郭楠　楊秀紅　趙宇

三十而立。倏忽之間，中國的資本市場已處而立之年。

時光回溯至30年前。1990年6月，在海外訪問的朱镕基向全世界宣布，上海證券交易所將于年內開業(yè)。這為中國資本市場正式鳴鑼敲鐘定下了時間點。

同年12月1日，深圳證券交易所試營業(yè);12月19日，上海證券交易所正式開業(yè)。自兩大證券交易所營業(yè)開始至2020年，中國資本市場已走過30年發(fā)展歷程。

30年前，乘著改革開放的浪潮，國內的三股力量——金融改革先鋒、謀求創(chuàng)新發(fā)展的政府官員和懷揣夢想的海歸共同推動中國資本市場實現(xiàn)了從0到1的突破。

30年后，滄海桑田。此間中國資本市場在改革和開放中乘風破浪，已快速成為全球第二大股票市場。2020年12月12日，王波明、屠光紹、高西慶、尉文淵、禹國剛等一批資本市場的創(chuàng)建者，相聚“三亞·財經(jīng)國際論壇”，共同回顧資本市場初創(chuàng)時的艱辛，30年來改革與發(fā)展的得失，并探討資本市場下一個十年的發(fā)展方向。

2020年12月12日，王波明、屠光紹、高西慶、朱云來、尉文淵、禹國剛等相聚“三亞·財經(jīng)國際論壇”，回顧30年來改革與發(fā)展的得失。

中國證監(jiān)會原副主席高西慶表示：“中國股市在幾十年里發(fā)展得這么快，這在全世界歷史上是沒有的。別的市場都是自下而上發(fā)展，中國則是自上而下，這個過程對于中國人來說是非常偉大的一個歷史事件。”

“30年來，中國股市經(jīng)過了系統(tǒng)性的發(fā)展，目前上市公司總市值占GDP的比例還未到100%，股票發(fā)行占比仍然較小，機構化程度較低，資本市場的發(fā)展還有很大潛力。”金融專業(yè)人士朱云來表示。

30年來，中國資本市場一路高歌猛進，此間歷經(jīng)曲折。從無到有，從審批制、核準制再到如今的注冊制，從備受爭議的救市到提倡市場化、法治化，中國的資本市場正從一個懵懂無知的幼童逐漸成長，并日臻成熟。

展望資本市場的下一個十年，與會專家普遍認為，只要堅持市場化和法治化的原則，十年以后，中國資本市場有望成為全世界最大、最有效、最令人向往的市場。

首任上海證券交易所總經(jīng)理尉文淵認為，資本市場發(fā)展被提到前所未有的高度，下一個十年值得期待。深圳證券交易所原常務副總經(jīng)理禹國剛稱，希望未來全市場都實行注冊制，堅持市場化、法治化、國際化的道路，中國的證券市場一定會有一個質的變化。

30年在改革中前行

1990年12月1日，深圳證券交易所開始試營業(yè)，深發(fā)展、深萬科、深金田、深安達、深原野等5只股票上市交易，史稱“深市老五股”。同年12月19日，上海證券交易所在浦江飯店（原“禮查飯店”）孔雀廳開業(yè)，申華控股、飛樂股份等8只股票上市，被稱為“老八股”。

經(jīng)過30年的發(fā)展，截至2021年2月19日，A股上市公司達到4192家，總融資額超過21萬億元，總市值90.13萬億元，早已成為全球第二大證券市場。

尉文淵是上交所第一任總經(jīng)理，他在1990年7月接到任命，同時接到了上交所于1990年底開業(yè)的任務。

“五個多月的時間，從找場地，搞規(guī)則，起草各種辦法，甚至包括各種單、證，我們所有的同仁沒日沒夜全身心地撲到籌建工作上，直到12月18日晚上都來不及做模擬交易，開業(yè)當天下午我就住進了醫(yī)院?！蔽疚臏Y回憶稱。

1990年，尉文淵在比較了漢口路上海交易所舊址等數(shù)個地點后， 將上交所的位置定在了浦江飯店孔雀廳。

上交所建立是中國資本市場起步的標志，參與上交所的籌建也改變了尉文淵的人生。每每回想，他都感慨：“這是一代人的努力，看到今天這個市場取得如此巨大的成就，怎么評價都不過分，可以說是舉世無雙。歷史發(fā)展對我們這代人是一個最大的肯定，所以我懷念那個時代，也感激那個時代?！?/p>

