謝碧鷺

2020年12月22日，無(wú)錫江南奕帆電力傳動(dòng)科技股份有限公司（以下簡(jiǎn)稱“江南奕帆”）的IPO首發(fā)申請(qǐng)獲得上市發(fā)審委通過(guò)。本次江南奕帆募集資金主要用于“儲(chǔ)能減速電機(jī)及房車減速電機(jī)生產(chǎn)基地建設(shè)項(xiàng)目”和“研發(fā)中心建設(shè)項(xiàng)目”。

首發(fā)過(guò)會(huì)固然值得慶賀，但《紅周刊》記者在翻閱其招股書時(shí)卻發(fā)現(xiàn)，在經(jīng)營(yíng)方面，該公司仍存在不少風(fēng)險(xiǎn)，例如應(yīng)收賬款增速過(guò)快、國(guó)際貿(mào)易爭(zhēng)端所帶來(lái)的關(guān)稅增加等問(wèn)題。此外，本次江南奕帆上市的目的在于募資擴(kuò)產(chǎn)，但順利投產(chǎn)之后，其產(chǎn)能將大幅增加，屆時(shí)，其銷售能否跟得上，產(chǎn)能如何消化，將成為令人擔(dān)憂的問(wèn)題。

應(yīng)收賬款增速過(guò)快

據(jù)招股書介紹，江南奕帆的主營(yíng)業(yè)務(wù)為專業(yè)定制化微特減速電機(jī)的研發(fā)、制造和銷售，其主要產(chǎn)品包括輸配電行業(yè)儲(chǔ)能減速電機(jī)及房車減速電機(jī)，產(chǎn)品應(yīng)用于輸配電高壓開關(guān)和房車配件領(lǐng)域。報(bào)告期內(nèi)（2017年至2020年上半年），其營(yíng)業(yè)收入分別為1.52億元、1.46億元、1.69億元和7927.15萬(wàn)元，從2017年至2019年，在三年時(shí)間里，其營(yíng)業(yè)收入僅增長(zhǎng)了11.61%，增長(zhǎng)可謂是相當(dāng)緩慢。與此同時(shí)，其應(yīng)收賬款則在上述三年中增長(zhǎng)了32.78%，遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過(guò)其營(yíng)收增速。

江南奕帆應(yīng)收賬款遠(yuǎn)超營(yíng)業(yè)收入的增速，無(wú)疑加大了企業(yè)的資金壓力，一旦客戶還款不及時(shí)，上市公司容易出現(xiàn)資金不足的情況，對(duì)公司的正常經(jīng)營(yíng)產(chǎn)生影響。實(shí)際上，江南奕帆的應(yīng)收賬款逾期的情況時(shí)常發(fā)生，報(bào)告期內(nèi)其逾期金額分別為1052.75萬(wàn)元、1444.76萬(wàn)元、1411.42萬(wàn)元和1510.11萬(wàn)元，分別占當(dāng)期應(yīng)收賬款的23.61%、30.66%、23.84%和22.66%。

綜合其應(yīng)收賬款增幅遠(yuǎn)大于同期營(yíng)業(yè)收入增幅，且存在數(shù)千萬(wàn)元應(yīng)收賬款逾期的情況來(lái)看，江南奕帆有可能放寬了對(duì)客戶的信用政策，以促進(jìn)營(yíng)業(yè)收入的增長(zhǎng)。而這種過(guò)度追求營(yíng)收增長(zhǎng)卻忽略應(yīng)收賬款回收問(wèn)題的操作，很有可能給企業(yè)帶來(lái)壞賬風(fēng)險(xiǎn)、回款成本增加等問(wèn)題。

另外，由于應(yīng)收賬款的快速增加，也使得江南奕帆的壞賬準(zhǔn)備持續(xù)增加，2017年至2020年上半年，其壞賬準(zhǔn)備分別為251.74萬(wàn)元、287.51萬(wàn)元、320.37萬(wàn)元和366.44萬(wàn)元，亦對(duì)其凈利潤(rùn)造成了不少侵蝕。

而且和同行業(yè)公司相比，江南奕帆應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率似乎也處于下風(fēng)。報(bào)告期內(nèi)，其應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率分別為3.56次/年、3次/年、3.02次/年和1.19次/年，而同期，其他三家可比公司新宏泰、洛凱股份、Ameteck的行業(yè)平均值分別為4.52次/年、4.7次/年、4.7次/年和2.03次/年。這意味著江南奕帆相比同行業(yè)公司，其回款能力偏弱，長(zhǎng)期下去的話，容易對(duì)公司的運(yùn)營(yíng)能力產(chǎn)生影響。

境外銷售面臨挑戰(zhàn)

