張科達(dá)

摘要：IPO在企業(yè)籌集資金方面發(fā)揮著重要作用，但也存在著弊端，如IPO抑價(jià)、IPO破發(fā)等問(wèn)題。本文對(duì)我國(guó)IPO定價(jià)、抑價(jià)、破發(fā)等問(wèn)題進(jìn)行研究，分析了我國(guó)新股定價(jià)方式、定價(jià)影響因素、定價(jià)機(jī)制的歷史演變、抑價(jià)及破發(fā)的原因，提出了針對(duì)我國(guó)IPO機(jī)制改革的若干建議。

關(guān)鍵詞：IPO? 定價(jià)? 抑價(jià)? 破發(fā)? 建議

一、引言

IPO是Initial Public Offering的英文縮寫，即首次公開(kāi)募集資金，是指某公司（股份有限公司）首次向社會(huì)公眾公開(kāi)招股的發(fā)行方式。IPO行為需要通過(guò)投資銀行及發(fā)行人在IPO市場(chǎng)上相互配合完成，包括新股的定價(jià)、新股承銷方式及新股發(fā)行方式等。成功的IPO可以為企業(yè)籌集資金擴(kuò)大生產(chǎn)規(guī)模、投資有前景的項(xiàng)目、改善企業(yè)資本結(jié)構(gòu)及治理結(jié)構(gòu)，還有利于提高企業(yè)的商譽(yù)及企業(yè)在行業(yè)內(nèi)的知名度。我國(guó)IPO機(jī)制歷經(jīng)了二十多年的改革發(fā)展，在保障企業(yè)資金需求方面發(fā)揮了重要作用，但也暴露出諸多問(wèn)題，如IPO抑價(jià)、IPO破發(fā)等。本文對(duì)我國(guó)新股定價(jià)方式、定價(jià)影響因素、定價(jià)機(jī)制的歷史演變、抑價(jià)及破發(fā)的原因等相關(guān)問(wèn)題進(jìn)行了分析，并提出了若干建議。

二、IPO定價(jià)分析

IPO定價(jià)機(jī)制指首次公開(kāi)發(fā)行股票的上市公司與其承銷商在上市前確定股票發(fā)行價(jià)格并出售給投資者的一種制度。

（一）IPO定價(jià)研究

關(guān)于IPO定價(jià)的研究，有本杰明·格雷厄姆的內(nèi)在價(jià)值理論及尤金·法默的“有效市場(chǎng)假說(shuō)”。

內(nèi)在價(jià)值理論認(rèn)為股票價(jià)格是以股票內(nèi)在價(jià)值為基礎(chǔ)，雖由一些非理性原因可能偏離其內(nèi)在價(jià)值，但隨時(shí)間推移該偏離會(huì)得到糾正并回歸到其內(nèi)在價(jià)值。

有效市場(chǎng)假說(shuō)認(rèn)為只要證券的市場(chǎng)價(jià)格充分、及時(shí)地反映全部有價(jià)值信息，市場(chǎng)價(jià)格就能代表證券的真實(shí)價(jià)格。

（二）IPO定價(jià)過(guò)程

IPO定價(jià)過(guò)程分兩部分：首先是通過(guò)估值模型估計(jì)上市公司的理論價(jià)值，其次是承銷商根據(jù)新股發(fā)行情況選擇合適的新股發(fā)行定價(jià)方式。常見(jiàn)估值方式包括：現(xiàn)金流量貼現(xiàn)法、可比公司分析法、經(jīng)濟(jì)收益附加值估值法。經(jīng)常使用的新股發(fā)行定價(jià)方式主要包括：累計(jì)投標(biāo)、競(jìng)價(jià)、固定價(jià)格允許配售和固定價(jià)格公開(kāi)認(rèn)購(gòu)等方式。

1.累計(jì)投標(biāo)方式。事前不確定發(fā)行價(jià)格與發(fā)行股數(shù)，讓投資者在新股發(fā)行定價(jià)前表示對(duì)股份需求，根據(jù)投資者需求信息確定發(fā)行價(jià)格和發(fā)行數(shù)量。

2.固定價(jià)格方式。承銷商根據(jù)新股發(fā)行定價(jià)估值方法，估算新股發(fā)行的市場(chǎng)價(jià)值，在估值結(jié)果范圍內(nèi)確定一個(gè)固定發(fā)行價(jià)格，根據(jù)該價(jià)格進(jìn)行公開(kāi)募集。

