石穎

“管資本”是解決長期困擾國有企業(yè)體制性矛盾的一把金鑰匙?！笆濉币詠?，國有資產(chǎn)管理體制由“管資產(chǎn)”轉(zhuǎn)向“管資本”，以“管資本”為主成為“十三五”期間國企改革的重要特征。2020年國務(wù)院政府工作報告提出，下一階段國有企業(yè)改革的主要目標是提升國資國企改革成效。而加快國有資產(chǎn)資本化，用市場手段解決國企改革難題，有利于促進政企分離、做強做優(yōu)做大國有資本、調(diào)整國有資本布局，是新時代國有企業(yè)走社會主義市場化道路的重要改革探索，將成為“十四五”時期提升國資國企改革成效的重要抓手。

一、“管資本”為主是“十三五”時期國企改革的重要特征

國有資產(chǎn)資本化是通過股份制改造，將國家所有者轉(zhuǎn)變成股東，將國有企業(yè)改制成股權(quán)多元化的公司，將有價資產(chǎn)進行財務(wù)量化，以價值經(jīng)營形態(tài)為特征，通過流動、重組、調(diào)整等多種經(jīng)營方式形成資本形態(tài)，最終實現(xiàn)企業(yè)資產(chǎn)的保值、增值和有效流動，上市證券化是國有資產(chǎn)資本化的高級形式。

（一）國有資產(chǎn)資本化是提升國資國企改革成效的重要抓手

一是促進政企分開，有利于理順政府、企業(yè)與市場之間的關(guān)系。國有企業(yè)盈利能力不強問題的核心在于政企不分。國有資產(chǎn)資本化為實現(xiàn)政企分開、政資分開創(chuàng)造了條件。證券化具有上市融資屬性，改革阻力相對較小，通過發(fā)行股票、企業(yè)債、可轉(zhuǎn)換債券、中期票據(jù)、短期融資券等可以實現(xiàn)增資降杠桿的目標，是政府愿意接受的方式。資本化的國有資產(chǎn)的預(yù)期效能，主要通過市場運作，而不是靠行政力量來實現(xiàn)，解除政府對國有企業(yè)的直接管理和控制，可以站到更超脫的位置，正確處理與市場的關(guān)系。國企有股東、沒“婆婆”，履行股東職責，進行市場監(jiān)管，可以實現(xiàn)以市場為主體的資源配置，有利于聚焦財務(wù)目標，激發(fā)國有企業(yè)的活力。

二是實現(xiàn)產(chǎn)權(quán)多元化，有利于國有資本做強做優(yōu)做大。國有資產(chǎn)資本化后，國有企業(yè)的產(chǎn)權(quán)將逐步由政府控制的單一主體轉(zhuǎn)變?yōu)槎嘣黧w，有助于國有企業(yè)形成股東會、董事會、監(jiān)事會與管理層相互制衡的內(nèi)部公司治理結(jié)構(gòu)。來自中國證監(jiān)會和證券交易所的監(jiān)管、行業(yè)協(xié)會的約束、保薦機構(gòu)和事務(wù)所等中介機構(gòu)的督導(dǎo)、媒體的監(jiān)督等外部監(jiān)管壓力，也會使國有企業(yè)運營日益透明與合規(guī)，倒逼國有企業(yè)轉(zhuǎn)換經(jīng)營思維、規(guī)范管理機制、持續(xù)提高盈利能力，進一步增強國有經(jīng)濟的競爭力、創(chuàng)新力、控制力、影響力和抗風險能力。此外，依托資本市場改革成為公眾公司是符合市場規(guī)律和國際經(jīng)驗的做法，國有企業(yè)與社會資本的結(jié)合將不會再存在障礙，可以快速引入非國有資本，推進股權(quán)的混合所有制，實現(xiàn)國有資產(chǎn)的保值增值。

