彭文生

在疫情緩解的背景下，2021年的經(jīng)濟(jì)周期和金融周期將再平衡，GDP增長(zhǎng)將達(dá)9%，CPI將保持低位。

我們預(yù)計(jì)，2021年全球疫情大概率緩解。從經(jīng)濟(jì)周期和金融周期兩個(gè)視角來(lái)展望宏觀經(jīng)濟(jì)與政策走勢(shì)，2021年將是疫情之后“再平衡”的一年。經(jīng)濟(jì)周期的再平衡體現(xiàn)為供給創(chuàng)造需求，全球經(jīng)濟(jì)共振復(fù)蘇。金融周期的再平衡體現(xiàn)為經(jīng)濟(jì)自主的信用緊縮。宏觀金融環(huán)境將呈現(xiàn)“緊信用、松貨幣、寬財(cái)政”的態(tài)勢(shì)。

從經(jīng)濟(jì)周期來(lái)看，乘數(shù)效應(yīng)顯現(xiàn)，需求加速追趕供給。疫情是典型的供給沖擊，但供給會(huì)傳導(dǎo)至需求，而且在乘數(shù)效應(yīng)的作用下，需求受到的影響會(huì)被放大。2021年疫情繼續(xù)緩和，在乘數(shù)效應(yīng)作用下，需求會(huì)加速追趕供給。各行業(yè)受到疫情的沖擊不同，行業(yè)利潤(rùn)和員工收入分化明顯。

從金融周期來(lái)看，或出現(xiàn)“緊信用”動(dòng)能。從資金供給看，2020年信貸擴(kuò)張不少是用于彌補(bǔ)經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流的不足，而非生產(chǎn)性投資，2021年企業(yè)還本付息負(fù)擔(dān)上升，或現(xiàn)內(nèi)生性“緊信用”。

從貨幣供給的第二個(gè)渠道來(lái)看，我們預(yù)計(jì)，2021年廣義財(cái)政赤字或在7萬(wàn)億元左右，較2020年8.5萬(wàn)億元有所退坡。從貨幣供給的第三個(gè)渠道來(lái)看，中美利差相對(duì)較高，外資仍有流入動(dòng)機(jī)，或有助于對(duì)沖內(nèi)部“緊信用”的影響。

2020年投資性購(gòu)房動(dòng)機(jī)上升，信貸擴(kuò)張結(jié)合疫情加大收入分配差距的因素，進(jìn)一步推升房?jī)r(jià)，使得金融周期延長(zhǎng)。但房地產(chǎn)價(jià)格已處于歷史高位，加上信用條件緊縮，2021年尤其是下半年，金融周期或有調(diào)整壓力，不利于需求擴(kuò)張。

綜合上面的分析，2021年，從內(nèi)部來(lái)看，經(jīng)濟(jì)周期視角下，供給進(jìn)一步創(chuàng)造需求，疊加需求的乘數(shù)效應(yīng)，支撐復(fù)蘇動(dòng)能。但金融周期可能出現(xiàn)“緊信用”動(dòng)能，對(duì)需求的邊際支撐或減弱。

具體而言，2021年，社會(huì)消費(fèi)品零售總額同比或由2020年的-4.2%反彈至15.4%，部分反映基數(shù)的效應(yīng)。2021年，按揭增速或隨總體貸款增速回落，地產(chǎn)銷(xiāo)售回款增速或放緩，房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)投資同比或達(dá)6%，略低于2020年的6.4%?；ㄍ顿Y方面，受低基數(shù)影響，2021年一季度增速或接近20%，但二季度基建趕工情況或弱化，增速將有較大幅度的回落。整體上，預(yù)計(jì)2020年基建投資增速在4.0%左右，2021年或在3.5%-4.0%之間。隨著經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇，企業(yè)經(jīng)營(yíng)狀況逐步改善，工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)回暖，PPI環(huán)比增速轉(zhuǎn)正，都將對(duì)未來(lái)制造業(yè)投資增長(zhǎng)起到促進(jìn)作用。預(yù)計(jì)2021年制造業(yè)投資增速有望達(dá)到10%左右。

預(yù)計(jì)2021年經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)同比前高后低，核心通脹上行，但豬價(jià)拉低整體CPI。海外供給也將創(chuàng)造更多需求，但中國(guó)出口的供應(yīng)優(yōu)勢(shì)將下降，2021年整體出口動(dòng)能弱于2020年下半年。

基準(zhǔn)情形下，我們預(yù)計(jì)，2021年實(shí)際GDP同比增長(zhǎng)為9%左右，一季度同比增速或?yàn)?9.5%，之后逐步回落至四季度的5.5%左右。2021年，CPI和PPI同比或均為1%左右。

政策方面，從經(jīng)濟(jì)周期來(lái)看，政策或維持中性，但從金融周期來(lái)看，經(jīng)濟(jì)自主的緊信用動(dòng)能可能較強(qiáng)，導(dǎo)致廣義貨幣增速下降。這種情況下，避免信用緊縮的自我強(qiáng)化，需要貨幣放松和財(cái)政擴(kuò)張的支持。兩者有一定的蹺蹺板作用，財(cái)政擴(kuò)張力度越大，貨幣放松需要的力度就可以小一些，反之亦然。由于2020年企業(yè)短期債務(wù)上升較多，2021年集中到期，貨幣政策或需針對(duì)性寬松以幫助企業(yè)渡過(guò)難關(guān)。

鑒于2020年通過(guò)信貸擴(kuò)張應(yīng)對(duì)疫情帶來(lái)金融周期延長(zhǎng)，2021年財(cái)政政策仍需發(fā)力，宏觀金融回歸“緊信用、松貨幣、寬財(cái)政”的態(tài)勢(shì)仍然是比較合適的選擇。我們預(yù)計(jì)，2021年預(yù)算內(nèi)財(cái)政赤字率可能在3.3%左右，低于2020年3.6%以上的目標(biāo)。2021年，年底M2同比增速或從2020年10月的10.9%降至9%左右。