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        PPP股權(quán)比例設(shè)置條款研究

        2021-01-03 09:33:08王驍睿喬芙蓉
        全國(guó)流通經(jīng)濟(jì) 2021年6期
        關(guān)鍵詞:出資股權(quán)股東

        王驍睿 喬芙蓉

        (江蘇現(xiàn)代資產(chǎn)投資管理顧問(wèn)有限公司,河南 鄭州 450000)

        現(xiàn)下政府出資參與設(shè)立項(xiàng)目公司的比例設(shè)置,除有一個(gè)上限限制之外,并無(wú)其他政策依據(jù),各地多依據(jù)其財(cái)承能力設(shè)定其是否出資或出資比例,并未考慮出資比例設(shè)置的合理性及適用性。鑒于此,本文就PPP項(xiàng)目股權(quán)比例設(shè)置進(jìn)行研究,通過(guò)對(duì)國(guó)家示范庫(kù)中已落地項(xiàng)目進(jìn)行調(diào)研,分析其主要影響因素和設(shè)置關(guān)鍵點(diǎn),提出動(dòng)態(tài)控制調(diào)整辦法。

        一、PPP股權(quán)比例設(shè)置條款的內(nèi)涵和政策依據(jù)

        1.PPP股權(quán)比例設(shè)置條款的內(nèi)涵

        對(duì)PPP項(xiàng)目進(jìn)行股權(quán)比例條款的設(shè)置,通過(guò)約定政府與社會(huì)資本共同出資設(shè)立項(xiàng)目公司時(shí)分別占項(xiàng)目資本金的比例,間接表明了政府出資方與社會(huì)資本方在項(xiàng)目公司中的權(quán)利義務(wù)關(guān)系。

        2.PPP股權(quán)比例設(shè)置條款的政策依據(jù)

        2014年以來(lái),我國(guó)極力推行采用政府和社會(huì)資本合作模式進(jìn)行基礎(chǔ)設(shè)施的建設(shè),財(cái)政部和國(guó)家發(fā)展改革委等相關(guān)部門也針對(duì)PPP模式的運(yùn)作相繼發(fā)布了很多政策文件,其中涉及到政府方出資設(shè)立項(xiàng)目公司及政府方出資比例的政策整理出來(lái)主要有:財(cái)金〔2014〕113號(hào)文約定,“政府可指定相關(guān)機(jī)構(gòu)依法參股項(xiàng)目公司”;財(cái)金〔2014〕156號(hào)文約定,“項(xiàng)目公司可由社會(huì)資本出資設(shè)立,也可由政府和社會(huì)資本共同出資設(shè)立。但政府在項(xiàng)目公司中持股比例當(dāng)?shù)陀?0%、且不具備實(shí)際控制力及管理權(quán)”。此外,發(fā)改投資〔2016〕2231號(hào)文和發(fā)改投資〔2014〕2724號(hào)文也約定鼓勵(lì)政府明確出資人代表出資設(shè)立項(xiàng)目公司,并明確出資比例及出資人的股東權(quán)利等事宜。

        根據(jù)以上政策可知,政府方可參股項(xiàng)目公司也可不參股項(xiàng)目公司,如政府方需要參股項(xiàng)目公司,則其在項(xiàng)目公司中的持股比例應(yīng)低于50%、同時(shí)應(yīng)不具有實(shí)際控制權(quán)及實(shí)際管理權(quán)。

        二、政府對(duì)項(xiàng)目公司參股的價(jià)值和意義分析

        1.更好地協(xié)調(diào)項(xiàng)目推進(jìn),實(shí)現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)共擔(dān)、收益共享

        PPP項(xiàng)目涉及部門種類較多,各部門之間存在較為復(fù)雜的法律和利益關(guān)系,單純依靠社會(huì)資本難以協(xié)調(diào),不利于項(xiàng)目順利推進(jìn)。政府方通過(guò)對(duì)項(xiàng)目公司實(shí)施參股,政府方代表依托其政府職能部門的天然優(yōu)勢(shì),便于協(xié)調(diào)政府及下屬各部門之間的關(guān)系,協(xié)調(diào)項(xiàng)目實(shí)施過(guò)程中的各類問(wèn)題,加快項(xiàng)目推進(jìn),減少項(xiàng)目風(fēng)險(xiǎn)的發(fā)生,間接實(shí)現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)共擔(dān);作為股東,政府出資方有權(quán)根據(jù)持股比例分享運(yùn)營(yíng)成果,對(duì)項(xiàng)目利潤(rùn)進(jìn)行分配,做到真正的收益共享。

