孫棟

2020下半年，我國的光伏行業(yè)迎來了一波漲價潮。

從硅料、硅片、電池片等主材，到光伏玻璃、EVA膠膜等輔材，材料端的價格上漲，使得產(chǎn)業(yè)鏈中、上游企業(yè)的原材料價格飆升，這直接體現(xiàn)在他們的財務(wù)數(shù)據(jù)中。在剛剛披露的光伏行業(yè)三季報里，大部分光伏企業(yè)都有著較為不錯的成長表現(xiàn)。

原材料的上漲帶給上游利潤的同時，也會給下游的組件廠商、電站投資商帶來成本壓力，進而影響到光伏項目的落地。2020年又是光伏產(chǎn)業(yè)補貼的最后一年，面臨材料成本飆漲和補貼退坡，光伏產(chǎn)業(yè)又會迎來哪些危機與機遇？本文將探尋光伏產(chǎn)業(yè)鏈上哪些生產(chǎn)企業(yè)會成為持續(xù)創(chuàng)造價值的明星？

組件產(chǎn)能過剩光伏白刃戰(zhàn)

過去十年間，中國的光伏產(chǎn)業(yè)有著飛速的發(fā)展。根據(jù)Choice數(shù)據(jù)，截至2019年中國光伏累計裝機容量高達205.49GW，占同期世界光伏累計裝機量的35.04%。中國是當(dāng)之無愧的光伏大國，但2017年以來新增裝機量卻不斷下滑，根據(jù)國家能源局?jǐn)?shù)據(jù)，2020年前三季度國內(nèi)新增光伏發(fā)電裝機量約18.70GW，而2019全年新增光伏發(fā)電裝機量約為30.46GW。

隨著中國新增裝機量的下滑，是否中國的光伏能源市場已經(jīng)飽和？光伏發(fā)電對中國電力能源的貢獻到底有多大呢？這個問題我們從能源發(fā)電量占比可窺一斑。

截至2020年9月，全國累計發(fā)電量54086億千瓦時，其中光伏發(fā)電量1070.6億千瓦時，占比1.98%。對比近三年以來國家統(tǒng)計局公布的全國發(fā)電量，其中火力發(fā)電量占總發(fā)電量的70%-80%，且比例是在不斷下降，這表明非化石能源發(fā)電的比例在不斷提升。而非化石能源中，光伏發(fā)電量的比例則穩(wěn)定在1%-3%之間，處于所有能源發(fā)電占比之末。

即使經(jīng)歷2017年我國光伏產(chǎn)業(yè)的擴張大潮，光伏發(fā)電的比例目前也只有2%，再結(jié)合國內(nèi)光伏的補貼退坡等政策影響，國內(nèi)對光伏需求的想象空間或許僅限于此，那國際上的光伏需求又當(dāng)如何呢？

根據(jù)Choice數(shù)據(jù)，除中國外市場光伏新增裝機量節(jié)節(jié)攀升，截至2019年末，非中國光伏新增裝機量68.13GW，同比增加32.68%。從此數(shù)據(jù)來看，國際市場對光伏的需求還是蠻強勁的。

全球近三年來，每年有近100GW的裝機新增需求，那么也就不難理解供給端廠商積極擴產(chǎn)的行為了。可目前生產(chǎn)廠商的產(chǎn)能到底如何？

光伏組件是作為組成發(fā)電系統(tǒng)的最后一個產(chǎn)品環(huán)節(jié)，2019年中國光伏組件產(chǎn)量98.6GW，而2019年全球光伏新增裝機量98.59GW，大抵處于供需平衡狀態(tài)。但中國一向是光伏產(chǎn)能大國，截至2019年底，我國光伏組件產(chǎn)能高達155.77GW，而我國的光伏組件產(chǎn)能占據(jù)了全球產(chǎn)能近八成，換算下來全球組件產(chǎn)能約為195GW。目前，光伏組件產(chǎn)能是處于過剩狀態(tài)，產(chǎn)能利用率并不高。

隨著光伏產(chǎn)業(yè)的產(chǎn)能不斷擴充，低效產(chǎn)能難逃被出清的命運，或?qū)⒈淮笃髽I(yè)收購整改，或?qū)⒆呦驕缤?。對于光伏生產(chǎn)企業(yè)來說，在一片紅海中廝殺，要么依靠技術(shù)先進性取勝，要么依靠材料稀缺性取勝。為此，記者選取了7家A股市場光伏頭部企業(yè)，來探尋其在未來光伏市場的投資價值。

