崔一牛 申宏卓

摘 要：近年來(lái)，隨著金融市場(chǎng)不斷開(kāi)放和發(fā)展，金融市場(chǎng)對(duì)流動(dòng)性的需求以及供給提出了更高的要求。金融創(chuàng)新迅速發(fā)展，在為我國(guó)金融市場(chǎng)提供發(fā)展動(dòng)力的同時(shí)，也對(duì)貨幣政策的實(shí)施產(chǎn)生了一些影響。金融創(chuàng)新使貨幣的定義與計(jì)量變得困難，減弱了中央銀行對(duì)貨幣供應(yīng)量的操控能力，降低了貨幣需求函數(shù)的穩(wěn)定性。在對(duì)金融創(chuàng)新引發(fā)的問(wèn)題進(jìn)行分析后，采取了不同的應(yīng)對(duì)措施，包括加強(qiáng)對(duì)銀行表外業(yè)務(wù)的監(jiān)管、增加社會(huì)融資規(guī)模的測(cè)量等。

關(guān)鍵詞：金融創(chuàng)新;貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制;貨幣政策

文章編號(hào)：1004-7026（2020）18-0158-02? ? ? ? ?中國(guó)圖書(shū)分類(lèi)號(hào)：F832;F822.0 ? ? ? ? 文獻(xiàn)標(biāo)志碼：A

1? 金融創(chuàng)新的概述以及國(guó)內(nèi)現(xiàn)狀

1.1? 金融創(chuàng)新的含義

金融創(chuàng)新的定義大多來(lái)自于熊彼特經(jīng)濟(jì)創(chuàng)新的概念，當(dāng)時(shí)是指生產(chǎn)新產(chǎn)品、新技術(shù)和新生產(chǎn)方法的使用、新市場(chǎng)的開(kāi)拓與發(fā)現(xiàn)、原材料供給的新發(fā)現(xiàn)、新生產(chǎn)組織方式的運(yùn)作等。而現(xiàn)在人們普遍認(rèn)為金融創(chuàng)新主要針對(duì)金融產(chǎn)品進(jìn)行創(chuàng)造，是通過(guò)不同金融產(chǎn)品的重組或者對(duì)金融產(chǎn)品的創(chuàng)造，運(yùn)用新的交易方式和交易場(chǎng)所進(jìn)行區(qū)別于傳統(tǒng)金融交易的新工程[1]。

1.2? 金融創(chuàng)新產(chǎn)生的原因

從20世紀(jì)60年代開(kāi)始，金融市場(chǎng)中的個(gè)人與金融機(jī)構(gòu)經(jīng)歷了經(jīng)濟(jì)環(huán)境的重大變革，通貨膨脹率和利率迅速高漲，使得金融市場(chǎng)的需求發(fā)生了變化。同時(shí)，科學(xué)技術(shù)發(fā)展也對(duì)金融市場(chǎng)的供給狀況產(chǎn)生了巨大影響，尤其是計(jì)算機(jī)技術(shù)的發(fā)展。此外，金融行業(yè)的法律法規(guī)也越來(lái)越完善與嚴(yán)格。金融機(jī)構(gòu)的傳統(tǒng)業(yè)務(wù)已經(jīng)無(wú)法滿足盈利需求。為了應(yīng)對(duì)這種變革，金融機(jī)構(gòu)必須研發(fā)既可以滿足客戶需求又具有盈利性的新產(chǎn)品，才能適應(yīng)市場(chǎng)變革[2]。

1.3? 我國(guó)金融創(chuàng)新的現(xiàn)狀

金融創(chuàng)新有很多種，具體包括工具創(chuàng)新、業(yè)務(wù)創(chuàng)新、技術(shù)創(chuàng)新和市場(chǎng)創(chuàng)新。近年來(lái)，我國(guó)出現(xiàn)了許多新的金融工具、融資方式、金融市場(chǎng)、支付手段以及業(yè)務(wù)管理方法。同時(shí)，直接融資和間接融資市場(chǎng)的競(jìng)爭(zhēng)也越來(lái)越激烈。競(jìng)爭(zhēng)是金融創(chuàng)新的必要條件，能促進(jìn)金融創(chuàng)新發(fā)展。金融創(chuàng)新有明顯的區(qū)域差異。經(jīng)濟(jì)特區(qū)和中心城市的金融監(jiān)管相對(duì)較松、市場(chǎng)發(fā)展迅速，因此金融創(chuàng)新發(fā)展迅猛，而內(nèi)陸以及不發(fā)達(dá)的城市金融創(chuàng)新相對(duì)比較落后[3]。

