范曉蕓（內(nèi)蒙古財經(jīng)大學(xué)）

曲美家居集團股份有限公司（以下簡稱曲美家居），成立于1993年4月。經(jīng)過多年穩(wěn)健發(fā)展，已成為國內(nèi)領(lǐng)先的集設(shè)計生產(chǎn)銷售于一體的大型家居集團。2015年4月，在上海證券交易所主板上市。2018年10月，全資收購挪威國寶級躺椅公司Ekornes，開始加速品牌全球化擴張的步伐。主要從事中高檔民用家具及配套家居產(chǎn)品的設(shè)計、生產(chǎn)和銷售,為消費者提供整體家居解決方案。

■戰(zhàn)略分析

（一）曲美家居愿景及使命

作為國內(nèi)獨具創(chuàng)新力和影響力的家居品牌，曲美家居一直堅守精益求精的“匠心精神”，秉承“設(shè)計創(chuàng)造生活”的理念,讓家居產(chǎn)品成為傳達“簡約、時尚、現(xiàn)代”的文化載體，不斷為國人創(chuàng)造更高的生活品質(zhì)。

（二）資源配置戰(zhàn)略

從管理角度看，公司資產(chǎn)可分成經(jīng)營資產(chǎn)和投資資產(chǎn)兩大類。其中，投資資產(chǎn)科目包括以公允價值計量且其變動計入當(dāng)期損益的金融資產(chǎn)、衍生金融資產(chǎn)、其他應(yīng)收款、可供出售金融資產(chǎn)、持有至到期投資、長期股權(quán)投資等。在公司的資源配置方面，可以根據(jù)經(jīng)營資產(chǎn)或投資資產(chǎn)占總資產(chǎn)的比例將公司劃分為經(jīng)營主導(dǎo)型公司、投資主導(dǎo)型公司、經(jīng)營與投資并重型公司。

如表1所示，曲美家居至2017年年末，投資資產(chǎn)占總資產(chǎn)比例僅約為7.56%，經(jīng)營資產(chǎn)占比約為92.44%，顯然此時曲美家居是以經(jīng)營主導(dǎo)型的公司。但是，2018年1月，曲美家居為打造全球市場，收購挪威家居制造商Ekornes100%股權(quán)。因此，投資資產(chǎn)占總資產(chǎn)比例大幅上升，曲美家居由經(jīng)營主導(dǎo)型公司轉(zhuǎn)為經(jīng)營與投資并重型的公司。

從控制性投資來看，如表2所示，曲美家居2019年控制性投資基本規(guī)模約為22.72億，多元化資產(chǎn)規(guī)模40.22億，表明母公司用了22.72億的資源撬動了子公司約為40.22億的增量資源，撬動效果明顯約達1.94倍。從專業(yè)化投資來看，曲美家居2019年專業(yè)化資產(chǎn)規(guī)模體現(xiàn)在母公司總資產(chǎn)與母公司控制性投資資產(chǎn)差額上，約為13.5億。比較13.5億的專業(yè)化資產(chǎn)和40.22億的多元化資產(chǎn)，顯然曲美家居是資產(chǎn)配置適度專業(yè)化且較多元化的公司。

表1 曲美家居母公司期末資產(chǎn)負(fù)債表部分項目情況 單位：萬元

表2 曲美家居2019年年報資產(chǎn)負(fù)債表部分項目情況 單位：萬元

表3 曲美家居2019年年報資產(chǎn)負(fù)債表部分項目情況 單位：萬元

（三）引入資本戰(zhàn)略

一般情況下，支撐企業(yè)發(fā)展的四大動力是經(jīng)營性負(fù)債、金融性負(fù)債、利潤積累、股東入資。2015年上市至2018年年末，曲美家居沒有金融性負(fù)債。自上市以來，支撐曲美家居發(fā)展的四大動力中，股本和資本公積占比一直最高但變化不大，經(jīng)營性負(fù)債及利潤積累在穩(wěn)步上升。因此，曲美家居是靠股東入資以及上下游競爭優(yōu)勢發(fā)展，利潤積累雄厚。

（四）商業(yè)模式

從銷售產(chǎn)品上看，自2015年上市以來，曲美家居以家居制造業(yè)務(wù)收入為主，各年占比均高于94%，多元化布局適度占比約為6%。從銷售地區(qū)上看，公司在2018年完成對Ekornes收購之前以內(nèi)銷為主，占比高于99%。但是，2018年完成對Ekornes收購之后，開始加速品牌全球化擴張的步伐且國際化布局初顯成效，外銷占比上升，2019年曲美家居境外主營業(yè)務(wù)收入占比達41%。

■利潤質(zhì)量分析

上市公司財報有三個凈利潤，合并凈利潤、歸屬于母公司所有者的凈利潤、母公司凈利潤，其中合并凈利潤的意義是展示或反映了整個集團的綜合盈利能力或綜合財務(wù)效應(yīng)，歸屬于母公司所有者的凈利潤用于對公司股票進行定價，母公司凈利潤用于母公司分紅。