三是提高流動性，有利于國有經(jīng)濟布局優(yōu)化和結(jié)構(gòu)調(diào)整。資本化是對國有資產(chǎn)流動性和效率的巨大釋放。資本化、特別是證券化的國有資產(chǎn)，其進與退的便捷性顯著提高，使國有經(jīng)濟可以根據(jù)功能定位和使命不同靈活調(diào)整布局和結(jié)構(gòu)。表現(xiàn)為宏觀國有資本投向的有進有退，推動國有經(jīng)濟有序退出產(chǎn)能過剩和一般性的行業(yè)和領(lǐng)域，更多布局關(guān)系國計民生和國家經(jīng)濟命脈的重要行業(yè)和關(guān)鍵領(lǐng)域;開展兼并重組，將國有資本布局到有盈利前景、有利于經(jīng)濟轉(zhuǎn)型的高端設(shè)備制造和現(xiàn)代服務(wù)業(yè)中去，推動國有經(jīng)濟向“高精尖”產(chǎn)業(yè)布局;可通過增資擴股、借殼上市等方式調(diào)整國有資本在上市公司中的比例，將資源進一步向優(yōu)質(zhì)的上市國企集中。

（二）國有資產(chǎn)管理體制由“管資產(chǎn)”轉(zhuǎn)向“管資本”

自2015年9月發(fā)布的《中共中央、國務(wù)院關(guān)于深化國有企業(yè)改革的指導(dǎo)意見》首次明確提出以管資本為主推進國有企業(yè)改革以來，新時代國企改革的重要特征之一是國有資產(chǎn)管理體制由“管資產(chǎn)”逐步轉(zhuǎn)變?yōu)椤肮苜Y本”，目的是讓國有企業(yè)更加適應(yīng)市場在資源配置中起決定性作用的經(jīng)濟環(huán)境，更有效地提高國有資本的價值創(chuàng)造水平。

一是由實物形態(tài)的國有企業(yè)轉(zhuǎn)向財務(wù)形態(tài)的國有資本。從監(jiān)管對象視角出發(fā)，國資委以往對國有企業(yè)的監(jiān)管主要是實物形態(tài)的“國有企業(yè)”，即“管人、管事、管資產(chǎn)”。一般以單個企業(yè)組織為對象進行監(jiān)管，監(jiān)管的是一個企業(yè)群，此時的政府和企業(yè)均不獨立?！笆濉币詠?，監(jiān)管思路不再是政府機構(gòu)如何改進對國有企業(yè)的管理，而是將監(jiān)管視角由“管企業(yè)”轉(zhuǎn)變?yōu)椤肮苜Y本”，即推動國有資產(chǎn)實現(xiàn)形式由實物形態(tài)的企業(yè)轉(zhuǎn)變?yōu)閮r值形態(tài)的資本，包括證券化的資本，通過市場手段來運營國有資本，保證交易的公平性和陽光化，規(guī)避國有資產(chǎn)流失問題。

二是由兩層架構(gòu)轉(zhuǎn)變?yōu)槿龑蛹軜?gòu)的國有資產(chǎn)監(jiān)管體制。黨的十六大啟動了國有資產(chǎn)管理體制改革，明確了國資委作為國有資產(chǎn)出資人的代表機構(gòu)。國資委成立后政企關(guān)系由政府直接監(jiān)管轉(zhuǎn)變?yōu)槭跈?quán)國資委對國有企業(yè)實施監(jiān)管，從形式上實現(xiàn)了政企分離，解決了原有體制下對國有企業(yè)多頭管理、責任不清的問題。然而，國資委仍然具有行政性質(zhì)，由行政人員組成，法律和財務(wù)意義上的委托代理關(guān)系并未建立。黨的十八屆三中全會通過的《中共中央關(guān)于全面深化改革若干重大問題的決定》提出，“以管資本為主加強國有資產(chǎn)監(jiān)管，改革國有資本授權(quán)經(jīng)營體制，組建若干國有資本運營公司，支持有條件的國有企業(yè)改組為國有資本投資公司”。這實際上是通過組建國有資本投資、運營公司，將國有資產(chǎn)管理體制轉(zhuǎn)變?yōu)槿龑拥募軜?gòu)，其中，最頂層為國資委，履行國有資產(chǎn)出資人職能，第二層為多家國有資本投資、運營公司，履行國有資產(chǎn)股東職能，第三層則是各類國有企業(yè)，使職權(quán)劃分邊界更加清晰。

