韓棟 上海電機(jī)學(xué)院 商學(xué)院

裝備制造業(yè)是為國民經(jīng)濟(jì)提供生產(chǎn)技術(shù)裝備的制造業(yè)，是“工業(yè)之母”，其發(fā)展水平直接決定了一個(gè)國家工業(yè)能力的強(qiáng)弱，乃至一國綜合國力的大小。我國作為一個(gè)制造業(yè)大國和“世界工廠”，裝備制造業(yè)無疑在我國國民經(jīng)濟(jì)發(fā)展中處于極為重要的地位。我國是制造業(yè)大國，但還不能稱為真正意義上的制造業(yè)強(qiáng)國，雖然某些領(lǐng)域已經(jīng)走在世界技術(shù)的前沿，但在諸多領(lǐng)域，我國仍面臨被西方“掐脖子”的狀態(tài)，在“脫鉤”論和極致打壓的背景下，如何突破關(guān)鍵技術(shù)瓶頸，做強(qiáng)我國制造業(yè)，特別是裝備制造業(yè)，促進(jìn)我國制造業(yè)的轉(zhuǎn)型升級，是擺在我們面前的迫切任務(wù)。作為傳統(tǒng)的工業(yè)省市，上海市在我國國民經(jīng)濟(jì)工業(yè)發(fā)展中占有重要的地位，近年來上海市瞄準(zhǔn)高科技前沿，加大了制造業(yè)的轉(zhuǎn)型升級。轉(zhuǎn)型升級中重要的一項(xiàng)措施就是金融支持，不同的金融支持手段對轉(zhuǎn)型升級的影響可能不同，因此，研究融資結(jié)構(gòu)對裝備制造轉(zhuǎn)型升級的影響有其必要，本文將聚焦上海裝備制造業(yè)轉(zhuǎn)型升級，研究融資結(jié)構(gòu)對上海裝備制造業(yè)轉(zhuǎn)型升級的影響。

一、相關(guān)文獻(xiàn)

關(guān)于融資結(jié)構(gòu)與轉(zhuǎn)型升級，直接聚焦于此一關(guān)系研究的文獻(xiàn)并不多且大多集中在產(chǎn)業(yè)層面，如Brimnschweiler（2006）、Binh等（2010）研究了不同融資方式對產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級的影響，認(rèn)為不同融資方式對產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級的影響是不同的，在金融發(fā)展相當(dāng)?shù)那闆r下，不同國家差異化的融資結(jié)構(gòu)將對不同產(chǎn)業(yè)產(chǎn)生影響。汪明（2011）的研究認(rèn)為金融具有推動(dòng)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型升級的積極作用，同時(shí)存在與產(chǎn)業(yè)升級相匹配的最優(yōu)融資結(jié)構(gòu)。饒萍，吳青（2017）利用2005-2015期間的面板數(shù)據(jù)研究了融資結(jié)構(gòu)、研發(fā)投入對產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級的影響，結(jié)論認(rèn)為直接融融資、間接融資、研發(fā)投入都對產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級產(chǎn)生了正向的推動(dòng)作用，且研發(fā)投入的影響大于間接融資與直接融資的影響。林宏山（2018）從全國層面和區(qū)域?qū)用嫜芯苛私鹑诎l(fā)展和融資結(jié)構(gòu)對工業(yè)轉(zhuǎn)型升級的推動(dòng)作用，認(rèn)為在全國層面融資結(jié)構(gòu)對最優(yōu)狀態(tài)的偏離會(huì)制約工業(yè)的整體發(fā)展，但金融發(fā)展水平的提升可以弱化這一負(fù)向作用；從區(qū)域?qū)用鎭砜?，影響各區(qū)域工業(yè)轉(zhuǎn)型升級的因素略有差異，而中西部地區(qū)融資結(jié)構(gòu)的偏離現(xiàn)象較為突出，作者認(rèn)為提高中西部地區(qū)的直接融資比例和金融發(fā)展水平有利于工業(yè)轉(zhuǎn)型升級的均衡發(fā)展。

