賀瑜丹，王艷梅

(南京交通職業(yè)技術(shù)學(xué)院，南京 210023)

近年來，我國新能源產(chǎn)業(yè)快速成長，裝備制造能力及技術(shù)研發(fā)水平得到顯著提升。新能源產(chǎn)業(yè)作為資本密集型產(chǎn)業(yè)[1]，其運(yùn)營需要大量的資本，而資本的來源及構(gòu)成比例會(huì)影響新能源企業(yè)的經(jīng)營績效。本文研究新能源上市公司資本結(jié)構(gòu)與績效之間的關(guān)系，旨在優(yōu)化新能源企業(yè)資本結(jié)構(gòu)，提高企業(yè)業(yè)績，促進(jìn)新能源產(chǎn)業(yè)健康發(fā)展。

一、我國新能源上市公司的資本結(jié)構(gòu)現(xiàn)狀

資本結(jié)構(gòu)是指企業(yè)資本總額中各種資本的構(gòu)成以及比例關(guān)系。狹義的資本結(jié)構(gòu)是指企業(yè)長期負(fù)債與股東權(quán)益的構(gòu)成比例關(guān)系。廣義的資本結(jié)構(gòu)是指企業(yè)全部負(fù)債與股東權(quán)益的構(gòu)成比例關(guān)系。資本結(jié)構(gòu)包括債權(quán)結(jié)構(gòu)和股權(quán)結(jié)構(gòu)[2]。截至2020年3月10日，新浪股票新能源概念板塊共有71家上市公司，為確保數(shù)據(jù)的準(zhǔn)確性，剔除帶有ST及*ST的公司3家，選取68家新能源上市公司作為研究對象，為確保研究的客觀性和有效性，選取2015—2018年的數(shù)據(jù)，對資本結(jié)構(gòu)進(jìn)行統(tǒng)計(jì)和分析。

(一)債權(quán)結(jié)構(gòu)現(xiàn)狀

1.負(fù)債總體結(jié)構(gòu)

負(fù)債總體結(jié)構(gòu)是指企業(yè)總負(fù)債占總資本的比例。它衡量的是公司資產(chǎn)中資金的借貸比例，便于預(yù)測公司的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。本文選擇資產(chǎn)負(fù)債率作為其衡量指標(biāo)。

從表1可以看出，2015—2018年我國新能源上市公司平均資產(chǎn)負(fù)債率保持在54%左右，既利用了財(cái)務(wù)杠桿，又避免了因負(fù)債比例過大引起較大的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)[3]。然而，也有個(gè)別現(xiàn)象：有研新材和銀泰黃金2015—2017年資產(chǎn)負(fù)債率均低于10%，2018年分別提高至11.334%、12.0656%，表現(xiàn)出極強(qiáng)的長期償債能力；保變電氣2015—2017年資產(chǎn)負(fù)債率均高于90%，2018年降至86.6166%，高資產(chǎn)負(fù)債率可能導(dǎo)致企業(yè)面臨財(cái)務(wù)危機(jī)。

表1 2015—2018年新能源上市公司資產(chǎn)負(fù)債率

2.債務(wù)期限結(jié)構(gòu)

債務(wù)期限結(jié)構(gòu)是指流動(dòng)負(fù)債和非流動(dòng)負(fù)債在總負(fù)債中所占的比例。合理的債務(wù)期限結(jié)構(gòu)是保證企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營活動(dòng)順利進(jìn)行的關(guān)鍵。本文選擇流動(dòng)負(fù)債比率作為衡量債務(wù)期限結(jié)構(gòu)的指標(biāo)。

從表2可以看出，2015—2018年流動(dòng)負(fù)債比率均值保持在71%以上，且逐年上升，說明我國新能源上市公司首先會(huì)選擇流動(dòng)負(fù)債進(jìn)行債務(wù)融資。企業(yè)利用流動(dòng)負(fù)債籌集資金有利也有弊。優(yōu)點(diǎn)是能降低企業(yè)的資本成本；缺點(diǎn)是如果將短期資金投資于長期項(xiàng)目，當(dāng)流動(dòng)負(fù)債到期時(shí)，企業(yè)要么申請延期，要么舉新債還舊債，如此循環(huán)，增加了籌資難度和風(fēng)險(xiǎn)，進(jìn)而降低企業(yè)經(jīng)營業(yè)績。

