謝 娜

（廣西財經(jīng)學(xué)院財政與公共管理學(xué)院 廣西南寧 530003）

融資約束、財務(wù)柔性與企業(yè)投資強(qiáng)度相互關(guān)系的理論分析

在復(fù)雜的市場環(huán)境中，融資約束對于物流業(yè)上市公司的外部融資會產(chǎn)生一定障礙。對此，物流業(yè)上市公司往往會根據(jù)自身的實際情況對財務(wù)柔性進(jìn)行合理配置，這樣使得企業(yè)在面對未來發(fā)展機(jī)遇時能夠充分把握。財務(wù)柔性可以分為現(xiàn)金柔性和債務(wù)柔性，現(xiàn)金柔性表示企業(yè)具有更多的流動性資金，而負(fù)債柔性表示企業(yè)具有更多的債務(wù)容納性。物流業(yè)上市公司通過對未來發(fā)展情況進(jìn)行合理判斷，科學(xué)配置財務(wù)柔性，能夠在融資約束較高時，幫助企業(yè)渡過資金不足的難關(guān)。財務(wù)柔性對于企業(yè)投資的影響主要有：一方面，財務(wù)柔性的配置能夠使得企業(yè)在面對投資原則時具有更多的流動資金；另一方面，財務(wù)柔性能夠幫助企業(yè)合理優(yōu)化資產(chǎn)結(jié)構(gòu)，降低企業(yè)負(fù)債，使其具有更強(qiáng)的舉債能力，進(jìn)而增強(qiáng)外部融資可能性，使得企業(yè)通過外部融資解決資金問題。投資活動在企業(yè)的發(fā)展中具有不可或缺的作用，而投資活動的順利進(jìn)行依賴于是否具備足夠的資金，因此財務(wù)柔性的合理配置對于企業(yè)投資具有至關(guān)重要的作用。物流業(yè)上市公司的發(fā)展過程是一個不斷投資的過程，在投資活動中投資資金起著關(guān)鍵性的作用。在實際的資本市場中，由于信息不對稱的問題，將會有融資約束的情況出現(xiàn)。融資約束條件下，物流業(yè)上市公司想要進(jìn)行資金的聚集，通過外部的融資約束將會受到較大的成本壓力，使得公司對于資金的聚集更多的采取內(nèi)部融資，但是內(nèi)部融資存在資金不足的限制，這就使得企業(yè)的資金不足，無法進(jìn)行豐富的投資活動，需要對投資項目進(jìn)行合理選擇。在較高的融資約束下，物流業(yè)上市公司通過借助新債投放進(jìn)行資金收集的可能性將會降低，更多地通過債務(wù)性的融資進(jìn)行資金收集，從而導(dǎo)致投資難度增加，這可能使得公司原先制定的投資計劃遭遇失敗。

實證設(shè)計

為了能夠研究物流業(yè)上市公司的融資約束、財務(wù)柔性與企業(yè)投資強(qiáng)度的相互影響，設(shè)定以下假設(shè)。

由于在中國特色社會主義市場經(jīng)濟(jì)背景下，國有企業(yè)的產(chǎn)權(quán)性質(zhì)較為特殊，與銀行等金融機(jī)構(gòu)存在緊密聯(lián)系，受到的融資約束較弱，同時抗風(fēng)險能力較強(qiáng)，故而儲備財務(wù)柔性的意義不大。因此，本文提出假設(shè)1和2：

假設(shè)1：非國有物流業(yè)上市公司財務(wù)柔性配置與融資約束具有明顯的積極作用。

假設(shè)2：國有物流業(yè)上市公司財務(wù)柔性配置與融資約束之間的相互作用較弱。

相比于國有企業(yè)，非國有企業(yè)融資約束對投資強(qiáng)度具有更大影響，也即非國有企業(yè)更需要儲備財務(wù)柔性。因此，本文提出假設(shè)3：

假設(shè)3：非國有物流業(yè)上市公司的投資強(qiáng)度在融資約束條件下與財務(wù)柔性具有明顯的積極作用，并且隨著融資約束的增強(qiáng)，非國有物流業(yè)上市公司投資強(qiáng)度受到財務(wù)柔性的影響越顯著。

非國有企業(yè)面臨融資約束時，難以獲得外部融資，因而在投資方面更依賴于內(nèi)部資金，即現(xiàn)金柔性。因此，本文提出假設(shè)4和5：

假設(shè)4：在弱的融資約束條件下，非國有物流業(yè)上市公司的投資強(qiáng)度受到負(fù)債柔性的作用強(qiáng)于現(xiàn)金柔性的作用。

假設(shè)5：在強(qiáng)的融資約束條件下，非國有物流業(yè)上市公司的投資強(qiáng)度受到現(xiàn)金柔性的作用強(qiáng)于負(fù)債柔性的作用。

