馬文揚(yáng)

摘要：地方政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)積聚的背后，映射出的是中國(guó)特色經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)軌跡。對(duì)于地方政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的管控，必須深刻把握習(xí)近平總書(shū)記在十九大報(bào)告中提出的“堅(jiān)決打好防范化解重大風(fēng)險(xiǎn)攻堅(jiān)戰(zhàn)”的內(nèi)涵要求?；獾胤秸畟鶆?wù)風(fēng)險(xiǎn)，應(yīng)對(duì)地方政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)展開(kāi)歸因分析，揭示地方政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)管理的困境，并精準(zhǔn)施策，在“雙支柱”調(diào)控總框架下，建立地方政府債務(wù)全面風(fēng)險(xiǎn)管理體系;在經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)動(dòng)能切換中，培育地方政府運(yùn)用核心資產(chǎn)價(jià)值循環(huán)駕馭債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的硬實(shí)力;在債務(wù)壓力聚積環(huán)境中，提升地方政府有限債務(wù)空間的使用效率;在體制機(jī)制改革深化中，消除地方政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)積聚的內(nèi)在基礎(chǔ);在債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)實(shí)戰(zhàn)維控中，重塑地方政府政務(wù)金融資本化生態(tài)。

關(guān)鍵詞：地方政府債務(wù);風(fēng)險(xiǎn)管理;政務(wù)金融體系;新型核心資產(chǎn)

中圖分類號(hào)：F8? ? 文獻(xiàn)標(biāo)志碼：A? ? ? 文章編號(hào)：1004-3160（2020）04-0110-11

當(dāng)前，正值我國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展調(diào)結(jié)構(gòu)、轉(zhuǎn)方式、換動(dòng)能、增質(zhì)效的關(guān)鍵時(shí)期，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)邏輯逐步轉(zhuǎn)化、速度趨于放緩。這一關(guān)鍵時(shí)期內(nèi)，經(jīng)濟(jì)金融領(lǐng)域中一些長(zhǎng)期性、結(jié)構(gòu)性、聚積性問(wèn)題，在新冠肺炎疫情等外部極端事件的沖擊下，極易演化成為重大系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，必須引起高度重視。地方政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)即屬于此類。地方政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)根源于經(jīng)濟(jì)高速增長(zhǎng)后的結(jié)構(gòu)調(diào)整，萌發(fā)于分稅制改革后和新《預(yù)算法》頒布前的強(qiáng)勁城鎮(zhèn)化發(fā)展，聚積于土地作為核心資產(chǎn)的經(jīng)濟(jì)邊際貢獻(xiàn)度弱化。

黨的十九大報(bào)告把防范化解重大風(fēng)險(xiǎn)擺在三大攻堅(jiān)戰(zhàn)之首。2020年初，習(xí)近平總書(shū)記在重要講話中強(qiáng)調(diào)“各級(jí)干部特別是領(lǐng)導(dǎo)干部必須增強(qiáng)謹(jǐn)慎之心，對(duì)風(fēng)險(xiǎn)因素要有底線思維，對(duì)解決問(wèn)題要一抓到底，一時(shí)一刻不放松，一絲一毫不馬虎，直至取得最后勝利?！被诖?，本文概述了地方政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的歷史沿革與發(fā)展現(xiàn)狀，對(duì)地方政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)展開(kāi)歸因分析，揭示地方政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)管理的困境，并提出策略建議。

一、地方政府債務(wù)發(fā)展的歷史與現(xiàn)狀

在新巴塞爾資本協(xié)議、COSO等主流國(guó)際準(zhǔn)則中，對(duì)于風(fēng)險(xiǎn)的定義集中在兩個(gè)方面，即風(fēng)險(xiǎn)事件發(fā)生的不確定性以及由此引致的不良后果或損失。從風(fēng)險(xiǎn)定義出發(fā)，地方政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)可以界定為地方政府因無(wú)法按時(shí)償付的顯性、隱性全口徑債務(wù)本息而產(chǎn)生的損失，以及由此引發(fā)的財(cái)政運(yùn)轉(zhuǎn)困難、政府投資斷流、養(yǎng)老金支付困境等不良后果。嚴(yán)格講，隱性債務(wù)不屬于地方政府法定債務(wù)范疇，但隱性債務(wù)的償還高度依賴地方政府信用，屬于地方政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)范疇。[1]

地方政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)界定不同于一般主體債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)界定，廣義視角下的債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)極為復(fù)雜，涉及到的給付責(zé)任、受償主體多樣，風(fēng)險(xiǎn)責(zé)任邊界難以劃分。在此，本文從狹義視角出發(fā)，將政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)界定為：在未受到外部極端系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)沖擊的條件下，地方政府當(dāng)期應(yīng)償付的債務(wù)責(zé)任無(wú)法按期履約還本付息的可能性。

我國(guó)地方政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)問(wèn)題由來(lái)已久，從其歷史發(fā)展看，以地方政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的規(guī)范管控為標(biāo)志性事件，大體可分為初步聚積期和隱匿發(fā)展期兩大階段。第一個(gè)階段是風(fēng)險(xiǎn)初步聚積期，即1994年至2014年。這一時(shí)期，新《預(yù)算法》尚未實(shí)施，1994年版本的《預(yù)算法》規(guī)定，地方政府不得舉債。地方政府以地方融資平臺(tái)為載體，以自身信用作為增信輸出，舉借債務(wù)以拉動(dòng)基建投資滿足經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)需求。相應(yīng)地，此時(shí)期地方政府債務(wù)管控體系尚未建立，債務(wù)資金的投融資管控不嚴(yán)。投資端，公益性項(xiàng)目和非公益性項(xiàng)目不分，“城投債”越滾越多;融資端，債務(wù)性質(zhì)區(qū)分不清，地方政府實(shí)際承擔(dān)的債務(wù)底數(shù)難以測(cè)算。第二個(gè)階段是風(fēng)險(xiǎn)隱匿發(fā)展期。2014年9月，《國(guó)務(wù)院關(guān)于加強(qiáng)地方政府性債務(wù)管理的意見(jiàn)》（國(guó)發(fā)43 號(hào)文）頒布，標(biāo)志著地方政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)整肅帷幕拉開(kāi)。2015年，新《預(yù)算法》正式實(shí)施，規(guī)定地方政府融資的唯一規(guī)范途徑是地方政府債券，原有的存量債務(wù)經(jīng)過(guò)甄別也納入了預(yù)算管理。但是，伴隨2015年的經(jīng)濟(jì)下行壓力增大，地方政府通過(guò)不規(guī)范的信用輸出、政府購(gòu)買及“偽PPP融資”等模式積累了大量的隱性債務(wù)，隱性債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)也因此產(chǎn)生。