報(bào)告期內(nèi)，江南奕帆的境外收入分別為7474.44萬(wàn)元、5769.44萬(wàn)元、7253.88萬(wàn)元和3238.1萬(wàn)元，分別占當(dāng)期營(yíng)業(yè)收入的49.82%、40.12%、43.15%和40.87%。目前該公司主要出口區(qū)域包括北美、歐洲等國(guó)家和地區(qū)，其中對(duì)美國(guó)出口收入金額分別為5805.91萬(wàn)元、4253.14萬(wàn)元、5，772.19萬(wàn)元和2207.77萬(wàn)元，占當(dāng)期主營(yíng)業(yè)務(wù)收入比例分別為38.70%、29.58%、34.34%和27.86%。

2018年6月，美國(guó)政府正式發(fā)布了對(duì)中國(guó)產(chǎn)品征收關(guān)稅的清單，對(duì)500億美元關(guān)稅清單上的中國(guó)產(chǎn)品征收額外25%的關(guān)稅，而江南奕帆的出口產(chǎn)品在加征關(guān)稅之列。若未來(lái)中美貿(mào)易摩擦進(jìn)一步加劇，那么該公司在海外的發(fā)展將面臨更多挑戰(zhàn)。

在上文中，《紅周刊》記者提到了江南奕帆近年來(lái)應(yīng)收賬款增長(zhǎng)過(guò)快的問(wèn)題，需要指出的是，報(bào)告期內(nèi)公司境外客戶應(yīng)收賬款余額占各期外銷主營(yíng)業(yè)務(wù)收入的比重分別為13.86%、10.97%、21.89%和56.13%，自2018年以來(lái)連續(xù)走高，這意味著其境外銷售的回款狀況也越來(lái)越嚴(yán)峻。

除了國(guó)際貿(mào)易爭(zhēng)端加稅會(huì)對(duì)江南奕帆帶來(lái)負(fù)面影響之外，公司外銷部分的貨款結(jié)算主要以歐元和美元為主，加上外銷規(guī)模較大，匯率風(fēng)險(xiǎn)也會(huì)產(chǎn)生較大影響。2017年和2019年，公司確定的匯兌損失金額就分別為91.87萬(wàn)元和482.52萬(wàn)元。若未來(lái)人民幣匯率發(fā)生較大波動(dòng)，可能會(huì)給公司造成匯兌損失，使公司盈利面臨一定的匯率波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)。

未來(lái)產(chǎn)能消化令人擔(dān)憂

江南奕帆本次上市，募資主要用于“儲(chǔ)能減速電機(jī)及房車減速電機(jī)生產(chǎn)基地建設(shè)項(xiàng)目”和“研發(fā)中心建設(shè)項(xiàng)目”。待全部項(xiàng)目建設(shè)完成之后，公司各類減速電機(jī)的年產(chǎn)能將增加101.4萬(wàn)臺(tái)，其中包括儲(chǔ)能系列電機(jī)71.1萬(wàn)臺(tái)，房車系列電機(jī)26.3萬(wàn)臺(tái)及其他系列電機(jī)4萬(wàn)臺(tái)，屆時(shí)其減速電機(jī)的年產(chǎn)能將達(dá)到176.4萬(wàn)臺(tái)，相較于當(dāng)前產(chǎn)能增長(zhǎng)135.2%。

那么報(bào)告期內(nèi)，江南奕帆的電機(jī)銷售情況又如何呢？據(jù)招股書顯示，2017年至2020年上半年，公司電機(jī)銷量分別為40.29萬(wàn)臺(tái)、86.69萬(wàn)臺(tái)、76.46萬(wàn)臺(tái)和75.81萬(wàn)臺(tái)，其產(chǎn)能利用率分別為98.09%、100.73%、99.39%和99.15%，幾乎飽和。在這樣的情況下，適當(dāng)?shù)卦黾赢a(chǎn)能，有利于公司業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)，但若步子邁得太大，盲目地大幅擴(kuò)張產(chǎn)能，很可能會(huì)給公司發(fā)展帶來(lái)負(fù)擔(dān)。

待募投項(xiàng)目完成之后，其折舊與攤銷費(fèi)用必然也是需要考慮的因素。據(jù)招股書顯示，江南奕帆通用設(shè)備的年折舊率為19%至33.33%，其折舊年限為3-5年;其專用設(shè)備的折舊率為9.5%至10%，其折舊年限為10年。按照其新增固定資產(chǎn)的賬面價(jià)值來(lái)看，其每年的折舊費(fèi)高達(dá)數(shù)千萬(wàn)元，很明顯，新增的折舊費(fèi)用將會(huì)給公司業(yè)績(jī)帶來(lái)很大的壓力。

