（華南理工大學(xué)工商管理學(xué)院，廣州 510641）

引 言

知識(shí)基礎(chǔ)論的觀點(diǎn)認(rèn)為企業(yè)創(chuàng)新的過程就是搜尋外部知識(shí)并加以吸收整合以創(chuàng)造價(jià)值的過程，知識(shí)是企業(yè)保持持續(xù)性競爭優(yōu)勢(shì)的重要戰(zhàn)略資源[1]。合作研發(fā)涉及大量核心知識(shí)的共享交換，知識(shí)共享是決定聯(lián)盟成敗的關(guān)鍵[2]。對(duì)外部知識(shí)的識(shí)別、吸收和利用也成為了企業(yè)能否完成協(xié)作目標(biāo)促進(jìn)績效增長的關(guān)鍵和難點(diǎn)[3]。然而現(xiàn)有關(guān)于合作研發(fā)中知識(shí)吸收、知識(shí)共享轉(zhuǎn)移與企業(yè)價(jià)值關(guān)系的研究還欠缺，尤其在中國制造業(yè)情境下的研究還有待進(jìn)一步豐富和擴(kuò)展。由于發(fā)展中國家與發(fā)達(dá)國家企業(yè)在技術(shù)能力、與外部合作創(chuàng)新風(fēng)險(xiǎn)等方面的差異，基于發(fā)達(dá)國家的研究所得到的結(jié)果在中國情境下并不一定適用。原因是，（1）中國新興經(jīng)濟(jì)體環(huán)境下的大多數(shù)企業(yè)自主研發(fā)實(shí)力不足，管理經(jīng)驗(yàn)欠缺，加劇了企業(yè)在研發(fā)合作中吸收利用伙伴的技術(shù)和隱性、異質(zhì)性知識(shí)的難度[4]；（2）我國企業(yè)在合作研發(fā)的過程中面臨著更高的創(chuàng)新溢出風(fēng)險(xiǎn)[5]，尤其是在與競爭對(duì)手的合作中，不必要的知識(shí)泄露極易導(dǎo)致自身的核心關(guān)鍵知識(shí)被挪用復(fù)制，也更容易誘發(fā)機(jī)會(huì)主義風(fēng)險(xiǎn)。出于顧慮，企業(yè)會(huì)傾向于在合作中減少甚至停止自己的知識(shí)投入與共享。外部知識(shí)源爆炸性增長，研發(fā)協(xié)作收益卻捉襟見肘是中國本土企業(yè)面臨的一大困境[6]。如何從外部創(chuàng)新知識(shí)源中獲利以提升企業(yè)價(jià)值、發(fā)揮合作研發(fā)的最大效益，已然是中國產(chǎn)業(yè)界、科研界密切關(guān)注并努力攻克的核心議題。

本文基于中國情境，對(duì)合作研發(fā)公告企業(yè)的研發(fā)投入與企業(yè)價(jià)值間的關(guān)系進(jìn)行分析驗(yàn)證。同時(shí)，由于治理機(jī)制和合作伙伴性質(zhì)在合作研發(fā)的過程中發(fā)揮著重要的作用[7，8]，本文將分析股權(quán)聯(lián)盟治理機(jī)制和競爭性聯(lián)盟對(duì)公告企業(yè)研發(fā)投入與股市反應(yīng)關(guān)系的調(diào)節(jié)作用。本文挖掘了中國企業(yè)合作創(chuàng)新中影響企業(yè)價(jià)值創(chuàng)造的重要因素，將對(duì)現(xiàn)有關(guān)于研發(fā)聯(lián)盟的研究做出貢獻(xiàn)。