本文在融資約束條件下對財務(wù)柔性與投資強(qiáng)度兩者的相互影響進(jìn)行研究，選取A股物流業(yè)上市公司在2014-2019年的財務(wù)數(shù)據(jù)作為研究對象，篩選出符合要求的5348個數(shù)據(jù)，數(shù)據(jù)來源于國泰安數(shù)據(jù)庫。并選取以下幾個變量進(jìn)行研究：包括新增投資支出（XZ）、融資約束水平（RZ）、財務(wù)柔性（CW）、現(xiàn)金柔性（XJ）、負(fù)債柔性（FZ）、公司成長機(jī)會（Grow）、公司規(guī)模（Size）、公司年限（Year）、公司現(xiàn)金流（XJL）、股利支付（GL）、第一股東持股比例（DY）、凈營業(yè)資本變動（JY）、流動負(fù)債變動（FZ）、年份（NF）。根據(jù)以上所選指標(biāo)和變量，為檢驗假設(shè)構(gòu)建了多元線性回歸模型。

首先，是財務(wù)柔性和融資約束多元回歸模型：

其中，DSA表示對于融資約束的虛擬變量，在強(qiáng)的融資約束下DSA為1，在弱的融資約束下DSA為0。

其次，是在融資約束條件下財務(wù)柔性和投資強(qiáng)度的多元回歸模型：

最后，財務(wù)柔性和投資強(qiáng)度的多元回歸模型：

實證分析

表1為財務(wù)柔性和融資約束多元回歸分析結(jié)果，通過表1可觀察到R2分別為0.642和0.498，F(xiàn)為101.062和23.545在0.01置信區(qū)間上顯著，具有良好的擬合程度，回歸分析結(jié)果可靠。非國有制公司中虛擬變量DSA為0.035，并且在0.01置信區(qū)間上顯著，得出財務(wù)柔性（CW）與融資約束（RZ）之間存在著積極作用，假設(shè)1成立，非國有物流業(yè)上市公司財務(wù)柔性配置與融資約束具有明顯的積極作用；并且企業(yè)的其他指標(biāo)都存在顯著的影響，但是對于影響的作用存在不同的差異；在國有制公司中，公司的成長能力（Grow）為1.017，并且在0.01置信區(qū)間上顯著，得出國有物流業(yè)上市公司的財務(wù)柔性受到發(fā)展機(jī)會的積極作用。而在其他指標(biāo)中結(jié)果不顯著，得出國有制物流上市公司受到財務(wù)柔性影響不顯著，因此假設(shè)2成立，國有物流業(yè)上市公司財務(wù)柔性配置與融資約束之間的相互作用較弱。

表1 財務(wù)柔性和融資約束多元回歸分析結(jié)果

表2 融資約束條件下財務(wù)柔性和投資強(qiáng)度的多元回歸分析結(jié)果

表2為融資約束條件下財務(wù)柔性和投資強(qiáng)度的多元回歸分析結(jié)果，通過表2可觀察到R2分別為0.561、0.501、0.431，F(xiàn)為 55.558、20.301、87.798， 在 0.01置信區(qū)間上顯著，具有良好的擬合程度，回歸分析結(jié)果可靠。在高的融資約束下，財務(wù)柔性（CW）為0.118，并且在0.01置信區(qū)間上顯著，得出投資強(qiáng)度受到財務(wù)柔性顯著的積極影響；在低的融資約束下，財務(wù)柔性（CW）為0.029，并且在0.01置信區(qū)間上顯著，得出投資強(qiáng)度受到財務(wù)柔性顯著的積極影響；通過對比高低融資約束的財務(wù)柔性（CW）0.118＞0.029，得出隨著融資約束的增強(qiáng)，物流業(yè)上市公司投資強(qiáng)度受到財務(wù)柔性的影響越顯著，因此假設(shè)3成立，非國有物流業(yè)上市公司的投資強(qiáng)度在融資約束條件下與財務(wù)柔性具有明顯的積極作用，并且隨著融資約束的增強(qiáng)，非國有物流業(yè)上市公司投資強(qiáng)度受到財務(wù)柔性的影響越顯著。

表3為財務(wù)柔性和投資強(qiáng)度的多元回歸分析結(jié)果，通過表3可觀察到R2分別為0.443、0.401，F(xiàn)為44.81、38.149，在0.01置信區(qū)間上顯著，具有良好的擬合程度，回歸分析結(jié)果可靠。在高的融資約束下，現(xiàn)金柔性（XJ）為0.128，并且在0.1置信區(qū)間上顯著，得出在高的融資約束下投資強(qiáng)度受到現(xiàn)金柔性顯著的積極影響；負(fù)債柔性（FZ）為0.044，并且在0.1置信區(qū)間上顯著，得出在高的融資約束下投資強(qiáng)度受到負(fù)債柔性顯著的積極影響，并且0.128＞0.044，得出在強(qiáng)的融資約束條件下，非國有物流業(yè)上市公司的投資強(qiáng)度受到現(xiàn)金柔性的作用強(qiáng)于負(fù)債柔性的作用，假設(shè)5成立；在低的融資約束下，現(xiàn)金柔性（XJ）為0.028，得出在低的融資約束下投資強(qiáng)度受到財務(wù)柔性的積極影響；負(fù)債柔性（FZ）為0.102，并且在0.05置信區(qū)間上顯著，得出在低的融資約束下投資強(qiáng)度受到負(fù)債柔性顯著的積極影響，結(jié)合得出在弱的融資約束條件下，非國有物流業(yè)上市公司的投資強(qiáng)度受到負(fù)債柔性的作用強(qiáng)于現(xiàn)金柔性的作用，假設(shè)4成立。