        2.擴(kuò)大政府方對(duì)項(xiàng)目的知情權(quán)與監(jiān)督權(quán)

        政府通過(guò)參股項(xiàng)目公司,可以股東的身份直接參與項(xiàng)目公司的重大決策,并通過(guò)委派項(xiàng)目公司的董監(jiān)高人員,參加股東會(huì)會(huì)議,掌握項(xiàng)目實(shí)施情況,擴(kuò)大了政府對(duì)項(xiàng)目的知情權(quán);同時(shí)對(duì)項(xiàng)目公司資金使用、重要決策、項(xiàng)目實(shí)施進(jìn)行實(shí)時(shí)監(jiān)管,必要時(shí)行使一票否決權(quán)。

        3.為項(xiàng)目融資提供增信

        政府參股項(xiàng)目公司,直接以資金的形式為項(xiàng)目提供支持,加大了政府的支持力度。尤其是非經(jīng)營(yíng)性項(xiàng)目和準(zhǔn)經(jīng)營(yíng)性的項(xiàng)目,項(xiàng)目本身沒(méi)有收入或收入較少,社會(huì)資本的投資回報(bào)難以得到有效保障。通過(guò)政府方對(duì)項(xiàng)目公司出資占股,增加項(xiàng)目信用等級(jí)及抗風(fēng)險(xiǎn)能力,為項(xiàng)目融資提供增信。

        三、PPP股權(quán)比例設(shè)置

        1.PPP股權(quán)比例設(shè)置的主要影響因素分析

        結(jié)合相關(guān)法律法規(guī)規(guī)定和項(xiàng)目實(shí)操經(jīng)驗(yàn),梳理出政府方出資代表出資比例設(shè)置的影響因素有項(xiàng)目風(fēng)險(xiǎn)情況、項(xiàng)目市場(chǎng)化運(yùn)營(yíng)程度、政府方監(jiān)管意愿、資金能力等。具體影響因素如下。

        (1)項(xiàng)目風(fēng)險(xiǎn)

        項(xiàng)目風(fēng)險(xiǎn)因素是影響股權(quán)比例的主要因素之一,部分PPP項(xiàng)目投資金額巨大,項(xiàng)目回報(bào)周期長(zhǎng),較長(zhǎng)期限的特許經(jīng)營(yíng)期等因素造成了PPP 項(xiàng)目在未來(lái)的不確定性以及潛在的風(fēng)險(xiǎn)因素較多。如果項(xiàng)目初始投資完全由社會(huì)資本方負(fù)責(zé),將超出其社會(huì)資本的承受能力。即使社會(huì)資本方有能力投資,受限于項(xiàng)目風(fēng)險(xiǎn)、投資回報(bào)率和法律允許特許經(jīng)營(yíng)期最長(zhǎng)期限等因素的影響,項(xiàng)目的可行性也會(huì)降低。因此,需要政府方通過(guò)參股的方式滿足項(xiàng)目的資金、收益率等各方面需求。例如呼和浩特市城市軌道交通1號(hào)線一期工程項(xiàng)目(財(cái)政部第二批示范項(xiàng)目),總投資金額龐大(156億元),項(xiàng)目合作期限長(zhǎng)達(dá)30年,項(xiàng)目回報(bào)機(jī)制為可行性缺口補(bǔ)助。政府出資方代表(呼和浩特市城市軌道交通建設(shè)管理有限責(zé)任公司)持股比例約49%,中國(guó)中鐵股份有限公司和深圳市太平投資有限公司組成的聯(lián)合體作為社會(huì)資本方持股比例約51%。