3.競(jìng)價(jià)方式。由多個(gè)承銷機(jī)構(gòu)通過(guò)招標(biāo)競(jìng)爭(zhēng)確定證券發(fā)行價(jià)格，在取得承銷權(quán)后向投資者推銷的證券發(fā)行方式。

4.累計(jì)投標(biāo)與固定價(jià)格公開(kāi)認(rèn)購(gòu)混合方式。混合方式充分發(fā)揮了機(jī)構(gòu)投資者對(duì)發(fā)行價(jià)格的影響，使新股定價(jià)反映市場(chǎng)需求，又保障了散戶投資者在新股認(rèn)購(gòu)中的利益。

（三）IPO定價(jià)影響因素

1.經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)。發(fā)行人經(jīng)營(yíng)績(jī)效特別是稅后利潤(rùn)，直接反映一個(gè)公司經(jīng)營(yíng)能力及上市時(shí)的價(jià)值，直接影響IPO價(jià)格。

2.發(fā)展?jié)摿?。公司?jīng)營(yíng)的增值率和盈利預(yù)測(cè)是關(guān)系IPO價(jià)格的重要因素，公司發(fā)展?jié)摿υ酱?，未?lái)盈利趨勢(shì)越穩(wěn)定，市場(chǎng)所能接受的價(jià)格就越高。

3.發(fā)行數(shù)量。若單次股票發(fā)行數(shù)量較大，為保證銷售期內(nèi)將股票全部售出，價(jià)格應(yīng)定得低一些;若發(fā)行量較小，考慮供求關(guān)系，價(jià)格可定得高一些。

4.行業(yè)特點(diǎn)。發(fā)行人所處行業(yè)發(fā)展前景會(huì)影響公眾對(duì)公司發(fā)展前景預(yù)期，處于朝陽(yáng)行業(yè)的公司發(fā)行股票，價(jià)格可定得高一些。

5.股市狀態(tài)。二級(jí)市場(chǎng)股票價(jià)格關(guān)系到一級(jí)市場(chǎng)的價(jià)格，在制定IPO價(jià)格時(shí)，要考慮二級(jí)市場(chǎng)股票價(jià)格在發(fā)行期內(nèi)變動(dòng)情況。當(dāng)處于“熊市”時(shí)，發(fā)行股票不是一個(gè)明智選擇。

三、IPO機(jī)制演變

（一）審核制度

1.額度制。2001年3月之前，我國(guó)資本市場(chǎng)IPO采用額度制，資本市場(chǎng)主要為國(guó)企服務(wù)，各?。ㄊ袇^(qū)）、各部委都有上市指標(biāo)，企業(yè)上市最重要的是拿到上市指標(biāo)，只要搞定了指標(biāo)就意味著上市已經(jīng)成功了一大半。此時(shí)，上市公司往往是利益平衡的產(chǎn)物，擔(dān)負(fù)著為政府或部委內(nèi)部企業(yè)脫貧解困的任務(wù)，難以滿足投資者的要求，無(wú)法實(shí)現(xiàn)股東的愿望。

2.通道制。2001年3月，證監(jiān)會(huì)發(fā)布《關(guān)于證券公司推薦發(fā)行申請(qǐng)有關(guān)工作方案的通知》，提出證券公司推薦企業(yè)發(fā)行股票實(shí)行“證券公司自行排隊(duì)、限報(bào)家數(shù)”的方案，具體指每家證券公司一次只能推薦一定數(shù)量的企業(yè)申請(qǐng)發(fā)行股票，由證券公司將擬推薦的企業(yè)逐一排隊(duì)，按序推薦。所推薦企業(yè)每核準(zhǔn)一家即可再報(bào)一家，證券公司一次推薦的企業(yè)數(shù)量依據(jù)其上一年度的承銷家數(shù)決定，史稱“通道制”。

在通道制下，通道有限，遴選擬上市公司的第一道關(guān)口就交給了券商，各券商想多掙錢就要提高通道周轉(zhuǎn)率，就要優(yōu)先挑選質(zhì)量?jī)?yōu)良的項(xiàng)目上報(bào)，客觀上券商的執(zhí)業(yè)能力開(kāi)始提高，IPO企業(yè)質(zhì)量也開(kāi)始提高。但通道制也存在著亂象，如大券商通道受限，“有勁使不出”;同時(shí)，也存在部分發(fā)行人抱著材料找通道的情況。

