文/黃瀚 編輯/張美思

今年3月下旬以來(lái)，為應(yīng)對(duì)新冠肺炎疫情的暴發(fā)，全球主要經(jīng)濟(jì)體普遍施行了財(cái)政刺激以及貨幣寬松政策，現(xiàn)貨黃金價(jià)格也因此經(jīng)歷了一輪為期近5個(gè)月的牛市行情，并在8月7日創(chuàng)出歷史高價(jià)2075.14美元/盎司。然而，在此之后，金價(jià)見(jiàn)頂回落并一路走低，10月6日收盤(pán)報(bào)1877.80美元/盎司，較最高值下跌9.51%，9月跌幅也創(chuàng)2016年11月以來(lái)最高。那么，金價(jià)近期下跌的原因何在？未來(lái)其走勢(shì)又將如何？以下是筆者的簡(jiǎn)要分析。

近一段時(shí)間金價(jià)下跌原因分析

在新冠肺炎疫情持續(xù)影響全球經(jīng)濟(jì)的背景下，大宗商品的需求普遍受到影響，黃金的供給短期內(nèi)則相對(duì)穩(wěn)定。因此，從黃金作為大宗商品的供需基本面態(tài)勢(shì)看，其需求下滑對(duì)金價(jià)有抑制作用。更值得注意的是，黃金還具有避險(xiǎn)、抗通脹等金融屬性。而從近一段時(shí)間以來(lái)金價(jià)的波動(dòng)情況看，引發(fā)其波動(dòng)的主導(dǎo)因素正是黃金的金融屬性。具體到9月的黃金價(jià)格明顯下跌，主要是受以下因素的共同影響：

一是歐洲新冠肺炎疫情再度暴發(fā)以及英國(guó)脫歐談判進(jìn)展緩慢，使得市場(chǎng)擔(dān)憂歐洲經(jīng)濟(jì)恢復(fù)速度可能不及預(yù)期，英鎊、歐元走勢(shì)疲軟，支撐美元走勢(shì)。而美元與黃金價(jià)格存在一定的負(fù)相關(guān)關(guān)系，美元上漲會(huì)導(dǎo)致金價(jià)下跌。二是從美聯(lián)儲(chǔ)表態(tài)看其并沒(méi)有進(jìn)一步寬松的跡象。鮑威爾在今年杰克遜霍爾會(huì)議上表示，美聯(lián)儲(chǔ)將根據(jù)“平均通貨膨脹目標(biāo)”調(diào)整貨幣政策，暗示在未來(lái)經(jīng)濟(jì)恢復(fù)時(shí)不急于加息，但在9月17日公布的議息會(huì)紀(jì)要以及隨后的公開(kāi)采訪中，美聯(lián)儲(chǔ)并未給出更為細(xì)節(jié)的施政舉措。三是新一輪抗擊疫情的財(cái)政刺激方案由于美國(guó)兩黨對(duì)刺激規(guī)模存在分歧而遲遲無(wú)法落地。貨幣以及財(cái)政政策雙落空，打擊了投資者對(duì)于美國(guó)經(jīng)濟(jì)和通脹水平回升的預(yù)期。四是受益于美聯(lián)儲(chǔ)持續(xù)寬松的措施，黃金和股市在今年的相關(guān)性明顯增強(qiáng)。9月以來(lái)，美股受美元指數(shù)回升以及部分國(guó)際大銀行參與洗錢(qián)等消息面的影響承壓下跌，也引發(fā)了黃金部分跟隨性拋盤(pán)。在上述因素的共同作用下，9月份金價(jià)出現(xiàn)明顯下跌。

