趙杰 貴陽(yáng)產(chǎn)業(yè)發(fā)展控股集團(tuán)有限公司

一、國(guó)有資產(chǎn)證券化概述

國(guó)有資產(chǎn)證券化這一概念，要從國(guó)有資產(chǎn)與國(guó)有資產(chǎn)證券化兩方面進(jìn)行論述。國(guó)有資產(chǎn)以國(guó)家產(chǎn)權(quán)作為主體，直接影響著國(guó)家經(jīng)濟(jì)基礎(chǔ)與發(fā)展效益，而由于我國(guó)正處于社會(huì)主義初級(jí)階段，國(guó)有資產(chǎn)在社會(huì)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的作用則更加顯著。但隨著早些年我國(guó)經(jīng)濟(jì)下行、市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)條件的變動(dòng)與國(guó)有企業(yè)行政化管理模式的共同影響下，國(guó)有資產(chǎn)所帶來的預(yù)期收益大不如前，因而出現(xiàn)了融資渠道單一、資產(chǎn)缺乏流動(dòng)性、資產(chǎn)負(fù)債率過高等問題，在此環(huán)境下，國(guó)有資產(chǎn)證券化應(yīng)運(yùn)而生。宏觀上說，國(guó)有資產(chǎn)證券化是指將國(guó)有企業(yè)內(nèi)缺乏流動(dòng)性的經(jīng)營(yíng)性國(guó)有資產(chǎn)通過一定方式變成能夠在金融市場(chǎng)買賣的證券的行為[1]。針對(duì)上述國(guó)有資產(chǎn)的問題，國(guó)有資產(chǎn)證券化能夠在拓寬融資渠道的同時(shí)，直接提升國(guó)有企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債管理能力與經(jīng)營(yíng)性國(guó)有資產(chǎn)流動(dòng)性。具體而言，國(guó)有資產(chǎn)證券化是將國(guó)有企業(yè)內(nèi)能夠帶來一定經(jīng)濟(jì)效益但缺乏流動(dòng)性的經(jīng)營(yíng)性國(guó)有資產(chǎn)，通過一定方式進(jìn)行篩選并最終構(gòu)成資產(chǎn)池后，通過在金融證券市場(chǎng)進(jìn)行轉(zhuǎn)讓，從而提高國(guó)有企業(yè)資本充足率。同時(shí)，國(guó)有資產(chǎn)通過證券化這一工具，不僅有效提升了國(guó)有資產(chǎn)變現(xiàn)能力，在維持資金穩(wěn)定性與流動(dòng)性方面也有可觀收益。但由于我國(guó)資產(chǎn)證券化起步較晚，相比西方發(fā)達(dá)國(guó)家來說，我國(guó)雖于2005 年資產(chǎn)證券化試點(diǎn)工作起就出臺(tái)了許多關(guān)于管理與施行資產(chǎn)證券化工作的文件，如國(guó)務(wù)院發(fā)布《關(guān)于推進(jìn)資本市場(chǎng)改革開放和穩(wěn)定發(fā)展的若干意見》（國(guó)發(fā)〔2004〕3 號(hào)）與央行、銀保監(jiān)會(huì)發(fā)布的《信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)管理辦法》等等，但至今為止，我國(guó)資產(chǎn)證券化行業(yè)眾多關(guān)鍵性問題依然長(zhǎng)期處于無界定狀態(tài)或是存在與法律文件相沖突之處。并且，由于資本市場(chǎng)與經(jīng)濟(jì)全球化的影響，許多法律文件已然不適用于當(dāng)今資產(chǎn)證券化行業(yè)的發(fā)展，這對(duì)于國(guó)有資產(chǎn)證券化乃至國(guó)內(nèi)資產(chǎn)證券化市場(chǎng)都帶來不利影響。