三是由流動性差的國有產(chǎn)權(quán)轉(zhuǎn)變?yōu)榱鲃有詮姷膰匈Y本。國有產(chǎn)權(quán)基本不具有流動性，資本效率比較低，很難實質(zhì)性推動國有經(jīng)濟合理布局的提升和進行產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整。國有經(jīng)濟的結(jié)構(gòu)調(diào)整，關(guān)鍵要使國有資本具有流動性。資本化、特別是證券化的國有資產(chǎn)具有良好的流動性，將流動性差的國有產(chǎn)權(quán)轉(zhuǎn)變?yōu)榱鲃有詮姷膰匈Y本，使國有經(jīng)濟布局和功能可以靈活調(diào)整，實現(xiàn)進可做強做大，退出亦有途徑。

二、“十三五”時期國有資產(chǎn)資本化水平不斷提升

（一）中央企業(yè)資本化提速明顯

據(jù)國資委披露，截至2018年，全國國有企業(yè)公司制改制面已達到94%，黨的十八大以來，共完成21組39家中央企業(yè)重組整合，截至2020年6月，中央企業(yè)數(shù)量已經(jīng)由116家調(diào)整至97家。根據(jù)騰訊證券研究院的測算，2015年中央企業(yè)資產(chǎn)證券化率僅為38%。當時的102家央企中尚有17家央企沒有上市平臺，在擁有上市平臺的85家央企中，只有中國能源建設(shè)集團有限公司的資產(chǎn)證券化率超過80%。多數(shù)央企的資產(chǎn)證券化率在40%以下，僅10家央企在60%—80%之間，10家央企低于12%?！笆濉币詠恚醒肫髽I(yè)資產(chǎn)證券化率從2015年年底的不到四成，提升至2019年年底的超過六成，央企的資產(chǎn)證券化率近幾年明顯提速，越來越多的央企資產(chǎn)注入到上市公司中。

在中央控股上市公司方面，截至2020年6月5日，在3817家A股上市公司中，中央控股上市公司共409戶，占A股總數(shù)量的10.7%，中央控股企業(yè)市值達到20.03萬億元，占A股市場總市值的31.2%，央企凈利潤為2.04萬億元，占A股所有上市公司凈利潤的52.8%，央企的現(xiàn)金分紅占比達到47.4%（見表1）。整體上看，國有控股企業(yè)凈利潤對我國資本市場貢獻比較大，但國有資產(chǎn)證券化水平在數(shù)量方面存在較大提升空間，也需要加強市值管理。

（二）地方國企資本化步伐加快

“十三五”以來，許多省份不約而同的將提高國有企業(yè)證券化水平作為本輪國企改革的“重頭戲”，23個省份明確制定了國有資產(chǎn)證券化率①目標，將2020年國有資產(chǎn)證券化率提高到30%—80%之間，超過八成將目標設(shè)定在50%以上（見圖1）。為實現(xiàn)這一目標，各省基本從政策層面出發(fā)對國有資產(chǎn)證券化進行引導(dǎo)，并明確了相關(guān)細則和試點安排，如廣東省提出五年內(nèi)主營業(yè)務(wù)實現(xiàn)整體上市;浙江省提出“整體上市、資源重組和平臺打造”三大工程推進國有資產(chǎn)證券化;湖南省以“上市為主”，加快推進國有企業(yè)整體上市或核心業(yè)務(wù)資產(chǎn)上市，使上市公司成為國有企業(yè)的重要組織形態(tài);上海市提出基本完成競爭類企業(yè)整體上市或核心業(yè)務(wù)資產(chǎn)上市;山東省提出以整體上市為重點方式推動國有資本實現(xiàn)證券化;湖北省提出，做出上市進度安排，努力實現(xiàn)每戶企業(yè)控股1—2家上市公司的目標，并逐步實現(xiàn)核心業(yè)務(wù)資產(chǎn)整體上市。從推進情況看，各省份國有資本證券化水平提速加快，省屬國有資產(chǎn)證券化率目標預(yù)期可完成，如浙江省2019年底省屬國有企業(yè)資產(chǎn)證券化率為51.8%，比2015年末提高了5.3個百分點;山東省屬國有企業(yè)資產(chǎn)證券化率從2016年的46.9%增加到2019年的51.13%，國有資產(chǎn)證券化率實質(zhì)性提高。

在地方控股上市公司方面，截至2020年6月5日，地方控股上市公司共733戶，占A股總數(shù)的19.2%，地方控股上市公司市值達到14.88萬億元，占A股市場總市值的23.2%，地方控股上市公司凈利潤為1.01萬億元，占A股所有上市公司凈利潤的26.2%，地方控股上市公司的現(xiàn)金分紅占比達到24.8%（見表1）。