從現(xiàn)狀看，我國(guó)地方政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)總體可控，但短期周轉(zhuǎn)風(fēng)險(xiǎn)有所聚積，風(fēng)險(xiǎn)分布呈現(xiàn)差異化態(tài)勢(shì)。從整體規(guī)模看，截至2019年末，我國(guó)地方政府債務(wù)21.31萬(wàn)億，地方政府債務(wù)率82.9%，低于國(guó)際通行的警戒線標(biāo)準(zhǔn);中央政府債務(wù)16.8萬(wàn)億，中央、地方政府整體債務(wù)率38.5%，低于新興市場(chǎng)國(guó)家的水平，顯著低于60%的國(guó)際警戒線水平。[2]全國(guó)發(fā)行地方政府債券4.32萬(wàn)億，其中一般債券1.77萬(wàn)億，專項(xiàng)債券2.55萬(wàn)億，全國(guó)地方債務(wù)余額21.12萬(wàn)億，占中國(guó)債券市場(chǎng)余額比重為22.1%（數(shù)據(jù)來(lái)源：wind系統(tǒng)計(jì)算整理）。相較于經(jīng)濟(jì)總量規(guī)模與財(cái)政實(shí)力，地方政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的總體水平可控。從償還周期看，地方政府債務(wù)償還期限集中在2020-2024年，到期規(guī)模年均在2萬(wàn)億元以上。截至2019 年，存量地方政府債券剩余平均年限5.0 年，其中一般債券5.0年，專項(xiàng)債券5.1年;平均利率3.54%，其中一般債券3.54%，專項(xiàng)債券3.53%（數(shù)據(jù)來(lái)源：wind數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)計(jì)算整理）。地方政府債務(wù)將集中在2020 年至2024 年的5年內(nèi)清償，償債周期相對(duì)集中，地方政府債務(wù)短期周轉(zhuǎn)風(fēng)險(xiǎn)有所增大。從風(fēng)險(xiǎn)分布看，地方政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)呈現(xiàn)“地域上兩點(diǎn)集中”“經(jīng)濟(jì)總量上兩級(jí)分化”態(tài)勢(shì)。一方面，風(fēng)險(xiǎn)的地域分布呈現(xiàn)“兩點(diǎn)集中”，即東三省及西部地區(qū)“兩個(gè)區(qū)域點(diǎn)”風(fēng)險(xiǎn)水平較高;另一方面，核心城市與欠發(fā)達(dá)城市之間風(fēng)險(xiǎn)差異高低分化，發(fā)展強(qiáng)勢(shì)的核心地區(qū)抗風(fēng)險(xiǎn)能力較強(qiáng)。從各省情況看，模型測(cè)算結(jié)果顯示，黑龍江、貴州、遼寧、吉林、云南、青海、寧夏、甘肅等地區(qū)債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)水平較高;上海、北京、廣東三個(gè)地區(qū)債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)處于安全區(qū)間（根據(jù)wind數(shù)據(jù)，考慮債務(wù)率、負(fù)債率、財(cái)政自給率、金融活躍度、違約歷史等多重因素建模測(cè)算得出）。

二、地方政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)歸因分析

地方政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)從萌發(fā)、集聚到集中釋放是一個(gè)復(fù)雜的漸進(jìn)過(guò)程。對(duì)于地方政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的認(rèn)知、管控，首要的是透過(guò)現(xiàn)象看本質(zhì)，精準(zhǔn)研判，辨識(shí)風(fēng)險(xiǎn)成因。地方政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)成因，從大類角度看，可劃分為根本性因素、基礎(chǔ)性因素和誘發(fā)性因素三個(gè)層次。根本性因素是地方政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)萌發(fā)的根源;基礎(chǔ)性因素是地方政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)得以聚積的內(nèi)在條件;誘發(fā)性因素是社會(huì)發(fā)展、經(jīng)濟(jì)金融等領(lǐng)域引致地方政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)集中釋放因素。

談及地方政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)成因，多數(shù)研究將其歸結(jié)為分稅制改革后的地方事權(quán)、財(cái)權(quán)不匹配，而本文認(rèn)為，該因素僅是地方政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)歸因體系中的根本性因素，是風(fēng)險(xiǎn)萌發(fā)的根源，而風(fēng)險(xiǎn)聚積的基礎(chǔ)和釋放的條件卻更為復(fù)雜，也是地方政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)歸因體系中的關(guān)鍵環(huán)節(jié)。

（一）基礎(chǔ)性因素

1.經(jīng)濟(jì)周期因素

經(jīng)濟(jì)周期因素對(duì)地方政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的影響主要體現(xiàn)在經(jīng)濟(jì)上行周期的風(fēng)險(xiǎn)聚積以及經(jīng)濟(jì)下行周期的風(fēng)險(xiǎn)觸發(fā)釋放方面。經(jīng)濟(jì)繁榮期，地方政府具有投資規(guī)模擴(kuò)張沖動(dòng)，金融機(jī)構(gòu)具備融資規(guī)模擴(kuò)張條件，地方政府融資平臺(tái)、項(xiàng)目公司等主體憑借地方政府信用進(jìn)行規(guī)模擴(kuò)張，形成負(fù)債規(guī)模膨脹、資產(chǎn)規(guī)模擴(kuò)大的循環(huán)反饋機(jī)制，債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)在這一循環(huán)下逐步聚積，并持續(xù)得以滾動(dòng)對(duì)沖。在經(jīng)濟(jì)增速換擋期，規(guī)模擴(kuò)張的循環(huán)反饋機(jī)制減弱，資金流動(dòng)性緊張，地方政府及相關(guān)隱性舉債主體出現(xiàn)融資困難，“借新還舊”的債務(wù)滾動(dòng)對(duì)沖模式難以持續(xù)，地方政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)極易觸發(fā)。近幾年我國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)出現(xiàn)階梯狀回落，2012年至2015年，我國(guó)經(jīng)濟(jì)增速保持在7%以上，2016年以來(lái)，經(jīng)濟(jì)增速已下滑至6%區(qū)間，地方政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)問(wèn)題日益凸顯。

2.經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)驅(qū)動(dòng)結(jié)構(gòu)因素

