摘 要： 近年來，受我國經(jīng)濟(jì)形勢(shì)的轉(zhuǎn)變及其他因素的影響，大量的企業(yè)正在或者已經(jīng)陷入財(cái)務(wù)泥淖，其中不乏營運(yùn)價(jià)值大于清算價(jià)值的企業(yè)，亟待對(duì)其進(jìn)行破產(chǎn)重整保護(hù)。尤其是房地產(chǎn)企業(yè)進(jìn)入破產(chǎn)程序后，為實(shí)現(xiàn)債務(wù)人財(cái)產(chǎn)價(jià)值最大化，保障各方債權(quán)人群體利益平衡，往往對(duì)在建工程采取續(xù)建方式，通過引入第三方融資，實(shí)現(xiàn)房地產(chǎn)企業(yè)的再生。在實(shí)施過程中，可通過市場(chǎng)化的企業(yè)重整融資方式，設(shè)計(jì)符合房地產(chǎn)企業(yè)續(xù)建特點(diǎn)的融資方案，并對(duì)實(shí)現(xiàn)過程中可能出現(xiàn)的具體問題做出回應(yīng)。

關(guān)鍵詞：破產(chǎn)重整;房地產(chǎn)企業(yè);續(xù)建融資

一、房地產(chǎn)企業(yè)破產(chǎn)重整續(xù)建的優(yōu)勢(shì)

房地產(chǎn)行業(yè)作為資金高度密集型的產(chǎn)業(yè)，其特點(diǎn)在于前期投資數(shù)額巨大，投資周期較長(zhǎng)。特別是房地產(chǎn)整體形勢(shì)下行情況下，如果項(xiàng)目建設(shè)中資金鏈斷裂，很容易就發(fā)生項(xiàng)目崩盤，不僅沒有資金繼續(xù)支持項(xiàng)目開發(fā)，而且前期預(yù)售房屋難以交房，經(jīng)常發(fā)生施工單位農(nóng)民工集聚和眾多購房者等各類社會(huì)矛盾疊加。

從整體上看，房地產(chǎn)破產(chǎn)重整項(xiàng)目通常涉及利益主體眾多，法律關(guān)系錯(cuò)綜復(fù)雜，且各方利益沖突尖銳，平衡難度大。房地產(chǎn)企業(yè)涉及的債權(quán)人不僅包括常規(guī)的金融機(jī)構(gòu)、稅務(wù)機(jī)關(guān)、職工、民間借貸債權(quán)人等，還涉及公積金中心、購房戶、建設(shè)工程承包商、材料供應(yīng)商、農(nóng)民工等特殊主體，還涉及債權(quán)實(shí)現(xiàn)先后順序的問題。各類債權(quán)人或利益相關(guān)者訴求強(qiáng)烈，特別是消費(fèi)性購房人、建設(shè)工程的民工、材料供應(yīng)商及部分出借大量資金的民間借貸債權(quán)人等主體，因涉及民生或重大財(cái)產(chǎn)利益，易出現(xiàn)信訪、鬧訪等群體性事件。這種情形下，調(diào)和利益沖突就顯得尤為重要和緊迫。在破產(chǎn)房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)破產(chǎn)重整案件中，經(jīng)常存在開發(fā)商還未建完房屋，購房者卻已支付大部分價(jià)款的情況，這對(duì)于購房者極不公平，很有可能導(dǎo)致社會(huì)秩序的不穩(wěn)定。因此，處理問題時(shí)，需要考量的問題不應(yīng)當(dāng)只是如何實(shí)現(xiàn)破產(chǎn)財(cái)產(chǎn)價(jià)值的最大化，還應(yīng)當(dāng)考慮如何才能盡量做到各主體間的利益均衡。