三、當前國有資產(chǎn)資本化依然面臨三大難題

（一）國有資產(chǎn)資本化的邊界不夠清晰

分類推進改革是新時代國有企業(yè)改革的前提和基礎(chǔ)。分類改革可以解決功能不清晰、定位不準確等問題，使政策導(dǎo)向更明確、改革更有針對性、監(jiān)管更具科學(xué)性。從目前上市情況來看，商業(yè)類和公益類國有企業(yè)均存在一定數(shù)量的上市公司，國資監(jiān)管機構(gòu)還未根據(jù)國有企業(yè)類別對國有資產(chǎn)資本化的改革思路進行明確。在相關(guān)管理政策上，境內(nèi)外上市基本上是一企一策，資本經(jīng)營也是碎片化的。這種情況不利于和政府的宏觀產(chǎn)業(yè)政策對接，也不利于調(diào)控力道的形成。關(guān)于哪些國企適合上市，哪些不適合上市，應(yīng)在政策上更為明確。

（二）分拆上市產(chǎn)生嚴重的公司治理問題

在股票市場發(fā)展初期，許多國企采取整體上市的模式進行股份制改組。但由于不良資產(chǎn)尚未剝離，離職退休職工和冗員較多，上市國企的總資產(chǎn)相對盈利資產(chǎn)過于龐大，凈利潤被攤薄，不利于股票市場發(fā)展和國有企業(yè)現(xiàn)代企業(yè)制度的建立。因此，將優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)分拆上市，將非生產(chǎn)性資產(chǎn)剝離給其集團母公司，是基于當時歷史條件的選擇。然而，分拆上市卻產(chǎn)生了嚴重的公司治理問題。存續(xù)企業(yè)承接了大量不良資產(chǎn)，一方面將上市公司視作集團公司的“提款機”，希望股東權(quán)益最大化，進而轉(zhuǎn)移上市公司融資和剩余利潤;另一方面又希望向上市公司轉(zhuǎn)嫁負擔，上市公司容易成為集團公司“垃圾桶”，高價轉(zhuǎn)讓其不良資產(chǎn)，在一定程度上侵害了投資者的利益。此外，存續(xù)企業(yè)與上市子公司之間以及上市子公司與上市子公司之間存在大量的不合理的關(guān)聯(lián)交易和違規(guī)擔保問題。

（三）國有資本經(jīng)營與資本市場“兩張皮”

國有企業(yè)實現(xiàn)境內(nèi)外上市后，多數(shù)企業(yè)是按照《公司法》和國資監(jiān)管機構(gòu)要求建立的企業(yè)法人治理結(jié)構(gòu)和信息披露制度。對新出現(xiàn)的資本市場和股票買賣多采取被動應(yīng)付的態(tài)度，持續(xù)融資可能性考慮較少，不關(guān)注企業(yè)股票市值浮動，凍結(jié)所持股份，既不買也不賣，出現(xiàn)企業(yè)經(jīng)營和資本市場“兩張皮”的現(xiàn)象。

四、“十四五”時期加快國有資產(chǎn)資本化的建議

要積極利用資本市場，加快推進國有資源資產(chǎn)化、國有資產(chǎn)資本化、國有資本證券化，使上市公司成為國有企業(yè)的主要組織形式，使國有資本更多投向重要行業(yè)和關(guān)鍵領(lǐng)域，使國有經(jīng)濟布局更加優(yōu)化合理。

（一）明確政策導(dǎo)向，分類推進國有資產(chǎn)資本化進程

一是根據(jù)國有企業(yè)的功能定位分類推進國有資產(chǎn)資本化。國有資產(chǎn)資本化需要有明確的政策導(dǎo)向，國有資本流動才能有明確的市場流向和重點。面對龐大的國有經(jīng)濟，需要根據(jù)其功能定位和使命要求，分類推進國有資產(chǎn)資本化進程。根據(jù)2015年發(fā)布的《中共中央 國務(wù)院關(guān)于深化國有企業(yè)改革的指導(dǎo)意見》，將國有企業(yè)劃分為商業(yè)類和公益類兩種類型。2020年5月11日發(fā)布的《中共中央 國務(wù)院關(guān)于新時代加快完善社會主義市場經(jīng)濟體制的意見》中明確，“對于處于充分競爭領(lǐng)域的國有經(jīng)濟，通過資本化、證券化等方式優(yōu)化國有資本配置”。對于主業(yè)處于關(guān)系國家安全、國民經(jīng)濟命脈的重要行業(yè)和關(guān)鍵領(lǐng)域、主要承擔重大專項任務(wù)的商業(yè)類國有企業(yè)，穩(wěn)步推進國有資產(chǎn)資本化，更多向關(guān)鍵領(lǐng)域集中，做強做優(yōu)做大國有資本，有效防止國有資產(chǎn)流失。對于公益類國有企業(yè)，謹慎推進國有資產(chǎn)資本化，專注于彌補市場經(jīng)濟不足，實現(xiàn)公共政策目標。