以上研究可以作為本文研究的參考，但這類研究都是從宏觀產(chǎn)業(yè)層面來研究融資結(jié)構(gòu)與產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級的關(guān)系，所用的數(shù)據(jù)也都是宏觀層面和產(chǎn)業(yè)層面的數(shù)據(jù)，本文將從企業(yè)層面來研究上海裝備制造業(yè)的轉(zhuǎn)型升級。誠然，產(chǎn)業(yè)是由企業(yè)組成的，產(chǎn)業(yè)層面的研究方法和研究結(jié)論對于企業(yè)層面有一定的借鑒意義，但在指標(biāo)設(shè)定和數(shù)據(jù)處理等方面還是有所差異，因此從企業(yè)層面研究上海裝備制造業(yè)轉(zhuǎn)型升級有一定的理論和實(shí)踐意義。

二、融資結(jié)構(gòu)與上海裝備制造業(yè)轉(zhuǎn)型升級的度量

（一）融資結(jié)構(gòu)

融資結(jié)構(gòu)是指企業(yè)獲得生產(chǎn)經(jīng)營資金的來源、組合及其相互關(guān)系。有別于資本結(jié)構(gòu)，此處融資結(jié)構(gòu)是增量結(jié)構(gòu)而非存量結(jié)構(gòu)Myers和Majluf（1984）最早提出了優(yōu)序融資理論，認(rèn)為由于信息不對稱，為確保企業(yè)價(jià)值的最大化，企業(yè)融資的優(yōu)先順序應(yīng)為內(nèi)源性融資——債務(wù)融資——股權(quán)融資，融資結(jié)構(gòu)的選擇會(huì)影響企業(yè)的融資成本及經(jīng)營績效，較多的文獻(xiàn)對此已有研究。本文將融資結(jié)構(gòu)中的各項(xiàng)目界定為：

（二）上海裝備制造業(yè)轉(zhuǎn)型升級的度量

工業(yè)轉(zhuǎn)型升級是我國中長期的一個(gè)任務(wù)，也是目前應(yīng)對世界局勢變化的必要舉措。早在2011年，國務(wù)院發(fā)布《工業(yè)轉(zhuǎn)型升級規(guī)劃（2011-2015）》的通知，提出“十二五”時(shí)期要推動(dòng)工業(yè)轉(zhuǎn)型升級，不斷增強(qiáng)我國工業(yè)核心競爭力和可持續(xù)發(fā)展能力，并提出了轉(zhuǎn)型升級的具體指標(biāo)。2016年7月，上海市政府發(fā)布《上海市制造業(yè)轉(zhuǎn)型升級“十三五”規(guī)劃》，針對上海市工業(yè)發(fā)展水平和具體情況，提出了上海市工業(yè)轉(zhuǎn)型升級的方針、目標(biāo)及舉措，提出到2020年，上海制造業(yè)的綜合競爭力要邁入世界先進(jìn)水平行列，成為具有高附加值、高技術(shù)含量、高全要素生產(chǎn)力的國際高端智造中心之一。此外，2017年2月，上海市經(jīng)濟(jì)信息化委發(fā)布《上海促進(jìn)高端裝備制造業(yè)發(fā)展“十三五”規(guī)劃》，指出“十三五”期間重點(diǎn)發(fā)展領(lǐng)域，并提出到2020年：（1）裝備制造業(yè)產(chǎn)業(yè)保持平穩(wěn)增長，裝備制造業(yè)占全市工業(yè)總產(chǎn)值的比重達(dá)到40%；（2）創(chuàng)新突破能力顯著增強(qiáng)；（3）智能轉(zhuǎn)型明顯提速，裝備智能化程度顯著提高；（4）產(chǎn)業(yè)布局更加優(yōu)化，建設(shè)臨港裝備、長興島船舶及海洋工程裝備、民用航空等3個(gè)世界級高端裝備產(chǎn)業(yè)基地，形成一批具有專業(yè)化特色的產(chǎn)業(yè)園區(qū)。從近幾年上海裝備制造的發(fā)展來看，上海裝備制造業(yè)的轉(zhuǎn)型升級取得了不錯(cuò)的成績。2015年上海裝備制造業(yè)規(guī)模以上企業(yè)工業(yè)總產(chǎn)值為18294.64億元，2018年工業(yè)達(dá)到20777.77億（見圖1），其中高端裝備制造業(yè)產(chǎn)值2541.86億元。