另外，債權(quán)類型多樣，債務(wù)規(guī)模龐大，牽涉范圍廣，政府介入深。房地產(chǎn)企業(yè)項(xiàng)目投入資金大，破產(chǎn)涉案?jìng)鶛?quán)金額極高，民間借貸債權(quán)申報(bào)經(jīng)常存在虛假“水分”的現(xiàn)象。房地產(chǎn)企業(yè)因其行業(yè)特性，從土地的招拍掛到規(guī)劃審批、再到商品房的買賣、備案、登記，牽涉規(guī)劃、住建、環(huán)保、國土、消防、人防、水電、財(cái)稅等多個(gè)政府部門或公用事業(yè)單位在企業(yè)進(jìn)入破產(chǎn)程序后，政府也并未完全退位于司法，一方面，各項(xiàng)破產(chǎn)事務(wù)的推進(jìn)仍需要政府各部門的協(xié)助與配合，另一方面，政府出于地方經(jīng)濟(jì)、維穩(wěn)等利益需要，也會(huì)對(duì)破產(chǎn)工作提出指示或建議。這種現(xiàn)象與房地產(chǎn)企業(yè)破產(chǎn)案件本身的特殊性相互作用，最終表現(xiàn)在以下幾個(gè)方面的特殊性：其一，房地產(chǎn)破產(chǎn)重整項(xiàng)目往往因資金鏈斷裂，無法自行融資，使許多在建項(xiàng)目處于半完成狀態(tài)而又無力續(xù)建;其二，與普通破產(chǎn)重整企業(yè)不同，房地產(chǎn)破產(chǎn)企業(yè)的核心資產(chǎn)就是在建工程，其價(jià)值占破產(chǎn)企業(yè)資產(chǎn)總價(jià)值的比重極大，能否實(shí)現(xiàn)在建工程項(xiàng)目的價(jià)值最大化，不僅直接關(guān)系到廣大債權(quán)人利益，也決定了破產(chǎn)重整結(jié)果的質(zhì)量;其三，通常情況下，房地產(chǎn)企業(yè)在商品房還未建成時(shí)即開始出售，每個(gè)在建工程項(xiàng)目都會(huì)出現(xiàn)已部分或全部出售的情況，而其背后人數(shù)眾多的業(yè)主債權(quán)人，甚至是企業(yè)當(dāng)?shù)氐囊粋€(gè)個(gè)家庭，權(quán)益牽扯盤根錯(cuò)節(jié)，是破產(chǎn)重整企業(yè)管理人無法回避的一大社會(huì)問題。 就破產(chǎn)房地產(chǎn)企業(yè)自身而言， 其可以通過破產(chǎn)方式有序退出市場(chǎng)，但在建項(xiàng)目卻不能置之不理、任其自生自滅，從在建工程背后的各方債權(quán)人， 尤其是業(yè)主債權(quán)人的角度來說，工程續(xù)建交付是最優(yōu)選擇。因此在建工程的續(xù)建問題是衡量破產(chǎn)重整項(xiàng)目是否能夠取得實(shí)質(zhì)性進(jìn)展的重要標(biāo)準(zhǔn)。

通常情況下，房地產(chǎn)企業(yè)若進(jìn)入破產(chǎn)清算程序，普通債權(quán)將大概率得不到任何清償，職工債權(quán)、稅款債權(quán)也很大可能無法清償。通過重整則有利于提高清償率，維護(hù)更廣大的職工債權(quán)人、稅款債權(quán)人以及普通債權(quán)人的利益。尤其是開發(fā)的房地產(chǎn)項(xiàng)目未全面完成時(shí)，資產(chǎn)價(jià)值較低，續(xù)建完工交房辦證能夠更好地保障購房群眾的切身權(quán)益，維護(hù)社會(huì)穩(wěn)定，有利于經(jīng)濟(jì)效益、社會(huì)效益的最大化。