        另外,我國(guó)銀行、信托、保險(xiǎn)、基金等金融機(jī)構(gòu)風(fēng)險(xiǎn)防控水平要求較高,對(duì)增信措施、利息覆蓋倍數(shù)、擔(dān)保方式合理性及有效性等相關(guān)方面要求高,部分PPP項(xiàng)目本身的可融資性不強(qiáng),對(duì)社會(huì)資本方和金融機(jī)構(gòu)的吸引力不足。因此,政府方可通過(guò)設(shè)立出資代表參股項(xiàng)目公司,通過(guò)以政府部門優(yōu)勢(shì)來(lái)降低財(cái)務(wù)成本,實(shí)現(xiàn)為項(xiàng)目增信的目的,從而降低項(xiàng)目的風(fēng)險(xiǎn),增加項(xiàng)目收益及可行性,從而達(dá)到吸引社會(huì)資本與金融機(jī)構(gòu)參與的目的。

        因此,對(duì)于項(xiàng)目規(guī)模比較小,融資能力較強(qiáng),風(fēng)險(xiǎn)比較低的PPP項(xiàng)目?jī)A向于采用社會(huì)資本獨(dú)資型股權(quán)結(jié)構(gòu)或政府方占股比例較低(20%以下)的情形;而對(duì)于投資規(guī)模及投資風(fēng)險(xiǎn)較大的PPP項(xiàng)目,也相應(yīng)提升了對(duì)社會(huì)資本方抗風(fēng)險(xiǎn)能力及相關(guān)要求,同時(shí)社會(huì)資本方也希望政府方增加持股比例以提高其資本金的收益,此類項(xiàng)目政府方出資比例一般較高。

        (2)項(xiàng)目市場(chǎng)化運(yùn)營(yíng)程度

        市場(chǎng)環(huán)境中行業(yè)環(huán)境因素主要包括項(xiàng)目市場(chǎng)化運(yùn)營(yíng)程度、市場(chǎng)化競(jìng)爭(zhēng)程度以及政府部門對(duì)項(xiàng)目的支持程度等。項(xiàng)目市場(chǎng)化運(yùn)營(yíng)程度作為行業(yè)環(huán)境中最重要的因素之一,對(duì)股權(quán)比例設(shè)置的影響尤為關(guān)鍵。很多項(xiàng)目市場(chǎng)化運(yùn)營(yíng)程度不高,一方面,政府通過(guò)持有較高的股權(quán)比例,不僅實(shí)現(xiàn)監(jiān)督管理,也能參與到對(duì)項(xiàng)目運(yùn)行進(jìn)行調(diào)節(jié)。例如政府可通過(guò)較高股權(quán)比例參股城市軌道交通PPP項(xiàng)目,進(jìn)而通過(guò)設(shè)置靈活的價(jià)格調(diào)整機(jī)制,實(shí)現(xiàn)良好的經(jīng)濟(jì)及社會(huì)效益。另一方面,更有利于政府對(duì)該類項(xiàng)目進(jìn)行管控,通過(guò)對(duì)項(xiàng)目實(shí)施過(guò)程中的各類問(wèn)題協(xié)調(diào)處理,有助于對(duì)項(xiàng)目公司資金使用、重要決策、項(xiàng)目實(shí)施等進(jìn)行實(shí)時(shí)監(jiān)管,并在涉及公共利益的某些特殊事項(xiàng)享有特別否決權(quán)以減少項(xiàng)目風(fēng)險(xiǎn)的發(fā)生,間接實(shí)現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)共擔(dān)。因此,市場(chǎng)化運(yùn)營(yíng)程度較低的PPP項(xiàng)目政府方出資比例一般較高,而市場(chǎng)化運(yùn)營(yíng)程度較高的PPP項(xiàng)目政府方出資比例一般較低。不同行業(yè)類型對(duì)市場(chǎng)化運(yùn)營(yíng)程度的影響差異尤為明顯。