二、資產(chǎn)證券化在推進(jìn)國(guó)企改革中的作用

在國(guó)企改革的關(guān)鍵之年，在當(dāng)今全面深化改革的社會(huì)環(huán)境下，國(guó)內(nèi)資本市場(chǎng)對(duì)于推動(dòng)國(guó)有資產(chǎn)證券化與推動(dòng)國(guó)企混合所有制改革起著重要作用。而也正是由于資本市場(chǎng)的存在與推動(dòng)，我國(guó)國(guó)有資產(chǎn)證券化才能為國(guó)企混改與國(guó)企改革之路做出貢獻(xiàn)，有效提升經(jīng)濟(jì)效用。受制于近年來經(jīng)濟(jì)下行的影響，許多國(guó)有企業(yè)常常面臨負(fù)債率高、資金周轉(zhuǎn)不靈等因素的影響，為國(guó)企經(jīng)營(yíng)范圍、資金運(yùn)用及財(cái)務(wù)籌劃等方面都帶來許多不確定性與差異性的因素，影響決策者對(duì)后續(xù)國(guó)企運(yùn)營(yíng)與具體改革工作的理解與判斷。鑒于上述問題及其帶來的影響，在此對(duì)具體問題以及國(guó)有資產(chǎn)證券化所能解決、完善的方面進(jìn)行分析與探討。

（一）盤活存量國(guó)有資產(chǎn)，提高資產(chǎn)流動(dòng)性

《關(guān)于進(jìn)一步做好中央企業(yè)增收節(jié)支工作有關(guān)事項(xiàng)的通知》明確：“要嚴(yán)格把控、清理壓縮“兩金”占用規(guī)模，加大內(nèi)部資源整合力度，加快清理低效無效資產(chǎn)，盤活存量提升資產(chǎn)效能。”當(dāng)前國(guó)有企業(yè)資產(chǎn)中往往存在大量未來可收益資產(chǎn)如應(yīng)收賬款、租賃應(yīng)收款等，但這些資產(chǎn)的收回與變現(xiàn)往往需要幾個(gè)月甚至更久的期限，在比較現(xiàn)金折扣、銀行貼現(xiàn)等能夠快速獲取資金卻降低部分收益的方式外，國(guó)有資產(chǎn)證券化似乎成了更貼切企業(yè)運(yùn)營(yíng)的重要手段。企業(yè)可以將這些長(zhǎng)期的、缺乏流動(dòng)性卻具有一定經(jīng)營(yíng)性質(zhì)的國(guó)有資產(chǎn)，通過一定技術(shù)性手段（如SPV）將這些資產(chǎn)證券化，通過發(fā)行資產(chǎn)化證券快速獲取現(xiàn)金收益，提高國(guó)企資金周轉(zhuǎn)效率與資產(chǎn)流動(dòng)性、實(shí)現(xiàn)國(guó)有資產(chǎn)的保值增值。

（二）提高企業(yè)直接融資比重，優(yōu)化企業(yè)債務(wù)結(jié)構(gòu)

一般來說，企業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債率保持在40%-60%之間為宜，而超過70%則必須加以重視并引起警覺。由于國(guó)內(nèi)近些年經(jīng)濟(jì)持續(xù)下行的趨勢(shì)加上新冠肺炎疫情的嚴(yán)重沖擊，部分國(guó)企長(zhǎng)期處于負(fù)債率高且經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)速度下行甚至虧損的情況。資產(chǎn)證券化在經(jīng)濟(jì)本質(zhì)上表現(xiàn)為一種融資活動(dòng)，但在我國(guó)法律上表現(xiàn)為資產(chǎn)的轉(zhuǎn)讓，并不被要求在資產(chǎn)負(fù)債表上列明。因此，相對(duì)于其他融資方式而言，資產(chǎn)證券化其“表外融資”的模式直接提高了企業(yè)融資比重，優(yōu)化了企業(yè)內(nèi)部的資產(chǎn)負(fù)債控制能力。