二、房地產(chǎn)企業(yè)破產(chǎn)重整續(xù)建融資方式

（一）市場(chǎng)化的重整融資方式

破產(chǎn)重整不僅不是令人沮喪和恥辱的事情，從另一個(gè)角度來看，它反而是較為靈活的具有創(chuàng)造性的企業(yè)融資工具，具有其他融資方式所不具有的獨(dú)特便利和高收益[1]。這種認(rèn)知不僅要存在于破產(chǎn)企業(yè)方，投資方也應(yīng)當(dāng)同樣對(duì)危機(jī)證券市場(chǎng)保有信心。在域外實(shí)踐中，某些投資公司專注于危機(jī)證券市場(chǎng)，以低價(jià)收購困境公司，獲得公司控制權(quán)后，重組公司后再以高價(jià)賣出，獲取高額利潤。尤其是從美國資本市場(chǎng)歷史發(fā)展的縱軸線上觀察，危機(jī)證券市場(chǎng)在企業(yè)并購業(yè)務(wù)中經(jīng)歷了由盛至衰再到有所回升直至平穩(wěn)發(fā)展的歷程，可見危機(jī)證券市場(chǎng)極富吸引力。

結(jié)合房地產(chǎn)破產(chǎn)企業(yè)的特點(diǎn)，市場(chǎng)化的重整投資方式可以有很多有益的借鑒。無論是各式各樣成熟的困境債務(wù)，還是供投資者選擇并自由組合的重整基金，有下列四種融資方式有望在房地產(chǎn)企業(yè)續(xù)建融資中發(fā)揮作用：第一種是困境債務(wù)交易基金，是一種專注于處于金融困境中公司的債券面值的短期波動(dòng);該基金屬于一種相對(duì)短期的投資基金;第二種是困境債務(wù)控股基金，通過控制瀕臨破產(chǎn)或者已經(jīng)處于破產(chǎn)程序中的公司的核心債券來主導(dǎo)公司重整， 或者通過債轉(zhuǎn)股的方式來獲得公司的控股權(quán);第三種是困境債務(wù)對(duì)沖基金，在大多數(shù)情況下專注于公司債務(wù)的交易，其交易是通過建立在組合型的流動(dòng)性約束的條件下，使用結(jié)構(gòu)性的贖回條款來達(dá)到保值的目的;第四種是重整基金，是一種在重整過程中，通過購買處于財(cái)務(wù)困境中的公司股權(quán)，而不是債務(wù)的方式，來獲得公司控制權(quán)的基金[2]。以上基金的綜合使用，可供投資者選擇并分散投資風(fēng)險(xiǎn)，從而使企業(yè)重整融資方式實(shí)現(xiàn)市場(chǎng)化，具有更高的自由度。

（二）政府主導(dǎo)的重整投資方式

相較于純粹市場(chǎng)化的房地產(chǎn)企業(yè)續(xù)建融資方式，由政府主導(dǎo)的方式也許更加適合我國的破產(chǎn)企業(yè)現(xiàn)狀。與我國經(jīng)濟(jì)發(fā)展有較多相似的日本，就為了應(yīng)對(duì)經(jīng)濟(jì)危機(jī)，挽救困境企業(yè)，依次設(shè)立了日本產(chǎn)業(yè)再生機(jī)構(gòu)和日本企業(yè)再生支援機(jī)構(gòu)。這種由政府主導(dǎo)成立的企業(yè)再生支援機(jī)構(gòu)，是國家認(rèn)可的股份有限公司法人，設(shè)立目的為支援困境企業(yè)再生，專門收購不良債權(quán)并重組，具有公私融合之性質(zhì)。支援對(duì)象包括地區(qū)中擁有價(jià)值的經(jīng)營資源、同時(shí)享有過重債務(wù)的骨干運(yùn)營商和其它中小企業(yè)等。另外，企業(yè)再生支援機(jī)構(gòu)在中立、公正的立場(chǎng)上，對(duì)企業(yè)資產(chǎn)進(jìn)行審查，制定營業(yè)和財(cái)務(wù)重新構(gòu)建的“企業(yè)再生計(jì)劃”，調(diào)整債權(quán)人等利害關(guān)系人的利益，給予資金、經(jīng)營人才等方面的各項(xiàng)支援。在保證企業(yè)再生支援機(jī)構(gòu)業(yè)績(jī)的同時(shí)，充分利用各地區(qū)民間機(jī)構(gòu)的作用，謀求各地區(qū)金融機(jī)構(gòu)、地方公共團(tuán)體、地區(qū)產(chǎn)業(yè)界之間的聯(lián)系與合作，確保支援機(jī)構(gòu)的獨(dú)立性、中立性和較高的組織性。