2? 金融創(chuàng)新對(duì)貨幣政策的影響

2.1? 金融創(chuàng)新對(duì)貨幣定義與計(jì)量的影響

貨幣是指在產(chǎn)品和服務(wù)支付以及債務(wù)償還中被普遍接受的東西，具有交易媒介、記賬單位和價(jià)值儲(chǔ)藏等功能。為了更好地研究不同流動(dòng)性資產(chǎn)變動(dòng)對(duì)經(jīng)濟(jì)的影響，人為地把貨幣分成了M1、M2、M3、M4等4個(gè)層次。其中M1=流通中的現(xiàn)金+商業(yè)銀行體系的支票存款，M2=M1+商業(yè)銀行的定期存款和儲(chǔ)蓄存款，M3=M2+其他金融機(jī)構(gòu)的儲(chǔ)蓄存款和定期存款，M4=M3+其他短期流動(dòng)資產(chǎn)。通過(guò)實(shí)證研究發(fā)現(xiàn)，M2與貨幣政策經(jīng)濟(jì)相關(guān)性最強(qiáng)，因此一直以來(lái)將M2作為貨幣統(tǒng)計(jì)的指標(biāo)[4]。

金融創(chuàng)新的發(fā)展提高了市場(chǎng)的流動(dòng)性，影響了貨幣總量。從貨幣總量的角度來(lái)看，互聯(lián)網(wǎng)金融、影子銀行和直接融資能夠解決信息不對(duì)稱(chēng)和交易成本過(guò)高的問(wèn)題，導(dǎo)致金融托媒，使得M2的總量被低估。從貨幣結(jié)構(gòu)的角度來(lái)看，金融創(chuàng)新使得儲(chǔ)蓄存款、貨幣基金的流動(dòng)性增強(qiáng)，對(duì)于M2的內(nèi)容確定也造成了一定困擾。

2.2? 金融創(chuàng)新對(duì)貨幣政策中介指標(biāo)三性的影響

貨幣政策中介指標(biāo)三性分別是可控性、可測(cè)性和相關(guān)性。可控性是指中央銀行通過(guò)運(yùn)用各種貨幣政策工具能夠?qū)ψ鳛椴僮髦笜?biāo)和中介指標(biāo)的金融變量進(jìn)行有效的控制和調(diào)節(jié)，較為準(zhǔn)確控制金融變量的變動(dòng)狀況和趨勢(shì)?？蓽y(cè)性是指中央銀行能迅速獲得有關(guān)中介指標(biāo)的準(zhǔn)備數(shù)據(jù)，而且這些指標(biāo)具有明確的含義，便于觀察、分析和測(cè)算。相關(guān)性是指作為中介指標(biāo)，其變動(dòng)必然對(duì)最終目標(biāo)和中介指標(biāo)產(chǎn)生可預(yù)測(cè)的影響。金融創(chuàng)新的出現(xiàn)，會(huì)使中介指標(biāo)的三性下降。例如支付寶、余額寶和微信等快捷支付方式的出現(xiàn)，使得貨幣基金的流動(dòng)性大大增強(qiáng)，從而對(duì)貨幣層次的劃分產(chǎn)生困擾，使得M2相關(guān)性降低。

2.3? 金融創(chuàng)新對(duì)我國(guó)貨幣函數(shù)影響

2.3.1? 金融創(chuàng)新對(duì)貨幣需求函數(shù)的影響

美國(guó)經(jīng)濟(jì)學(xué)家歐文費(fèi)雪在《貨幣的購(gòu)買(mǎi)力》一書(shū)中提出了MV=PY的交易方程式，其中M表示貨幣供給，V表示貨幣流通速度，P表示物價(jià)水平，Y表示總產(chǎn)出。該方程式說(shuō)明，貨幣數(shù)量乘以該年貨幣被使用的次數(shù)必定等于名義收入。金融創(chuàng)新的發(fā)展提高了貨幣的流通速度，降低了支付成本，提高了支付效率，在假定名義收入和物價(jià)水平不變的情況下，貨幣的需求會(huì)減少。

