【摘? 要】資產(chǎn)池管理是基于資產(chǎn)支持證券獨特運作模式而出現(xiàn)的，貫穿于證券整個存續(xù)期，是資產(chǎn)支持證券特性的重要體現(xiàn)。電力運營類公司資產(chǎn)支持證券的交易結(jié)構(gòu)中SPV的構(gòu)建是風(fēng)險控制的關(guān)鍵所在，要以務(wù)實的態(tài)度進行相關(guān)的選擇與設(shè)定，避免出現(xiàn)盲目構(gòu)建復(fù)雜的SPV，以及SPV的運作模式。

【關(guān)鍵詞】資產(chǎn)支持證券;SPV;電力企業(yè)

電力運營類公司資產(chǎn)支持證券的運作流程，是指電力資產(chǎn)支持證券發(fā)行準備、承銷發(fā)行、市場流通、停止交易以及最終兌付完畢的整個過程。以承銷發(fā)行為界大致可以分為兩個主要的階段，即主導(dǎo)階段和輔助階段。

其中比較特殊的是資產(chǎn)池管理功能，正是基于資產(chǎn)支持證券獨特運作模式而出現(xiàn)的。由此可見，資產(chǎn)支持證券運作模式貫穿于證券整個存續(xù)期，是資產(chǎn)支持證券特性的重要體現(xiàn)。其中，從電力運營類公司資產(chǎn)支持證券的交易結(jié)構(gòu)來看，信用增級機構(gòu)和特殊目的機構(gòu)（即SPV）是其他類別債券所沒有的參與主體，而SPV的構(gòu)建更是充分顯示出資產(chǎn)支持證券運作模式的特殊之處，同時亦是風(fēng)險控制的關(guān)鍵所在。

電力運營類公司資產(chǎn)支持證券SPV的構(gòu)建所涵蓋的范疇較廣，主要包括有SPV主體性質(zhì)、SPV的交易結(jié)構(gòu)、SPV資產(chǎn)池模式以及SPV現(xiàn)金流支付架構(gòu)等方面的內(nèi)容。

（1）電力運營類公司SPV主體性質(zhì)。通常，SPV的主體性質(zhì)主要分為SPT（special purpose trust，SPT）和SPC（special purpose company，SPC）兩種形式。前者是指發(fā)起人將基礎(chǔ)資產(chǎn)以信托的方式，交由SPV進行信托收益憑證的發(fā)行。后者是指發(fā)起人將基礎(chǔ)資產(chǎn)以出售的方式，交由SPV進行收益憑證的發(fā)行。其中，SPC按照SPV基本法律形態(tài)來分，可以分為股份有限公司、有限責(zé)任公司和合伙制公司。而SPC按設(shè)置的方式，又可以分為內(nèi)部模式和外部模式，外部模式中通常有三種主要的類型，即政府主導(dǎo)型、中介機構(gòu)型和基金型。

電力運營類公司在選擇SPV主體性質(zhì)時，一方面，由于各國在SPV的有關(guān)法律法規(guī)上存在差異，電力運營類公司在選擇SPV主體性質(zhì)時，要充分考慮到這種差異性。另一方面，資產(chǎn)支持證券在不同市場發(fā)行時，該市場的投資者比較易于接受的SPV主體性質(zhì)也不盡相同。此外，不同SPV的信用水平也不一樣，應(yīng)根據(jù)實際狀況加以選擇。

（2）電力運營類公司SPV的交易結(jié)構(gòu)。從嚴格意義上說，被證券化的資產(chǎn)應(yīng)當(dāng)以“真實出售”的方式轉(zhuǎn)讓于SPV。但在實際操作中，由于各國立法對于SPV交易結(jié)構(gòu)的認識尚未統(tǒng)一，依照基礎(chǔ)資產(chǎn)和發(fā)行人方面的異同，大致可以分為三種交易結(jié)構(gòu)，分別是表內(nèi)結(jié)構(gòu)、表外結(jié)構(gòu)和準表外結(jié)構(gòu)。下表顯示了電力運營類公司在這三種交易結(jié)構(gòu)下所涉及內(nèi)容的異同。