        對(duì)于以運(yùn)營(yíng)管理復(fù)雜,運(yùn)營(yíng)能力要求高為主的基礎(chǔ)設(shè)施、綜合管廊項(xiàng)目,以及行業(yè)壟斷性較強(qiáng),不適宜全部由社會(huì)資本來(lái)運(yùn)營(yíng)的關(guān)乎國(guó)家安全、國(guó)計(jì)民生及重大利益的特殊行業(yè)(如軌道交通、水利、港口、車站)等,例如云南省文山州文山市城南片區(qū)地下綜合管廊項(xiàng)目,政府方通過(guò)持有較高的股權(quán)比例(40%),從而更多介入項(xiàng)目的運(yùn)營(yíng)管理,更有利于控制社會(huì)及政治風(fēng)險(xiǎn);而對(duì)于垃圾處理類、城鎮(zhèn)綜合開(kāi)發(fā)等準(zhǔn)經(jīng)營(yíng)性項(xiàng)目,屬于市場(chǎng)化運(yùn)營(yíng)程度較高且消費(fèi)者對(duì)該類服務(wù)質(zhì)量不敏感的行業(yè),此類項(xiàng)目政府控股比例一般較低。例如湖南省湘西自治州瀘溪縣污水及垃圾處理環(huán)衛(wèi)一體化PPP項(xiàng)目,總投資規(guī)模7.59億元,政府方出資代表瀘溪縣城市污水處理有限公司僅出資20%,而中標(biāo)社會(huì)資本啟迪桑德環(huán)境資源股份有限公司出資80%。因此,在設(shè)置股權(quán)比例時(shí),應(yīng)充分考慮資本市場(chǎng)以及社會(huì)資本方對(duì)于不同類型項(xiàng)目政府參股比例的接受程度。

        (3)政府方監(jiān)管意愿

        根據(jù)PPP項(xiàng)目合同指南(試行)約定“在某些情況下,為更直接參與到項(xiàng)目的重大決策、掌握項(xiàng)目實(shí)施情況,政府也可能通過(guò)直接參股的方式成為項(xiàng)目公司的股東。”

        政府如不參股項(xiàng)目公司,無(wú)法直接參與項(xiàng)目的重大決策事宜,難以實(shí)時(shí)掌握項(xiàng)目具體情況,對(duì)項(xiàng)目實(shí)施進(jìn)行指導(dǎo)。而政府參股項(xiàng)目公司,則有權(quán)以股東身份對(duì)項(xiàng)目進(jìn)行管理,及時(shí)了解項(xiàng)目公司的日常經(jīng)營(yíng)情況、查閱項(xiàng)目公司賬冊(cè),對(duì)項(xiàng)目資金使用、財(cái)務(wù)狀況、人事決策、日常管理等事項(xiàng)進(jìn)行監(jiān)管。

        另外由于我國(guó)在PPP 項(xiàng)目股權(quán)結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)方面的法律法規(guī)還不健全,因此選擇PPP項(xiàng)目股權(quán)結(jié)構(gòu)類型時(shí)還需充分考慮各政府部門對(duì)PPP項(xiàng)目的監(jiān)管意愿,如政府部門擬大力發(fā)展該行業(yè)、且行業(yè)相對(duì)比較成熟、易于監(jiān)管的項(xiàng)目,則政府方可以選擇社會(huì)獨(dú)資型股權(quán)結(jié)構(gòu)或政府出資比例較低的股權(quán)結(jié)構(gòu),而對(duì)于政府方監(jiān)管意愿較強(qiáng)的項(xiàng)目政府方出資比例一般較高。

        (4)資金能力

        政府部門在參與PPP 項(xiàng)目時(shí)主要為吸引更多社會(huì)資本方參與到對(duì)基礎(chǔ)設(shè)施及公用事業(yè)領(lǐng)域的建設(shè)及運(yùn)營(yíng)。緩解地方政府的財(cái)政壓力,獲得更多社會(huì)效益,實(shí)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)的可持續(xù)發(fā)展。在地方政府面臨巨大的債務(wù)危機(jī)及較大規(guī)模建設(shè)資金缺口的情況下,PPP模式的推廣順應(yīng)政府部門的資金需求。因此,股權(quán)比例設(shè)置的時(shí)候要綜合考量政府的財(cái)政支出能力,如地方政府債務(wù)負(fù)擔(dān)較重的情況下,需將更多的出資責(zé)任轉(zhuǎn)移到社會(huì)資本方,將政府出資能力限制在可承受范圍之內(nèi)。因此可通過(guò)不同的回報(bào)方式選擇及股東收益的選擇來(lái)降低資金風(fēng)險(xiǎn)。