1 理論分析與假設(shè)提出

1.1 合作研發(fā)與企業(yè)價(jià)值

本文認(rèn)為合作研發(fā)公告可以給公告公司帶來積極的股市反應(yīng)，增加企業(yè)價(jià)值。（1）基于合作研發(fā)，企業(yè)可以獲取互補(bǔ)性的外部知識(shí)，豐富自身知識(shí)庫，提高企業(yè)的創(chuàng)新能力[1]，加快產(chǎn)品研發(fā)進(jìn)程、提高新產(chǎn)品的上市速度，促進(jìn)企業(yè)績效的提升和競爭優(yōu)勢(shì)的獲得，增強(qiáng)投資者對(duì)企業(yè)未來現(xiàn)金流的信心；（2）研發(fā)合作可以帶來規(guī)模經(jīng)濟(jì)和范圍經(jīng)濟(jì)，可以共享費(fèi)用以及設(shè)備、資本成本等[2]。合作研發(fā)將比單個(gè)企業(yè)單獨(dú)進(jìn)行研發(fā)更具成本優(yōu)勢(shì)，也大大降低了創(chuàng)新過程中的不確定性和風(fēng)險(xiǎn)；（3）合作研發(fā)也向市場(chǎng)傳遞了企業(yè)將開發(fā)新產(chǎn)品進(jìn)入新市場(chǎng)的信號(hào)，企業(yè)將獲得一手產(chǎn)品市場(chǎng)信息，并帶來收入的增長[8]。據(jù)此本文假設(shè)：

H1：合作研發(fā)可以增加企業(yè)價(jià)值。

1.2 公告企業(yè)的研發(fā)投入與企業(yè)價(jià)值

本文認(rèn)為在合作研發(fā)中，企業(yè)研發(fā)投入會(huì)增強(qiáng)股市的積極反應(yīng)，正向影響企業(yè)價(jià)值。研發(fā)合作作為知識(shí)獲取的機(jī)制來實(shí)現(xiàn)創(chuàng)新，在實(shí)踐中受到企業(yè)知識(shí)吸收能力的極大影響，這依賴于企業(yè)內(nèi)部研發(fā)投入的積累[9]?；谖漳芰Φ囊暯牵髽I(yè)的研發(fā)投入有助于企業(yè)開發(fā)新產(chǎn)品和工藝流程；高水平的研發(fā)投入也表明該企業(yè)積累了更加豐富的技術(shù)基礎(chǔ)，這有助于該企業(yè)更好的識(shí)別、消化和利用合作伙伴處有價(jià)值的知識(shí)，實(shí)現(xiàn)創(chuàng)新能力和績效的發(fā)展[10]。內(nèi)部研發(fā)投入的高積累也有助于降低企業(yè)在合作研發(fā)過程中的管理、協(xié)調(diào)成本和風(fēng)險(xiǎn)[11]，企業(yè)只需要耗費(fèi)較少的時(shí)間與聯(lián)盟成員展開知識(shí)的共享交換，就能在未來產(chǎn)品市場(chǎng)競爭中占據(jù)更有利的地位，未來的盈利將進(jìn)一步增長，進(jìn)而提升企業(yè)價(jià)值。據(jù)此本文假設(shè)：

H2：公告企業(yè)的研發(fā)投入對(duì)企業(yè)價(jià)值有顯著的正向影響。

1.3 股權(quán)聯(lián)盟治理機(jī)制的影響

本文認(rèn)為在合作研發(fā)事件中，股權(quán)聯(lián)盟治理機(jī)制比非股權(quán)聯(lián)盟治理機(jī)制引起的股市反應(yīng)更積極。并且股權(quán)聯(lián)盟治理機(jī)制會(huì)增強(qiáng)企業(yè)研發(fā)投入對(duì)企業(yè)價(jià)值的正向影響。（1）股權(quán)聯(lián)盟治理機(jī)制的存在為企業(yè)提供了更為豐富的學(xué)習(xí)和利用的外部知識(shí)基礎(chǔ)。合作伙伴的知識(shí)共享交換加劇了聯(lián)盟任務(wù)的復(fù)雜性，并產(chǎn)生協(xié)調(diào)成本，要求合作伙伴進(jìn)行頻繁的交流以制定和執(zhí)行重要決策。通過股權(quán)聯(lián)盟建立的緊密合作關(guān)系促成了雙方頻繁的接觸溝通，促進(jìn)合作研發(fā)參與方之間的協(xié)作與知識(shí)共享，尤其是隱性的、復(fù)雜的知識(shí)共享[12]；另外，股權(quán)聯(lián)盟機(jī)制的存在有助于降低合作伙伴機(jī)會(huì)主義行為并緩解由知識(shí)共享引起的知識(shí)泄露問題，減少意外的知識(shí)泄漏，也進(jìn)一步促進(jìn)了聯(lián)盟的知識(shí)共享轉(zhuǎn)移的意愿和結(jié)果；（2）股權(quán)聯(lián)盟治理機(jī)制體現(xiàn)了組織的嵌入性[13]，加強(qiáng)協(xié)調(diào)和相互控制，有助于參與合作企業(yè)擁有共享的身份和共同的語言。幫助企業(yè)更快、更有效的學(xué)習(xí)和利用伙伴知識(shí)以實(shí)現(xiàn)自身創(chuàng)新能力和企業(yè)價(jià)值的增長；（3）股權(quán)聯(lián)盟治理機(jī)制的存在可以有效的控制在合作研發(fā)過程中知識(shí)的轉(zhuǎn)移是與聯(lián)盟相關(guān)的[14]。這可以在一定程度上降低耗費(fèi)研發(fā)投入去處理與合作研發(fā)不相關(guān)的知識(shí)的可能，釋放研發(fā)投入對(duì)企業(yè)創(chuàng)新發(fā)展和競爭優(yōu)勢(shì)獲得的貢獻(xiàn)。

