黃 琰 王 錚

(東南大學 江蘇 南京 211800)

一、前言

投資決策關乎企業(yè)經營狀況和經營成果，嚴重的投資決策失誤會導致公司陷入困境乃至于破產，規(guī)模效率理論是用來評價投資決策的經濟成果，表明投資資產經過配置和恰當投資可以產生一種理想狀態(tài)，即更高的效益和效率，因此規(guī)模效率將直接反映企業(yè)整體的經營狀況和行業(yè)的發(fā)展，對效率的衡量和分析成為評價經濟績效的重要方法。

規(guī)模經濟是指由于生產新產品或投入新設備，帶來公司業(yè)績上的改善，進一步使得平均成本比率(成本/銷售額)下降和利潤率(利潤/銷售額)增加的現(xiàn)象。企業(yè)發(fā)展存在著代理成本、資源有限性束縛以及惡性競爭，這些都可能帶來規(guī)模不經濟的結果。因此我們通過對滬深股票交易所上市公司進行定量分析，為政府制定產業(yè)政策和企業(yè)決策提供參考。

二、國內外文獻綜述

國內外對規(guī)模經濟問題的研究范圍比較廣泛，相關的行業(yè)包括銀行、保險等金融部門(徐傳諶,鄭貴廷,齊樹天(2002)；闞超,王付彪,沈謙,陳永春(2004)；王聰,鄒朋飛(2003)；Joseph P.Hughes,Loretta J.Mester(2013))；汽車等制造業(yè)部門(袁桂秋,張玲丹(2010))；農業(yè)部門(許慶，尹榮梁，章輝(2011))以及教育、醫(yī)療、化工等行業(yè)部門。各部門都根據(jù)自己行業(yè)部門的特性和成本的度量范圍呈現(xiàn)出各自的規(guī)模經濟特點，但依然表現(xiàn)出一些關于規(guī)模經濟的特點。在銀行等金融機構方法的實證研究中，較為一致的觀點是,銀行業(yè)具有比較平坦的U型成本曲線,中型銀行的效率通常高于大型銀行和小型銀行,在技術進步、金融創(chuàng)新(如計算機和多種金融衍生工具的運用)的推動下,銀行業(yè)的效率在近幾年來有了大幅度的提高。其他行業(yè)比如農業(yè)、制造業(yè)和醫(yī)療等研究發(fā)現(xiàn)也得出相似結論。

三、實證分析

(一)樣本數(shù)據(jù)與計量模型

本文使用1990—2018年滬深股票交易所主板3633家上市公司，共計30231個樣本觀測值，數(shù)據(jù)來自wind數(shù)據(jù)庫，剔除公用事業(yè)企業(yè)、金融企業(yè)，剔除營業(yè)總收入在總體中百分之五分位下的樣本。以企業(yè)年齡作為自變量，分別用成本和利潤變量對其回歸，構建模型如下：

cost=α0+α1AGE+μ

采用四類成本變量，分別為COGS、SG&A、D&A和NOA。COGS為生產成本或銷售成本；SG&A是銷售、行政及一般費用；D&A是折舊與攤銷，NOA是融資成本，為債務的利息成本和股權回報。

profit=β0+β1AGE+μ

采用三類利潤變量，分別是息稅前利潤(EBIT)、凈利潤(NI)、經濟利潤(EI，或EVA)。其中EVA的計算公式為：EVA=(ROE-COE)*Equity。

表1:變量的描述性統(tǒng)計結果

由表1數(shù)據(jù)描述性統(tǒng)計結果知，COGS/Sales、SG&A/Sales、LFAD/Sales、NOA/Sales的均值分別是85.66、18.05、2.45、2.04，可見COGS占營業(yè)總收入的比重最高，其次是SG&A。利潤變量中，EBIT/Sales、NI/Sales、EI/Sales的均值分別為11.32、7.6、12.02，Age是以企業(yè)上市時間計算的企業(yè)年齡，均值是7.48。