未來(lái)黃金價(jià)格走勢(shì)展望

筆者認(rèn)為，短期來(lái)看，在黃金的供需基本面形勢(shì)相對(duì)穩(wěn)定的情況下，主導(dǎo)年內(nèi)黃金價(jià)格走勢(shì)變化的仍是其金融屬性。其中，國(guó)際地緣政治及疫情等不確定性因素可能會(huì)加劇市場(chǎng)避險(xiǎn)情緒的波動(dòng)；此外，由于美聯(lián)儲(chǔ)短期內(nèi)已沒(méi)有貨幣政策會(huì)議，對(duì)于美國(guó)兩黨而言，美國(guó)大選的重要性高于通過(guò)新一輪財(cái)政刺激法案，其形勢(shì)將對(duì)黃金價(jià)格走勢(shì)具有重要影響。在大選結(jié)果出爐之前，選情的波動(dòng)將對(duì)金價(jià)造成一定的影響。在大選結(jié)束后，如果特朗普及共和黨大獲全勝，出于其政策的連貫性，金融市場(chǎng)受到的影響將較為溫和；而如果拜登和民主黨大獲全勝，金價(jià)可能由于市場(chǎng)對(duì)新政府政策不確定性的擔(dān)憂而上漲，此后或在拜登提高企業(yè)所得稅等政策對(duì)通脹預(yù)期的打壓作用下轉(zhuǎn)為下行。綜合來(lái)看，年內(nèi)金價(jià)或呈區(qū)間震蕩態(tài)勢(shì)。

從更長(zhǎng)一些的時(shí)間段看，筆者認(rèn)為，未來(lái)幾年，受益于以下幾方面的因素，金價(jià)應(yīng)整體呈上行態(tài)勢(shì)。

首先，全球經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇路徑的不確定性凸顯了黃金的避險(xiǎn)作用。今年，由于新冠肺炎疫情暴發(fā)，全球經(jīng)濟(jì)陷入衰退。根據(jù)國(guó)際貨幣基金組織（IMF）的近期預(yù)測(cè)，2020年全球經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)將收縮4.9%。當(dāng)前，越來(lái)越多的人認(rèn)為，全球經(jīng)濟(jì)將從快速的V型反彈變成緩慢的U型反彈；而近期歐洲等地疫情的反復(fù)，則令經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇進(jìn)程更加多變。因此，未來(lái)幾年，在不確定性居高不下的背景下，投資者的投資組合表現(xiàn)或受到重要影響。黃金不僅可以幫助投資者分散風(fēng)險(xiǎn)，還有助于提高風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整后的收益，因此或更受到投資者的青睞。

其次，美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策將為金價(jià)提供支撐。一是平均通脹目標(biāo)制的引入或?qū)饍r(jià)產(chǎn)生利好。在今年9月大選前的最后一次議息會(huì)上，美聯(lián)儲(chǔ)宣布了近8年來(lái)的首次貨幣政策框架，將通脹率在一段時(shí)間內(nèi)平均達(dá)到2%，長(zhǎng)期通脹目標(biāo)仍穩(wěn)定在2%寫(xiě)入貨幣政策框架。從實(shí)際情況看，2019年1月以來(lái)，美國(guó)通貨膨脹率大多數(shù)時(shí)間運(yùn)行在2%以下，因此市場(chǎng)推測(cè)，在平均通脹目標(biāo)制之下，未來(lái)在通脹超過(guò)2%時(shí)美聯(lián)儲(chǔ)可能不會(huì)立即加息。這也意味著，未來(lái)可能出現(xiàn)名義利率不變而通貨膨脹率上升，導(dǎo)致實(shí)際利率被壓低的情況。金價(jià)通常與實(shí)際利率呈反向關(guān)系，從這個(gè)角度看，美聯(lián)儲(chǔ)的政策將會(huì)為金價(jià)提供一定的支撐。二是美元指數(shù)或繼續(xù)向均衡水平回歸，也有利于金價(jià)。今年以來(lái)，美聯(lián)儲(chǔ)幾乎動(dòng)用了可以使用的所有貨幣政策工具，但目前美元指數(shù)仍處于93.7的位置，相較于次貸危機(jī)時(shí)期美聯(lián)儲(chǔ)救市的力度和美元指數(shù)長(zhǎng)期處于90以下的表現(xiàn)，目前美元仍偏向高估。未來(lái)或?qū)⒄w延續(xù)向均衡水平回歸的態(tài)勢(shì)，金價(jià)也或因此受益。