3.保薦制。2003年12月，證監(jiān)會(huì)發(fā)布《證券發(fā)行上市保薦制度暫行辦法》，自2004年2月1日起施行，標(biāo)志著中國(guó)證券市場(chǎng)的保薦制度起航。

2004年12月，證監(jiān)會(huì)發(fā)布《關(guān)于進(jìn)一步做好<證券發(fā)行上市保薦制度暫行辦法>實(shí)施工作的通知》，證監(jiān)會(huì)終止通道制，全面實(shí)施保薦制，并且規(guī)定“單人單簽”（在保薦代表人具體負(fù)責(zé)推薦的發(fā)行人證券發(fā)行前，中國(guó)證監(jiān)會(huì)不受理該保薦代表人具體負(fù)責(zé)推薦的其他發(fā)行人的證券發(fā)行申請(qǐng)）。

2005年10月，《公司法》《證券法》這兩部資本市場(chǎng)的根本大法審議修訂?！蹲C券法》明確規(guī)定“發(fā)行人申請(qǐng)公開(kāi)發(fā)行股票、可轉(zhuǎn)換為股票的公司債券，依法采取承銷方式的，或者公開(kāi)發(fā)行法律、行政法規(guī)規(guī)定實(shí)行保薦制度的其他證券的，應(yīng)當(dāng)聘請(qǐng)具有保薦資格的機(jī)構(gòu)擔(dān)任保薦人”，就此，保薦制正式成為法律規(guī)定。

保薦制的推出，是中國(guó)資本市場(chǎng)走向?qū)I(yè)化的重要標(biāo)志。通過(guò)保薦代表人勝任能力考試，大大促進(jìn)了整個(gè)行業(yè)學(xué)習(xí)投資銀行業(yè)務(wù)相關(guān)法規(guī)和專業(yè)知識(shí)的熱潮，對(duì)提高投資銀行從業(yè)人員的整體專業(yè)素質(zhì)和誠(chéng)信意識(shí)起到了積極的推動(dòng)作用。

4.注冊(cè)制。2015年12月27日，第十二屆全國(guó)人大常委會(huì)第十八次會(huì)議審議通過(guò)《關(guān)于授權(quán)國(guó)務(wù)院在實(shí)施股票發(fā)行注冊(cè)制改革中調(diào)整適用<中華人民共和國(guó)證券法>有關(guān)規(guī)定的決定》，授權(quán)國(guó)務(wù)院對(duì)擬在上海證券交易所、深圳證券交易所上市交易的股票的公開(kāi)發(fā)行，調(diào)整適用《中華人民共和國(guó)證券法》關(guān)于股票公開(kāi)發(fā)行核準(zhǔn)制度的有關(guān)規(guī)定，實(shí)行注冊(cè)制度，并決定自2016年3月1日起施行，實(shí)施期限為兩年。但是，目前在多層次市場(chǎng)體系建設(shè)、交易者成熟度、發(fā)行主體、中介機(jī)構(gòu)和詢價(jià)對(duì)象定價(jià)自主性與定價(jià)能力，以及大盤估值水平合理性等方面，還存在不少與實(shí)施注冊(cè)制改革不完全適應(yīng)的問(wèn)題，需要進(jìn)一步探索完善。

2018年2月24日，第十二屆全國(guó)人大常委會(huì)第三十三次會(huì)議審議通過(guò)：2015年12月27日十二屆全國(guó)人大常委會(huì)第十八次會(huì)議授權(quán)國(guó)務(wù)院在實(shí)施股票發(fā)行注冊(cè)制改革中調(diào)整適用《中華人民共和國(guó)證券法》有關(guān)規(guī)定的決定施行期限屆滿后，期限延長(zhǎng)兩年至2020年2月29日。

2018年11月5日，習(xí)近平總書記在首屆進(jìn)博會(huì)的主旨演講指出，將在上海證券交易所設(shè)立“科創(chuàng)板”并試點(diǎn)注冊(cè)制，支持上海國(guó)際金融中心和科技創(chuàng)新中心建設(shè)，不斷完善資本市場(chǎng)基礎(chǔ)制度。

2019年3月1日，中國(guó)證監(jiān)會(huì)正式發(fā)布《科創(chuàng)板首次公開(kāi)發(fā)行股票注冊(cè)管理辦法》，上交所發(fā)布申請(qǐng)受理、上市審核、發(fā)行承銷、交易規(guī)則、持續(xù)監(jiān)管等系統(tǒng)規(guī)章，標(biāo)志著“注冊(cè)制”的正式啟動(dòng)。