經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)驅(qū)動(dòng)結(jié)構(gòu)是地方政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)聚積的又一重要因素。消費(fèi)、投資、凈出口是典型的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)三大驅(qū)動(dòng)因素。2008年金融危機(jī)爆發(fā)后，外需環(huán)境一度惡化，凈出口對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的拉動(dòng)作用下降，“四萬(wàn)億”計(jì)劃主導(dǎo)的投資成為對(duì)沖外需沖擊的重要手段，基建和房地產(chǎn)投資曾經(jīng)一度放量式增長(zhǎng)，尤其是基建投資增速一度達(dá)到50%的高點(diǎn)。這一過(guò)程中，地方政府舉債投資也成為需求側(cè)對(duì)沖策略的重要成分。從地方政府債務(wù)資金融出看，地方政府債務(wù)資金的主要投資方向是市政建設(shè)、交通運(yùn)輸、農(nóng)林水利建設(shè)和生態(tài)環(huán)境保護(hù)等基建領(lǐng)域。數(shù)據(jù)顯示，2020年前兩個(gè)月新增地方政府專項(xiàng)債主要流向基建領(lǐng)域，占比約為67%（數(shù)據(jù)來(lái)源：wind數(shù)據(jù)庫(kù)統(tǒng)計(jì)整理）。地方政府債務(wù)資金是基建投資資金的重要組成部分，而基建投資又是經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的重要拉動(dòng)力量，一旦地方政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)失控，對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的影響將是系統(tǒng)性的。

3.影子融資因素

影子融資是地方政府全口徑債務(wù)總量尤其是隱性債務(wù)總量快速增長(zhǎng)的主要推動(dòng)因素。在強(qiáng)化地方政府融資平臺(tái)風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)管規(guī)則以及限額管理、集中度控制等銀行表內(nèi)風(fēng)險(xiǎn)控制措施的管理下，與地方政府信用相關(guān)聯(lián)的融資主體在銀行體系內(nèi)的表內(nèi)杠桿水平基本可控。但是，地方政府隱性債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)以信托貸款、銀行理財(cái)、融資租賃、PPP投資、券商資管、保險(xiǎn)資管、AMC“假不良”等影子融資形式快速聚積，地方政府全口徑債務(wù)占社會(huì)融資總額的比例持續(xù)走高[3]，一些地方性金融機(jī)構(gòu)一度將表外業(yè)務(wù)拓展方向“鎖定”為地方政府信用相關(guān)主體。伴隨著龐雜的影子融資膨脹，地方政府隱性債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)水平持續(xù)攀升，一些影子融資活躍度的省市，隱性債務(wù)規(guī)模遠(yuǎn)遠(yuǎn)超出相關(guān)主體償付能力。

（二）誘發(fā)性因素

1.外部事件沖擊因素

地方政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)是經(jīng)濟(jì)金融領(lǐng)域的重大風(fēng)險(xiǎn)，從風(fēng)險(xiǎn)量級(jí)、系統(tǒng)重要性等維度看，具有高度外部脆弱性。尤其是當(dāng)前新冠肺炎疫情對(duì)全球經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生“休克式”沖擊，全球資產(chǎn)價(jià)格波動(dòng)率走闊，流動(dòng)性和債務(wù)條件趨于惡化，引發(fā)國(guó)際金融市場(chǎng)大幅震蕩，跨境資本大規(guī)模異動(dòng)，進(jìn)而引發(fā)我國(guó)金融體系資產(chǎn)重新定價(jià)和流動(dòng)性趨緊，有可能觸發(fā)地方政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。

2.資金流動(dòng)性異動(dòng)因素

地方政府債務(wù)本金償付的主要模式是以短續(xù)長(zhǎng)的“借新還舊”模式，對(duì)應(yīng)的風(fēng)險(xiǎn)緩釋方式即滾動(dòng)式對(duì)沖。這種風(fēng)險(xiǎn)對(duì)沖模式高度依賴接續(xù)資金募集，任何資金端流動(dòng)性緊缺都會(huì)引發(fā)對(duì)沖失敗，造成償債風(fēng)險(xiǎn)敞口。從宏觀層面看，貨幣政策與宏觀審慎政策“雙支柱”調(diào)控框架，使得地方政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)與宏觀流動(dòng)性調(diào)節(jié)的相互交織更為復(fù)雜。從具體鏈條看，債券市場(chǎng)的流動(dòng)性緊缺會(huì)引發(fā)政府債券或城投債發(fā)行困境，導(dǎo)致資金接續(xù)不暢;銀行信貸領(lǐng)域流動(dòng)性收緊會(huì)引發(fā)與地方政府信用緊密聯(lián)系的融資平臺(tái)等相關(guān)主體融資困境，存量債務(wù)償付能力減低;信托產(chǎn)品、融資租賃、券商與基金專戶資管等“非標(biāo)準(zhǔn)化”融資流動(dòng)性管控，將直接影響地方政府高成本隱性負(fù)債的接續(xù)還本，部分短期難以實(shí)現(xiàn)收益、現(xiàn)金流覆蓋困難的項(xiàng)目直接面臨償付危機(jī)。

3.房地產(chǎn)調(diào)整因素

房地產(chǎn)調(diào)整因素對(duì)于地方政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的影響體現(xiàn)在債務(wù)償付和押品兩個(gè)維度上。一是償付維度，土地出讓收入是地方政府財(cái)政收入的重要組成部分，數(shù)據(jù)顯示，2018年全國(guó)土地出讓收入占財(cái)政收入的比重約為2/3（資料來(lái)源：wind數(shù)據(jù)庫(kù)數(shù)據(jù)計(jì)算）。2016年以來(lái)，全國(guó)大中型城市房?jī)r(jià)飆升，價(jià)格泡沫快速膨脹，居民房貸杠桿水平快速提升，一旦房地產(chǎn)市場(chǎng)出現(xiàn)價(jià)格大幅回落將直接影響土地出讓環(huán)節(jié)，進(jìn)而影響地方政府財(cái)政收入，弱化其收入對(duì)債務(wù)本息的覆蓋能力。二是押品維度，在地方政府隱性債務(wù)融資實(shí)踐中，土地及相關(guān)的房地產(chǎn)類重資產(chǎn)抵押是信用風(fēng)險(xiǎn)緩釋的主流方式，土地及房地產(chǎn)類資產(chǎn)已經(jīng)成為地方政府債務(wù)融資的關(guān)鍵核心資產(chǎn)。相當(dāng)數(shù)量金融機(jī)構(gòu)對(duì)于地方政府融資平臺(tái)資金需求審批重點(diǎn)放在了第二還款來(lái)源的抵押品土地價(jià)值評(píng)估，而對(duì)于第一還款來(lái)源評(píng)估相對(duì)不足。一旦土地、房地產(chǎn)相關(guān)資產(chǎn)價(jià)格調(diào)整，地方政府債務(wù)融資押品價(jià)值下調(diào)，將引發(fā)抵押物處置、資產(chǎn)價(jià)格下滑的循環(huán)連鎖反應(yīng)。