目前，我國在房地產(chǎn)企破產(chǎn)重整中在建工程的續(xù)建融資上主要采取的有兩種模式，一種是法院主導(dǎo)下的在建工程復(fù)建，其主要資金來源為政府墊資。第二種是管理人主導(dǎo)下的破產(chǎn)程序中重新融資從而引入新的主體承擔(dān)債務(wù)。與市場(chǎng)化、政府主導(dǎo)的融資方式不謀而合，具有相互促進(jìn)發(fā)展的環(huán)境和土壤。在如今法院主導(dǎo)的基礎(chǔ)上，融合政府在經(jīng)濟(jì)發(fā)展中通過特定機(jī)構(gòu)實(shí)現(xiàn)的有針對(duì)性的幫扶，會(huì)進(jìn)一步激發(fā)房地產(chǎn)市場(chǎng)的活力;作為破產(chǎn)重整企業(yè)的管理人，善于運(yùn)用市場(chǎng)化的手段，積極推進(jìn)基金證券在房地產(chǎn)企業(yè)續(xù)建中的選擇與組合，也會(huì)使企業(yè)實(shí)現(xiàn)騰籠換鳥。

三、續(xù)建融資方式的實(shí)現(xiàn)

（一）與擔(dān)保債權(quán)的關(guān)系處理

房地產(chǎn)破產(chǎn)企業(yè)的在建工程因?yàn)楦鞣N原因，通常在進(jìn)入重整程序前就存在著擔(dān)保物權(quán)，而且，由于公司重整通常需要使用作為擔(dān)保物權(quán)客體的物或權(quán)利，保存?zhèn)鶆?wù)人的財(cái)產(chǎn)，保護(hù)債務(wù)人企業(yè)在重整期間繼續(xù)營業(yè)，以實(shí)現(xiàn)拯救企業(yè)的目標(biāo)。

與我國同屬大陸法系的德國法受體系及既存路徑的影響，對(duì)破產(chǎn)中擔(dān)保物變現(xiàn)中止的規(guī)則按照不動(dòng)產(chǎn)和動(dòng)產(chǎn)作出了區(qū)分性規(guī)定。在破產(chǎn)程序開始之前，如果臨時(shí)管理人能夠證明暫時(shí)中止強(qiáng)制執(zhí)行不動(dòng)產(chǎn)抵押物對(duì)于防止債務(wù)人財(cái)產(chǎn)惡化是必要的，法院就應(yīng)同意暫時(shí)中止抵押物交現(xiàn)，并持續(xù)到破產(chǎn)程序開始之日。而在破產(chǎn)程序開始之后，如果不動(dòng)產(chǎn)抵押物的變現(xiàn)干擾了破產(chǎn)程序的有序進(jìn)行，破產(chǎn)管理人也可以主張對(duì)擔(dān)保物權(quán)人的權(quán)利進(jìn)行限制。另外，《日本破產(chǎn)法》第186條甚至規(guī)定了管理人可以向法院申請(qǐng)消滅某特定財(cái)產(chǎn)上的擔(dān)保物權(quán)，當(dāng)變賣特定財(cái)產(chǎn)消滅該擔(dān)保權(quán)符合破產(chǎn)債權(quán)人的普遍利益時(shí)，管理人可以向法院提出通過變賣該財(cái)產(chǎn)而消滅該財(cái)產(chǎn)存在的全部擔(dān)保權(quán)的申請(qǐng)。受各國廣泛限制擔(dān)保物權(quán)實(shí)現(xiàn)的影響，世界各國大都規(guī)定了在破產(chǎn)程序中，擔(dān)保物權(quán)將被暫時(shí)中止行使 。這也是針對(duì)當(dāng)下?lián)Ｎ餀?quán)幾乎百分之百地覆蓋了企業(yè)財(cái)產(chǎn)的現(xiàn)狀不得不為的變革。這一變革在最大程度上保證了債務(wù)人財(cái)產(chǎn)的統(tǒng)一性，確保了企業(yè)的重整程序的順利進(jìn)行。在房地產(chǎn)企業(yè)破產(chǎn)重整中，續(xù)建工程的優(yōu)先權(quán)在與擔(dān)保物權(quán)的關(guān)系上也得到了體現(xiàn)。英美法系的代表美國法中則規(guī)定，雖然擔(dān)保權(quán)人在理論上有權(quán)對(duì)債務(wù)人的特定財(cái)產(chǎn)行使別除權(quán)，優(yōu)先就擔(dān)保物的變現(xiàn)所得受償，但是在實(shí)踐中，此種權(quán)利受到很多阻礙。如擔(dān)保物權(quán)人在原本享有的申請(qǐng)法院為強(qiáng)制執(zhí)行的權(quán)利，以及在約定了出賣權(quán)條款的情況下自主出賣擔(dān)保物的權(quán)利，在破產(chǎn)開始后不得行使。