（二）新股發(fā)行定價(jià)機(jī)制

在我國(guó)證券市場(chǎng)發(fā)展過(guò)程中，關(guān)于新股發(fā)行定價(jià)機(jī)制的改革主要分為四個(gè)時(shí)期。

第一時(shí)期（1991年～1999年），行政化定價(jià)。IPO定價(jià)由證監(jiān)會(huì)根據(jù)固定公式計(jì)算得出，而不是由承銷商與IPO公司協(xié)商確定。

第二時(shí)期（1999年8月～2001年11月），試行市場(chǎng)化定價(jià)。由擬上市公司與承銷商商討決定新股價(jià)格，再報(bào)相關(guān)機(jī)構(gòu)進(jìn)行審核。新股定價(jià)可以超出發(fā)行價(jià)格區(qū)間。

第三時(shí)期（2001年11月～2004年12月），定價(jià)使用市盈率限制?？刂瓢l(fā)行市盈率開(kāi)始實(shí)施，發(fā)行公司與承銷商只能在嚴(yán)格市盈率區(qū)間內(nèi)，通過(guò)詢價(jià)確定股票發(fā)行價(jià)格。規(guī)定了發(fā)行價(jià)格區(qū)間上下幅度10%，發(fā)行市盈率倍數(shù)不超過(guò)20倍。

第四時(shí)期（2005年1月至今），詢價(jià)制階段。采用先網(wǎng)下詢價(jià)再網(wǎng)上定價(jià)的發(fā)行方式。

四、IPO抑價(jià)問(wèn)題及破發(fā)問(wèn)題分析

（一）IPO抑價(jià)

IPO抑價(jià)指新股發(fā)行價(jià)明顯低于新股上市首日收盤價(jià)，兩者之間存在巨大差價(jià)，上市首日就能獲得超額回報(bào)。IPO抑價(jià)水平的高低是衡量一級(jí)市場(chǎng)效率的指標(biāo)，新股抑價(jià)程度越低，一級(jí)市場(chǎng)效率越高。導(dǎo)致IPO抑價(jià)的原因有如下幾個(gè)：

1.投資者之間信息不對(duì)稱。Rock[1]認(rèn)為根據(jù)投資者信息的不對(duì)稱可將投資者分為有信息投資者和無(wú)信息投資者。有信息投資者只在得知股票抑價(jià)發(fā)行時(shí)才購(gòu)買股票，而無(wú)信息投資者不能區(qū)分股票發(fā)行價(jià)格與公司內(nèi)在價(jià)值的高低。如果股票發(fā)行價(jià)格高于公司內(nèi)在價(jià)值，有信息投資者不會(huì)申購(gòu)，無(wú)信息投資者就會(huì)申購(gòu)一定數(shù)量的新股;如果股票發(fā)行價(jià)格低于公司內(nèi)在價(jià)值，有信息投資者就會(huì)踴躍申購(gòu)，無(wú)信息投資者可能會(huì)申購(gòu)較少數(shù)量的新股;因此，無(wú)論哪種情況，無(wú)信息投資者的利益都會(huì)受到損害，這可能會(huì)導(dǎo)致無(wú)信息投資者避開(kāi)新股申購(gòu)，增加了發(fā)行人的破發(fā)風(fēng)險(xiǎn)。為吸引無(wú)信息投資者的申購(gòu)，發(fā)行人會(huì)采用低價(jià)發(fā)行的方式，從而導(dǎo)致了IPO抑價(jià)。

2.發(fā)行人和承銷商之間信息不對(duì)稱。Baron[2]認(rèn)為發(fā)行人與承銷商目標(biāo)不一致，發(fā)行人要求上市收入最大化，傾向?qū)⑿鹿傻陌l(fā)行價(jià)定得較高。承銷商為保護(hù)公司聲譽(yù)，確保新股發(fā)行順利完成，需要盡量降低發(fā)行成本，并且維護(hù)與機(jī)構(gòu)投資者的長(zhǎng)期合作，其傾向于低價(jià)發(fā)行。由于發(fā)行人不能對(duì)承銷商行為進(jìn)行有效監(jiān)督，由此導(dǎo)致了承銷商通過(guò)低價(jià)發(fā)行來(lái)提高發(fā)行成功率。