三、地方政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)管理中面臨的主要問(wèn)題

看待地方政府債務(wù)問(wèn)題，既要站在歷史的視角梳理脈絡(luò)、分析特征，更要站在發(fā)展的視角，觀大勢(shì)、思大局，深入分析現(xiàn)實(shí)困境。當(dāng)前，我國(guó)經(jīng)濟(jì)社會(huì)發(fā)展處于較為特殊的歷史時(shí)期，總體形勢(shì)趨穩(wěn)向好，但國(guó)際、國(guó)內(nèi)環(huán)境變化深刻而復(fù)雜。受貿(mào)易保護(hù)主義、逆全球化及全球疫情沖擊影響，外部環(huán)境不確定性增加;受經(jīng)濟(jì)運(yùn)行周期及結(jié)構(gòu)性改革的影響，內(nèi)部經(jīng)濟(jì)下行壓力加大。歷史與現(xiàn)實(shí)錯(cuò)綜交織，地方政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)管控實(shí)踐面臨諸多問(wèn)題。

（一）風(fēng)險(xiǎn)管理體系和管理能力建設(shè)滯后

近年來(lái)，我國(guó)地方政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)管理已經(jīng)取得了一些成功，特別是新《預(yù)算法》實(shí)施后，相應(yīng)的限額管理、預(yù)算管理、風(fēng)險(xiǎn)管理、統(tǒng)計(jì)監(jiān)測(cè)、信息公開(kāi)等制度措施逐步完善， 初步建立起地方政府債務(wù)管理框架。[4]但是也要看到，全口徑的地方政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)結(jié)構(gòu)分散、隱蔽性強(qiáng)、波及面廣，涉及到地方政府融資平臺(tái)、關(guān)聯(lián)性國(guó)企、PPP項(xiàng)目公司等多主體的債券、短融、中票、PPN、ABS、銀行貸款、非標(biāo)融資、明股實(shí)債等多種融資方式。在地方政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的識(shí)別、評(píng)估、預(yù)警、應(yīng)對(duì)和處置上還存在諸多薄弱環(huán)節(jié)。對(duì)于地方政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的管理涉及地方財(cái)政、銀行監(jiān)管、資本市場(chǎng)監(jiān)管等多個(gè)宏觀管理領(lǐng)域，政策體系龐雜、協(xié)調(diào)難度較高，監(jiān)管空白和監(jiān)管套利并存，監(jiān)管的穿透性、專業(yè)性不夠，存在“鐵路警察各管一段”的情況。從目前的管理現(xiàn)狀看，站位高、覆蓋廣的地方政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)全面管理體系尚未形成，具體管理政策與整體宏觀政策的協(xié)同性有待提升，各個(gè)管理政策之間的協(xié)調(diào)一致性有待增強(qiáng)，管理政策的分類細(xì)化程度仍需提高。

（二）債務(wù)償付價(jià)值循環(huán)有待升級(jí)

地方政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)管理中的突出問(wèn)題是投資邏輯滯后及地方政府融資平臺(tái)轉(zhuǎn)型不暢引致的償債實(shí)力與債務(wù)壓力錯(cuò)配。從投資邏輯看，地方政府投資主要集中在土地、基建等重資產(chǎn)、長(zhǎng)周期領(lǐng)域，城鎮(zhèn)化初期，“土地-基建”價(jià)值循環(huán)運(yùn)轉(zhuǎn)順暢，地方政府債務(wù)壓力尚可承受，但伴隨“供給側(cè)改革”向縱深推進(jìn)，“土地-基建”模式對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的邊際貢獻(xiàn)度趨于降低，部分地區(qū)“土地-基建”價(jià)值循環(huán)趨于弱化，存量債務(wù)付息壓力加大，隱性債務(wù)成本抬升，綜合債務(wù)成本對(duì)財(cái)政實(shí)力的銷蝕作用十分明顯。地方政府融資平臺(tái)作為地方政府隱性債務(wù)的主要舉借主體面臨轉(zhuǎn)型壓力。早在2015年，國(guó)務(wù)院、財(cái)政部就提出過(guò)地方政府投融資平臺(tái)轉(zhuǎn)型發(fā)展的要求，但總體來(lái)看，地方政府融資平臺(tái)轉(zhuǎn)型發(fā)展緩慢，轉(zhuǎn)型實(shí)踐效果并不理想。尤其是在目前經(jīng)濟(jì)下行壓力下，各地區(qū)為了確保增長(zhǎng)，延緩了對(duì)投融資平臺(tái)整合、改革速度，有些拉動(dòng)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的政府投資項(xiàng)目，還需要投融資平臺(tái)來(lái)承擔(dān)。地方政府融資平臺(tái)轉(zhuǎn)型發(fā)展履步維艱，部分平臺(tái)資產(chǎn)回報(bào)率持續(xù)下滑，地方政府隱性債務(wù)成本無(wú)法得到有效覆蓋。

（三）“化存量、控增量”的債務(wù)空間管理任務(wù)艱巨

從存量角度看，地方政府存量債務(wù)付息壓力突出，期限錯(cuò)配問(wèn)題顯著。從存量債務(wù)利息償還角度看，地方政府通過(guò)非政府債券方式融資的平均成本在10%左右，非標(biāo)融資成本更是逐年攀升，隱性債務(wù)利率高企擠壓財(cái)政收入空間，債務(wù)付息及債務(wù)置換的可持續(xù)性堪憂;從存量債務(wù)還本角度看，地方政府非政府債券形式的融資期限平均在2年左右，資金用途主要投向建設(shè)周期長(zhǎng)、資金回收慢的基礎(chǔ)設(shè)施，“短債長(zhǎng)投”現(xiàn)象突出，地方政府償付債務(wù)本金主要依靠滾動(dòng)式“借新還舊”，一旦出現(xiàn)資金募集困難，極易引發(fā)系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)。

從增量角度看，基礎(chǔ)建設(shè)投資缺口是地方政府債務(wù)增量風(fēng)險(xiǎn)管控的難點(diǎn)?；A(chǔ)建設(shè)投資是地方政府拉動(dòng)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的重要方式，也是地方政府增量債務(wù)資金的主要投向。有研究顯示，在不提高預(yù)算內(nèi)赤字率的情況下，按照歷史增長(zhǎng)水平推算，不可市場(chǎng)化的基建類項(xiàng)目資金需求與預(yù)算內(nèi)資金供給之間將出現(xiàn)較大資金缺口，這一缺口在2027年將擴(kuò)大到10.4萬(wàn)億。[5]預(yù)算內(nèi)支持基建的資金和地方政府專項(xiàng)債務(wù)融資遠(yuǎn)不足以支持非市場(chǎng)化基建投資。