表3 財務(wù)柔性和投資強(qiáng)度的多元回歸分析結(jié)果

結(jié)論與建議

本文以2014-2019年我國物流業(yè)上市公司為研究樣本，結(jié)合基礎(chǔ)理論和多元回歸分析方法，研究了融資約束、財務(wù)柔性與企業(yè)投資強(qiáng)度在物流業(yè)上市公司中的相互影響，得出結(jié)論如下：第一，國有物流業(yè)上市公司財務(wù)柔性受到融資約束的影響不明顯，但是非國有物流業(yè)上市公司財務(wù)柔性受到融資約束的正向作用。第二，非國有物流業(yè)上市公司的投資強(qiáng)度在融資約束條件下受到財務(wù)柔性的積極影響，并且隨著融資約束的增強(qiáng)，非國有物流業(yè)上市公司投資強(qiáng)度受到財務(wù)柔性的影響越顯著。第三，在強(qiáng)的融資約束條件下，物流業(yè)上市公司的投資強(qiáng)度受到資金柔性的作用增強(qiáng)。即在強(qiáng)的融資約束條件下，物流業(yè)上市公司的投資強(qiáng)度受到資金柔性與負(fù)債柔性的顯著影響。第四，在弱的融資約束條件下，物流業(yè)上市公司的投資強(qiáng)度受到負(fù)債柔性的作用增強(qiáng)。也就是，在弱的融資約束條件下，物流業(yè)上市公司的投資強(qiáng)度受到負(fù)債柔性的積極影響，但是受到資金柔性的影響不大。

結(jié)合上述研究結(jié)論，本文提出以下幾點建議：

從企業(yè)角度出發(fā)，其一，物流業(yè)上市公司需要注重財務(wù)柔性理念的培養(yǎng)，充分利用其對于公司發(fā)展的促進(jìn)作用。物流業(yè)上市公司的發(fā)展目標(biāo)是對于發(fā)展績效的更高追求，在企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營活動中需要注重財務(wù)柔性理念的培育，這是由于財務(wù)柔性能夠促進(jìn)物流業(yè)上市公司的發(fā)展績效，以防企業(yè)資金出現(xiàn)問題，并且融資更為便捷，能夠為企業(yè)提供活動的資金支持，幫助企業(yè)改善生產(chǎn)經(jīng)營效率。其二，采取環(huán)境預(yù)測新方法，通過進(jìn)行融資約束的相關(guān)調(diào)整。物流業(yè)上市公司應(yīng)當(dāng)利用歷年財務(wù)數(shù)據(jù)建立相應(yīng)的預(yù)測環(huán)境模型，使得自身能夠?qū)τ谖磥淼氖袌霏h(huán)境和宏觀政策獲得良好把握，對于融資余額進(jìn)行準(zhǔn)確評估。其三，針對較高的融資約束，物流業(yè)上市公司需要增強(qiáng)現(xiàn)金柔性的占比。物流業(yè)上市公司進(jìn)行戰(zhàn)略決策時對于未來的資金配置需要進(jìn)行適當(dāng)?shù)呢攧?wù)柔性儲備，在面對較高的融資約束條件時，物流業(yè)上市公司需要從企業(yè)長遠(yuǎn)發(fā)展的角度考慮，結(jié)合未來的生產(chǎn)經(jīng)營活動，進(jìn)行高配比的現(xiàn)金柔性儲備，形成高的現(xiàn)金流，對于企業(yè)的財務(wù)需要有足夠的靈活性，以此幫助資金流通更加快速，保障企業(yè)投資活動的順利進(jìn)行，促進(jìn)企業(yè)發(fā)展。其四，針對較低融資約束，物流業(yè)上市公司需要增強(qiáng)負(fù)債柔性的占比。在低的融資約束環(huán)境中，對于現(xiàn)金柔性的占比需要適當(dāng)減小，加大負(fù)債融資約束，這樣能夠保障物流業(yè)上市公司進(jìn)行長遠(yuǎn)的投資活動，同時增加適當(dāng)?shù)膫鶆?wù)壓力。

從政府角度出發(fā)，要完善市場機(jī)制，建立完善的監(jiān)督管理機(jī)制。針對市場信息不對稱、資金獲取渠道單一等問題，需要政府對于我國相關(guān)市場機(jī)制進(jìn)行合理完善，推動信用評級制度的建立，完善信貸市場機(jī)制；針對市場中企業(yè)融資困難的問題，需要幫助市場建立貸款服務(wù)類公司，提升市場信息的公開透明度，對于不實信息進(jìn)行及時處理。