去年8月“破7”之后，人民幣兌美元匯率打開了可上可下的空間，匯率市場化程度進(jìn)一步提高，有管理的浮動匯率制進(jìn)一步得到完善。今年上半年，在新冠肺炎疫情蔓延、全球金融動蕩、世界經(jīng)濟(jì)衰退的背景下，境內(nèi)外匯市場保持了平穩(wěn)運(yùn)行。這證明，迄今為止的匯率制度安排和匯率政策選擇是成功的。

消息面因素驅(qū)動人民幣匯率雙向波動

今年一季度，新冠肺炎疫情突然暴發(fā)，中斷了去年年底以來的人民幣兌美元匯率的升值行情。3月中下旬，疫情蔓延疊加油市崩盤，觸發(fā)了美股熔斷、全球股災(zāi)、美元飆升，人民幣匯率再度“破7”。4、5月份，在疫情本土傳播基本阻斷、海外疫情加速蔓延、全球金融恐慌緩解、美元高位回調(diào)的背景下，受全球貿(mào)易局勢和地緣政治等利空因素的影響，人民幣匯率繼續(xù)走低，5月份一度跌至12年來的新低（見圖1）。6月份，基本面利好因素的作用開始顯現(xiàn)，收盤價相對當(dāng)日中間價偏強(qiáng)的交易日占比達(dá)60.0%，遠(yuǎn)高于4、5月份平均20.5%的水平（見圖2）。當(dāng)月，境內(nèi)人民幣匯率中間價和下午四點(diǎn)半收盤價（下同）分別上漲0.74%和1.01%，月末分別收在7.0795和7.0741，較上年年末分別下跌1.46%和1.53%（見圖1）。

上半年，人民幣匯率彈性進(jìn)一步增加:人民幣匯率中間價最大振幅為4.4%，同比提高0.7個百分點(diǎn)；境內(nèi)人民幣匯率收盤價CNY的最大振幅為4.4%，與境外人民幣匯率CNH的最大振幅4.5%基本接近，而上年同期二者相差0.3個百分點(diǎn)。然而，在同期國際貨幣基金組織公布的構(gòu)成儲備幣種的八種貨幣中，人民幣匯率最大振幅排名墊底，且遠(yuǎn)低于其他七種貨幣匯率平均最大振幅11.6%的水平。這表明，在全球金融動蕩中，人民幣匯率的穩(wěn)定性相對較高（見圖3）。

上半年，中國外匯交易中心口徑的人民幣匯率指數(shù)上漲0.72%。其中，一季度上漲2.92%，二季度下跌2.14%。在主要貨幣中，人民幣多邊匯率走勢依然較為堅挺，甚至從年初到全球股災(zāi)爆發(fā)之時的3月20日，人民幣匯率指數(shù)最多升了4%以上（見圖4）。去年8月“破7”之后，人民幣匯率彈性增加，成為吸收內(nèi)外部沖擊的“減震器”；同時，人民幣多邊匯率保持基本穩(wěn)定，顯示為競爭性下跌，符合第一階段經(jīng)貿(mào)協(xié)議的匯率共識。

圖1 人民幣匯率中間價與美元指數(shù)（單位：元人民幣/美元）

圖2 境內(nèi)銀行間市場收盤價相對當(dāng)日中間價的偏離（單位： %；個基點(diǎn)）

圖3 2020年上半年主要貨幣匯率的最大振幅（單位： %）

境內(nèi)結(jié)售匯延續(xù)順差格局

第二季度，人民幣匯率總體偏弱，平均中間價環(huán)比下跌了1.5%，但銀行即遠(yuǎn)期結(jié)售匯（含期權(quán)）合計為順差264億美元，同比增長299%，環(huán)比下降45%（見圖5）。其中，即期結(jié)售匯順差395億美元，上年同期為逆差241億美元，環(huán)比增長1.2%；銀行代客遠(yuǎn)期結(jié)售匯未到期凈結(jié)匯余額較上季末減少55億美元，銀行代客未到期期權(quán)Delta敞口凈購匯余額較上年年末增加76億美元。兩項(xiàng)合計，外匯衍生品交易減少外匯供給131億美元，上季為增加外匯供給90億美元。這是導(dǎo)致結(jié)售匯總順差環(huán)比減少的主要原因。