（四）體制、機(jī)制層面的配套性改革尚需深化

地方政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)管控實(shí)踐中，存在著一些深層次的體制、機(jī)制問(wèn)題。一是分稅制改革問(wèn)題，即現(xiàn)行財(cái)政體制下地方政府“事權(quán)”與“財(cái)權(quán)”不對(duì)稱，地方政府面臨長(zhǎng)期資金缺口。二是政府職能轉(zhuǎn)變是一個(gè)長(zhǎng)期的過(guò)程。地方政府之所以舉借大量債務(wù)，源于其承擔(dān)了較多的經(jīng)濟(jì)社會(huì)職能，在稅收等正常收入難以支撐投資支出的情況下，通過(guò)舉借債務(wù)的方式，聚積債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。三是地方政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)管控相關(guān)的風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)測(cè)、預(yù)警、應(yīng)急處置和信息披露機(jī)制尚需完善。風(fēng)險(xiǎn)量化評(píng)估和分級(jí)監(jiān)測(cè)系統(tǒng)缺位，債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的標(biāo)準(zhǔn)化程度不高;應(yīng)急機(jī)制中的預(yù)警防控環(huán)節(jié)相對(duì)薄弱，全方位預(yù)警動(dòng)態(tài)監(jiān)控體系尚需完善;政府投資活動(dòng)和債務(wù)資金的信息披露機(jī)制尚需進(jìn)一步健全。四是與地方政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)管控相配套的金融支持性措施尚需整合。銀行、信托、租賃、證券、資產(chǎn)管理公司（AMC）等涉及政務(wù)金融服務(wù)的機(jī)構(gòu)資源整合度不高，協(xié)同性不強(qiáng)，產(chǎn)品服務(wù)體系有待完善。

四、化解地方政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的策略建議

地方政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)聚積的背后，映射出的是中國(guó)特色經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)軌跡。對(duì)于地方政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的管控，必須深刻把握習(xí)總書(shū)記在十九大報(bào)告中提出的“堅(jiān)決打好防范化解重大風(fēng)險(xiǎn)攻堅(jiān)戰(zhàn)”的內(nèi)涵要求，站在宏觀全局視角，穩(wěn)健有序推動(dòng)債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)化解。

（一）在“雙支柱”調(diào)控總框架下，建立地方政府債務(wù)全面風(fēng)險(xiǎn)管理體系

黨的十九大報(bào)告中，特別提出要“健全貨幣政策和宏觀審慎政策雙支柱調(diào)控框架”，對(duì)于地方政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的管控，必須著眼于全球化和跨越式的經(jīng)濟(jì)發(fā)展趨勢(shì)，在宏觀經(jīng)濟(jì)運(yùn)行調(diào)控的大背景下，運(yùn)用體系化視角統(tǒng)籌考量，將建立地方政府債務(wù)全面風(fēng)險(xiǎn)管控體系相關(guān)工作融入到貨幣政策和宏觀審慎政策雙協(xié)調(diào)的總體框架中，建立“穩(wěn)妥應(yīng)對(duì)、分類施策、統(tǒng)一協(xié)調(diào)、多策并舉、循環(huán)往復(fù)”的地方政府全面?zhèn)鶆?wù)風(fēng)險(xiǎn)管理機(jī)制。特別是要結(jié)合壓力測(cè)試的情景設(shè)置，統(tǒng)籌推進(jìn)這一管理體制的建設(shè)、完善問(wèn)題。

穩(wěn)妥應(yīng)對(duì)，即看待地方政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)應(yīng)站在經(jīng)濟(jì)發(fā)展與宏觀調(diào)控全局視角，正確認(rèn)識(shí)地方政府債務(wù)與經(jīng)濟(jì)周期性發(fā)展的辯證關(guān)系，清醒認(rèn)識(shí)地方政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)維控與周期性政策調(diào)控的潛在聯(lián)系，順勢(shì)而為，化風(fēng)險(xiǎn)壓力為競(jìng)爭(zhēng)實(shí)力，把地方政府駕馭債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的能力練就成為推動(dòng)地方經(jīng)濟(jì)發(fā)展的硬實(shí)力。

分類施策，即實(shí)施地方政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的分級(jí)分類管理，結(jié)合政策調(diào)控周期情況，依據(jù)風(fēng)險(xiǎn)高危、中危、低危和安全的分級(jí)分類，充分考量經(jīng)濟(jì)發(fā)展與區(qū)域發(fā)展的脆弱節(jié)點(diǎn)與薄弱環(huán)節(jié)，出臺(tái)差異化的債務(wù)管控政策和平臺(tái)轉(zhuǎn)型政策。

統(tǒng)一協(xié)調(diào)，即以“一盤棋”的全局視角看待債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)問(wèn)題，綜合財(cái)政政策與雙支柱調(diào)控框架，統(tǒng)籌協(xié)同，自上而下形成一致的地方政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)策略取向，確保債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)管理目標(biāo)與其他政策目標(biāo)之間的協(xié)調(diào)一致性。

多策并舉，即在地方政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的緩釋化解環(huán)節(jié)，既要有穩(wěn)扎穩(wěn)打的“苦功夫”，更要有靈活創(chuàng)新的“巧辦法”，對(duì)于典型個(gè)案，要重視運(yùn)用保險(xiǎn)、對(duì)沖、結(jié)構(gòu)化等多種創(chuàng)新方式探索緩釋風(fēng)險(xiǎn)新路徑，通過(guò)建立市場(chǎng)化的風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償機(jī)制，達(dá)到轉(zhuǎn)移風(fēng)險(xiǎn)的目的。

循環(huán)往復(fù)，即指地方政府債務(wù)全面風(fēng)險(xiǎn)管理是一個(gè)動(dòng)態(tài)的循環(huán)機(jī)制，是一個(gè)生命體，需要通過(guò)吐故納新不斷提高地方政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)管理的準(zhǔn)度和精度。

（二）在經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)動(dòng)能切換中，培育地方政府運(yùn)用核心資產(chǎn)價(jià)值循環(huán)駕馭債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的硬實(shí)力

化解地方政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，必須深刻認(rèn)識(shí)十九大報(bào)告提出的“創(chuàng)新是引領(lǐng)發(fā)展的第一動(dòng)力”和“深化供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革”的內(nèi)涵，從宏觀發(fā)展全局的高度，綜合考慮區(qū)域經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)中的動(dòng)能轉(zhuǎn)換與要素轉(zhuǎn)換問(wèn)題，從根本上改變政府投融資的價(jià)值邏輯，切換地方政府債務(wù)償付模式，在經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)新常態(tài)下錘煉利用核心資產(chǎn)價(jià)值循環(huán)駕馭債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的硬實(shí)力。

1.深刻把握經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型大勢(shì)中的核心資產(chǎn)升級(jí)趨勢(shì)