（三）拓展企業(yè)融資渠道，增強(qiáng)企業(yè)融資能力

相對(duì)于一般中小型企業(yè)而言，國(guó)有企業(yè)具有更寬泛的融資渠道，但受制于大量行政審批手續(xù)與行政規(guī)定相對(duì)苛刻的條件，許多國(guó)有企業(yè)在面臨資金問題時(shí)往往更傾向利用銀行來進(jìn)行融資。國(guó)有資產(chǎn)證券化相對(duì)于當(dāng)今的國(guó)企而言，是一種新興的、便利的、迅捷的融資方式，其高效、穩(wěn)定的融資能力不僅表現(xiàn)在融資渠道的拓寬上，更重要的是由于資產(chǎn)證券化本身便是金融發(fā)展的重要成果，在交易技術(shù)、結(jié)構(gòu)等因素上處于高度平衡狀態(tài)，發(fā)生金融風(fēng)險(xiǎn)的可能性極低。因此，對(duì)于國(guó)有企業(yè)而言，國(guó)有資產(chǎn)證券化的發(fā)行不僅能夠拓展自身融資渠道與融資能力，還能降低自身融資風(fēng)險(xiǎn)，保證國(guó)有企業(yè)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的穩(wěn)定性。

三、推進(jìn)國(guó)有資產(chǎn)證券化率建議

（一）積極推進(jìn)相配套的法律法規(guī)的建設(shè)

目前，我國(guó)資產(chǎn)證券化的發(fā)展主要依托于《證券法》《信托法》和《基金法》等基本法律，構(gòu)建了基礎(chǔ)法律框架，但在制度規(guī)范方面的完善還存在明顯不足，并且立法等級(jí)較低。如2015 年7 月由中國(guó)證監(jiān)會(huì)發(fā)布的《中國(guó)證券監(jiān)督管理委員會(huì)公告》，在所有法律位階中僅屬于規(guī)范性文件，相比于法律、行政法規(guī)與部門規(guī)章在立法等級(jí)和公信力方面都有所不足，表現(xiàn)出滯后性[2]。因此，隨著國(guó)內(nèi)外資產(chǎn)證券化的發(fā)展，現(xiàn)存法律制度在某種程度上已不足以完全保障與規(guī)范資產(chǎn)證券化行業(yè)的法律問題，比如資產(chǎn)證券化的稅收問題與信用評(píng)級(jí)問題。就信用評(píng)級(jí)問題來說，信用等級(jí)的高低通常代表著能夠吸引投資者投資的力度，也決定著籌資人籌資成本的高低，而由于我國(guó)對(duì)于資產(chǎn)證券化相關(guān)專業(yè)法律制度的空白，一些信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的體制與組織形式不夠規(guī)范，其所制定信用評(píng)級(jí)等級(jí)也存在公信力較低的問題，再加上此類評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)本身處于冷門商業(yè)地位，因此在評(píng)級(jí)時(shí)可能會(huì)因市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)等客觀因素而故意做出評(píng)價(jià)信用等級(jí)與實(shí)際情況不符的評(píng)級(jí)結(jié)果。此類問題說明，在當(dāng)今我國(guó)國(guó)內(nèi)整體資本市場(chǎng)環(huán)境下，結(jié)合國(guó)企國(guó)有資產(chǎn)證券化實(shí)際情況，對(duì)整體資產(chǎn)證券化行業(yè)進(jìn)行專門立法與制定更高層級(jí)的法律文件必須提上日程。

