干衛(wèi)星

(中國石化石油勘探開發(fā)研究院）

1 近十年來全球油氣資產(chǎn)交易動態(tài)及特點

2010年至2020年5月份，全球油氣資產(chǎn)交易①本文提到的油氣資產(chǎn)交易均指上游油氣資產(chǎn)交易，數(shù)據(jù)均來自對伍德麥肯茲（https://my.woodmac.com）并購模塊（Mergers and Acquisitions）原始數(shù)據(jù)的統(tǒng)計?？偭繛?251筆，平均每天1.12筆；交易總金額為1.51萬億美元，平均每天3.96億美元；交易2P儲量②2P儲量為伍德麥肯茲公司根據(jù)交易數(shù)據(jù)推算值，下同?？傆?417億桶油當量，平均每天0.64億桶油當量。

1.1 全球油氣資產(chǎn)交易活躍度與國際油價高度相關(guān)

2014年下半年以來，國際原油價格持續(xù)低位波動運行，買賣雙方對油氣資產(chǎn)交易決策更為謹慎，全球油氣資產(chǎn)交易活動持續(xù)低迷，交易量大幅下降。據(jù)統(tǒng)計，2010-2014年，布倫特原油現(xiàn)貨平均價格為101.9美元/桶，全球油氣資產(chǎn)年均交易量為498.8筆；2015-2019年，布倫特原油現(xiàn)貨平均價格為57.1美元/桶，較2010-2014年平均水平下降了44%，全球油氣資產(chǎn)年均交易量為343.4筆，較2010-2014年平均水平下降了31.2%（見圖1）。

2014年以來，全球潛在交易的供給持續(xù)減少，持續(xù)低油價使得油氣資產(chǎn)價值大幅縮水，市場上潛在賣家出售油氣資產(chǎn)的意愿極大降低。大多數(shù)公司保持觀望狀態(tài)，并寄希望于油價回升，市場上可交易油氣項目的供給持續(xù)降低。分析伍德麥肯茲數(shù)據(jù)發(fā)現(xiàn)，2013年1月到2020年5月，市場上可公開獲得的潛在交易機會數(shù)以每月平均0.62%（年平均約為7.70%）的速度遞減（見圖2）。

圖1 全球上游油氣資產(chǎn)交易筆數(shù)與布倫特油價走勢關(guān)系

從國際油價走勢與全球油氣資產(chǎn)交易量的變化規(guī)律來看，二者存在顯著的相關(guān)性，特別是在油價大幅波動時期更為明顯。近20年來，國際油價共經(jīng)歷了3輪大幅度下跌（見圖3紅圈所示），其中，2008、2014年兩次油價暴跌后，全球油氣資產(chǎn)交易量迅速降低，之后隨著國際油價逐步回升，交易量快速反彈。2020年以來，受新冠肺炎疫情疊加國際油價暴跌的影響，全球油氣資產(chǎn)交易活動幾乎停滯，隨著疫情逐步緩解，國際油價逐步回升，全球油氣資產(chǎn)交易或?qū)⒃俅螐妱莼謴?fù)。

圖2 全球潛在新增交易機會量

1.2 長期低油價促使交易的油氣資產(chǎn)品質(zhì)越來越高

油氣資產(chǎn)交易的長期評價油價③長期評價油價（Implied Long-term Oil Price，ILTOP）為伍德麥肯茲根據(jù)其預(yù)測的開發(fā)方案，結(jié)合交易對價按10%折現(xiàn)率反推的長期盈虧平衡油價。反映了油氣資產(chǎn)買賣雙方對長期國際油價走勢的預(yù)期，是交易談判過程中相互博弈的結(jié)果。全球油氣資產(chǎn)交易加權(quán)平均長期評價油價2010-2015年保持在80美元/桶以上，之后受國際油價下跌影響，加權(quán)平均長期評價油價在2016年大幅下跌[1]并持續(xù)下降，至2020年已跌破60美元/桶關(guān)口，2020年1-5月份，全球油氣資產(chǎn)交易長期評價油價只有58美元/桶。

另一方面，全球油氣資產(chǎn)交易加權(quán)平均2P儲量單位價格由2015年的7.9美元/桶油當量，大幅下跌到2016年的3.1美元/桶油當量，之后開始反彈并持續(xù)走高，2019年達到6.3美元/桶油當量（見圖4）。

在長期評價油價持續(xù)走低的背景下，2P儲量單位價格持續(xù)走高，表明受持續(xù)低油價影響，賣方迫于財務(wù)壓力不得不出售更具有吸引力的油氣資產(chǎn)以吸引買家，導(dǎo)致市場上交易的油氣資產(chǎn)品質(zhì)越來越高。中國石油公司應(yīng)該抓住當前的歷史機遇期，加強海外油氣資產(chǎn)篩選評價，低價收購優(yōu)質(zhì)油氣資源。