總的來說，當(dāng)合作采用股權(quán)治理機(jī)制時(shí)，合作中風(fēng)險(xiǎn)的降低和知識(shí)共享轉(zhuǎn)移會(huì)促進(jìn)企業(yè)盈利的增長，提升企業(yè)價(jià)值。因此市場(chǎng)對(duì)股權(quán)聯(lián)盟的反應(yīng)更積極。同時(shí)股權(quán)治理機(jī)制也間接增強(qiáng)了焦點(diǎn)企業(yè)吸收利用聯(lián)盟知識(shí)的受益程度，進(jìn)一步提高了企業(yè)未來盈利的預(yù)期，提升研發(fā)投入對(duì)企業(yè)價(jià)值的促進(jìn)作用。據(jù)此我們假設(shè)：

H3a：股權(quán)聯(lián)盟治理機(jī)制比非股權(quán)聯(lián)盟治理機(jī)制更有利于企業(yè)價(jià)值的增長。

H3b：在股權(quán)聯(lián)盟治理機(jī)制下，公告企業(yè)的研發(fā)投入對(duì)企業(yè)價(jià)值的積極作用更大。

1.4 競爭性聯(lián)盟的影響

本文認(rèn)為在合作研發(fā)事件中，競爭性聯(lián)盟比非競爭性聯(lián)盟引起的股市反應(yīng)更消極。并且競爭性聯(lián)盟會(huì)削弱企業(yè)研發(fā)投入對(duì)企業(yè)價(jià)值的正向影響。（1）競爭對(duì)手之間產(chǎn)品市場(chǎng)的相似性加劇了雙方在合作中追求短期利益和個(gè)人利益的動(dòng)機(jī)，產(chǎn)生學(xué)習(xí)競賽。合作雙方知識(shí)共享的意愿會(huì)顯著降低，并傾向于在合作中加強(qiáng)對(duì)自己的核心專有知識(shí)保護(hù)，削弱了共享的知識(shí)基礎(chǔ)。 Frankort（2016）[15]指出由于競爭性伙伴更加保護(hù)自己的技術(shù)知識(shí)，將大大削弱聯(lián)盟知識(shí)獲取對(duì)企業(yè)新產(chǎn)品開發(fā)的貢獻(xiàn)；（2）競爭性聯(lián)盟中機(jī)會(huì)主義行為發(fā)生的幾率更高。聯(lián)盟中更易出現(xiàn)竊取伙伴技術(shù)、破壞聯(lián)盟承諾等許多內(nèi)部競爭問題[16]，實(shí)際合作中公告企業(yè)自身知識(shí)可能會(huì)被伙伴竊取挪用，降低企業(yè)吸收轉(zhuǎn)化知識(shí)并創(chuàng)造價(jià)值的效率；（3）競爭性合作普遍被認(rèn)定為更加不穩(wěn)定、失敗率更高，不利于保護(hù)投資者價(jià)值。若聯(lián)盟失敗，那么企業(yè)的內(nèi)部研發(fā)投入對(duì)知識(shí)的吸收利用效果將無法在合作中得到有效施展，企業(yè)獲利的不確定性將提高。