二是根據(jù)國有企業(yè)的監(jiān)管主體差異化推進國有資產(chǎn)資本化。對于中央國有企業(yè)，國有資本應(yīng)該在關(guān)系國計民生的重要行業(yè)和領(lǐng)域保持控制力，在軍工、電力、石油石化、電信、煤炭、民航等行業(yè)保持絕對控制力，在節(jié)能環(huán)保、信息、生物、高端裝備制造、新能源、新材料、新能源汽車等戰(zhàn)略性新興領(lǐng)域，國有資本應(yīng)該發(fā)揮主導(dǎo)作用。對于地方國有企業(yè)，國有資本應(yīng)該在公共交通、垃圾處理、公園經(jīng)營等領(lǐng)域占主導(dǎo)地位，對于就業(yè)人數(shù)較多、財稅金額較高的大型企業(yè)，國有資本不要輕易退出，國有資本應(yīng)聚焦主責主業(yè)，有進有退的布局經(jīng)營領(lǐng)域。

三是根據(jù)從事生產(chǎn)經(jīng)營與否有差別的推進國有資產(chǎn)資本化。與經(jīng)營性資產(chǎn)的證券化進度和程度相比，非經(jīng)營性資產(chǎn)的證券化程度還比較低。這些非經(jīng)營性部門的業(yè)務(wù)正是未來經(jīng)濟社會轉(zhuǎn)型與發(fā)展的重要推動力，如金融、文化宣傳及科研院所。這些領(lǐng)域證券化速度緩慢也與行業(yè)或企業(yè)本身特征有一定關(guān)系，仍然存在證券化的潛力，需要深入挖掘資本化、證券化的潛能。

（二）推進整體上市，從根本上提高國有資產(chǎn)資本化水平

一是推進整體上市，真正建立起現(xiàn)代企業(yè)制度。相對于分拆上市，整體上市使母公司與子公司的利益更加趨于一致，減少利益輸送發(fā)生的可能性。整體上市可以優(yōu)化上市公司的股權(quán)結(jié)構(gòu)，顯著改善公司治理狀況。國有企業(yè)通過整體上市，將直接改變分拆模式下，上市公司與集團公司、集團下各子公司產(chǎn)業(yè)鏈分離問題，減少了分拆上市大股東通過關(guān)聯(lián)交易掏空上市公司的可能性，有利于保護中小投資者的利益并提高上市公司的盈利能力。通過整體上市，還可以優(yōu)化資源配置、降低集團運營成本、提高效率，實現(xiàn)資金流、信息流、業(yè)務(wù)流的全面整合。

二是發(fā)揮兩類公司作用，完善三級國有資產(chǎn)管理體制。國有資本投資、運營公司是重要載體。應(yīng)加速改組或組建新的“兩類公司”，進一步完善和加強國有資產(chǎn)監(jiān)管，加大對兩類公司的授權(quán)力度，有效發(fā)揮國有資本投資、運營公司功能作用，堅持一企一策，成熟一個推動一個，成功一個運行一個，盤活存量國有資本，促進國有資產(chǎn)保值增值。國有資本投資公司著力開展投資融資、產(chǎn)業(yè)培育、引導(dǎo)產(chǎn)業(yè)發(fā)展，提升國有資本控制力、影響力。國有資本運營公司不進行國有資產(chǎn)的實物管理和實體經(jīng)營，專門負責國有資本在不同行業(yè)、不同企業(yè)之間的流進、流出，以及股權(quán)的買賣。進一步擴大國有資本投資公司試點范圍，在城通集團和中國國新基礎(chǔ)上擴大國有資本運營公司試點范圍，打造國有資本投資、運營公司升級版。