國內(nèi)不少電力運營類公司資產(chǎn)支持證券項目，表面上看似具備表外結(jié)構(gòu)和準表外結(jié)構(gòu)的特點，但實質(zhì)上仍然是表內(nèi)結(jié)構(gòu)，這主要是由于電力運營類公司內(nèi)外部環(huán)境尚未完全成熟造成的。當(dāng)然，這不僅不是國際化和規(guī)范化的做法，而且也無法真正起到風(fēng)險隔離的效果。因而，電力運營類公司在今后選取SPV的交易結(jié)構(gòu)時，應(yīng)以表外結(jié)構(gòu)為第一選擇。根據(jù)實際情況，酌情使用準表外結(jié)構(gòu)。

（3）電力運營類公司SPV資產(chǎn)池模式。SPV資產(chǎn)池的構(gòu)建，按資產(chǎn)的來源可以分為單一型和聯(lián)合型。單一型是指資產(chǎn)池中的資產(chǎn)都來自于同一原始權(quán)益人，聯(lián)合型的資產(chǎn)池是由不同原始權(quán)益人的資產(chǎn)共同構(gòu)成的。而以資產(chǎn)池與資產(chǎn)的相對運動性來看，資產(chǎn)池可以分為固定型和循環(huán)型。兩者的區(qū)別在于，資產(chǎn)池構(gòu)建之后是一次性使用，還是以資產(chǎn)不斷流入和流出反復(fù)使用。

SPV資產(chǎn)池的主要模式，適用于各種類型的電力運營類公司。電力集團企業(yè)的下屬單位較多，無論是以集團名義使用單一型資產(chǎn)池，或是以下屬某幾個單位共同使用聯(lián)合型資產(chǎn)池，都具備實施的基礎(chǔ)。而對于規(guī)模比較小的電力運營類公司，聯(lián)合型資產(chǎn)池則是比較理想的選擇。固定型資產(chǎn)池對規(guī)模較大的電力建設(shè)項目是相對簡便的模式，而循環(huán)型資產(chǎn)池運用在電力運營類公司應(yīng)收賬款上是比較經(jīng)濟的做法。

（4）SPV現(xiàn)金流支付架構(gòu)。資產(chǎn)支持證券按照基礎(chǔ)資產(chǎn)的現(xiàn)金流重組方式，可以分為過手式、次序支付式和計劃攤還式。因而，SPV的現(xiàn)金流支付框架大體就分為兩大類，一類是以過手式資產(chǎn)支持證券為代表的轉(zhuǎn)手型現(xiàn)金流框架，另一類是以次序支付式和計劃攤還式為代表的支付型現(xiàn)金流框架。在轉(zhuǎn)手型現(xiàn)金流框架中，SPV只是將到期的現(xiàn)金流轉(zhuǎn)付給投資者而已。在支付型現(xiàn)金流框架中，SPV將對現(xiàn)金流重新安排和分配，有些SPV還提供現(xiàn)金流增殖服務(wù)，或是利用互換降低現(xiàn)金流的匯率風(fēng)險等。

無論是轉(zhuǎn)手型現(xiàn)金流框架，還是支付型現(xiàn)金流框架，電力運營類公司都要結(jié)合自身情況，切實的加以選擇。因為轉(zhuǎn)手型現(xiàn)金流框架雖然無法滿足投資者多元化的需求，但實施起來相對簡單，而且發(fā)行費用和證券存續(xù)期的運營費用都比較低廉一些。支付型現(xiàn)金流框架能配合更多投資者的需求，但所涉及的專業(yè)服務(wù)機構(gòu)較多，無疑承擔(dān)了更多的費用。此外，基礎(chǔ)資產(chǎn)的現(xiàn)金流的穩(wěn)定性、市場習(xí)慣、稅收與會計等因素，都是進行選擇時須納入考慮的。

當(dāng)然，SPV的構(gòu)建還遠不止上述所談到的四個方面，還包括對SPV在岸和離岸的問題，期權(quán)對SPV的影響問題，SPV和發(fā)起人之間追索權(quán)的問題等?？傊琒PV的構(gòu)建會因電力運營類公司的期望而呈現(xiàn)出多樣性，在這當(dāng)中一定要以務(wù)實的態(tài)度進行相關(guān)的選擇與設(shè)定，避免出現(xiàn)盲目構(gòu)建復(fù)雜的SPV，以及SPV的運作模式。

作者簡介：王瑋（1980.1-），女，壯族，安徽合肥人，高級會計師，管理學(xué)碩士，研究方向為財務(wù)內(nèi)控管理。