3.承銷商聲譽(yù)假說(shuō)。在Booth和Smith[3]看來(lái)，優(yōu)秀的承銷商會(huì)以嚴(yán)格的標(biāo)準(zhǔn)選擇上市公司，以樹(shù)立和鞏固其聲譽(yù)。承銷商的聲譽(yù)對(duì)投資者來(lái)說(shuō)是一種信號(hào)，聲譽(yù)高的承銷商所承銷的新股更有被投資的價(jià)值，會(huì)吸引更多投資者，新股發(fā)行的成功率更高。發(fā)行人會(huì)傾向選擇聲譽(yù)好的承銷商以彌補(bǔ)投資者對(duì)其信息的缺乏，代價(jià)就是新股抑價(jià)發(fā)行。

4.股權(quán)分散假說(shuō)。發(fā)行人在首次公開(kāi)發(fā)行新股時(shí)選擇抑價(jià)發(fā)行，是為吸引更多投資者以達(dá)到股權(quán)分散目的。這樣可以降低公司被收購(gòu)的風(fēng)險(xiǎn)，并且管理層也可以利用較少數(shù)量的股票對(duì)公司進(jìn)行控制。

5.投資者情緒理論。IPO抑價(jià)是由于投資者過(guò)分樂(lè)觀。當(dāng)新股上市時(shí)，購(gòu)買的只是少數(shù)樂(lè)觀投資者，但當(dāng)新股價(jià)格持續(xù)上漲時(shí)，市場(chǎng)上散戶投資者樂(lè)觀情緒暴漲，會(huì)有更多的投資者購(gòu)買新股，從而導(dǎo)致IPO抑價(jià)現(xiàn)象。

6.投機(jī)泡沫假說(shuō)。該理論認(rèn)為，新股發(fā)行之初價(jià)格與其內(nèi)在價(jià)值是一致的，市場(chǎng)上的新股是供小于求，多數(shù)投資者無(wú)法以新股發(fā)行價(jià)格購(gòu)買到股票，而只能以較高價(jià)格購(gòu)買。那些過(guò)分樂(lè)觀的投資者進(jìn)一步追加購(gòu)買新股導(dǎo)致價(jià)格進(jìn)一步上升，出現(xiàn)了新股IPO抑價(jià)現(xiàn)象。

7.后續(xù)融資假說(shuō)。IPO抑價(jià)可以作為企業(yè)表現(xiàn)其內(nèi)在價(jià)值信號(hào)，企業(yè)通過(guò)支付低價(jià)發(fā)行成本顯示其內(nèi)在價(jià)值，高素質(zhì)企業(yè)有意選擇低于企業(yè)實(shí)際價(jià)值的發(fā)行價(jià)，以區(qū)別于低素質(zhì)企業(yè)，從而使投資者獲得企業(yè)信息而愿意在再融資中支付較高價(jià)格。

8.市場(chǎng)分割假說(shuō)。由于一二級(jí)市場(chǎng)分割，一級(jí)市場(chǎng)的發(fā)行價(jià)格由少數(shù)投資者決定，而二級(jí)市場(chǎng)價(jià)格由多數(shù)投資者決定，從而造成了抑價(jià)現(xiàn)場(chǎng)。

（二）IPO破發(fā)

IPO破發(fā)指新股上市首日收盤價(jià)低于其發(fā)行價(jià)的現(xiàn)象。導(dǎo)致IPO破發(fā)的原因有如下幾個(gè)：

1.發(fā)行公司行為。發(fā)行公司為募集到更多資金，會(huì)盡可能提高公司價(jià)值估計(jì)，以很高的市盈率及價(jià)格發(fā)行新股，從而出現(xiàn)市場(chǎng)資金不足，流動(dòng)性受限，造成新股遇冷，上漲缺乏支撐，進(jìn)而導(dǎo)致破發(fā)。新股上市高發(fā)行價(jià)及高市盈率直接給二級(jí)市場(chǎng)帶來(lái)巨大壓力，利潤(rùn)空間被壓縮，為新股破發(fā)埋下了隱患。

2.承銷商行為。承銷商收費(fèi)是按募集資金實(shí)行超額累計(jì)遞增計(jì)收。為獲得更高的承銷收入，承銷商有理由選擇抬高股票發(fā)行價(jià)格行為。當(dāng)新股發(fā)行價(jià)格超出二級(jí)市場(chǎng)承受能力時(shí)，就會(huì)出現(xiàn)破發(fā)。