（三）納入市場化考核，試行國有資本股票市值額度管理

一是使國有企業(yè)信息披露程序和內(nèi)容更加透明。嚴格執(zhí)行市場準入負面清單制度，營造公平市場競爭環(huán)境，使資產(chǎn)證券化真正成為放大國有資本能力的有效工具;健全企業(yè)信用評價體系，明確信息披露框架，定期向投資者公開評價報告，降低社會公眾因為信息不對稱而對證券市場失去信心的概率，最大程度幫助投資者做出理智、合理的選擇。

二是將國有資產(chǎn)資本化、證券化水平納入考核。資本市場對企業(yè)經(jīng)營、財務(wù)狀況等信息披露具有硬性規(guī)定。資本市場具有價值發(fā)現(xiàn)功能，國有資本的績效考核不同于國有企業(yè)，資本化、證券化的國有資本為國有企業(yè)的業(yè)績考核提供更有效的標準。可以考慮將市場對國有資本的價值評估結(jié)果納入考核，將國有資產(chǎn)資本化、證券化水平納入考核，促進不良資產(chǎn)、困難企業(yè)的流動、退出和價值修復(fù)。

三是實行國有資本股票市值額度管理。國有企業(yè)的股票市值管理要有額度管理、逐步開放，不能過于自由。不然數(shù)量如此龐大的國有企業(yè)股票在市場自由流動，會引起股價劇烈漲跌和股民不安，需要找準執(zhí)行產(chǎn)業(yè)政策和資本追求利潤的度。用好市值管理手段，盤活上市公司資源，實現(xiàn)資產(chǎn)價值最大化。

（四）發(fā)揮政策引導(dǎo)作用，健全國有資產(chǎn)證券化相關(guān)配套機制

一是完善我國多層次資本市場，為國有資產(chǎn)資本化提供功能基礎(chǔ)。國有資產(chǎn)資本化的主要目的是資產(chǎn)流動和變現(xiàn)，即發(fā)現(xiàn)價值和實現(xiàn)價值，資本市場功能能否有效發(fā)揮是資產(chǎn)證券化的前提和根本。在建立多層次資本市場過程中，充分利用主板、中小板、創(chuàng)業(yè)板、科創(chuàng)板等場內(nèi)市場，以及新三板、區(qū)域性股權(quán)交易市場、柜臺市場等場外市場，同時鼓勵企業(yè)海外上市融資，形成多渠道的融資途徑。

二是推出相關(guān)法律法規(guī)，為國有資產(chǎn)資本化提供法律依據(jù)?！笆濉币詠?，國務(wù)院國資委和地方國資委出臺了一些有關(guān)國有企業(yè)改革發(fā)展的規(guī)定，其中涉及一些有關(guān)國有資產(chǎn)資本化的內(nèi)容，但專門的規(guī)定還較少。接下來，需要相關(guān)法律法規(guī)來對資產(chǎn)證券化特別是創(chuàng)新形式的資產(chǎn)證券化的發(fā)行和交易等進行詳細的規(guī)定。

三是發(fā)揮政府的引導(dǎo)作用，為國有資產(chǎn)資本化提供制度驅(qū)動力。國有資產(chǎn)資本化往往涉及到多個政府部門，因此需要在領(lǐng)導(dǎo)體制上進行創(chuàng)新，打通要素自由流動制度通道，以更有效地進行重大事項的決策和協(xié)調(diào)。政府的引導(dǎo)作用還體現(xiàn)在資產(chǎn)證券化過程中，政府將直接或間接提供擔保以對資產(chǎn)進行信用增級。國有資產(chǎn)資本化需要一定成本，但這些成本不能成為改革的障礙，要制定出臺政府的扶持政策和激勵機制，調(diào)動企業(yè)的積極性。

注：

①關(guān)于資產(chǎn)證券化率，國資委的統(tǒng)計口徑是凈資產(chǎn)的資產(chǎn)證券化率，即被資產(chǎn)證券化的資產(chǎn)與凈資產(chǎn)的比值;鑒于數(shù)據(jù)可獲得性，分析中多采用總資產(chǎn)證券化率，即被資產(chǎn)證券化的資產(chǎn)與資產(chǎn)總額的比值。

（作者為國家發(fā)展改革委體管所企業(yè)體制研究室博士）