表2 2015—2018年新能源上市公司流動(dòng)負(fù)債比率

(二)股權(quán)結(jié)構(gòu)現(xiàn)狀

股權(quán)結(jié)構(gòu)是指股份公司中各類股權(quán)所占比例以及相互關(guān)系。本文從股權(quán)集中度、股權(quán)制衡度兩個(gè)角度進(jìn)行研究[4]。股權(quán)集中度衡量的是企業(yè)股權(quán)分布關(guān)系，代表性衡量指標(biāo)包括第一大股東持股比例、前十大股東持股比例。股權(quán)制衡度衡量的是第二至N大股東對第一大股東的制衡關(guān)系，代表性衡量指標(biāo)是Z指數(shù)。文中的Z指數(shù)是指公司第一大股東持股比例相對于第二大股東持股比例的倍數(shù)。

從表3可以看出，2015—2018年我國新能源上市公司第一大股東持股比例相對集中，平均持股比例均超過30%。4年中最大值均超過60%，說明有些新能源上市公司存在絕對控股股東。4年中前十大股東持股比例均值保持在52%～56%之間，股權(quán)相對集中。Z指數(shù)在2015—2018年的平均值變動(dòng)幅度較大，2015年均值最大，為9.83，2018年均值最小，為7.28。4年中Z指數(shù)均值保持在7倍以上，說明第一大股東占據(jù)主導(dǎo)優(yōu)勢，股權(quán)制衡效果不明顯，我國新能源上市公司內(nèi)部可能存在“一言堂”現(xiàn)象。

表3 2015—2018年新能源上市公司股權(quán)結(jié)構(gòu)情況

二、資本結(jié)構(gòu)和公司績效相關(guān)性實(shí)證研究

(一)研究假設(shè)

假設(shè)1：新能源上市公司資產(chǎn)負(fù)債率與公司績效正相關(guān)。

假設(shè)2：新能源上市公司流動(dòng)負(fù)債比率與公司績效負(fù)相關(guān)。

假設(shè)3：新能源上市公司第一大股東持股比例與公司績效負(fù)相關(guān)。

假設(shè)4：新能源上市公司前十大股東持股比例與公司績效正相關(guān)。

假設(shè)5：新能源上市公司Z指數(shù)與公司績效正相關(guān)。

(二)研究樣本與數(shù)據(jù)來源

選取68家新能源上市公司2015—2018年的數(shù)據(jù)進(jìn)行研究。文中數(shù)據(jù)均來自新浪網(wǎng)。

(三)變量設(shè)定

1.被解釋變量:公司績效

從償債能力、盈利能力、營運(yùn)能力以及發(fā)展能力四個(gè)方面完整、全面衡量新能源上市公司績效[5]。運(yùn)用因子分析法構(gòu)建新能源上市公司綜合績效函數(shù)(見表4)。

表4 衡量新能源上市公司績效的財(cái)務(wù)指標(biāo)

2.解釋變量：資本結(jié)構(gòu)

選擇資產(chǎn)負(fù)債率(DAR)、流動(dòng)負(fù)債比率(SDAR)作為債權(quán)結(jié)構(gòu)指標(biāo)，選擇第一大股東持股比例(CR1)、前十大股東持股比例(CR10)以及Z指數(shù)作為股權(quán)結(jié)構(gòu)指標(biāo)進(jìn)行研究(見表5)。

表5 資本結(jié)構(gòu)指標(biāo)定義表

3.控制變量

選取公司規(guī)模作為控制變量，變量符號為SIZE, 用總資產(chǎn)的自然對數(shù)Ln(總資產(chǎn))進(jìn)行定義。

(四)模型建立

依據(jù)相關(guān)假設(shè)，建立多元回歸模型：

F=β1DAR+β2SDAR+β3CR1+β4CR10+β5Z+β6SIZE+ε

(1)