        同時(shí),股權(quán)結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)通常需考慮股權(quán)投資對(duì)后期政府運(yùn)營(yíng)補(bǔ)貼的影響。一方面,政府通過(guò)部分股權(quán)投資進(jìn)入項(xiàng)目公司,另一方面,政府將相應(yīng)資金作為資本公積投入項(xiàng)目中,降低引入的社會(huì)資本自有資金,從而降低后期的運(yùn)營(yíng)補(bǔ)貼,減輕后期壓力,防范財(cái)政及資金風(fēng)險(xiǎn)。

        項(xiàng)目股東收益也同樣影響政府方資金能力,進(jìn)而影響政府方參股比例。對(duì)于政府付費(fèi)或可行性缺口補(bǔ)助類項(xiàng)目,如果政府方股東選擇參與利潤(rùn)分配,由于利潤(rùn)分配是所得稅后利潤(rùn),因此增加政府支出數(shù)額會(huì)大于參與利潤(rùn)分配的金額,對(duì)于政府付費(fèi)項(xiàng)目或可行性缺口補(bǔ)助金額較大的項(xiàng)目,政府一方面選擇較低的參股比例,另一方面可通過(guò)不參與分紅的形式,降低相應(yīng)的財(cái)政支出能力。

        2.PPP股權(quán)比例設(shè)置的動(dòng)態(tài)調(diào)整

        為實(shí)現(xiàn)項(xiàng)目公司股東的權(quán)益,各股東在PPP項(xiàng)目的不同階段需對(duì)股權(quán)結(jié)構(gòu)進(jìn)行持續(xù)調(diào)整及優(yōu)化,以應(yīng)對(duì)項(xiàng)目階段性風(fēng)險(xiǎn)。例如在PPP項(xiàng)目中前期階段需要金融機(jī)構(gòu)占項(xiàng)目公司股權(quán)比例較大,保障融資金額及時(shí)到位。項(xiàng)目建成投入運(yùn)營(yíng)階段后,由專業(yè)的管理服務(wù)運(yùn)營(yíng)商持股較高的股權(quán)比例,實(shí)現(xiàn)對(duì)項(xiàng)目的有效運(yùn)營(yíng)。因而在PPP項(xiàng)目中各階段通過(guò)對(duì)股東優(yōu)勢(shì)及項(xiàng)目的需求和進(jìn)度的不斷優(yōu)化調(diào)整其在項(xiàng)目公司的股權(quán)比例,提升了服務(wù)品質(zhì)和項(xiàng)目效率,實(shí)現(xiàn)項(xiàng)目公司各股東的高效參與,增加項(xiàng)目對(duì)投資者的吸引力。

        (1)后期調(diào)整觸發(fā)因素

        對(duì)社會(huì)資本而言,其對(duì)股權(quán)變更條款的訴求主要出于以下兩種考慮:融資與退出。社會(huì)資本希望減少對(duì)股權(quán)變更的限制,以實(shí)現(xiàn)一定程度上靈活轉(zhuǎn)讓股權(quán),由此社會(huì)資本可通過(guò)轉(zhuǎn)讓項(xiàng)目公司股權(quán)的方式,引入財(cái)務(wù)投資人并獲取股權(quán)轉(zhuǎn)讓對(duì)價(jià),以獲得低成本融資的同時(shí)實(shí)現(xiàn)項(xiàng)目資本的流動(dòng)性。

        對(duì)政府方而言,股權(quán)變更限制是實(shí)現(xiàn)其監(jiān)管職能的重要抓手,通過(guò)股權(quán)轉(zhuǎn)讓限制避免不合適的投資主體被引入到項(xiàng)目的實(shí)際運(yùn)作過(guò)程中,確保社會(huì)資本方符合項(xiàng)目采購(gòu)階段對(duì)社會(huì)資本融資能力、技術(shù)能力、管理能力的要求,或至少應(yīng)具備項(xiàng)目建設(shè)、運(yùn)營(yíng)維護(hù)相應(yīng)階段的相應(yīng)能力。

        (2)后期調(diào)整類型

        ①股權(quán)轉(zhuǎn)讓。股權(quán)轉(zhuǎn)讓分為直接轉(zhuǎn)讓及間接轉(zhuǎn)讓:直接轉(zhuǎn)讓即項(xiàng)目公司股東直接轉(zhuǎn)讓其持有的項(xiàng)目公司股權(quán),可分為對(duì)內(nèi)轉(zhuǎn)讓與對(duì)外轉(zhuǎn)讓兩種。間接轉(zhuǎn)讓則指項(xiàng)目公司股東的股東或更上一層的股東的股權(quán)的變更。在實(shí)務(wù)操作中,投資人經(jīng)常會(huì)搭建多層級(jí)的投資架構(gòu),以確保初始投資人的股權(quán)變動(dòng)不會(huì)對(duì)項(xiàng)目公司的股權(quán)結(jié)構(gòu)造成直接影響。

