jì)水平掛鉤的規(guī)則。專項(xiàng)債券還本付息依靠項(xiàng)目運(yùn)營(yíng)收益，應(yīng)當(dāng)根據(jù)地區(qū)項(xiàng)目庫(kù)儲(chǔ)備情況和質(zhì)量綜合評(píng)估，將債務(wù)限額與項(xiàng)目緊緊掛鉤。做到資金到位，項(xiàng)目落地。避免出現(xiàn)項(xiàng)目等資金的情況；其次，合理推進(jìn)專項(xiàng)債發(fā)行進(jìn)度。許多地區(qū)債務(wù)限額未使用完畢，發(fā)債進(jìn)度遲緩。一方面要嚴(yán)控各種形式增加政府隱性債務(wù)的違規(guī)舉債行為；最后，要合理規(guī)劃專項(xiàng)債限額申報(bào)和發(fā)行節(jié)奏，科學(xué)安排發(fā)行計(jì)劃，各地要做好項(xiàng)目庫(kù)準(zhǔn)備工作，推動(dòng)項(xiàng)目庫(kù)成熟一批，發(fā)行一批。

第二，要合理規(guī)劃專項(xiàng)債資金投向領(lǐng)域，完善債券運(yùn)行環(huán)境。專項(xiàng)債要支持國(guó)家發(fā)展規(guī)劃，優(yōu)先用于能形成有效投資的領(lǐng)域，避免將專項(xiàng)債一般化。同時(shí)完善債券信息公開(kāi)制度，推動(dòng)要素市場(chǎng)改革。首先，嚴(yán)格管理專項(xiàng)債資金投向。避免資金流向無(wú)法形成有效投資的領(lǐng)域，重點(diǎn)支持國(guó)家重點(diǎn)發(fā)展項(xiàng)目如“兩新一重”，利用專項(xiàng)債券推動(dòng)基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)，改善民生。扶持重點(diǎn)發(fā)展產(chǎn)業(yè)，集中社會(huì)力量辦大事辦實(shí)事；其次，健全專項(xiàng)債券信息公開(kāi)制度。加強(qiáng)債券信息披露管理，加快構(gòu)建客觀公正的第三方評(píng)價(jià)體系，建立專項(xiàng)債項(xiàng)目的全生命周期管理制度。特別是對(duì)于一些短期難以評(píng)估其收益情況的項(xiàng)目，要針對(duì)不同生命周期時(shí)點(diǎn)的項(xiàng)目風(fēng)險(xiǎn)特征針對(duì)性應(yīng)對(duì)。加快推動(dòng)專項(xiàng)債券項(xiàng)目庫(kù)建設(shè)和統(tǒng)一的地方政府債務(wù)信息公開(kāi)平臺(tái)，將債務(wù)限額、債務(wù)負(fù)擔(dān)率、債券發(fā)行情況以及存續(xù)期管理等投資者關(guān)注的信息及時(shí)公開(kāi)，讓市場(chǎng)和投資者能夠更加全面和詳細(xì)地獲取專項(xiàng)債及項(xiàng)目的全生命周期相關(guān)信息，主動(dòng)接受來(lái)自全社會(huì)的監(jiān)督；最后，推動(dòng)要素市場(chǎng)改革。要健全要素市場(chǎng)化配置，形成生產(chǎn)要素從低質(zhì)低效領(lǐng)域向優(yōu)質(zhì)高效領(lǐng)域流動(dòng)的機(jī)制，提高要素的質(zhì)量和配置效率。提升金融服務(wù)助力專項(xiàng)債發(fā)行，商業(yè)銀行要加強(qiáng)對(duì)專項(xiàng)債品種的研究，把握好項(xiàng)目收益和風(fēng)險(xiǎn)。加強(qiáng)專項(xiàng)債的承銷和銷售。要加快技術(shù)成果轉(zhuǎn)化效率，推動(dòng)專項(xiàng)債早日取得社會(huì)效益。

本文的研究還存在一些不足，根據(jù)現(xiàn)行法規(guī)政策的規(guī)定，地方政府專項(xiàng)債的發(fā)行主體有省、自治區(qū)、直轄市政府以及經(jīng)省級(jí)政府批準(zhǔn)自辦債券發(fā)行的計(jì)劃單列市政府。省級(jí)政府代市縣級(jí)政府發(fā)債的情況較為普遍?？h級(jí)政府作為投資主體，研究縣級(jí)政府專項(xiàng)債發(fā)行和經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的關(guān)系更為合適。但受限于縣級(jí)專項(xiàng)債數(shù)據(jù)難以獲取，本文從市級(jí)層面進(jìn)行探討和論證。