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        A股是該要“確定性”還是要“成長(zhǎng)空間”?

        2021-03-22 02:26:17魏楓凌
        證券市場(chǎng)周刊 2021年9期
        關(guān)鍵詞:穩(wěn)定增長(zhǎng)抱團(tuán)確定性

        魏楓凌

        春節(jié)以后,大盤成“抱團(tuán)股”延續(xù)調(diào)整主導(dǎo)了指數(shù)的下跌,反而是從2020年以來分化行情中占劣勢(shì)的中小盤公司在本輪調(diào)整中明顯跌幅更小。

        在沒有重大消息面變化的情況下,A股市場(chǎng)原先的“抱團(tuán)”結(jié)構(gòu)松動(dòng),眾多曾被眾星捧月、萬(wàn)人追捧的標(biāo)準(zhǔn)白馬動(dòng)輒下跌20%以上。它們都“不香”了嗎?

        大家知道,A股市場(chǎng)曾經(jīng)有“三炒”,就是“炒新、炒小、炒差”。近年來,市場(chǎng)各方紛紛使出渾身解數(shù),大力開展投資者教育,讓長(zhǎng)期投資、價(jià)值投資的理念深入人心。而且,制度的籬笆越扎越牢,全面實(shí)行股票注冊(cè)制、建立常態(tài)化的退市機(jī)制的預(yù)期不斷強(qiáng)化。

        一夜之間,價(jià)值投資的理念似乎深入人心。于是,投資者開始追求業(yè)績(jī)好的“高富帥”公司,市值以大為美,成長(zhǎng)性以能長(zhǎng)期穩(wěn)定增長(zhǎng)為美,行業(yè)賽道以弱周期為美。

        投資者對(duì)確定性的追捧、對(duì)業(yè)績(jī)波動(dòng)的厭惡反映在估值上,就是給予長(zhǎng)期業(yè)績(jī)穩(wěn)定增長(zhǎng)的公司更高的估值倍數(shù),而給予存在周期波動(dòng)的公司更低的估值倍數(shù)。尤其是在2020年新冠疫情的宏觀不確定性中,優(yōu)秀消費(fèi)品公司以及科技獨(dú)角獸公司的業(yè)績(jī)穩(wěn)定增長(zhǎng)難能可貴,這就是抱團(tuán)的形成。當(dāng)然,如果一家公司能從業(yè)績(jī)波動(dòng)變?yōu)闃I(yè)績(jī)穩(wěn)定,那么他將獲得估值提升,典型的例子便是供給側(cè)改革中的周期行業(yè)。

        這里又出現(xiàn)另一個(gè)問題:如果人人都看得到的確定性,這里的價(jià)值又有幾何呢?一個(gè)唾手可得的機(jī)會(huì),很多時(shí)候反而代表著它的價(jià)值早已經(jīng)被充分挖掘和釋放了。

        所以,與其說投資追求的是確定性,也就是概率,還不如說投資追求的是更高的預(yù)期收益。既然是預(yù)期收益,那么一定是充滿不確定的。過度用“賠率”換取“勝率”,同樣是不可取的。否則,難道真要把股票當(dāng)成是票息固定的利率債?

        一個(gè)看似確定性沒有那么高的機(jī)會(huì),如果它蘊(yùn)含的收益空間很高,那么綜合來看預(yù)期收益也許也可以很高。說到這里,或許會(huì)有投資者不禁產(chǎn)生疑問:咦?給予概率不大的“成長(zhǎng)空間”以更高的價(jià)值,而放棄那些在長(zhǎng)期穩(wěn)定增長(zhǎng)的經(jīng)濟(jì)適用型公司,這不就是2015年二季度還在鼓吹買入那些高估值成長(zhǎng)股的邏輯嗎?沒錯(cuò),物極必反,這樣依然是會(huì)形成一個(gè)更低的綜合預(yù)期收益。

        因此,投資最終是在確定性和價(jià)值之間達(dá)成和解,形成一個(gè)可以接受的更高預(yù)期收益。追求高預(yù)期收益意味著投資需要經(jīng)常對(duì) “確定性有多高”和“價(jià)值幾何”這兩個(gè)問題進(jìn)行檢驗(yàn)。在沒有特別消息面的刺激下,抱團(tuán)的自然形成和自然瓦解都是資本市場(chǎng)的本能反應(yīng),是市場(chǎng)定價(jià)有效性提升的表現(xiàn)。

        站在當(dāng)下,哪一類標(biāo)的的預(yù)期收益可能會(huì)更高一些呢?從市值特征來看,當(dāng)前市場(chǎng)調(diào)整格局顯示,已經(jīng)在過去一年持續(xù)跑輸?shù)闹行∈兄倒荆诮?jīng)濟(jì)恢復(fù)深化、宏觀流動(dòng)性收緊的環(huán)境中相對(duì)更容易占據(jù)上風(fēng),而在經(jīng)濟(jì)恢復(fù)早期更受益且需要更多金融市場(chǎng)超額流動(dòng)性推動(dòng)的大市值板塊,則會(huì)在這樣的宏觀環(huán)境中失去優(yōu)勢(shì)。

        從風(fēng)格來看,被賦予了過多的長(zhǎng)期業(yè)績(jī)預(yù)期的成長(zhǎng)風(fēng)格正在被現(xiàn)金流更多分布于近期的價(jià)值風(fēng)格所取代。隨著年報(bào)和一季報(bào)陸續(xù)公布,那些當(dāng)前業(yè)績(jī)超預(yù)期的公司會(huì)具備更好的價(jià)值風(fēng)格屬性。當(dāng)然,由于2020年一季度疫情影響的擾動(dòng),如果上市公司業(yè)績(jī)同比2019年一季度和環(huán)比2020年四季度都能取得高增長(zhǎng),這樣的價(jià)值水分會(huì)更少一些。

        從指數(shù)估值來看,中證500處于歷史估值25%分位數(shù)附近,相對(duì)低估;絕對(duì)估值不算高的上證50和滬深300處于歷史中間水平;創(chuàng)業(yè)板指處于80%分位數(shù)以上,相對(duì)高估。而如果將中小市值、價(jià)值風(fēng)格、估值合理相結(jié)合,那么例如中證500質(zhì)量成長(zhǎng)指數(shù)這樣的smart beta策略的預(yù)期收益還會(huì)比寬基指數(shù)更勝一籌。

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