（二）完善國(guó)有資產(chǎn)證券化改革的扶持政策和激勵(lì)機(jī)制

由于早些年間國(guó)內(nèi)外所帶來的經(jīng)濟(jì)影響，可以說，我國(guó)資產(chǎn)證券化行業(yè)自2015年起才算正式起步，因此從長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展的角度來看，我國(guó)資產(chǎn)證券化還需要一定的政策支持與激勵(lì)機(jī)制才能夠更高效、穩(wěn)定地持續(xù)向資本市場(chǎng)進(jìn)行經(jīng)濟(jì)輸出。在當(dāng)下國(guó)有企業(yè)改革的重要關(guān)頭，要將推動(dòng)國(guó)有資產(chǎn)證券化作為改革的重要戰(zhàn)略，并對(duì)實(shí)施國(guó)有資產(chǎn)證券化的國(guó)有企業(yè)進(jìn)行一定程度上的補(bǔ)貼與優(yōu)惠政策，在信用評(píng)級(jí)上給予鼓勵(lì)，發(fā)行上給予支持，對(duì)通過國(guó)有資產(chǎn)證券化進(jìn)行融資的企業(yè)給予優(yōu)先扶持權(quán)利。但需注意的是，國(guó)有企業(yè)必須依據(jù)《業(yè)務(wù)管理規(guī)定》第3 條規(guī)定，必須是“權(quán)屬明確”“可以產(chǎn)生獨(dú)立、可預(yù)測(cè)的現(xiàn)金流”并“可特定化”的財(cái)產(chǎn)或財(cái)產(chǎn)權(quán)利，將相關(guān)標(biāo)準(zhǔn)認(rèn)定后，才能用于具體國(guó)有資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)當(dāng)中，不可盲目為提升企業(yè)資金運(yùn)營(yíng)效率而采取錯(cuò)誤的方式方法。

（三）拓寬國(guó)有資產(chǎn)證券化發(fā)展渠道

相較于西方發(fā)達(dá)國(guó)家的資產(chǎn)證券化行業(yè)，我國(guó)資產(chǎn)證券化發(fā)展道路還任重道遠(yuǎn)，因此，想要加速發(fā)展國(guó)內(nèi)資產(chǎn)證券化道路、拓寬國(guó)有資產(chǎn)證券化發(fā)展渠道，專業(yè)性知識(shí)人才是所有必要條件中的重點(diǎn)。這一方面，我們可以從西方引進(jìn)資產(chǎn)證券化專業(yè)性人才，以具有相關(guān)知識(shí)與實(shí)際操作經(jīng)驗(yàn)的技術(shù)人才來對(duì)我國(guó)資產(chǎn)證券化行業(yè)進(jìn)行各方面的普及與引導(dǎo)，著力培養(yǎng)本土的專業(yè)性人才，將國(guó)有資產(chǎn)證券化道路走深、走遠(yuǎn)。在拓寬國(guó)有資產(chǎn)證券化發(fā)展渠道中，除人才的引進(jìn)與培養(yǎng)外，還必須要對(duì)資產(chǎn)證券化品種進(jìn)行一定程度上的創(chuàng)新，如銀行信貸資產(chǎn)證券化、證券資產(chǎn)證券化等，多措并舉深化資產(chǎn)證券化發(fā)展道路，拓寬國(guó)有資產(chǎn)證券化發(fā)展渠道。

四、結(jié)語(yǔ)

20 世紀(jì)90 年代以來，美國(guó)與歐盟部分國(guó)家在金融市場(chǎng)上率先走上了資產(chǎn)證券化發(fā)展道路，中國(guó)從21 世紀(jì)初至今，一波三折，終于在國(guó)有企業(yè)改革的關(guān)口開始真正走上我國(guó)獨(dú)立自主的資產(chǎn)證券化道路。面對(duì)當(dāng)今世界資本市場(chǎng)與市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的迅速變化，我國(guó)國(guó)有企業(yè)應(yīng)當(dāng)更好地應(yīng)用國(guó)有資產(chǎn)證券化，抓住當(dāng)今國(guó)企改革的契機(jī)，不斷對(duì)資產(chǎn)證券化體制、機(jī)制上進(jìn)行創(chuàng)新與應(yīng)用，利用國(guó)有資產(chǎn)證券化優(yōu)勢(shì)將企業(yè)缺乏流動(dòng)性資產(chǎn)盤活，并在此基礎(chǔ)上不斷拓寬國(guó)有資產(chǎn)證券化發(fā)展與融資渠道，加速發(fā)展我國(guó)資產(chǎn)證券化進(jìn)程，才能在當(dāng)前國(guó)企改革的大背景下發(fā)揮重要作用。