式(1)中F為公司績效，βi為回歸系數(shù),ε為隨機(jī)誤差項(xiàng)。

(五)實(shí)證分析

1.因子分析

(1)KMO & Bartlett 球度檢驗(yàn)。利用SPSS 22.0軟件對2015—2018年的樣本數(shù)據(jù)進(jìn)行因子分析。首先對數(shù)據(jù)進(jìn)行KMO和Bartlett球形檢驗(yàn)(見表6)。

表6 KMO和Bartlett 的檢驗(yàn)結(jié)果

從表 6可以看出，樣本的KMO值為0.623，大于0.6，同時(shí)Sig值小于0.05，拒絕零假設(shè)。因此本文所選樣本數(shù)據(jù)適合因子分析法。

(2)提取主成分因子。利用SPSS 22.0軟件進(jìn)行降維，提取4個(gè)主成分因子(見表7)，并獲取旋轉(zhuǎn)成分矩陣(見表8)、成分得分系數(shù)矩陣(見表9)。

由表7可知，在控制主成分特征值大于1的前提下，提取的4個(gè)主成分因子可以解釋84.297%的方差，因此這4個(gè)因子可以代替9個(gè)被解釋變量指標(biāo)。從表8中可以看出，F(xiàn)1代表由凈資產(chǎn)收益率、總資產(chǎn)利潤率、每股收益組成的盈利能力因子；F2代表由流動(dòng)比率、速動(dòng)比率以及資產(chǎn)負(fù)債率組成的償債能力因子；F3代表由總資產(chǎn)增長率、凈資產(chǎn)增長率組成的發(fā)展能力因子；F4代表由存貨周轉(zhuǎn)率組成的營運(yùn)能力因子。

表7 解釋的總方差

表8 旋轉(zhuǎn)成分矩陣

根據(jù)表9，得出4個(gè)因子的表達(dá)公式：

表9 成分得分系數(shù)矩陣

F1=-0.037X1-0.037X2-0.075X3+0.357X4+0.364X5+0.363X6+0.031X7-0.036X8+0.003X9

(2)

F2=0.425X1+0.423X2-0.275X3-0.009X4+0.006X5-0.018X6+0.041X7-0.022X8-0.024X9

(3)

F3=0.011X1+0.021X2+0.104X3-0.007X4-0.032X5+0.002X6-0.033X7+0.546X8+0.530X9

(4)

F4=0.097X1+0.119X2+0.260X3+0.030X4-0.003X5+0.022X6+0.930X7+0.009X8-0.049X9

(5)

以各個(gè)因子方差貢獻(xiàn)率為權(quán)重，構(gòu)建樣本公司綜合績效評價(jià)函數(shù)[6]。新能源上市公司綜合績效的表達(dá)公式為：

F=(27.846%×F1+25.736%×F2+19.025%×F3+11.690%×F4)/84.297%

(6)

2.相關(guān)性分析

進(jìn)行Pearson相關(guān)性檢驗(yàn)(見表10)。

由表10可知，新能源上市公司績效與資產(chǎn)負(fù)債率在1%的水平上顯著正相關(guān)，說明新能源上市公司的負(fù)債水平越高，越有利于公司績效的提高。新能源上市公司績效與流動(dòng)負(fù)債比率在1%的水平上顯著負(fù)相關(guān)，說明流動(dòng)負(fù)債融資比例越高，企業(yè)面臨財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)越大，會(huì)降低企業(yè)績效。新能源上市公司績效與前十大股東持股比例在5%的水平上呈現(xiàn)出正相關(guān)，初步說明新能源行業(yè)股權(quán)集中度越高，越有助于統(tǒng)一意見，企業(yè)績效水平也相應(yīng)越高。第一大股東持股比例、Z指數(shù)、公司規(guī)模與公司績效相關(guān)不顯著。