圖4 三個口徑的人民幣匯率指數(shù)（單位：元人民幣/美元）

上半年，銀行即遠(yuǎn)期結(jié)售匯（含期權(quán)）合計順差745億美元，同比增長220%。其中，即期結(jié)售匯由上年同期逆差332億美元轉(zhuǎn)為順差786億美元，但外匯衍生品交易由增加外匯供給565億美元轉(zhuǎn)為減少供給131億美元（見圖5）。這表明，境內(nèi)主要外匯供求關(guān)系的銀行即遠(yuǎn)期結(jié)售匯（含期權(quán)）順差的擴(kuò)大（除6月份逆差29億美元外，其他5個月份均為順差），在各種利空消息的沖擊下，支持了境內(nèi)外匯市場的平穩(wěn)運(yùn)行。

匯率“穩(wěn)定器”作用正常發(fā)揮

第二季度，在人民幣匯率偏弱的情況下，市場結(jié)匯意愿減弱、購匯動機(jī)增強(qiáng):代客收匯結(jié)匯率64.9%，環(huán)比回落1.2個百分點(diǎn)；付匯購匯率63.6%，上升0.7個百分點(diǎn)。這主要是因?yàn)?月份人民幣匯率受基本面因素影響重新上升，導(dǎo)致當(dāng)月市場收匯結(jié)匯率驟降至57.6%，環(huán)比下降15.1個百分點(diǎn)；付匯購匯率升至66.2%，上升2.4個百分點(diǎn)（見圖6）。

但從上半年看，人民幣匯率中間價平均較去年下半年下跌0.3%，平均收匯結(jié)匯率為65.5%，環(huán)比上升1.2個百分點(diǎn)；付匯購匯率為63.3%，回落3.3個百分點(diǎn)，顯示“低（升值）買高（貶值）賣”的匯率杠桿調(diào)節(jié)作用總體得到正常發(fā)揮。

注：（1）銀行即遠(yuǎn)期結(jié)售匯差額（含期權(quán)）＝即期結(jié)售匯差額＋未到期遠(yuǎn)期結(jié)售匯差額變動額＋未到期期權(quán)Delta凈敞口變動額；（2）前兩項(xiàng)合計即為銀行即遠(yuǎn)期結(jié)售匯差額合計。圖5 境內(nèi)客戶市場外匯供求狀況（單位：億美元）數(shù)據(jù)來源：國家外匯管理局；Wind

注：（1）銀行代客收匯結(jié)匯率＝銀行代客結(jié)匯/銀行代客涉外外匯收入；（2）銀行代客付匯購匯率＝銀行代客售匯/銀行代客涉外外匯支出。圖6 市場主體的結(jié)售匯動機(jī)變化（單位：%）數(shù)據(jù)來源：國家外匯管理局；Wind

注：（1）銀行代客即遠(yuǎn)期（含期權(quán)）結(jié)售匯差額＝代客即期結(jié)售匯差額＋未到期遠(yuǎn)期結(jié)售匯差額變動額＋未到期期權(quán)Delta凈敞口變動額；（2）二者偏離為正值顯示資本偏流入壓力，二者偏離為負(fù)顯示資本偏流出壓力。圖7 銀行代客即遠(yuǎn)期（含期權(quán)）結(jié)售匯差額與代客涉外外匯收付差額的背離（單位：億美元）數(shù)據(jù)來源：國家外匯管理局；Wind

跨境外匯資金總體偏流入

第二季度，跨境外匯資金再度轉(zhuǎn)為偏流出壓力。當(dāng)季，銀行代客即遠(yuǎn)期（含期權(quán)）結(jié)售匯順差160億美元，環(huán)比下降46%；與涉外外匯收付順差298億美元軋差后，為負(fù)缺口138億美元，上季為正缺口278億美元（見圖7）。

但上半年，銀行代客即遠(yuǎn)期（含期權(quán)）結(jié)售匯順差455億美元，與涉外外匯收付順差315億美元軋差后，為正缺口140億美元，同比增長133%（見圖7）。

注：外來股票和債券投資包括境外發(fā)行募資。圖8 國際收支口徑外來跨境組合投資情況（單位：億元人民幣）數(shù)據(jù)來源：國家外匯管理局；Wind

注：（1）遠(yuǎn)期結(jié)匯（或購匯）套保比率＝銀行代客遠(yuǎn)期結(jié)匯（或購匯）簽約數(shù)/（銀行代客涉外收入或支出－銀行代客涉外人民幣收入或支出）。圖10 境內(nèi)遠(yuǎn)期結(jié)售匯對涉外外匯收付的套保比率（單位：%；億美元）數(shù)據(jù)來源：國家外匯管理局；Wind