另外，2018年和2019年江南奕帆的營(yíng)業(yè)總收入分別為1.46億元和1.69億元，分別同比增加-4.11%和16.39%;凈利潤(rùn)分別為5328.97萬(wàn)元和6315.97萬(wàn)元，同比增長(zhǎng)-4.66%和18.52%。此外，江南奕帆預(yù)計(jì)2020年度的營(yíng)業(yè)收入為1.76億元至1.85億元，同比增長(zhǎng)幅度為3.6%至8.91%;凈利潤(rùn)為6381.75萬(wàn)元至6703.92萬(wàn)元，同比增長(zhǎng)幅度為1.16%至6.45%。由此可見(jiàn)，該公司的營(yíng)收和利潤(rùn)的增長(zhǎng)也并不穩(wěn)定。

公司業(yè)績(jī)本就不穩(wěn)定，待全部產(chǎn)能建設(shè)完成，其營(yíng)業(yè)成本必然會(huì)增加，如果該公司后續(xù)的銷量無(wú)法跟上擴(kuò)產(chǎn)的步伐，極有可能造成產(chǎn)能的浪費(fèi)，恐怕會(huì)拖累公司的業(yè)績(jī)。

銷售團(tuán)隊(duì)僅5人 新客戶拓展恐不易

在招股書中，江南奕帆表示，公司與主要客戶均保持了較長(zhǎng)時(shí)間的合作關(guān)系，且客戶較為集中，其前五大客戶的營(yíng)收占比分別為56.72%、50.81%、57.10%和57.82%。其中江南奕帆的第一大客戶諾克工業(yè)，報(bào)告期內(nèi)其銷售占比分別為33.94%、23.33%、29.38%和23.16%。公司房車減速電機(jī)的銷售收入99%以上都來(lái)自于諾克工業(yè)。

從客戶數(shù)量來(lái)看，2017年末至2020年6月末，江南奕帆的客戶數(shù)量分別為549個(gè)、619個(gè)、547個(gè)和335個(gè)，看起來(lái)數(shù)量龐大。但實(shí)際上，其銷售金額在100萬(wàn)以上的客戶，在報(bào)告期內(nèi)僅有20多個(gè)，其銷售額在500萬(wàn)以上的客戶，報(bào)告期內(nèi)不超過(guò)5個(gè)。也就是說(shuō)，除了位于頭部位置的“大客戶”之外，剩下的客戶都較為分散。

雖然報(bào)告期內(nèi)，公司新增客戶的數(shù)量分別為314個(gè)、377個(gè)、294個(gè)和119個(gè)，看上去不少，但大部分都是小客戶，其銷售額在5萬(wàn)元以上的分別僅有13、29、17和3個(gè)。而這數(shù)百個(gè)客戶貢獻(xiàn)的收入占主營(yíng)業(yè)務(wù)的比重卻分別僅有3.17%、4.69%、1.85%和 1.19%。也就是說(shuō)，江南奕帆的大部分營(yíng)收仍是由老客戶貢獻(xiàn)的。

這意味著，未來(lái)募投項(xiàng)目完成后，江南奕帆想要完全消化產(chǎn)能，實(shí)現(xiàn)收入的增長(zhǎng)，需要大量拓展新客戶，而這顯然并不是件容易的事情。

另外，根據(jù)招股書披露，目前江南奕帆銷售部?jī)H有5人，其中3人負(fù)責(zé)內(nèi)銷、2人負(fù)責(zé)外銷，作為一家銷售規(guī)模過(guò)億元的公司，這實(shí)在是令人驚訝。正如上文所述，江南奕帆每年均有數(shù)百家客戶，就拿2019年來(lái)說(shuō)，其客戶數(shù)量有547個(gè)，這意味著其銷售人員每人負(fù)責(zé)維護(hù)的客戶數(shù)量就過(guò)百家，如此多數(shù)量的客戶到底是怎么維護(hù)的過(guò)來(lái)的就很令人不解了。

另外，該公司的銷售費(fèi)用率也顯得很異常，報(bào)告期內(nèi)，其銷售費(fèi)用分別為207.52萬(wàn)元、240.07萬(wàn)元、237.76萬(wàn)元和115.23萬(wàn)元，銷售費(fèi)用率分別僅有1.37%、1.65%、1.40%和1.45%。而可比同行業(yè)公司中，2017年至2020年上半年，新宏泰的銷售費(fèi)用率分別為4.62%、4.59%、4.77%和4.01%;洛凱股份的銷售費(fèi)用率分別為1.7%、1.75%、2.5%和2.42%，均高于江南奕帆。其低于行業(yè)銷售費(fèi)用率的情況或許與其銷售人員數(shù)量少有關(guān)，而這也令人懷疑，其所披露的銷售人員人數(shù)的真實(shí)性能有多大？