表10 相關(guān)性檢驗(yàn)結(jié)果

3.回歸分析

利用SPSS 22.0軟件進(jìn)行回歸分析，得到資本結(jié)構(gòu)對公司績效影響的回歸結(jié)果(見表11)。

由表11可以看到，資產(chǎn)負(fù)債率的回歸系數(shù)B=1.112，T=2.003，sig=0.046<0.05,說明新能源上市公司的資產(chǎn)負(fù)債率與公司績效顯著正相關(guān)，證實(shí)了假設(shè)1。流動(dòng)負(fù)債比率的回歸系數(shù)B=-1.569，T=-3.659，sig=0.000<0.05,說明新能源上市公司的流動(dòng)負(fù)債比率與公司績效顯著負(fù)相關(guān)，證實(shí)了假設(shè)2。第一大股東持股比例的回歸系數(shù)B=-2.523，T=-2.348，sig=0.02<0.05,說明新能源上市公司第一大股東持股比例與公司績效顯著負(fù)相關(guān)，證實(shí)了假設(shè)3。前十大股東持股比例的回歸系數(shù)B=2.579，T=2.859，sig=0.005<0.05,說明新能源上市公司前十大股東持股比例與公司績效顯著正相關(guān)，證實(shí)了假設(shè)4。Z指數(shù)的回歸系數(shù)為B=0.613，T=0.764，sig=0.446>0.05,說明了Z指數(shù)與公司績效不存在顯著關(guān)系，這一結(jié)果否定了假設(shè)5。公司規(guī)模的回歸系數(shù)為B=0.916，T=0.121，sig=0.904>0.05,說明公司規(guī)模與公司績效不存在顯著關(guān)系。

表11 資本結(jié)構(gòu)對公司績效影響的回歸結(jié)果

三、結(jié)論與建議

(一)結(jié)論

通過對我國68家新能源上市公司272個(gè)樣本的實(shí)證研究，得出以下結(jié)論：我國新能源上市公司資產(chǎn)負(fù)債率、前十大股東持股比例與公司績效顯著正相關(guān)；流動(dòng)負(fù)債比率、第一大股東持股比例與公司績效顯著負(fù)相關(guān)。

(二)建議

1.適當(dāng)提高資產(chǎn)負(fù)債率

從實(shí)證結(jié)果來看，樣本公司的資產(chǎn)負(fù)債率與公司績效顯著正相關(guān)，說明借入資金可以有效提升新能源企業(yè)績效。作為資金需求量較大的新能源企業(yè)，可以適當(dāng)提高資產(chǎn)負(fù)債率，充分利用財(cái)務(wù)杠桿，享受負(fù)債帶來的稅盾效應(yīng)[7]，降低綜合資本成本，提高公司績效。

2.調(diào)整債務(wù)期限結(jié)構(gòu)

目前，我國新能源上市公司流動(dòng)負(fù)債比率高，均值高達(dá)71%以上，有的企業(yè)流動(dòng)負(fù)債比率甚至大于100%。短期債務(wù)占比高，企業(yè)易將短期資金投資于長期項(xiàng)目，企業(yè)短期償債壓力增大，財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)增大，發(fā)生財(cái)務(wù)危機(jī)的可能性增大。從實(shí)證結(jié)果來看，樣本公司流動(dòng)負(fù)債比率與公司績效顯著負(fù)相關(guān)。因此，新能源企業(yè)應(yīng)提高非流動(dòng)負(fù)債比率，如增加長期借款或者發(fā)行公司債券，增加財(cái)務(wù)穩(wěn)定性，提升公司績效。

3.優(yōu)化股權(quán)結(jié)構(gòu)

對于第一大股東持股比例高的新能源公司，可以將第一大股東的持股數(shù)適當(dāng)轉(zhuǎn)讓給第二至第十大股東。通過降低第一大股東持股比例，約束大股東行為，避免產(chǎn)生因“一股獨(dú)大”而損害公司價(jià)值以及中小股東權(quán)益的情況。新能源公司還需提高前十大股東持股比例，加快股東之間信息傳遞速度，提高信息準(zhǔn)確性，保持大股東相互監(jiān)督制衡。通過優(yōu)化新能源公司股權(quán)結(jié)構(gòu)，提高股權(quán)結(jié)構(gòu)的有效性，從而提高新能源公司績效，促使新能源企業(yè)健康、可持續(xù)發(fā)展。