        ②股權(quán)變更與增資擴(kuò)股。項(xiàng)目公司增資擴(kuò)股或?qū)ζ渌具M(jìn)行股權(quán)收購(gòu)也會(huì)導(dǎo)致項(xiàng)目公司股權(quán)結(jié)構(gòu)或其母公司控股股東產(chǎn)生變化,因此也可屬于股權(quán)變更的情形。在政府方參股PPP項(xiàng)目公司的情況下,與股權(quán)相關(guān)的權(quán)益發(fā)生變化將實(shí)質(zhì)導(dǎo)致股東對(duì)項(xiàng)目公司的控制、管理權(quán),該類股東權(quán)益變化包括股東表決權(quán)、董監(jiān)高的席位比例變化,這些權(quán)益的變化將會(huì)對(duì)股東表決權(quán)產(chǎn)生影響,也可能會(huì)被納入股權(quán)變更限制條款中。

        ③股權(quán)退出。公開(kāi)發(fā)行退出機(jī)制及清算退出機(jī)制,主要包括通過(guò)PPP項(xiàng)目公司首次公開(kāi)發(fā)行股票(IPO),或上市公司通過(guò)公開(kāi)增發(fā)股票收購(gòu)PPP項(xiàng)目公司股權(quán)的方式退出。通常指通過(guò)解散項(xiàng)目公司,處置公司資產(chǎn)并清償各類債務(wù)之后,將剩余財(cái)產(chǎn)在股東之間進(jìn)行分配的退出方式。

        3.限制調(diào)整的措施

        (1)限制股權(quán)鎖定期

        鎖定期是股權(quán)變更限制的最主要機(jī)制之一。按照PPP項(xiàng)目一般案例,鎖定期期限需要根據(jù)項(xiàng)目的具體情況進(jìn)行設(shè)定,自合同生效日起至項(xiàng)目開(kāi)始運(yùn)營(yíng)日后的一定期限為常見(jiàn)的鎖定期類型,如果是新建項(xiàng)目,鎖定期會(huì)約定為PPP項(xiàng)目合同簽署生效后至項(xiàng)目建成后2~3年左右,通常至少直至項(xiàng)目缺陷責(zé)任期屆滿,在此期間,項(xiàng)目公司的股東不得向第三方轉(zhuǎn)讓股權(quán),股東之間也不得轉(zhuǎn)讓股權(quán),為確保在社會(huì)資本履行完其全部出資義務(wù)之前不得輕易從項(xiàng)目中退出。另一方面,政府即使同意社會(huì)資本轉(zhuǎn)讓股份,也應(yīng)設(shè)置“所引入的新股東特別是項(xiàng)目實(shí)質(zhì)控制人必須事先經(jīng)政府同意”等相關(guān)條款,從而在保證項(xiàng)目順利運(yùn)營(yíng)的同時(shí)保護(hù)公眾利益。

        (2)限制企業(yè)受讓項(xiàng)目公司的股權(quán)

        除鎖定期外,限制股權(quán)受讓方也是PPP項(xiàng)目合同對(duì)股權(quán)變更的限制方式。如合同約定他人在受讓項(xiàng)目公司股權(quán)時(shí)必須具備相應(yīng)的履約能力,并承繼轉(zhuǎn)讓方原合同項(xiàng)下各權(quán)利及義務(wù)。還要避免不適合的主體成為PPP項(xiàng)目公司的股東參與到PPP項(xiàng)目中,如在合同中以負(fù)面清單的方式限制某一行業(yè)領(lǐng)域的企業(yè)受讓項(xiàng)目公司的股權(quán)。此外,股權(quán)變更限制條款中還可以對(duì)于股權(quán)受讓方在加入項(xiàng)目公司時(shí)提出的新要求,從而限制企業(yè)受讓項(xiàng)目公司的股權(quán)。

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