隨著供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革和創(chuàng)新型國(guó)家建設(shè)向縱深推進(jìn)，中國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的核心資產(chǎn)需要從城鎮(zhèn)化階段的“土地”類重資產(chǎn)類型升級(jí)為“創(chuàng)新要素”類輕資產(chǎn)類型。地方政府要從“創(chuàng)新緊迫程度、先發(fā)壟斷優(yōu)勢(shì)、制度彈性優(yōu)勢(shì)、潛在市場(chǎng)規(guī)模、行業(yè)景氣程度、內(nèi)生性增長(zhǎng)動(dòng)能”等多角度、全方位摸排、審視區(qū)域核心資產(chǎn)潛能，優(yōu)化新型輕資產(chǎn)運(yùn)行生態(tài)，抓好傳統(tǒng)核心資產(chǎn)和新型核心資產(chǎn)平衡循環(huán)，改變“重兜底、重土地”式的單一區(qū)域資金融入邏輯，以全類型核心資產(chǎn)經(jīng)營(yíng)帶動(dòng)資本聚積與經(jīng)濟(jì)循環(huán)優(yōu)化。

2.抓好地方政府融資平臺(tái)轉(zhuǎn)型主線，從土地價(jià)值循環(huán)升級(jí)為土地與新型核心資產(chǎn)股權(quán)價(jià)值雙循環(huán)

推動(dòng)地方政府融資平臺(tái)轉(zhuǎn)型，即推動(dòng)其屬性轉(zhuǎn)換，大方向就是要將地方政府融資平臺(tái)從基礎(chǔ)設(shè)施投資基金轉(zhuǎn)化成為私募股權(quán)投資基金，融資平臺(tái)盈利邏輯和隱含的隱性債務(wù)償付邏輯從單純的土地價(jià)值循環(huán)，升級(jí)成為土地與新型核心資產(chǎn)股權(quán)價(jià)值雙循環(huán)。具體來(lái)說(shuō)，就是要站在全周期角度，協(xié)同宏觀調(diào)控政策，根據(jù)2015年債務(wù)甄別后地方政府平臺(tái)公司不再承擔(dān)地方政府融資職能的要求，聚焦核心資產(chǎn)邏輯，在平臺(tái)轉(zhuǎn)型上“有保有壓”。一方面，培育一批具備向私募股權(quán)基金轉(zhuǎn)型潛質(zhì)的優(yōu)質(zhì)平臺(tái)資源，并為其鍛造核心競(jìng)爭(zhēng)力、深挖區(qū)域內(nèi)股權(quán)價(jià)值、完成資本化轉(zhuǎn)型創(chuàng)造條件。另一方面，進(jìn)一步壓縮沒(méi)有優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)、沒(méi)有核心業(yè)務(wù)、管理水平不高、主要依靠政府財(cái)政補(bǔ)貼的地方政府投融資平臺(tái)信貸規(guī)模，促進(jìn)其轉(zhuǎn)型發(fā)展，進(jìn)行平臺(tái)間的合并、資產(chǎn)重組，或者予以撤銷，及時(shí)清理僵尸企業(yè)，遏制低效投資引致的地方政府隱性債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的蔓延。

（三）在債務(wù)壓力聚積環(huán)境中，提升地方政府有限債務(wù)空間的使用效率

我國(guó)地方政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)已呈現(xiàn)出“地域上兩點(diǎn)集中”“經(jīng)濟(jì)總量上兩級(jí)分化”態(tài)勢(shì)，對(duì)于風(fēng)險(xiǎn)聚積區(qū)域來(lái)說(shuō)，債務(wù)安全邊際空間已較為有限，化解地方政府債務(wù)存量與增量風(fēng)險(xiǎn)的任務(wù)尤為緊迫，必須從提高政府投資水平、壓存量、控增量等多個(gè)維度提升地方政府債務(wù)使用效率。從凱恩斯經(jīng)濟(jì)學(xué)的角度看，地方政府投資的作用，就是將超額的儲(chǔ)蓄進(jìn)行投資，從而維護(hù)宏觀經(jīng)濟(jì)良性平衡，在良性宏觀平衡下維系良性財(cái)政平衡。

1.整體謀劃、分類施策，設(shè)定存量風(fēng)險(xiǎn)化解目標(biāo)

盡管目前存在經(jīng)濟(jì)下行壓力，對(duì)于地方政府債務(wù)的存量風(fēng)險(xiǎn)要整體謀劃，明確時(shí)間節(jié)點(diǎn)，分類別、分地域、分步驟、順周期地有序推進(jìn)化解。如以2015年債務(wù)甄別為起點(diǎn)，用10年左右的時(shí)間，初步完成存量風(fēng)險(xiǎn)化解。聚焦存量債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的兩類問(wèn)題，一類是因過(guò)剩、低效投資引致的終極風(fēng)險(xiǎn)問(wèn)題，另一類是因價(jià)值鏈條不暢引致的短期流動(dòng)性問(wèn)題。根據(jù)地方政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)問(wèn)題分類、程度分級(jí)，從價(jià)值鏈條不暢的流動(dòng)性問(wèn)題入手，從財(cái)政經(jīng)濟(jì)實(shí)力雄厚、承受能力較強(qiáng)的安全區(qū)域和低危區(qū)域入手，按照核心資產(chǎn)價(jià)值循環(huán)邏輯，加快價(jià)值鏈整合及投融資平臺(tái)的轉(zhuǎn)型發(fā)展，多策并舉帶動(dòng)存量風(fēng)險(xiǎn)化解。

2.增量風(fēng)險(xiǎn)控制關(guān)口前移，從根本上抑制中長(zhǎng)期債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)

增量風(fēng)險(xiǎn)控制關(guān)口前移，就是要從根本上控制地方政府債務(wù)終極風(fēng)險(xiǎn)的增量空間，而非用“借新還舊”等短期風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)化中長(zhǎng)期風(fēng)險(xiǎn)的方式調(diào)整債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)期限結(jié)構(gòu)。從根本上看，中長(zhǎng)期地方政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)最終取決于債務(wù)資金投資回報(bào)。投資質(zhì)量高低直接決定融資質(zhì)量[6]。因此，要科學(xué)界定并嚴(yán)格控制政府投資范圍和重點(diǎn)，建立政府投資范圍和效果的評(píng)估機(jī)制，努力提高債務(wù)資金使用績(jī)效，提高國(guó)民經(jīng)濟(jì)整體效益，增加稅源，增強(qiáng)地方政府還本付息的能力，從根本上抑制地方政府債務(wù)中長(zhǎng)期風(fēng)險(xiǎn)。