曲美家居的子公司大都為100%控股子公司，故合并凈利潤與歸屬母公司所有者凈利潤相差很小。并且，曲美家居的利潤貢獻主要由母公司利潤支撐。曲美家居的母公司凈利潤雖然也處于下降趨勢，但因為其2018年通過并購進入國際市場，使得合并凈利潤扭虧為盈。

如表1～9所示，曲美家居的投資收益、營業(yè)外收入合計呈下降趨勢，母公司核心利潤在母公司利潤總站的地位越來越高，至2019年，投資收益將為0，彰顯了母公司核心利潤對集團的利潤貢獻支撐力度。

■企業(yè)前景

（一）從經(jīng)營資產(chǎn)看企業(yè)前景

曲美家居實施通過增加投資的擴張戰(zhàn)略類型。但隨著國內(nèi)家具制造市場的逐漸飽和，未來可能會面臨較大天花板。但曲美家居通過并購Ekornes開展國際化擴張，有助于緩解“天花板”效應(yīng)。

表5 凈利潤同比增減分析

表6 利潤分析 單位：萬元

表7 合并報表期末數(shù)與母公司報表期末數(shù)差額 單位：萬元

（二）從控制性投資看企業(yè)前景

曲美家居母公司用了22.72億的資源撬動了子公司約為40.22億的增量資源，40.22億的增量資源帶來了29億多的營業(yè)收入，而29億多的營收增量只帶來了8500多萬元的營業(yè)利潤貢獻，可以說子公司對整個集團的利潤貢獻較小，曲美家具對子公司的管理有待提高。

■曲美家居面臨風(fēng)險及建議

（一）市場變化風(fēng)險

近年來，國家針對住宅房地產(chǎn)出臺了一系列政策進行調(diào)控，對市場景氣程度有一定影響；同時，新型冠狀病毒疫情抑制了居民的出行、消費，雖然我國疫情已得到有效控制，且定制家居屬于剛性需求、消費量逐年增加，但如果市場景氣程度繼續(xù)下滑。因此，企業(yè)應(yīng)強化品牌建設(shè)，進行供應(yīng)鏈整合豐富產(chǎn)品供給，深入探索研究市場，挖掘細(xì)分市場人群精準(zhǔn)需求。

（二）市場競爭加劇及潛在價格戰(zhàn)的風(fēng)險

由于定制家居行業(yè)發(fā)展迅速，部分傳統(tǒng)家具制造企業(yè)相繼進入；近年資本整合實業(yè)，也帶動行業(yè)競爭將從產(chǎn)品價格進入到品牌、網(wǎng)絡(luò)、服務(wù)、人才、等構(gòu)成的復(fù)合競爭層級上。因此，在消費升級的趨勢下，通過持續(xù)的品牌建設(shè)、產(chǎn)品設(shè)計、差異化解決方案、品質(zhì)升級及優(yōu)質(zhì)服務(wù)獲取溢價，同時，持續(xù)通過供應(yīng)鏈的整合、數(shù)字化轉(zhuǎn)型驅(qū)動運營成本降低。

（三）產(chǎn)能過剩風(fēng)險

隨著定制家居行業(yè)發(fā)展迅速，國內(nèi)同行業(yè)公司計劃提升產(chǎn)能的趨勢較為明顯。如果公司的產(chǎn)能提升過快，且無法形成消化存量及新增產(chǎn)能的市場需求，可能對公司經(jīng)營產(chǎn)生不利影響。公司動態(tài)對行業(yè)未來發(fā)展趨勢進行預(yù)判，秉持既穩(wěn)健務(wù)實又具前瞻性的經(jīng)營原則，分階段有序推進產(chǎn)能布局，做好產(chǎn)銷銜接，避免產(chǎn)生閑置產(chǎn)能的風(fēng)險。

（四）財務(wù)風(fēng)險

曲美家居因通過并購進入國際市場后，緩解了國內(nèi)市場存在的行業(yè)景氣度下滑、競爭加劇、產(chǎn)能過剩風(fēng)險，盈利能力增強，且具有較強可持續(xù)性。但是，因并購導(dǎo)致大額資金流出及大額借款，使得公司流動資產(chǎn)對流動負(fù)債的保障不足，存在財務(wù)風(fēng)險。因此，曲美家居應(yīng)繼續(xù)發(fā)揮母公司自身經(jīng)營活動的優(yōu)勢以及通過并購獲取的國際化優(yōu)勢，并在此基礎(chǔ)上開拓新的市場，加大國際化程度。同時，在子公司的對外投資方面繼續(xù)尋找新的盈利增長點，但是，要注意公司的財務(wù)風(fēng)險。