隆基股份、通威股份千億市值俱樂部合作才能共贏

A股光伏第一股，當(dāng)屬隆基股份（601012.SH），不僅因為其近3000億的市值，還因其在單晶硅領(lǐng)域的領(lǐng)先地位和不斷擴充的組件產(chǎn)能。多晶硅組件多年來一直是行業(yè)主流，蓋因其成本較低，而單晶硅組件光電轉(zhuǎn)換效率優(yōu)異，經(jīng)多年技術(shù)發(fā)展，隆基股份將單晶硅轉(zhuǎn)換效率提升到足以在其價格成本上秒殺多晶硅組件，單晶產(chǎn)品市占率也突破65%。

截至2020年6月底，隆基股份單晶硅片年產(chǎn)能約為55GW，單晶組件年產(chǎn)能約為25GW。與此同時其產(chǎn)能還在擴張，隆基股份預(yù)計2020年底單晶硅片年產(chǎn)能達75GW以上，單晶組件產(chǎn)能達30GW以上，未來持續(xù)擴產(chǎn)，硅片產(chǎn)能將突破100GW。

單晶產(chǎn)品的發(fā)電效率以及隆基股份規(guī)模化生產(chǎn)的價格優(yōu)勢，奠定了其單晶龍頭的地位。隆基股份前三季度實現(xiàn)營收338.32億元，同比增長49.08%;歸屬于上市公司股東的凈利潤達63.57億元，同比增長82.44%。

相較于隆基股份在單晶硅組件方面的優(yōu)勢，通威股份（600438.SH）則更深耕于硅料這個行業(yè)最上游的部分。水產(chǎn)行業(yè)起家的通威股份現(xiàn)已成為硅料和電池片的頭部企業(yè)，市值突破1300億。

2020上半年，通威股份發(fā)布稱，到2023年通威高純晶硅的年產(chǎn)能將達到29萬噸;同時，旗下太陽能電池業(yè)務(wù)將實現(xiàn)100GW的產(chǎn)能。

2020下半年以來，新疆地區(qū)硅料企業(yè)事故和永祥樂山的洪水自然災(zāi)害導(dǎo)致硅料供給降低，催化其價格持續(xù)上漲。受益于此，通威股份前三季度營業(yè)收入316.78億元，同比增長13.04%;凈利潤33.33億元，同比增長48.57%。

經(jīng)歷了硅料的大幅上漲，2020年9月，隆基股份與通威股份簽訂了《合作協(xié)議》，建立長期穩(wěn)定的多晶硅料供需關(guān)系。兩者的合作深度捆綁把守整條產(chǎn)業(yè)鏈（硅料—硅片—電池片—組件），事實上這也是為了避免因為斷貨而導(dǎo)致失去競爭優(yōu)勢。

福萊特、福斯特 輔材供不應(yīng)求產(chǎn)能擴張需要周期

福萊特（601865.SH）在光伏玻璃市場中，無論從收入或毛利率的角度，距離龍頭老大信義光能（03868.HK）還有一定的距離。但若能保持目前超高的收入利潤增長率，其在光伏玻璃市場的頭部地位還是非常穩(wěn)固的。

福萊特的熱度，跟漲價也離不了關(guān)系，光伏玻璃的價格上漲為產(chǎn)能置換導(dǎo)致的供需失衡所致。11月3日，隆基股份、晶澳科技等6家組件廠商發(fā)布聯(lián)合倡議書，呼吁有關(guān)部門解決光伏玻璃短缺問題，直指光伏玻璃產(chǎn)能擴張限制等核心問題。

“2021年預(yù)計光伏玻璃還會有15%左右的缺口”，福萊特在近期的公開路演中表示，如果“政策完全放開的情況下，光伏玻璃至少2022年才能緩解、達到供需平衡”。截至2019年，福萊特的光伏玻璃日均產(chǎn)能為5400噸，信義光能的日均產(chǎn)能達到7000噸。而未來三年，福萊特將新增日均6800噸的產(chǎn)能，信義光能則新增日均6000噸的產(chǎn)能。雖然投產(chǎn)后兩家巨頭的產(chǎn)能相較目前翻了一倍，但實際產(chǎn)能落地到完全投入使用，還會有一定時間。