外來組合投資震蕩加劇，但總體凈流入

第一季度，受全球金融動蕩的影響，國際收支口徑的境外來華組合投資凈流出17億美元，為2016年第二季度以來首次。其中，外來股票投資凈流出106億美元，外來債券投資凈流入89億美元（見圖8）。由于外資以配置國債、政策性金融債和銀行同業(yè)存單等高信用等級的人民幣債券為主，其風(fēng)險屬性低于股票資產(chǎn)，在全球金融恐慌環(huán)境下依然保持了凈流入，凸顯了全球避險資產(chǎn)的功能。同期，全球新增人民幣外匯儲備折合57億美元，季末全球持有的人民幣外匯儲備份額是2.02%，全球持有人民幣外匯儲備絕對額和市場份額均創(chuàng)下歷史新高。當(dāng)然，這與中國在全球的經(jīng)濟(jì)貿(mào)易地位相比，仍有較大差距。

第二季度，外來股票和債券投資項(xiàng)下雙雙凈流入。其中，股票通項(xiàng)下陸股通北上資金累計凈流入1360億元，上季度為凈流出179億元人民幣；境外機(jī)構(gòu)在債券市場分別增持國債1487億元、政策性銀行債券973億元和減持同業(yè)存單35億元，合計凈增持債券資產(chǎn)2425億元人民幣，環(huán)比增長3.28倍（見圖9）。前述四項(xiàng)合計，外來跨境組合投資凈流入3786億元人民幣（約合534億美元），環(huán)比增長8.75倍。

據(jù)外匯局初步統(tǒng)計，上半年境外投資者凈增持境內(nèi)債券和股票折合729億美元。這顯示在全球疫情大流行、經(jīng)濟(jì)大衰退、政局大動蕩的背景下，人民幣國際化程度得到進(jìn)一步提升。

圖9 境外主體配置境內(nèi)人民幣金融資產(chǎn)情況（單位：億元人民幣）

注：（1）代客結(jié)售匯占比＝代客結(jié)售匯總額/代客涉外收付總額；（2）人民幣收付占比＝代客涉外人民幣收付總額/代客涉外收付總額；（3）自有外匯收付占比為100%減去前兩項(xiàng)占比合計，除了以自有外匯收入或外匯存款對外支付外，還包括了借外匯對外支付；（4）由于當(dāng)期代客結(jié)售匯中有部分不是即期外匯收入結(jié)匯，也不是即期購匯對外支付，故代客結(jié)售匯占比有所高估，自有外匯收付占比有所低估；（5）2020年數(shù)據(jù)為上半年的平均值。圖11 銀行代客涉外收付的構(gòu)成（單位：%）數(shù)據(jù)來源：國家外匯管理局；Wind

市場匯率保險意識有所增強(qiáng)

用遠(yuǎn)期結(jié)售匯簽約額與代客涉外外匯收付之比衡量外匯風(fēng)險的套保狀況顯示，第二季度，市場遠(yuǎn)期結(jié)匯對沖比重回落、購匯對沖比重保持穩(wěn)定，運(yùn)用遠(yuǎn)期結(jié)售匯工具進(jìn)行的避險操作降溫:遠(yuǎn)期結(jié)匯對沖風(fēng)險的比例為7.2%，環(huán)比回落4.3個百分點(diǎn)；遠(yuǎn)期購匯對沖風(fēng)險的比例為4.7%，上升0.1個百分點(diǎn)；遠(yuǎn)期結(jié)售匯對沖比率為6.0%，下降2.1個百分點(diǎn)（見圖10）。但今年上半年，遠(yuǎn)期結(jié)售匯對沖比率為7.0%，同比上升了1.2個百分點(diǎn)。這初步表明，隨著“破7”之后人民幣匯率的彈性增加，市場避險操作積極性有所提高。

上半年，銀行代客結(jié)售匯總額與代客涉外收付總額之比為41.3%，同比下降7.4個百分點(diǎn)，表明境內(nèi)主體更多用本幣或自有外匯對外收付，以降低匯率風(fēng)險暴露。其中，人民幣跨境收付的比重達(dá)到35.8%，同比提高了10.6個百分點(diǎn)（見圖11）。