圖1 上海規(guī)模以上裝備制造業(yè)企業(yè)的工業(yè)總產(chǎn)值及增速

關(guān)于裝備制造業(yè)轉(zhuǎn)型升級的度量，大都是從產(chǎn)業(yè)的角度展開的，主要有兩種度量方法，一種是產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)高度化衡量，另一種是產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)合理化。產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)高度化衡量的研究者認(rèn)為轉(zhuǎn)型升級是產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)由低級形式向高級形式的演變，或者說資源和要素由低效率部門向高效率部門的流動(dòng)，從而使得勞動(dòng)生產(chǎn)率也得以提高。因此，產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)高度化的本質(zhì)包括比例關(guān)系的演進(jìn)和勞動(dòng)生產(chǎn)率的提高，彭沖（2013）等提出以勞動(dòng)生產(chǎn)率和各產(chǎn)業(yè)產(chǎn)值比重的乘積來衡量產(chǎn)業(yè)高度化程度。產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)合理化衡量認(rèn)為優(yōu)化升級不僅包括產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)垂直方向上的升級，還應(yīng)關(guān)注產(chǎn)業(yè)鏈之間的協(xié)調(diào)性、平衡性等，也就是產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)合理化，對這種產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)合理化的度量主要有結(jié)構(gòu)偏離度和泰爾指數(shù)。另一些研究者通過構(gòu)建指標(biāo)體系來衡量產(chǎn)業(yè)的轉(zhuǎn)型升級，如王玉燕（2016）構(gòu)建了包括技術(shù)創(chuàng)新、經(jīng)濟(jì)效益、綠色驅(qū)動(dòng)和結(jié)構(gòu)優(yōu)化共四個(gè)方面18項(xiàng)二級指標(biāo)的指標(biāo)體系。陳瑾、何寧（2018）構(gòu)建了20個(gè)詳細(xì)指標(biāo)共六個(gè)方面的裝備制造業(yè)轉(zhuǎn)型升級的新綜合評價(jià)體系。

以上關(guān)于轉(zhuǎn)型升級測度方法上海裝備制造業(yè)轉(zhuǎn)型升級提供了很好的基礎(chǔ)，但無論是產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)高度化衡量還是產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)合理化衡量都是從產(chǎn)業(yè)的角度進(jìn)行度量，本文是基于企業(yè)層面的研究，無法直接采用這類測度方法。而通過構(gòu)建指標(biāo)體系來測度產(chǎn)業(yè)的轉(zhuǎn)型升級雖然也是著眼于產(chǎn)業(yè)層面，但這類測度擴(kuò)大轉(zhuǎn)型升級的內(nèi)涵，避免了僅從產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)提出的升級，對于本文的研究有重要的參考價(jià)值，本文借鑒這些研究方法，同時(shí)考慮數(shù)據(jù)的可得性，對某些指標(biāo)進(jìn)行刪減或修改，得到符合企業(yè)層面的指標(biāo)體系，見表1。

表1 上海裝備制造業(yè)企業(yè)轉(zhuǎn)型升級的測度指標(biāo)

利用熵權(quán)法可得出各裝備制造業(yè)企業(yè)的轉(zhuǎn)型升級的綜合指數(shù)，以便在接下來的實(shí)證分析中使用。

三、融資結(jié)構(gòu)對上海裝備制造業(yè)轉(zhuǎn)型級影響的實(shí)證分析

（一）模型設(shè)定

根據(jù)分析目的，本文設(shè)定以下計(jì)量模型：

式中，upgradingit為企業(yè)轉(zhuǎn)型升級指數(shù)，structureit為各企業(yè)融資結(jié)構(gòu)，scaleit為企業(yè)規(guī)模，ownshipit為股權(quán)結(jié)構(gòu)，在以上幾個(gè)變量中，upgradingit為被解釋變量，structureit為解釋變量，scaleit，ownshipit為控制變量。

（二）樣本、指標(biāo)設(shè)定與數(shù)據(jù)來源

本文以上海裝備制造業(yè)企業(yè)上市公司為樣本企業(yè)，目前在滬深兩市上市的上海裝備制造業(yè)企業(yè)共96家，因有的公司是2015年后上市，考慮時(shí)間區(qū)間和數(shù)據(jù)的可得性，選擇其中39家進(jìn)行實(shí)證分析，其中金屬制品業(yè)2家，通用設(shè)備制造業(yè)6家，專用設(shè)備制造業(yè)企業(yè)7家，汽車制造業(yè)企業(yè)7家，交通運(yùn)輸制造業(yè)企業(yè)3家，儀器儀表2家，電氣機(jī)械與器材8家，計(jì)算機(jī)、通信和其他電子設(shè)備制造企業(yè)4家。以上樣本的數(shù)據(jù)區(qū)間為2015-2019年，數(shù)據(jù)來源于各企業(yè)年報(bào)。關(guān)于各指標(biāo)的設(shè)定如下：