3.建立債券資金使用績(jī)效評(píng)價(jià)制度，構(gòu)建評(píng)價(jià)指標(biāo)體系

建立健全地方政府債券資金使用績(jī)效評(píng)價(jià)制度，構(gòu)建一般債券資金和專項(xiàng)債券資金績(jī)效評(píng)價(jià)指標(biāo)體系。通過(guò)評(píng)價(jià)體系構(gòu)建，重點(diǎn)考核項(xiàng)目建設(shè)的緊迫性、使用債務(wù)資金的必要性，資金安排是否符合預(yù)算、撥款是否及時(shí)合理，有無(wú)閑置挪用或者其他違法違規(guī)現(xiàn)象，資金使用能否達(dá)到預(yù)期的社會(huì)、政治、生態(tài)和經(jīng)濟(jì)效益，能否形成優(yōu)質(zhì)公益性資產(chǎn)傳給下一代，以解決債務(wù)資金的代際償還公平性問(wèn)題。此外，應(yīng)重視評(píng)價(jià)結(jié)果的運(yùn)用，根據(jù)債券資金使用績(jī)效評(píng)價(jià)結(jié)果，對(duì)項(xiàng)目建設(shè)單位進(jìn)行相應(yīng)的獎(jiǎng)懲，并調(diào)整下一年度債券發(fā)行額度的分配。

（四）在體制機(jī)制改革深化中，消除地方政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)積聚的內(nèi)在基礎(chǔ)

1.深化財(cái)稅體制改革，統(tǒng)籌分類解決區(qū)域債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)問(wèn)題

分類推進(jìn)財(cái)稅體制改革，對(duì)于債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)高危甚至中危地區(qū)，可在中央與地方財(cái)政體制以及地方各級(jí)政府財(cái)政體制安排中，對(duì)于各類基本公共服務(wù)支出分?jǐn)偟谋壤?，中央政府和上?jí)政府可適當(dāng)提高，減輕這些地區(qū)基本公共服務(wù)支出壓力以及還本付息的壓力。同時(shí)，在安排各級(jí)政府收入時(shí)，不僅考慮稅收收入的劃分，還要統(tǒng)籌考慮行政事業(yè)性收費(fèi)、租金收入和債務(wù)收入。對(duì)于債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)水平較高地區(qū)，在稅費(fèi)收入配置時(shí)，給予適當(dāng)考慮。最后，在轉(zhuǎn)移支付中，在一定期限內(nèi)，對(duì)高危風(fēng)險(xiǎn)地區(qū)給予一定支持，幫助其渡過(guò)難關(guān)，防止債務(wù)違約。

2.逐步消除地方政府非理性舉債的內(nèi)在沖動(dòng)，加快政府職能轉(zhuǎn)變和干部考核機(jī)制的改革

2020年全面建成小康社會(huì)后，我國(guó)主要面臨的不是發(fā)展速度問(wèn)題而是提質(zhì)增效問(wèn)題，這就需要加快政府職能轉(zhuǎn)變，推動(dòng)考核體制改革。轉(zhuǎn)變政府職能，加強(qiáng)政府同企業(yè)、非營(yíng)利組織和社會(huì)公眾的協(xié)調(diào)治理，凡市場(chǎng)、企業(yè)和非營(yíng)利組織及個(gè)人能夠承擔(dān)的事項(xiàng)，政府逐步退出。政府主要承擔(dān)彌補(bǔ)市場(chǎng)失靈和宏觀管理職能，減輕政府財(cái)政負(fù)擔(dān)，減少債務(wù)發(fā)行，將債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)控制在安全線以內(nèi)。逐步取消GDP增長(zhǎng)率考核及單項(xiàng)投入類考核指標(biāo)，采用包含政治、經(jīng)濟(jì)、社會(huì)、文化、生態(tài)綜合平衡發(fā)展的綜合指標(biāo)。充分發(fā)揮考核的指導(dǎo)性作用，減少地方官員為追求政績(jī)工程、形象工程而大肆舉債的沖動(dòng)。

3.完善地方政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)應(yīng)急處理機(jī)制

應(yīng)急處置預(yù)案是地方政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)管控的必要環(huán)節(jié)，是落實(shí)預(yù)算法規(guī)定、進(jìn)一步加強(qiáng)政府性債務(wù)管理的有力舉措。要從預(yù)防機(jī)制、指標(biāo)選取、預(yù)警閥值、應(yīng)急響應(yīng)、后期處置、保障措施等多個(gè)方面，對(duì)政府性債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)應(yīng)急處置做出總體部署和系統(tǒng)安排，進(jìn)一步加強(qiáng)地方債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)管控，切實(shí)有效防范地方債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。尤其是當(dāng)前特殊時(shí)期，減收增支壓力驟增、債務(wù)壓力不減、財(cái)政運(yùn)行“緊平衡”的狀態(tài)下，建立地方政府債務(wù)應(yīng)急處置機(jī)制，是防范財(cái)政金融風(fēng)險(xiǎn)的關(guān)鍵政策儲(chǔ)備。一旦償債壓力觸發(fā)，必須有及時(shí)、有序、有效的處理程序和處理措施，防止風(fēng)險(xiǎn)傳導(dǎo)擴(kuò)散，引發(fā)系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)。此外，這一機(jī)制的建立，對(duì)于落實(shí)好積極財(cái)政政策、規(guī)范政府舉債行為、依法引導(dǎo)金融機(jī)構(gòu)合理預(yù)期也具有重要意義。

4.提高政府投資活動(dòng)和各類債務(wù)的信息披露水平

增強(qiáng)政府投資決策信息披露水平和透明度，是提升政府投資效率、保障政府投資安全的有效方式。從現(xiàn)實(shí)情況看，地方政府使用財(cái)政和舉債收入進(jìn)行公共投資的決策流程并不透明。相較于受《預(yù)算法》約束的一般公共預(yù)算而言，政府投資項(xiàng)目與投資決策的信息公開(kāi)程度明顯較低。應(yīng)進(jìn)一步明確地方政府投資管理體系的職能定位，編制資本支出和債務(wù)綜合預(yù)算，建立地方政府投資項(xiàng)目跟蹤和績(jī)效評(píng)估系統(tǒng)，推動(dòng)地方政府全口徑政府投資項(xiàng)目和債務(wù)公開(kāi)透明，達(dá)到提高地方政府投資活動(dòng)透明度、控制地方政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的目的。

（五）在債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)實(shí)戰(zhàn)維控中，重塑地方政府政務(wù)金融資本化生態(tài)

如前文研究，地方政府債務(wù)在風(fēng)險(xiǎn)特征上具有高度的金融關(guān)聯(lián)性和系統(tǒng)重要性。地方政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)維控過(guò)程，既是一個(gè)財(cái)政緊平衡下的收支優(yōu)化問(wèn)題，更是一個(gè)深層次的區(qū)域資源金融資本化問(wèn)題。