（二）與購房人清償順位的關(guān)系處理

續(xù)建工程優(yōu)先受償權(quán)和購房者優(yōu)先權(quán)與其說是對(duì)兩者權(quán)利性質(zhì)進(jìn)行判別，倒不如說是法律更傾向于對(duì)何者的保護(hù)力度加以傾斜。從邏輯上推斷，是房地產(chǎn)企業(yè)重整后的投資者對(duì)在建工程的投入，使得原本價(jià)值低廉的工程得以增值，是所有債權(quán)得以清償?shù)幕A(chǔ)條件，理應(yīng)優(yōu)先于其他權(quán)利受償。但是從整個(gè)房地產(chǎn)市場(chǎng)來看，對(duì)購房者權(quán)利的保護(hù)是否完善更是判斷發(fā)展繁榮與成熟的重要因素[3]。從二者的重要程度比較上，對(duì)衡量經(jīng)濟(jì)發(fā)展階段的購房者權(quán)利較續(xù)建工程投資者的權(quán)利更勝一籌。無論是采用哪種標(biāo)準(zhǔn)，立法者所要做的是通過法律規(guī)定明確優(yōu)先權(quán)的先后，避免外界對(duì)其合法性的疑惑與質(zhì)疑。

當(dāng)然，除了法律和司法解釋本身規(guī)定不清的原因外，由于破產(chǎn)程序中，各方債權(quán)人、債務(wù)人為了維護(hù)自身利益，會(huì)通過各種途徑限制續(xù)建工程優(yōu)先受償權(quán)的實(shí)現(xiàn)。尤其是購房者中，會(huì)出現(xiàn)在房地產(chǎn)企業(yè)進(jìn)入破產(chǎn)重整程序后，啟動(dòng)債權(quán)清償環(huán)節(jié)時(shí)，大量房產(chǎn)已被債務(wù)人與購房者轉(zhuǎn)移，續(xù)建的工程款優(yōu)先權(quán)將被實(shí)際架空。雖然《破產(chǎn)法》規(guī)定了債務(wù)人轉(zhuǎn)移資產(chǎn)的行為無效，管理人有權(quán)追回。但債務(wù)人為掩人耳目，在偽造購房合同時(shí)，會(huì)制造購房款支付憑證作為交易實(shí)際發(fā)生的證據(jù)，這對(duì)管理人審查是否構(gòu)成虛假交易造成一定阻礙。

（三）債權(quán)人會(huì)議對(duì)續(xù)建融資的表決程序

我國《企業(yè)破產(chǎn)法》第六十一條規(guī)定，債權(quán)人會(huì)議有權(quán)決定繼續(xù)或者停止債務(wù)人的營業(yè)。毋庸置疑，作為房地產(chǎn)企業(yè)繼續(xù)經(jīng)營的核心問題，續(xù)建融資問題是決定重整程序能否進(jìn)行的重要一環(huán)。債權(quán)人會(huì)議對(duì)企業(yè)經(jīng)營發(fā)表意見，就要涉及續(xù)建融資的具體實(shí)施問題。由于債權(quán)人會(huì)議決議的較高自由度，在續(xù)建融資問題上可否同時(shí)表決給予其超越其他權(quán)利的絕對(duì)優(yōu)先權(quán)？對(duì)于有財(cái)產(chǎn)擔(dān)保抑或同時(shí)是該在建工程購房者的債權(quán)人反對(duì)時(shí)，應(yīng)該如何處理？

