陸延華，諸興鵬

（1.新疆青建投資控股有限公司，烏魯木齊830022；2.新疆財經(jīng)大學(xué)金融學(xué)院，烏魯木齊830022）

烏魯木齊經(jīng)濟技術(shù)開發(fā)區(qū)創(chuàng)安達電器設(shè)備制造有限公司主要職責(zé)是開發(fā)原母公司新疆創(chuàng)安達電子科技發(fā)展有限公司（以下簡稱新疆創(chuàng)安達）以“電子雷管專用芯片產(chǎn)業(yè)基地”項目獲得的68661.5平方米的工業(yè)用地，[1]2014 年8 月烏魯木齊創(chuàng)安達開始動工建設(shè)，于2015 年1 月31 日拿到了該宗土地的“土地使用證”，使用期限至2063 年7 月31日。2015 年5 月基于公司發(fā)展戰(zhàn)略的考量調(diào)整股權(quán)結(jié)構(gòu)，調(diào)整后新疆創(chuàng)安達占注冊資本比例為4.17%；新疆益恒食品股份有限公司（以下簡稱益恒）占注冊資本比例為83.33%。

烏魯木齊創(chuàng)安達當(dāng)前的業(yè)務(wù)模式為工業(yè)地產(chǎn)商模式，即烏魯木齊創(chuàng)安達在工業(yè)園區(qū)內(nèi)獲取工業(yè)土地項目，并進行項目的道路、綠化等基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)和廠房、倉庫等房產(chǎn)項目的營建，然后以租賃的方式進行項目相關(guān)設(shè)施的經(jīng)營、管理，其本質(zhì)是一家工業(yè)地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)。

一、烏魯木齊創(chuàng)安達地產(chǎn)開發(fā)及房屋出租概況

2015 年11 月投資總額為4 866.98 萬元、[2]建筑面積為15 047.54 平方米的一期建設(shè)項目（工業(yè)廠房）順利完成竣工驗收，烏魯木齊創(chuàng)安達完成了計劃開發(fā)面積的20.82%、計劃投資額的7.79%，2016 年8月15 日烏魯木齊創(chuàng)安達辦理了11 張房產(chǎn)證，房產(chǎn)證號為第2016595012 號至第2016595022 號，產(chǎn)權(quán)面積共15 047.54 平方米。由于一期建設(shè)面積未達到國土資源部門規(guī)劃的25%的比例，2017 年5 月烏魯木齊創(chuàng)安達開始了二期建設(shè)，2017 年10 月建筑面積為21 617 平方米、投資額為2 442.47 萬元的二期廠房順利完成。2018 年8 月利用二期建設(shè)項目剩余建筑材料在廠區(qū)構(gòu)建200 平方米的彩鋼庫房，庫房于10 月完工并出租給海德利公司。截止目前，烏魯木齊創(chuàng)安達已完成計劃開發(fā)面積的53.69%、計劃投資額的11.63%。

截止2018 年10 月31 日，烏魯木齊創(chuàng)安達持有廠房、建筑物總面積為36 864.54 平方米，并已將大部分出租（門衛(wèi)室、二樓生產(chǎn)車間203 未出租），其中烏魯木齊海德利租用面積為21 817 平方米；益恒租用8 472.09 平方米（其中三樓302 室總面積為774.58 平方米，益恒租用474.58 平方米，其余300平方米由新疆眾安魯易置業(yè)有限公司租用）；敘品本色廣告裝飾有限公司（以下簡稱敘品本色）租用一樓東側(cè)1 089.56 平方米；敘品空間設(shè)計有限公司新疆分公司（以下簡稱敘品空間）、新疆民筑建筑公司租用二樓三樓東側(cè)2 318.15 平方米；烏魯木齊經(jīng)濟開發(fā)區(qū)新福源食品廠租用二樓中間791.28 平方米；青島日日順物流有限公司租用一樓360.1 平方米；新疆眾安魯易置業(yè)有限公司租用三樓302 室300 平方米；出租總面積為35148.18，占建筑面積的比例為95.34%，其中一期項目出租面積占比37.93%，二期項目出租面積占比62.07%。