2.3.2? 金融創(chuàng)新對(duì)貨幣供給函數(shù)的影響

貨幣的供給函數(shù)為M=MB（1+c）/（r+e+c），其中MB表示基礎(chǔ)貨幣、c表示現(xiàn)金比率、r表示法定存款準(zhǔn)備金率、e表示超額存款準(zhǔn)備金率。金融創(chuàng)新會(huì)對(duì)貨幣供給函數(shù)產(chǎn)生以下影響。首先，存款準(zhǔn)備金管理水平提高，金融創(chuàng)新產(chǎn)品取代存款負(fù)債，準(zhǔn)備金的繳納基數(shù)減少，r減小。其次，金融創(chuàng)新為商業(yè)銀行提供了更多的渠道和工具，超額準(zhǔn)備金的機(jī)會(huì)成本變大，e減小。再次，公眾持有現(xiàn)金的需求減少，c減小。最后，金融創(chuàng)新會(huì)對(duì)基礎(chǔ)貨幣產(chǎn)生替代作用，例如比特幣。由此可知，金融創(chuàng)新會(huì)使M有擴(kuò)大的趨勢(shì)，但金融創(chuàng)新的影響不能一以貫之，需要具體問(wèn)題具體分析。

2.4? 金融創(chuàng)新對(duì)金融監(jiān)管的影響

金融創(chuàng)新的出現(xiàn)使得監(jiān)管機(jī)構(gòu)難以監(jiān)管金融市場(chǎng)，出現(xiàn)監(jiān)管空白和交叉監(jiān)管等一系列新問(wèn)題，成為隱藏的系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)。例如沒(méi)有最終貸款人，風(fēng)險(xiǎn)容易擴(kuò)散，導(dǎo)致政府被迫兜底，出現(xiàn)外匯管制困難等問(wèn)題。

2.5? 金融創(chuàng)新對(duì)貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制的影響

2.5.1? 銀行貸款傳導(dǎo)途徑

在銀行貸款傳導(dǎo)機(jī)制中，商業(yè)銀行是間接融資主體。央行可以通過(guò)調(diào)整法定存款準(zhǔn)備金、再貼現(xiàn)率，公開(kāi)市場(chǎng)操作來(lái)影響銀行的貸款能力，進(jìn)而影響實(shí)體經(jīng)濟(jì)獲取資金的情況和經(jīng)濟(jì)的整體發(fā)展。具體過(guò)程如下：當(dāng)央行實(shí)施寬松的貨幣政策希望刺激經(jīng)濟(jì)時(shí)，貨幣供應(yīng)量會(huì)上升，銀行的存款會(huì)上升，銀行的貸款也會(huì)隨之上升，導(dǎo)致投資、居民住宅投資上升，最后國(guó)民生產(chǎn)總值上升。

金融創(chuàng)新的出現(xiàn)主要會(huì)影響再貼現(xiàn)率和法定存款準(zhǔn)備金率的實(shí)施效果。再貼現(xiàn)率是指中央銀行通過(guò)調(diào)整來(lái)影響金融機(jī)構(gòu)借貸成本的高低，進(jìn)而影響貨幣供應(yīng)量的一種手段。法定存款準(zhǔn)備金率則是強(qiáng)制要求金融機(jī)構(gòu)把吸收存款的一部分交由中央銀行保管。通過(guò)調(diào)整法定存款準(zhǔn)備金的高低，可以改變銀行可以動(dòng)用的貨幣量。金融創(chuàng)新的出現(xiàn)使得直接融資市場(chǎng)得以快速發(fā)展，使得個(gè)人、企業(yè)、金融機(jī)構(gòu)不再受限于傳統(tǒng)的借款模式，從而導(dǎo)致再貼現(xiàn)率的效果大打折扣。金融創(chuàng)新還使得更多的金融產(chǎn)品組合、嵌套，從而規(guī)避部分法定存款準(zhǔn)備金的繳納，導(dǎo)致法定存款準(zhǔn)備金率調(diào)整的效果也被削弱。

2.5.2? 傳統(tǒng)的利率傳導(dǎo)機(jī)制

著名經(jīng)濟(jì)學(xué)家凱恩斯在1936年提出了貨幣政策的利率傳導(dǎo)理論。他認(rèn)為貨幣供應(yīng)量的增加象征著擴(kuò)張的貨幣政策。在既定的流動(dòng)性偏好下，貨幣供應(yīng)量的增加會(huì)導(dǎo)致市場(chǎng)利率下降。在一定的資本邊際效率下，利率的降低會(huì)增加投資、耐用消費(fèi)品的支出，從而刺激經(jīng)濟(jì)，使國(guó)民生產(chǎn)總值上升。