續(xù)建工程的對(duì)外融資正當(dāng)性程序，需要債權(quán)人會(huì)議表決通過同意房地產(chǎn)企業(yè)繼續(xù)營業(yè)并進(jìn)行續(xù)建融資。進(jìn)而，可以在一定程度上賦予續(xù)建融資優(yōu)位于其他有財(cái)產(chǎn)擔(dān)保債權(quán)的優(yōu)先權(quán)，進(jìn)一步消除投資方的顧慮，降低后期續(xù)建資金退出風(fēng)險(xiǎn)[4]。但有財(cái)產(chǎn)擔(dān)保債權(quán)人或者債權(quán)人中的購房者提出不同意見，認(rèn)為該決議剝奪了其優(yōu)先權(quán)地位，要求法院裁定撤銷決議，也無可厚非。只是在此情況下，破產(chǎn)受理法院應(yīng)聯(lián)合管理人，對(duì)續(xù)建融資的引入進(jìn)行更加細(xì)致深入的評(píng)估，慎重考慮破產(chǎn)財(cái)產(chǎn)是否能夠在續(xù)建后獲得整體財(cái)產(chǎn)價(jià)值的躍升。

總之，涉及到的利益主體眾多、法律關(guān)系復(fù)雜、債權(quán)類型多樣的破產(chǎn)項(xiàng)目的續(xù)建需要破產(chǎn)管理人、債權(quán)人會(huì)議、行政部門和法院的共同協(xié)調(diào)配合和互相監(jiān)督，假如溝通不暢或是分工不明極有可能導(dǎo)致破產(chǎn)項(xiàng)目的復(fù)建失敗，會(huì)造成購房人利益的更大損失。在建工程的復(fù)工續(xù)建應(yīng)該堅(jiān)持針對(duì)具體案件制定不同的融資方式，加大融資的靈活性，在保證資金安全的前提下發(fā)揮市場(chǎng)主體的主觀能動(dòng)性，針對(duì)不同房企的具體情況制定具體的重整方案。在重整過程中為保證各個(gè)債權(quán)人的利益，要發(fā)揮債權(quán)人會(huì)議的作用，在融資方案的制定、資金監(jiān)管制度、風(fēng)險(xiǎn)預(yù)警制度的制定和實(shí)施過程中充分聽取債權(quán)人會(huì)議的意見，并有債權(quán)人會(huì)議的監(jiān)督下由破產(chǎn)管理人監(jiān)督續(xù)建工程的施工和后續(xù)登記。充分發(fā)揮債權(quán)人會(huì)議的作用平衡各利益主體間的沖突，將主要利益分歧有債權(quán)人會(huì)議解決緩解法院的維穩(wěn)壓力，實(shí)現(xiàn)債權(quán)人會(huì)議功能的最大化，這樣有利于法院在審判過程中更有利于維護(hù)破產(chǎn)公平受償。

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作者簡(jiǎn)介：朱峰（1979.10-），男，漢族，山東濟(jì)南人。2002年畢業(yè)于山東大學(xué)法學(xué)專業(yè)，2011年長(zhǎng)春理工大學(xué)工商管理碩士、現(xiàn)攻讀中國社科院金融研究所金融博士，自2003年起執(zhí)業(yè)，現(xiàn)任北京德恒（濟(jì)南）律師事務(wù)所高級(jí)合伙人，山東省律協(xié)證券金融業(yè)委會(huì)委員，濟(jì)南市律協(xié)戰(zhàn)略委員會(huì)副主任，濟(jì)南市市中區(qū)政協(xié)委員，山東財(cái)經(jīng)大學(xué)商會(huì)副會(huì)長(zhǎng)，山東政法學(xué)院客座教授。