3.投資者行為?！案邇r(jià)者優(yōu)先，同比例配售”原則，促使機(jī)構(gòu)投資者為獲得新股配售份額，分享IPO利益，會(huì)報(bào)出高于理性估價(jià)的價(jià)格，進(jìn)而導(dǎo)致發(fā)行市盈率過(guò)高，發(fā)行價(jià)格過(guò)高，進(jìn)而在二級(jí)市場(chǎng)上出現(xiàn)破發(fā)。

4.股權(quán)分置改革未完成、股票未能全流通。我國(guó)證券市場(chǎng)特殊情況，流通股價(jià)格高于非流通股價(jià)格。當(dāng)兩者差價(jià)越大，非流通股所占比例越大，流通股平均市盈率越高。大量非流通股存在使巨額社會(huì)資金面對(duì)少量股票，必然抬高二級(jí)市場(chǎng)流通股的市盈率，為新股破發(fā)埋下隱患。

5.其他原因。低迷的市場(chǎng)行情、實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展速度減緩、通貨膨脹現(xiàn)象嚴(yán)重及一些公司上市后業(yè)績(jī)大幅下滑等行為的披露，都可能導(dǎo)致資金參與市場(chǎng)的熱情不斷下降，進(jìn)而引起大量新股上市首日即破發(fā)。

五、針對(duì)我國(guó)IPO機(jī)制改革的建議

（一）加強(qiáng)監(jiān)管，防止新股炒作

當(dāng)市場(chǎng)處于牛市，證券監(jiān)管部門應(yīng)關(guān)注新股抑價(jià)率，當(dāng)發(fā)現(xiàn)漲幅過(guò)大，應(yīng)考慮采取臨時(shí)停牌措施。在新股上市之前，應(yīng)加強(qiáng)管理，對(duì)涉嫌故意提高報(bào)價(jià)的機(jī)構(gòu)要進(jìn)行嚴(yán)格審查，情況屬實(shí)的要處以警告或罰款以示懲戒。

（二）加強(qiáng)信息披露力度

加強(qiáng)信息披露力度和強(qiáng)度，建立完善的信息發(fā)布渠道，杜絕發(fā)行人與承銷商利用虛假信息誤導(dǎo)投資者，加強(qiáng)對(duì)上市公司的審查和監(jiān)管。強(qiáng)化新股發(fā)行的推介工作，減少上市公司和投資者之間的信息非對(duì)稱程度。

（三）培養(yǎng)機(jī)構(gòu)投資者

機(jī)構(gòu)投資者有能力收集上市公司信息，從中選擇值得投資的公司，并長(zhǎng)期持有其股票，而不以投機(jī)為目的。機(jī)構(gòu)投資者的存在能抑制資金過(guò)度浮動(dòng)，把新股價(jià)格控制在合理范圍內(nèi)，從而引導(dǎo)中小投資者進(jìn)行理性投資。

（四）強(qiáng)化詢價(jià)制度

監(jiān)管部門應(yīng)加強(qiáng)對(duì)詢價(jià)過(guò)程監(jiān)管，讓低報(bào)高買和高報(bào)不買的詢價(jià)對(duì)象受到嚴(yán)肅處理，直至取消其資格;讓報(bào)價(jià)高于平均價(jià)的詢價(jià)機(jī)構(gòu)按認(rèn)購(gòu)價(jià)認(rèn)購(gòu)，強(qiáng)化其內(nèi)在約束力。

（五）加強(qiáng)對(duì)投資者教育

加強(qiáng)投資者的金融意識(shí)教育與宣傳，采取措施切實(shí)保護(hù)中小投資者利益。淡化監(jiān)管部門在市場(chǎng)低迷時(shí)出臺(tái)利好政策干預(yù)市場(chǎng)的做法，加大宣傳理性投資觀念，營(yíng)造理性投資環(huán)境。

參考文獻(xiàn)：

[1]Rock K.Why New Issues Are Underpriced[J]. Journal of Financial Economics.1986，15 （1）：187-212.

[2]Baron，D.P.A Model of the Demand for Investment Banking Advising and Distribution Services for New Issues [J].Journal of Finance.1982，37（4）：955-976.

[3]Booth，J.R.，R.L.Smith.Capital Raising，Underwriting and the Certification Hypothesis [J].Journal of Financial Economics.1986，15（1-2）：261-281.

作者單位：北京大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)院