1.3 國際石油公司資本運作能力優(yōu)于國家石油公司

一方面，在已往的油氣資產(chǎn)交易中，?？松梨?、殼牌、BP、道達爾、雪佛龍及埃尼等6家國際石油公司的加權(quán)平均2P儲量賣出單價略高于其購入單價。據(jù)統(tǒng)計，2010-2019年，這6家國際石油公司所涉及的油氣資產(chǎn)交易2P儲量買賣價差平均為0.8美元/桶油當量（見圖5）。另一方面，挪威國家石油公司、馬來西亞國家石油公司、泰國石油公司、中國石油、中國海油、中國石化等6家國家石油公司的加權(quán)平均2P儲量購入單價遠高于全球平均水平。據(jù)統(tǒng)計，2010-2019年，這6家國家石油公司所涉及的油氣資產(chǎn)交易加權(quán)平均2P儲量購入單價較全球平均水平高出約2～3美元/桶油當量（見圖6）。

在全球油氣資產(chǎn)交易的博弈中，國際石油公司通過低買高賣實現(xiàn)資產(chǎn)增值，而國家石油公司不得不以更大代價獲取海外油氣資源，這說明國際石油公司的資本運作能力、商務(wù)談判能力、資源包裝能力比國家石油公司更強，國家石油公司想低價獲取國際石油公司優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)的機會相對較少。國家石油公司應(yīng)與國際石油公司合作而非競爭，可以考慮與其聯(lián)合投標或合作開發(fā)油氣項目，而非直接從國際石油公司購買相關(guān)油氣資產(chǎn)。

圖5 6家國際石油公司加權(quán)平均2P儲量購入與賣出單位價格對比

2 新冠肺炎疫情影響下全球油氣資產(chǎn)交易趨勢判斷

2020年1-5月份，全球油氣資產(chǎn)交易總量為40筆，交易總金額為45億美元，交易2P儲量總計32億桶油當量，較2019年平均水平分別下降57.5%、91.3%和64.0%。

2.1 2020年全球油氣資產(chǎn)交易將持續(xù)低迷

2020年以來，新冠肺炎疫情在全球不斷蔓延，越來越多的國家加強人員出入境管理，油氣買賣雙方正常的商務(wù)交往不能順利開展，很多潛在的交易被迫中斷或取消。

1）油氣資源國計劃的招投標活動被迫延期或取消。例如，黎巴嫩2020年勘探招標被延期，巴西2020年勘探招標被取消。

2）部分在2019年已經(jīng)宣布的交易在2020年被取消。據(jù)伍德麥肯茲報道，2020年5月20日，Neptune Energy公司終止了其與Energean公司達成的北海及挪威資產(chǎn)交易協(xié)議[2]，作為終止條件，Neptune Energy公司將支付500萬美元違約費。

3）大量已宣布但未完成交割的交易被推遲。據(jù)伍德麥肯茲分析，截至2020年4月，全球有大約200億～250億美元已宣布的交易尚未交割[3]（見表1）。這些交易很可能會重新修改交易條款并延期交割，例如2019年8月宣布的Hilcorp公司56億美元收購BP公司的阿拉斯加資產(chǎn)交易，交易方2020年4月對外宣布修改交易條款，以減少Hilcorp公司的損失。

根據(jù)全球疫情發(fā)展態(tài)勢來看，控制疫情唯一的希望是疫苗研發(fā)成功。目前估計疫苗投產(chǎn)最早要到2020年底，大規(guī)模使用要等到2021年上半年。2020年全球商務(wù)活動幾乎不可能恢復(fù)，預(yù)測2020年全球油氣資產(chǎn)交易量將繼續(xù)保持超低位運行。

2.2 2021年全球油氣資產(chǎn)交易量或?qū)⒖焖倩厣?/h3>

受新冠肺炎疫情影響，全球石油消費持續(xù)低迷，需求降低導(dǎo)致國際油價大幅下降，大量石油公司面臨財務(wù)困境，出售油氣資產(chǎn)是其暫時擺脫困境的唯一出路。

1）國際石油公司通過持續(xù)剝離資產(chǎn)回收現(xiàn)金流，不斷實現(xiàn)戰(zhàn)略聚焦并進行戰(zhàn)術(shù)矯正[4]。據(jù)伍德麥肯茲統(tǒng)計，雪佛龍公司為優(yōu)化海外市場布局，已經(jīng)成功退出11個國家，2020年仍有100億美元資產(chǎn)待剝離；埃克森美孚公司計劃2021年底前處置150億美元油氣資產(chǎn)，目前尚有100億美元資產(chǎn)待售[5]。

表1 部分已宣布但尚未完成交割的交易

2）獨立石油公司2020年以來銷售收入急劇下滑，油氣資產(chǎn)大幅減值，資產(chǎn)負債率上升，償債能力急劇惡化，公司股價大跌，很多石油公司的市凈率（市值與賬面凈資產(chǎn)的比值）低于100%，亟需現(xiàn)金以恢復(fù)流動性，公司生存面臨巨大考驗（見表2）。