1.轉(zhuǎn)型升級指數(shù)（upgradingit）。該指數(shù)由上文對10個(gè)細(xì)分指標(biāo)進(jìn)行分析得出綜合指數(shù)，反映企業(yè)的轉(zhuǎn)型升級水平。

2.融資結(jié)構(gòu)（structureit）。該指標(biāo)由企業(yè)債務(wù)融資與融資總額之比表示 ，其中融資總額為債務(wù)融資、股權(quán)融資和內(nèi)源性融資之和。

3.控制變量?？刂谱兞堪ㄆ髽I(yè)規(guī)模（scaleit），股權(quán)結(jié)構(gòu)（ownshipit），文中以總資產(chǎn)來表示企業(yè)規(guī)模，并進(jìn)行對數(shù)化處理，以前十大股東占比來表示股權(quán)集中度。

（三）模型估計(jì)與檢驗(yàn)

首先對模型進(jìn)行Hausman檢驗(yàn)，檢驗(yàn)結(jié)果拒絕原假設(shè)，選用固定效應(yīng)模型。對解釋變量進(jìn)行內(nèi)生性檢驗(yàn)，檢驗(yàn)結(jié)果接受所有變量均為外生變量的原假設(shè)，直接運(yùn)用OLS模型進(jìn)行估計(jì)，模型估計(jì)結(jié)果如下：

注：表達(dá)式下括號中的數(shù)據(jù)為t統(tǒng)計(jì)量，＊表示10%的顯著性水平，＊＊表示5%的顯著性水平，＊＊＊表示1%的顯著性水平。

由檢驗(yàn)結(jié)果可以看出，融資結(jié)構(gòu)在10%的顯著性水平上對上海裝備制造業(yè)轉(zhuǎn)型升級水平有著正向影響，影響系數(shù)為0.236，表示從統(tǒng)計(jì)意義上來看，融資總額中債務(wù)融資越高，轉(zhuǎn)型升級水平越高。控制變量中，企業(yè)規(guī)模對轉(zhuǎn)型升級有著顯著的正向影響，即規(guī)模越大，轉(zhuǎn)型升級效果越明顯，而股權(quán)結(jié)構(gòu)對轉(zhuǎn)型升級有著負(fù)向影響，但影響并不顯著。

四、結(jié)論與建議

隨意外部環(huán)境的變化，上海裝備制造業(yè)企業(yè)面臨著越來越嚴(yán)峻的轉(zhuǎn)型升級壓力，從企業(yè)的層面來說，轉(zhuǎn)型升級能否成功取決于多種因素的作用，而融資支持是企業(yè)轉(zhuǎn)型升級必不可少的重要支撐因素。金融市場的深化和發(fā)展為企業(yè)的轉(zhuǎn)型升級提供了眾多的融資渠道，上海裝備制造業(yè)企業(yè)融資手段也越來越多元化，債務(wù)融資、股權(quán)融資以及內(nèi)源性融資都是企業(yè)可選的融方式。但不可否認(rèn)的是，在企業(yè)轉(zhuǎn)型升級過程中，部分企業(yè)仍面臨融資壓力，融資渠道并不通暢，債務(wù)融資仍是企業(yè)最多選擇的融資模式，對于股權(quán)融資，大多數(shù)企業(yè)只能以內(nèi)源性融資的方式進(jìn)行。但我們的實(shí)證結(jié)果表明，在融資結(jié)構(gòu)中，隨著債務(wù)融資比例的上升，企業(yè)轉(zhuǎn)型升級的水平卻增加了，其原因可能是債務(wù)融資的風(fēng)險(xiǎn)水平高，企業(yè)融資后面臨著還貸壓力，因此更加注重資金的有效利用，從而促進(jìn)了企業(yè)的轉(zhuǎn)型升級。結(jié)論從另一個(gè)方面告訴我們，為加速上海裝備制造業(yè)的轉(zhuǎn)型升級，應(yīng)該更進(jìn)一步疏通企業(yè)的債務(wù)融資渠道，給上海裝備制造業(yè)企業(yè)的轉(zhuǎn)型升級注入持久的動(dòng)力。