由此來看，光伏玻璃的價格仍將維持在高位一段時間。根據(jù)福萊特三季報，其前三季度營業(yè)收入40.2億元，同比增長18.81%;歸母凈利潤8.12億元，同比增長59.94%。

對于膠膜供應(yīng)商福斯特（603806.SH）來說，受光伏產(chǎn)業(yè)鏈上各環(huán)節(jié)產(chǎn)品普漲的影響，致其業(yè)績有所增長，2020年前三季度營收54.69億元，同比增長19.14%;凈利潤約8.71億元，同比增長47.06%。

EVA膠膜是填充光伏玻璃和電池片之間的物質(zhì)，隨著福斯特膠膜產(chǎn)能不斷擴充，在收入規(guī)模上有著絕對的優(yōu)勢，不過其產(chǎn)品毛利率演化趨勢上卻不如同行。而其背板業(yè)務(wù)主要為傳統(tǒng)背板，在雙面雙玻組件應(yīng)用率提升的當(dāng)下，傳統(tǒng)背板逐漸被光伏玻璃代替，其需求也將逐漸降低，如轉(zhuǎn)型生產(chǎn)透明背板，則還有很長的一段研發(fā)之路要走。

陽光電源華為之后再無敵手海外epc或可一戰(zhàn)

在硅主材和玻璃、膠膜等輔材之后，光伏電站建設(shè)的最后一個核心部件就是逆變器。光伏逆變器作為光伏電站中的核心設(shè)備，其技術(shù)水平和質(zhì)量情況直接關(guān)系到發(fā)電系統(tǒng)的可靠性、安全性和發(fā)電量。近十年間，逆變器領(lǐng)域一直是陽光電源（300274.SZ）和華為的天下，國際上也只有SMA能與之共列前三。

自2020年以來，由于華為受到國際事件影響，陽光電源在逆變器的市場中大展拳腳。前三季度逆變器出貨預(yù)計約21GW，其中海外出貨約15GW。其中組串式逆變器出貨占比已超過總出貨量的50%，這原本是華為最擅長的市場。截至三季報，陽光電源實現(xiàn)營收119.09億元，同比增長65.77%，歸母凈利潤11.95億元，同比增長115.61%。而隨著陽光電源國內(nèi)外的產(chǎn)能陸續(xù)落地，有分析師預(yù)計2021年產(chǎn)能有望達到40-50GW。

在逆變器之外，陽光電源還有光伏電站系統(tǒng)建設(shè)這一業(yè)務(wù)。根據(jù)HISMAEKET發(fā)布的全球光伏EPC排行榜顯示，陽光電源僅次于中國電建成為全球第二大光伏EPC和集成商，海外需求的不斷擴張，采用自生產(chǎn)的逆變器所組成的光伏發(fā)電系統(tǒng)，在單項毛利率的提升上或有優(yōu)勢可言。

估值還需和成長性匹配

除了上述企業(yè)外，還有諸如中環(huán)股份（002129.SZ）、晶澳科技（002459.SZ）等分布在光伏產(chǎn)業(yè)中、上游的企業(yè)，他們或精于硅片生產(chǎn)，或更注重全產(chǎn)業(yè)鏈協(xié)同。

從市值角度來看，這幾家企業(yè)合計超7000億，在行業(yè)內(nèi)屬于絕對的頭部企業(yè)，但市盈率卻相差甚遠。隆基股份、通威股份兩家攜手在37倍的賽道上奔跑，晶澳科技市盈率以35倍略低。但中環(huán)股份在硅主材中市盈率著實不低，結(jié)合其硅片為主的業(yè)務(wù)范疇，要維持其700億級的市值，還需要修煉內(nèi)功。

從成長性角度來看，幾家公司除通威股份外，2020年前三季度扣非凈利潤都保持了增長，其中陽光電源、隆基股份漲幅居前。而通威股份雖然前三季度以-8.3%收場，但第三季度單期同比36.20%的增幅也一掃上半年的頹勢。而晶澳科技的高成長性是建立在2019年借殼上市的基礎(chǔ)上。

硅主材廠商中隆基股份的龍頭地位當(dāng)之無愧，福斯特和福萊特在輔材中也各有所長，陽光電源受益“華為事件”帶來的市占率上升。

“馬太效應(yīng)”的啟示是強者恒強，在充分競爭的過程中，一場刺刀見紅的兼并白刃戰(zhàn)在所難免。