禹國剛在1988年進入深圳市政府成立的資本市場領導小組，此后任深交所副總經(jīng)理。

“30年的歷程真不簡單！”禹國剛感嘆，“現(xiàn)在深滬交易所的總市值大約是10.3萬億美元，美國的資本市場搞了200多年，總市值不過是47萬億美元，而我們只有30年，我們黨和國家的領導人有先見之明，做出大力發(fā)展資本市場的決定，功不可沒?！?/p>

1988年，高西慶辭去紐約知名律所的工作，同中國證券市場研究設計中心總干事、《財經(jīng)》雜志總編輯王波明一起回國，帶著《關于促進中國證券市場法制化和規(guī)范化的政策建議》，希望把證券市場帶回中國。

圖1：中國股市30年大事記

資料來源：WInd。制圖：顏斌

站在股票市場建立30周年的時間節(jié)點，高西慶表示，在歷數(shù)成績的同時，也應當做一定的反思，做到不忘初心。他認為：“在30年的發(fā)展過程中，我們都在狂奔，今天我們應該認真思考，這狂奔是往哪兒奔？我們從完全的計劃經(jīng)濟逐漸過渡到社會主義市場經(jīng)濟，市場經(jīng)濟是什么意思？就是要讓市場對資源配置起基礎性作用?！?/p>

除了滬深兩家交易所，資本市場早期格局還包括STAQ、NET兩個交易系統(tǒng)。屠光紹最早在NET系統(tǒng)任職，之后進入證監(jiān)會體系，先后任上交所總經(jīng)理、證監(jiān)會副主席、上海市副市長、中投公司總經(jīng)理等職務。

回顧30年的曲折發(fā)展之路，屠光紹表示，最為刻骨銘心的改革當屬股權分置改革。

彼時，經(jīng)過十幾年的發(fā)展，A股規(guī)模不斷擴大，但非流通股的比例仍占到70%，極大影響了A股的發(fā)展，可是每次改革嘗試都因為市場波動而暫停。

2005年4月，證監(jiān)會正式啟動股權分置改革，時任證監(jiān)會主席尚福林公開表示“開弓沒有回頭箭”，改革的核心是非流通股需支付對價來獲得流通權。

“因為有了股權分置，我們的資本市場才能建立。如果沒有股權分置，從一開始就按照完全成熟的方式建立資本市場，那時候反而不能建立起來。”屠光紹表示，“但是當資本市場發(fā)展到一定程度時，股權分置就變成了阻礙或者制約其發(fā)展的重要基礎性因素，所以經(jīng)過了十幾年的發(fā)展，反過來又要解決股權分置的問題，這才有了股權分置改革?！?/p>

朱云來認為，通過2005年的股權分置改革，股市的總體規(guī)模、市場水平都有了一個巨大提升。

朱云來稱，A股市值占中國GDP的比重還沒達到100%，我國產(chǎn)值占世界的16%，儲蓄占世界的26%，但市值才占世界的9%，此外從股票發(fā)行規(guī)模、機構化程度、上市公司盈利及分紅等方面來看，我國資本市場的發(fā)展還有很大潛力。

中央財經(jīng)大學教授賀強表示，30年來，對資本市場記憶最深的事件是2008年的印花稅改革。2007年A股經(jīng)歷了史無前例的大牛市，但全市場上市公司創(chuàng)造的利潤總額不及印花稅總額，因此他在2008年提交了關于單邊征收印花稅以降低交易成本的提案。2008年9月18日，財政部終于決定，印花稅改為單邊征收，次日股市大盤全面漲停。

為推進資本市場的改革發(fā)展，賀強在12年中一共寫了46個提案。

“唯一的遺憾就是關于T+0交易的提案，我連續(xù)寫了九年，到現(xiàn)在也沒有推出?！辟R強表示。

從政府救市到推行市場化

資本市場在改革力量的推動下實現(xiàn)了從無到有的突破，而如何從小到大，從弱到強，從無序到健康發(fā)展，考驗著監(jiān)管者的智慧，其中市場與政府的關系一直是改革焦點。

“1990年滬深交易所建立，《公司法》、《證券法》尚未出臺，交易所仍歸上海、深圳兩市政府分別管轄，在發(fā)展初期的10年-15年里，證券市場像未長大的孩子，政府對于市場的關懷較多，股票價格高了不行，低了也不行?！蓖醪鞅硎?。

“熱了愁、冷了愁，不冷不熱也發(fā)愁?！庇韲鴦傇?993年如此總結道。

禹國剛1992年底曾赴美國考察，學習如何管好證券市場，他得到的答案是：不干預股市正常運轉，抓壞人。 “28年前學到的經(jīng)驗至今有用?！庇韲鴦偙硎尽?/p>