(二)實證結果與分析

根據(jù)建立的計量模型和經濟學原理，運用stata15軟件對上市企業(yè)數(shù)據(jù)進行回歸分析，得到回歸結果如下：

AGECOGSSG&ALFADNOAEBITNIEIAge0_2-4.5354.316??-0.1730.376-0.1562.056Age2_46.2925.443???-0.006240.341-2.5970.471-7.949???Age4_65.0325.721???0.6340.337?-4.165??-1.986-9.482???Age6_84.8745.113???1.5490.315?-4.209???-2.708?-10.05???Age8_102.3974.631???1.795?0.199-4.364???-3.297???-10.44???Age10_120.8694.358???2.045?0.146-4.068???-3.130???-9.867???Age12_14-3.1324.249???1.938??0.124-1.806??-1.068-9.912???Age14_163.680???1.687??-9.355???Age16_200.4872.946???1.360?-0.07171.641??1.356?-8.753???Age20_25-8.0592.237???0.800-0.282?4.969???4.320???-8.222???Age25_30-11.07-0.1088.439???7.580???-7.507??Obs.36697307823153928690403254032020030FixedEffectsY&FY&FY&FY&FY&FY&FY&F

就成本變量的企業(yè)年齡系數(shù)估計值而言，在各個年齡區(qū)間，COGS/Sales的系數(shù)估計值都為負且數(shù)值較大，但不顯著；SG&A/Sales系數(shù)估計值顯著為正；LFAD/Sales系數(shù)估計值從上市第6年起由負轉正，且正值不顯著；NOA/Sales系數(shù)顯著為負。隨著企業(yè)年齡增長，SG&A/Sales、LFAD/Sales系數(shù)估計值的變動趨勢均是先增后減，但COGS/Sales、NOA/Sales系數(shù)呈現(xiàn)出增大趨勢，導致這兩種效應互相抵消。就利潤變量的企業(yè)年齡系數(shù)估計值而言，以企業(yè)上市后第6年為界限，上市前5年，三大利潤變量系數(shù)均為正，且顯著；但從上市第6年起，EBIT/Sales、NI/Sales系數(shù)估計值變?yōu)樨撝登也伙@著，EI/Sales系數(shù)估計值為正，不顯著。

由此得出：滬深主板上市公司樣本中企業(yè)在上市后前5年，COGS/Sales、LFAD/Sales、NOA/Sales顯著下降，EBIT/Sales、NI/Sales、EI/Sales顯著上升，企業(yè)存在規(guī)模效率；但從上市第6年起，成本變量中唯一顯著為負的為NOA/Sales的系數(shù)，其絕對值小于顯著為正的SG&A/Sales的系數(shù)估計值，因此NOA/Sales下降幅度難以抵消SG&A/Sales的上升幅度，與此同時，利潤變量中EBIT/Sales、NI/Sales隨企業(yè)年齡增長而下降，說明上市第6年及往后年份中，企業(yè)并未顯現(xiàn)出規(guī)模效率。此外，成本、利潤變量增長率圖中體現(xiàn)的上市16至20年后成本下降、利潤略微上升的現(xiàn)象，并未得到回歸結果的支持。

四、結論

規(guī)模效率指隨著企業(yè)規(guī)模的擴大，企業(yè)平均成本率下降，同時平均利潤上升。因很多商業(yè)決策都意圖實現(xiàn)企業(yè)規(guī)模的擴張和績效的提升，故而定量分析規(guī)模效率是否存在，規(guī)模擴大是否導致績效提升就變得尤為重要。本文借鑒已有研究，構建成本、利潤指標衡量企業(yè)績效，依據(jù)滬深股票交易所主板上市公司財務數(shù)據(jù)，定量分析成本、利潤變量與企業(yè)規(guī)模的工具變量企業(yè)年齡之間的關系。實證結果表明：上市公司在上市后初期(上市后第1至第6年)存在一定程度上的規(guī)模效率，表現(xiàn)為各類成本與營業(yè)總收入的比值對企業(yè)年齡回歸的系數(shù)顯著為負，而利潤變量與營業(yè)總收入的比值對企業(yè)年齡回歸的系數(shù)顯著為正。但隨著企業(yè)年齡增長、規(guī)模擴大，上述系數(shù)估計值的符號及t值大多發(fā)生改變，說明企業(yè)成本隨規(guī)模上升，而利潤隨規(guī)模下降，此時不存在規(guī)模效率。本文研究利用國內上市公司樣本，對于現(xiàn)有規(guī)模效率的實證研究進行了拓展和補充，實證結論不同于傳統(tǒng)微觀經濟學中“當企業(yè)處于長期成本曲線上最優(yōu)生產規(guī)模左側時，規(guī)模越大，成本越低”的常識性認知，對于進行商業(yè)決策的企業(yè)具有一定的借鑒意義。