此外，黃金在大類資產(chǎn)配置中的吸引力或不斷上升。一方面，股市下跌的風(fēng)險(xiǎn)使黃金的避險(xiǎn)對(duì)沖屬性凸顯。近十多年來(lái)，全球股市幾乎一直處于單邊向上的態(tài)勢(shì)。在今年一季度疫情暴發(fā)的背景下，全球主要股指悉數(shù)下挫30%以上，但此后股市再次強(qiáng)勢(shì)反彈。不過(guò)，需要注意的是，全球股價(jià)并未得到經(jīng)濟(jì)基本面的全面支撐，因此后市仍有進(jìn)一步波動(dòng)下跌的風(fēng)險(xiǎn)。近幾個(gè)月里，美股市盈率已躍升至互聯(lián)網(wǎng)泡沫破滅以來(lái)的最高水平。在全球有可能出現(xiàn)疫情二度暴發(fā)的背景下，具有對(duì)沖屬性的黃金會(huì)有助于緩解股票波動(dòng)帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)。另一方面，黃金有可能替代部分債券敞口。在低利率環(huán)境下，投資者傾向于購(gòu)買長(zhǎng)期債券和劣質(zhì)債券，這也會(huì)推升投資組合的風(fēng)險(xiǎn)水平。而根據(jù)世界黃金協(xié)會(huì)的分析，未來(lái)10年，美國(guó)國(guó)債年平均復(fù)合回報(bào)率將低于2%。在許多養(yǎng)老基金仍需要實(shí)現(xiàn)7%至9%的年回報(bào)率的情況下，利率走低會(huì)加大其匹配負(fù)債的壓力，并制約債券的避險(xiǎn)作用。在這種情況下，同為避險(xiǎn)資產(chǎn)的黃金有可能將替代部分債券敞口。

以上三方面因素共同構(gòu)成了未來(lái)幾年金價(jià)上漲的重要基礎(chǔ)。當(dāng)然，也有一些因素可能對(duì)黃金價(jià)格形成制約。例如，黃金供需基本面的一些變化態(tài)勢(shì)值得關(guān)注。供給方面，根據(jù)《中國(guó)黃金年鑒2020》，截至2019年年底，全國(guó)黃金查明資源儲(chǔ)量14131.06噸，同比增長(zhǎng)3.61%。我國(guó)黃金查明資源儲(chǔ)量已經(jīng)連續(xù)5年突破1萬(wàn)噸大關(guān)。需求方面，經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的不確定性可能會(huì)限制印度等黃金消費(fèi)大國(guó)的黃金飾品消費(fèi)及長(zhǎng)期儲(chǔ)蓄需求。再比如，在樂(lè)觀的情境下，經(jīng)濟(jì)恢復(fù)超預(yù)期也可能促使部分國(guó)家提早結(jié)束貨幣寬松周期，并打壓金價(jià)。根據(jù)美聯(lián)儲(chǔ)9月提供的季度預(yù)測(cè)，美聯(lián)儲(chǔ)官員們的預(yù)期中值是利率將維持0利率水平直到2023年年末，但有四名官員預(yù)計(jì)2023年將至少加息一次?？梢?jiàn)美聯(lián)儲(chǔ)中的部分官員已經(jīng)開(kāi)始考慮加息的時(shí)間節(jié)點(diǎn)問(wèn)題。在較為樂(lè)觀的假設(shè)情境下，如果全球抗擊疫情出現(xiàn)重大進(jìn)展，經(jīng)濟(jì)恢復(fù)速度較快，不排除美國(guó)等經(jīng)濟(jì)體提早結(jié)束貨幣寬松周期的可能。在這種情況下，金價(jià)的上漲動(dòng)能將會(huì)轉(zhuǎn)弱。

整體而言，短期來(lái)看，在年內(nèi)國(guó)際地緣政治和疫情形勢(shì)具有不確定性以及美國(guó)大選這一重要風(fēng)險(xiǎn)事件的影響下，現(xiàn)貨黃金或延續(xù)區(qū)間震蕩的態(tài)勢(shì)，運(yùn)行區(qū)間或在1700—2000美元/盎司；從更長(zhǎng)的時(shí)間看，未來(lái)幾年，在疫情影響持續(xù)、全球經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇前景具有不確定性的大背景下，受益于美國(guó)貨幣政策調(diào)整以及黃金在大類資產(chǎn)配置策略中權(quán)重上升等因素，金價(jià)有望整體延續(xù)上行態(tài)勢(shì)，目標(biāo)位或在2500美元/盎司。