不論是在“聯(lián)辦”時期，還是作為監(jiān)管者，或是之后作為社?；稹⒅型豆矩撠熑?，高西慶始終在為中國資本市場市場化、法治化、國際化的進程發(fā)聲。

高西慶認為，政府出資救市，相當于飲鴆止渴。他稱：“我在全國人大每年都提案，修改《證券法》是最重要的一條。證券監(jiān)管部門沒有干預的權力，不干預就是市場化行為，把市場弄好了它逐漸會好起來，讓市場逐漸解決自己的問題?！?/p>

如果市場失靈了怎么辦？高西慶稱，要建立完善的制度，監(jiān)管人員用最大的力量抓壞人，零容忍，提高違法成本，將來就會慢慢好起來，讓市場自己消化。

朱云來也表示：“政府一方面希望把事情辦好，另一方面對市場規(guī)律還是在摸索驗證中?？偸窍萑氲竭@個陷阱里，好像要為大家做好事，什么事都要救?！?/p>

朱云來認為，隨著市場的發(fā)展，政府應該越來越明白，也不用擔心公司破產(chǎn)經(jīng)濟受損。市場有自己的客觀規(guī)律，有自我適應的機制，而政府的責任就是開創(chuàng)并維護這個機制。未來應該讓市場發(fā)揮作用，讓好公司自然發(fā)展起來。相反如果總是救市，反而因為補貼了差的公司，相當于好的公司沒有補貼，反而不利于市場調整。這就是市場機制最核心的原理。

開啟下一個十年

30年風風雨雨，中國資本市場經(jīng)歷了波折，也在改革中不斷前行和成長。

2018年12月，中央經(jīng)濟工作會議指出，資本市場在金融運行中具有牽一發(fā)而動全身的作用，資本市場改革由此進入了全新階段。

隨著2020年注冊制試點由科創(chuàng)板擴大至創(chuàng)業(yè)板，新《證券法》落地，證監(jiān)會大力促進提高上市公司質量。在經(jīng)歷了資本市場30年發(fā)展的各方專家眼中，中國資本市場的未來十年會呈現(xiàn)出哪些新局面？

高西慶表示：“只要我們堅持市場化和法治化的原則，十年以后，我們會成為全世界最大、最有效、最令人向往的市場。但是，能否堅持這個原則，我們還拭目以待，今天我所看到的，似乎是在往這個方向走，因此我是謹慎的樂觀?！?/p>

朱云來也贊同市場需要將法治、規(guī)則立在前面?！凹幢阒袊皇亲钣薪?jīng)驗的市場，只要有足夠公開范圍討論的環(huán)境，只要更科學審慎的機制設立了并說到做到，哪怕遇到問題也可以通過探討機制定期進行修改，這樣可能會形成更具可持續(xù)性、更科學有效的體制。”

此外，朱云來強調，股市要好，最終是要經(jīng)濟好。企業(yè)要實行市場制度，市場才能做出整體上最優(yōu)的平衡。我們有了這樣一個好的制度以后，經(jīng)濟的發(fā)展也會比我們現(xiàn)在看到的或者想象到的更好。

尉文淵表示，30年前，我們發(fā)展證券資本市場，基本是戰(zhàn)戰(zhàn)兢兢、小心翼翼，因為那個年代我們要克服很多來自意識形態(tài)、傳統(tǒng)習慣造成的干擾。30年后，我們的市場除了在規(guī)模、全球影響力和對經(jīng)濟的促進方面取得長足進步，內外環(huán)境和發(fā)展條件都有重大變化。

“如果我們堅持改革、堅持發(fā)展、堅持法治，特別是解決好政府和市場的關系，中國的證券市場有望成為全球最大、效率最高、財富管理功能最好的市場，它的經(jīng)濟功能完全能夠支持中華民族的復興，因為我們從對30年發(fā)展經(jīng)驗的總結中可以看出，它完全具備這個能力?！蔽疚臏Y表示。

“只要堅持向市場化、法治化、國際化的方向前進，我們的前途就是光明的，但要做到是很不容易的，需要我們下大力氣才能達到?！庇韲鴦傉J為。

賀強稱，在“十四五”的不斷推進下，未來十年中國經(jīng)濟將會進入一個新的經(jīng)濟增長周期，上市公司業(yè)績在這種背景下會不斷提升，我們股市運行的環(huán)境將會更加良好?！八裕磥硎?，我有一個股市夢，就是中國的股市真正發(fā)展成為投資型的市場?！?p>

1989年3月15日，證券交易所研究設計聯(lián)合辦公室（簡稱“聯(lián)辦”）成立。杜潤生、經(jīng)叔平、周小川等前來祝賀。