阿波

筆者在初學(xué)投資知識(shí)時(shí)，深受格雷厄姆所著的《聰明的投資者》中安全邊際理論和巴菲特所說(shuō)的“用四角錢去買一元錢的東西”等影響，喜歡找市盈率、市凈率低的股票，安全是安全了，也收獲了一些回報(bào)，但拉長(zhǎng)時(shí)間看股市投資還是不能只揀煙蒂，更何況煙蒂股也不好找。

筆者以為，格雷厄姆對(duì)安全邊際的思考有其特殊的時(shí)代屬性，比如他經(jīng)歷過(guò)美國(guó)的大蕭條時(shí)期，戰(zhàn)勝時(shí)代的投資者少之又少，投資者要保住資產(chǎn)就必須對(duì)風(fēng)險(xiǎn)有充分的認(rèn)識(shí)以及留出足夠的安全邊際。他對(duì)買股票不能買得太貴，是那個(gè)時(shí)代的烙印。而當(dāng)前的A股投資者，剛好處于中華民族的上升期，處于資本市場(chǎng)越發(fā)受重視的時(shí)代，這和格雷厄姆所處的時(shí)代完全不同，和巴菲特所處的時(shí)代有些相似。因此，對(duì)于安全邊際的理解，筆者認(rèn)為可以從以下五點(diǎn)進(jìn)行再思考。

一是，對(duì)于周期股不能因?yàn)樗杏实途驼J(rèn)為它便宜。有的周期股在行業(yè)周期底部，甚至出現(xiàn)全行業(yè)虧損，這時(shí)的市盈率是沒(méi)有參考性的負(fù)值。當(dāng)盈虧平衡或稍微盈利，這些股票的市盈率是成百上千倍。之后隨著行業(yè)景氣周期上行，他們的市盈率不斷降低，到了周期頂部時(shí)市盈率甚至變?yōu)閹妆?。在這個(gè)過(guò)程中，投資者在周期底部，也即市盈率為負(fù)或市盈率很高時(shí)買入才會(huì)獲得好的收益，當(dāng)然如果買入一家沒(méi)扛過(guò)周期底部的公司投資就會(huì)歸零。如果在幾倍市盈率時(shí)介入，可能剛好買在周期頂部，投資就很不安全。因此，買周期股，需要對(duì)行業(yè)周期有充分判斷，對(duì)龍頭公司質(zhì)量更要有充分認(rèn)識(shí)，而且要忘記市盈率、敢于等待周期轉(zhuǎn)暖，最終隨著行業(yè)周期上行獲得收益是大概率事件。

二是，對(duì)于經(jīng)營(yíng)穩(wěn)定的企業(yè)，市盈率低一般可以作為安全邊際的一部分，但筆者認(rèn)為最重要的是企業(yè)的護(hù)城河要寬廣，而且隨著時(shí)間的發(fā)展不斷變強(qiáng)。護(hù)城河來(lái)自于獨(dú)特的商業(yè)模式，顯而易見(jiàn)的品牌效應(yīng)，優(yōu)秀的管理層和重視股東利益等因素。這類企業(yè)一般很難等到一個(gè)很低的價(jià)格，除非是“王子遇難”的情況，這是千載難逢的機(jī)會(huì)。因此，這類企業(yè)一旦買入就要長(zhǎng)期持有，除非公司的護(hù)城河發(fā)生了質(zhì)的變化。

三是，對(duì)于成長(zhǎng)性企業(yè)，彼得·林奇用PEG來(lái)確定安全邊際。比如一個(gè)公司市盈率40倍，而其增長(zhǎng)率穩(wěn)定保持在50%以上，拉長(zhǎng)時(shí)間看，公司的高增長(zhǎng)會(huì)消化掉高估值。不過(guò)，對(duì)于公司高成長(zhǎng)的預(yù)測(cè)以及所在行業(yè)特性等問(wèn)題，一直是普通投資者在投資實(shí)踐中的難點(diǎn)，單純看這一個(gè)指標(biāo)是靠不住的。

四是，對(duì)于重資產(chǎn)行業(yè)，一般用市凈率來(lái)衡量安全邊際。但巴菲特也承認(rèn)自己犯的最大錯(cuò)誤之一就是買入紡織企業(yè)伯克希爾·哈撒韋，不管如何提高管理效率和改進(jìn)生產(chǎn)，紡織企業(yè)最終都不可避免地進(jìn)入破產(chǎn)，最后破產(chǎn)清算的資產(chǎn)都不夠搬運(yùn)費(fèi)。這些所謂的有安全邊際的便宜資產(chǎn)，到了清算的時(shí)候就不值錢了。對(duì)于行業(yè)前景黯淡的公司再高的安全邊際都有累卵之危。

五是，對(duì)于高科技企業(yè)，特別是還處于虧損的高科技企業(yè)上市，有的用市銷率來(lái)評(píng)估安全邊際。當(dāng)然巴菲特不碰高科技企業(yè)（這幾年買入蘋果股票是因?yàn)樘O果早已實(shí)現(xiàn)高盈利，并且?guī)缀跞巳硕荚谑褂盟漠a(chǎn)品），因?yàn)楦呖萍计髽I(yè)變化很快，這部分投資機(jī)會(huì)還是留給愿意承擔(dān)更高風(fēng)險(xiǎn)的投資者吧！

綜上所述，投資中的安全邊際絕不是一個(gè)精確的財(cái)務(wù)指標(biāo)中的數(shù)字，而是自己不斷學(xué)習(xí)進(jìn)而形成自己的能力圈，能夠判斷企業(yè)當(dāng)下的價(jià)值和未來(lái)持有期的價(jià)值有多大的空間。這是一個(gè)模糊的正確，就是當(dāng)一個(gè)人迎面走過(guò)來(lái)，你雖然不知道他的準(zhǔn)確體重，但大體可以判斷他是不是胖子。當(dāng)一家上市公司擺在你面前時(shí)，如果你一眼看出它“胖不胖”，那么大體上也就有了自己的安全邊際認(rèn)識(shí)。