二、烏魯木齊創(chuàng)安達會計政策分析

作為一家以出租不動產(chǎn)為主業(yè)的公司，烏魯木齊創(chuàng)安達最重要的資產(chǎn)是房屋、建筑物等不動產(chǎn)，故有必要對烏魯木齊創(chuàng)安達固定資產(chǎn)的會計政策進行分析。截止2017 年末烏魯木齊創(chuàng)安達固定資產(chǎn)原值為72，210，516.593 元，其中房屋、建筑物的原值為68，863，489.71 元，占固定資產(chǎn)的比例高達95.36%。烏魯木齊創(chuàng)安達目前按照5%的殘值率、20年的期限計提房屋、建筑物的折舊，這比采用5%的殘值率、50 年的年限計提折舊每年要多計提196.26萬元。此項會計政策是造成2017 年經(jīng)營虧損的主要原因，而烏魯木齊創(chuàng)安達采用這項政策的依據(jù)是充分利用稅法賦予企業(yè)的自由裁量權(quán)，前期經(jīng)營虧損或微利，達到稅收遞延的效果（即20 年內(nèi)不交或少交企業(yè)所得稅，20 年后再大量釋放利潤），最大限度地為企業(yè)提供充足的現(xiàn)金流，即在20 年內(nèi)確保企業(yè)的安全性和流動性、暫時放棄盈利性。

三、烏魯木齊創(chuàng)安達財務(wù)比率分析

2017 年烏魯木齊創(chuàng)安達進行二期項目的建設(shè)并順利于2017 年10 月份完工，而二期項目建設(shè)面積為21 617 平方米，是一期項目的1.44 倍，但由于二期項目2017 年僅出租3 個月且2 個月為免租期，再加上一期項目出租率較低，因而2017 年烏魯木齊創(chuàng)安達短期償債能力比率及營運能力比率指標(biāo)均不理想。隨著二期項目現(xiàn)金流的大量流入及一期項目剩余房源的順利租出，2018 年烏魯木齊創(chuàng)安達短期償債能力比率及營運能力比率已大幅提升。

根據(jù)財務(wù)比率計算規(guī)則，當(dāng)數(shù)據(jù)同時來源于時點值報表和時期值報表，對時期值報表的數(shù)據(jù)需要用年初和年末的平均值；但由于2017 年烏魯木齊創(chuàng)安達進行了二期項目的開發(fā)，許多科目的年初值與年末值相差很大，同時在今后很長一段時期內(nèi)，烏魯木齊創(chuàng)安達不會開展大規(guī)模的三期項目建設(shè)，因而，對來自于時期值報表的數(shù)據(jù)采用期末值比采用年初年末平均值更合理，所以財務(wù)比率的計算均采用2017 年年末的數(shù)據(jù)。

由于2017 年經(jīng)營虧損，因而計算盈利能力比率指標(biāo)沒有意義，本文僅對烏魯木齊創(chuàng)安達短期償債能力指標(biāo)、長期償債能力指標(biāo)、營運能力指標(biāo)三類比率的主要指標(biāo)進行計算。根據(jù)2017 年烏魯木齊創(chuàng)安達財務(wù)報表計算得出：短期償債能力方面：流動比率0.08、速動比率0.02、現(xiàn)金流量比率0.014，均大幅低于正常值。長期償債能力方面：資產(chǎn)負債率35.03%，權(quán)益乘數(shù)1.54，產(chǎn)權(quán)比率0.54，現(xiàn)金流量負債比0.014，長期償債能力較強。營運能力方面：應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)次數(shù)4.87 次，應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)75天；流動資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率0.85，流動資產(chǎn)周轉(zhuǎn)天數(shù)429，總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率0.024。