1.改變債務(wù)償付邏輯，建立市場(chǎng)化補(bǔ)償機(jī)制

就政府的全口徑債務(wù)償付而言，地方政府以前的舉債-償債模式是“舉債獲得現(xiàn)金-投資一級(jí)土地-國(guó)土部門獲得土地證-土地證變現(xiàn)獲得現(xiàn)金”。在經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)軌時(shí)期，“兩點(diǎn)聚積”等債務(wù)高啟區(qū)域，這部分價(jià)值循環(huán)往往出現(xiàn)現(xiàn)金流流速降低、流量波動(dòng)等問(wèn)題，推升五大風(fēng)險(xiǎn)因素水平，地方債務(wù)償付風(fēng)險(xiǎn)敞口因此而生。在經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型和金融創(chuàng)新更迭中，地方政府需要利用債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的金融關(guān)聯(lián)屬性與系統(tǒng)重要性屬性，綜合運(yùn)用政務(wù)金融的結(jié)構(gòu)力量，依托資本市場(chǎng)，以資本化思維，將舉債-償債模式的價(jià)值循環(huán)再添一環(huán)，即：“舉債獲得現(xiàn)金-投資私募股權(quán)-并購(gòu)市場(chǎng)退出獲得股票-股票變現(xiàn)獲得現(xiàn)金”的價(jià)值循環(huán)，從新的雙價(jià)值循環(huán)中，實(shí)現(xiàn)市場(chǎng)化補(bǔ)償機(jī)制。

2.以精品投行為基點(diǎn)，完善地方政府政務(wù)金融體系

從國(guó)內(nèi)金融機(jī)構(gòu)運(yùn)行看，銀行、信托、保險(xiǎn)、證券、基金、AMC等主要組織形式中，將政務(wù)金融作為戰(zhàn)略定向選擇的，往往只有銀行和少部分信托，而且集中在城商行、農(nóng)商行為主的區(qū)域金融機(jī)構(gòu)，其所提供的政務(wù)金融服務(wù)往往市場(chǎng)定位趨同，形式較為單一。但是，系統(tǒng)精密的地方經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型升級(jí)和復(fù)雜交錯(cuò)的地方政府投融資實(shí)踐，往往需要專業(yè)性強(qiáng)、技術(shù)水平高、定位區(qū)分準(zhǔn)、服務(wù)覆蓋專的投行機(jī)構(gòu)參與，而我國(guó)專注于地方政府政務(wù)金融的專業(yè)型投行相對(duì)缺失。實(shí)踐中，政策性銀行、城商行等機(jī)構(gòu)在新型金融工具的創(chuàng)新與運(yùn)用上相對(duì)滯后，AMC類機(jī)構(gòu)在債券資金募集、資本化運(yùn)作、價(jià)值鏈條梳理上能力相對(duì)不足。因此，應(yīng)充分考慮定位于地方政府經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型及投融資服務(wù)的政務(wù)金融精品投行在地方政府債務(wù)化解中的關(guān)鍵性作用，充分發(fā)揮其在債券發(fā)行、債務(wù)置換重組、平臺(tái)機(jī)構(gòu)轉(zhuǎn)型、資本市場(chǎng)推介、企業(yè)兼并收購(gòu)及投資邏輯梳理、價(jià)值鏈條重塑等方面的專業(yè)能力。對(duì)于政府投資對(duì)口的項(xiàng)目資金缺口，可通過(guò)發(fā)行地方政府專項(xiàng)債籌集;對(duì)于拉動(dòng)地方經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型過(guò)程中地方政府融資平臺(tái)所需的資金缺口，可通過(guò)精品投行的債券、資產(chǎn)證券化、并購(gòu)重組等服務(wù)方案滿足。這一方面可以為地方政府經(jīng)濟(jì)建設(shè)提供專業(yè)化穩(wěn)定資金，滿足地方政府合理要求;另一方面可以將地方顯性、隱性資金歸結(jié)到單一渠道，增強(qiáng)可控性和透明度。

3.引導(dǎo)創(chuàng)新產(chǎn)業(yè)集聚

對(duì)于地方政府著力打造的核心資產(chǎn)和大力引進(jìn)的產(chǎn)業(yè)，產(chǎn)業(yè)資本相比金融資本對(duì)于自身行業(yè)的理解與實(shí)務(wù)操作經(jīng)驗(yàn)相對(duì)要更強(qiáng)。因此，在地方政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)維控中，要運(yùn)用資本化思維，解決產(chǎn)融結(jié)合相對(duì)較弱問(wèn)題。在精品投行輔助服務(wù)下，引入市場(chǎng)化專業(yè)股權(quán)基金管理機(jī)構(gòu)，在保證資金投向符合區(qū)域產(chǎn)業(yè)政策和滿足地方政府利益取向的基礎(chǔ)上，實(shí)現(xiàn)土地、基礎(chǔ)設(shè)施、生態(tài)環(huán)境、服務(wù)產(chǎn)業(yè)等資產(chǎn)、資源的資本化運(yùn)作，提高投入資金周轉(zhuǎn)效率，充分發(fā)揮專業(yè)機(jī)構(gòu)在特定產(chǎn)業(yè)領(lǐng)域的經(jīng)驗(yàn)優(yōu)勢(shì)和資源優(yōu)勢(shì)，達(dá)到“盤活存量、吸引增量”和“以城建城、以城興城”的成效。

4.拓展多元化政務(wù)金融工具

在地方經(jīng)濟(jì)發(fā)展?jié)撛谌谫Y需求的滿足上，可以借助精品投行提供的專業(yè)咨詢服務(wù)，以地方政府平臺(tái)為載體，組合運(yùn)用銀行貸款、企業(yè)債券、產(chǎn)業(yè)投資基金、PPP、融資租賃、信托產(chǎn)品、夾層融資、資產(chǎn)證券化等資本市場(chǎng)股債融資工具。通過(guò)多種金融產(chǎn)品組合，形成有針對(duì)性的金融解決方案，同時(shí)引入多重的信息披露與市場(chǎng)約束機(jī)制，提高項(xiàng)目選擇透明度與項(xiàng)目遴選的有效度，逐步提升融資效率、降低融資成本。

5.抓好政務(wù)金融資源協(xié)同

地方政府要充分發(fā)揮債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)維控的主體作用，牽頭做好相關(guān)領(lǐng)域的研究工作，促使本地金融機(jī)構(gòu)更深入的理解、認(rèn)可“土地、新型核心資產(chǎn)”價(jià)值循環(huán)中的各種資本運(yùn)作閉環(huán)與增信邏輯，促使本地金融機(jī)構(gòu)在政務(wù)金融領(lǐng)域的協(xié)同效應(yīng)。在此基礎(chǔ)之上，探索建立區(qū)域性的交易市場(chǎng)或者流通性基礎(chǔ)設(shè)施（類似于重慶的地票市場(chǎng)、四川、河南的土地指標(biāo)交易系統(tǒng)等），充分重視對(duì)本地社會(huì)資金、民間資金的引導(dǎo)，充分重視異地投資資金的導(dǎo)入引流。

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