從已往的交易規(guī)律可以看出，每次油價暴跌，全球油氣資產(chǎn)交易量都會隨之大幅下降，之后隨著油價恢復(fù)，交易量快速回升。受油價低迷的影響，大量中小石油公司經(jīng)營困難，急需資金，但疫情嚴重阻礙買賣雙方商務(wù)活動，導(dǎo)致資產(chǎn)不能出售。預(yù)計2021年上半年，全球商務(wù)活動或?qū)⒒謴?fù)，考慮到交易達成與商務(wù)談判之間的3～6個月緩沖期，預(yù)測2021年下半年全球油氣資產(chǎn)交易量或?qū)⒋蠓仙?/p>

2.3 油氣資產(chǎn)交易長期評價油價或?qū)⒗^續(xù)走低

2014年以來的長期低油價，使油氣資產(chǎn)買方更加謹慎，全球油氣資產(chǎn)交易市場長期維持買方市場[1]。2020年1-5月，全球油氣資產(chǎn)交易加權(quán)平均長期評價油價已下降到58美元/桶油當量，如果本輪低油價還繼續(xù)維持，賣方不得不進一步降低其預(yù)期，買賣雙方對長期油價的預(yù)期價差會進一步縮小，油氣資產(chǎn)交易長期評價油價還有進一步下降空間。

長期評價油價降低并不代表油氣資產(chǎn)價值的降低。2016-2019年，全球油氣資產(chǎn)交易長期評價油價持續(xù)走低，但加權(quán)平均2P儲量單價不降反增，說明隨著低油價的持續(xù)，參與交易的油氣資產(chǎn)創(chuàng)效能力更強，單位價值更高。

表2 2020年一季度主要獨立石油公司業(yè)績

3 對中國石油公司海外新項目并購建議

綜合以上分析，預(yù)計2020年全球油氣資產(chǎn)交易活動將持續(xù)低迷，大規(guī)模交易反彈或?qū)l(fā)生在2021年下半年，且交易的油氣資產(chǎn)將更加優(yōu)質(zhì)，交易中的長期評價油價或?qū)⒊掷m(xù)走低。對此，中國石油公司應(yīng)抓住該歷史機遇期，順應(yīng)全球油氣資產(chǎn)并購市場的變動趨勢，合理把握投資機會。

3.1 把握全球油氣資產(chǎn)交易的歷史窗口期

在新冠肺炎疫情影響下，全球原油消費大幅降低，國際油價持續(xù)低位運行，石油公司困境明顯，出售油氣資產(chǎn)是石油公司緩解財務(wù)壓力的迫切需求。一旦疫情有所緩解，國際油價回升，全球油氣資產(chǎn)交易量或?qū)⒃俅斡瓉肀┌l(fā)式增長。建議中國石油公司，一方面要重視戰(zhàn)略研究[6]，盡快確定海外重點發(fā)展目標資源國及其領(lǐng)域，做好目標區(qū)內(nèi)優(yōu)質(zhì)油氣資產(chǎn)的篩選評價準備工作。另一方面，要積極跟蹤市場上的現(xiàn)有目標，適當時期主動出擊，在本輪油氣資產(chǎn)交易市場恢復(fù)前獲得優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，避免疫情后的外部競爭。

3.2 海外新項目并購應(yīng)加強國際國內(nèi)合作

國際石油公司無論在管理、技術(shù)還是商務(wù)等方面均優(yōu)于國家石油公司，在其歷史油氣資產(chǎn)交易中，2P儲量購入單價低于其賣出單價。中國石油公司應(yīng)充分利用國際石油公司經(jīng)營管理的優(yōu)勢，加強與國際石油公司合作，共同參與全球大型油氣項目招投標，但從國際石油公司手中直接購買油氣資產(chǎn)需要謹慎。同時，要加強國內(nèi)石油公司之間的合作，在新一輪新項目并購潮中形成合力，避免內(nèi)部競爭，降低投資風險。

3.3 海外新項目并購應(yīng)注意規(guī)避交易風險

一次性現(xiàn)金交易模式已經(jīng)不能適應(yīng)當前復(fù)雜國際環(huán)境的需要。據(jù)統(tǒng)計，2016年創(chuàng)新性交易已經(jīng)占到當年全球油氣上游交易總額的40%[7]，中國石油公司應(yīng)適應(yīng)出現(xiàn)的新情況，加強創(chuàng)新性交易研究以規(guī)避交易風險。一是要積極探索創(chuàng)新性交易模式，在一次性現(xiàn)金支付的基礎(chǔ)上，同時考慮條件支付、遞延支付、收入分成等新型支付方式，促使買賣雙方共擔交易風險。二是要充分評估買賣雙方的風險要素，既要充分認識買方風險，又要考慮賣方風險承受及其收益，避免提出不合理要求，提高交易談判成功率。