金融創(chuàng)新的出現(xiàn)使得整個(gè)金融體系的風(fēng)險(xiǎn)上升，風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)也上升。風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)上升會(huì)導(dǎo)致名義利率上升，從而削減利率傳導(dǎo)途徑的效率。

3? 我國(guó)應(yīng)對(duì)金融創(chuàng)新的途徑

革新現(xiàn)有的金融機(jī)構(gòu)，建立現(xiàn)代化的運(yùn)作機(jī)制，鼓勵(lì)金融機(jī)構(gòu)成為金融創(chuàng)新的主要驅(qū)動(dòng)力。主要方法是以產(chǎn)權(quán)改革為首要任務(wù)，對(duì)國(guó)有商業(yè)銀行實(shí)行股份制改革，改革為國(guó)家控股的股份制商業(yè)銀行。這樣可以讓市場(chǎng)發(fā)揮主導(dǎo)作用，減少政府干預(yù)，打破隱性擔(dān)保和剛性支付局面，能使金融機(jī)構(gòu)更加積極自主地發(fā)展金融創(chuàng)新。

培育具有競(jìng)爭(zhēng)性的市場(chǎng)，開(kāi)拓金融創(chuàng)新的外部環(huán)境。降低金融業(yè)的準(zhǔn)入門(mén)檻，鼓勵(lì)外資和民間資本流入。通過(guò)建立更多股份制或其他形式的非國(guó)有商業(yè)銀行，改善國(guó)有銀行的壟斷狀況，形成多種類(lèi)、多層次、多業(yè)務(wù)金融機(jī)構(gòu)并存的組織結(jié)構(gòu)。

加大金融創(chuàng)新力度，開(kāi)發(fā)多種創(chuàng)新型金融工具，以滿足市場(chǎng)需求，促進(jìn)金融市場(chǎng)發(fā)展。首先，發(fā)展貨幣市場(chǎng)。貨幣市場(chǎng)是資本市場(chǎng)發(fā)展的重要基礎(chǔ)，貨幣市場(chǎng)能否穩(wěn)定運(yùn)行離不開(kāi)多層次的市場(chǎng)主體。要允許政策性銀行、非銀行金融機(jī)構(gòu)進(jìn)入貨幣市場(chǎng)，開(kāi)展多種類(lèi)的業(yè)務(wù)。同時(shí)加快利率市場(chǎng)化步伐，讓利率成為市場(chǎng)的風(fēng)向標(biāo)。其次，繼續(xù)發(fā)展資本市場(chǎng)，逐漸改變間接融資主導(dǎo)的局面，加大直接融資的份額。堅(jiān)持資本賬戶開(kāi)放，引入國(guó)外投資，增加金融創(chuàng)新動(dòng)力。

給予穩(wěn)健中性的貨幣政策局面。金融創(chuàng)新的發(fā)展需要有一個(gè)寬松的政策環(huán)境，應(yīng)在宏觀上給予較為寬松的經(jīng)濟(jì)政策。首先，通過(guò)再貼現(xiàn)率、存款準(zhǔn)備金比率、公開(kāi)市場(chǎng)業(yè)務(wù)等基本工具調(diào)控貨幣供給量，實(shí)現(xiàn)調(diào)控宏觀總量平衡與結(jié)構(gòu)優(yōu)化。其次，金融資產(chǎn)價(jià)格的形成機(jī)制市場(chǎng)化，政府不直接干預(yù)經(jīng)濟(jì)活動(dòng)。這樣能促使金融機(jī)構(gòu)不斷推陳出新，提高資源的使用效率，生產(chǎn)出更多的創(chuàng)新型金融產(chǎn)品為企業(yè)和社會(huì)服務(wù)。

完善金融法律法規(guī)，加強(qiáng)金融監(jiān)管，防范和化解重大系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)。在金融創(chuàng)新的同時(shí)，要注意防范金融風(fēng)險(xiǎn)，避免金融創(chuàng)新導(dǎo)致的監(jiān)管空白和交叉監(jiān)管等問(wèn)題。

參考文獻(xiàn)：

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