四、烏魯木齊創(chuàng)安達公司價值評估

（一）烏魯木齊創(chuàng)安達將為股東提供豐厚的現(xiàn)金流

由于一期、二期廠房的相繼建成并出租，烏魯木齊創(chuàng)安達每年將獲得4 296 347.6 元的凈現(xiàn)金流入量；同時烏魯木齊創(chuàng)安達已調(diào)整投資戰(zhàn)略，今后不準(zhǔn)備用自有資金開發(fā)第三期，而準(zhǔn)備采用合作建房分成或者根據(jù)客戶需求制定廠房標(biāo)準(zhǔn)并返租給客戶的“定制開發(fā)模式”，所以，今后不會有大金額的資金投入，根據(jù)以上分析可知，在今后的45 年內(nèi)（土地使用權(quán)還有45 年）烏魯木齊創(chuàng)安達將每年為股東創(chuàng)造豐厚的現(xiàn)金流。

（二）烏魯木齊創(chuàng)安達現(xiàn)金流的穩(wěn)定性極佳

烏魯木齊創(chuàng)安達和租戶均簽訂了為期三年以上的長期合同，同時一些合同約定了租金定期上漲的條款。所有租戶均表達了與公司長期合作的強烈意愿，另外，還有許多客戶多次請求公司盡快開發(fā)第三期項目，他們可以預(yù)付1-3 年的租金。而且烏魯木齊創(chuàng)安達的租賃合同除海德利外均約定提前支付房租，海德利支付模式為下個月支付上個月的租金，租客違約的概率極低，因而，烏魯木齊創(chuàng)安達現(xiàn)金流的穩(wěn)定性極佳。

（三）烏魯木齊創(chuàng)安達的抗風(fēng)險能力極強

根據(jù)測算，烏魯木齊創(chuàng)安達出租總面積的23.89%（8 818.34 平方米）即可實現(xiàn)盈虧平衡，而烏魯木齊創(chuàng)安達僅租給關(guān)聯(lián)方益恒公司的面積就達到了8 472.09 平方米，即出租給益恒的部分烏魯木齊創(chuàng)安達即可實現(xiàn)盈虧基本平衡；同時，烏魯木齊創(chuàng)安達不存在其他房地產(chǎn)公司普遍具有的利率波動、償債、再籌資、資金鏈斷裂的風(fēng)險，因而，烏魯木齊創(chuàng)安達的抗風(fēng)險能力極強。

（四）烏魯木齊創(chuàng)安達具有中期（五年期）投資價值

根據(jù)測算，在現(xiàn)有的出租率水平下，按照6%、8%、10%的折現(xiàn)率測算，烏魯木齊創(chuàng)安達五年內(nèi)能為股東創(chuàng)造1 600 萬元—1 800 萬元的凈現(xiàn)金流現(xiàn)值。在6%折現(xiàn)率標(biāo)準(zhǔn)下，在50%、60%、70%、80%出租率水平下，烏魯木齊創(chuàng)安達能為股東創(chuàng)造949萬元—1 448 萬元的出租收益現(xiàn)值，因而，烏魯木齊創(chuàng)安達具有中期（五年期）投資價值。

根據(jù)測算，烏魯木齊創(chuàng)安達的整體價值已遠遠大于股東的初始投資，烏魯木齊創(chuàng)安達公司已實現(xiàn)了價值增值。

五、烏魯木齊創(chuàng)安達前景分析

根據(jù)對今后宏觀經(jīng)濟形勢的判斷及公司自身實力的考量，烏魯木齊創(chuàng)安達管理層做出了采用合作建房分成或者根據(jù)客戶需求制定廠房標(biāo)準(zhǔn)并返租給客戶的“定制開發(fā)模式”的戰(zhàn)略規(guī)劃，并積極征詢資質(zhì)條件良好的合作伙伴，一旦合作成功，烏魯木齊創(chuàng)安達將會在不增加投資的背景下獲得更廣闊的盈利空間，即使短期內(nèi)找不到合適的合作伙伴，現(xiàn)有的經(jīng)營模式也將給股東帶來豐厚的回報。