總的來說，競爭性聯(lián)盟內(nèi)部競爭引起的學(xué)習(xí)競賽問題以及機(jī)會(huì)主義問題激化了矛盾和沖突，提高了聯(lián)盟的不穩(wěn)定程度，損害了合作中知識(shí)共享轉(zhuǎn)移，直接削弱了焦點(diǎn)企業(yè)未來的盈利。同時(shí)也間接影響了焦點(diǎn)企業(yè)吸收利用聯(lián)盟知識(shí)的受益程度，削弱公告公司的研發(fā)投入與其企業(yè)價(jià)值之間的關(guān)系。相反，非競爭性合作在相互一致的利益和目標(biāo)的驅(qū)動(dòng)下可以很好的調(diào)動(dòng)合作方共享轉(zhuǎn)移知識(shí)的積極性，提升焦點(diǎn)企業(yè)內(nèi)部研發(fā)對(duì)知識(shí)的吸收利用效果以促進(jìn)收益的增長[17]，并且跨行業(yè)合作往往能夠提供更豐富的異質(zhì)性知識(shí)和非冗余知識(shí)，合作中企業(yè)對(duì)這方面知識(shí)的吸收利用更有助其應(yīng)對(duì)日漸復(fù)雜的技術(shù)創(chuàng)新提出的知識(shí)技術(shù)的多學(xué)科、多元化的挑戰(zhàn)。據(jù)此我們假設(shè)：

H4a：非競爭性聯(lián)盟比競爭性聯(lián)盟更有利于企業(yè)價(jià)值的增長。

H4b：在競爭性聯(lián)盟下，公告企業(yè)的研發(fā)投入對(duì)企業(yè)價(jià)值的積極作用變小。

2 研究設(shè)計(jì)

2.1 數(shù)據(jù)來源及樣本選擇

本文選取2008～2018年的中國制造業(yè)上市非ST企業(yè)，運(yùn)用研發(fā)合作、技術(shù)聯(lián)盟、戰(zhàn)略聯(lián)盟、技術(shù)合作等表示企業(yè)間研發(fā)聯(lián)盟組建的關(guān)鍵詞搜索和下載出現(xiàn)在上海證券交易所和深圳證券交易所的公告全文。隨后通過公司官網(wǎng)、新浪、搜狐等新聞平臺(tái)對(duì)公告發(fā)布進(jìn)行確認(rèn)，采用最早頒布公告的日期作為事件日，初步得到2329起相關(guān)公告，然后人工對(duì)每一條公告的文本內(nèi)容進(jìn)行仔細(xì)篩選確認(rèn)，確認(rèn)合作事件的真實(shí)性，并刪除在事件窗口期間頒布了其他重大公告如股票分紅等的樣本以及事件期間由于公司停牌等導(dǎo)致股價(jià)數(shù)據(jù)無法獲得的樣本。最終獲得138個(gè)研發(fā)合作的公告樣本。每日股票收益數(shù)據(jù)和企業(yè)相關(guān)基本數(shù)據(jù)來自Wind數(shù)據(jù)庫，合作年份、股權(quán)治理模式和是否為競爭性研發(fā)聯(lián)盟等信息從公告中以及相關(guān)文本分析中得出。

2.2 變量定義

（1）累計(jì)股票異常收益（Cumulative Abnormal Return）。市場(chǎng)對(duì)事件的回應(yīng)是通過衡量CAR得出的，CAR表明市場(chǎng)對(duì)事件的評(píng)估及其 “通過提高其產(chǎn)生未來現(xiàn)金流的能力來增加企業(yè)價(jià)值”的潛力。合作研發(fā)對(duì)企業(yè)價(jià)值的影響通過實(shí)際的股票收益率與該公司沒有做出合作研發(fā)公告的預(yù)期股票收益率之間的差異來衡量。本文采用市場(chǎng)模型來估算企業(yè)的預(yù)期收益率，見式（1）如下：

其中Rit是公司i在第t天的股票收益率，Rmt是相應(yīng)第t天的每日市場(chǎng)收益率，本文以樣本公司對(duì)應(yīng)的證券交易所的指數(shù)（上證綜指或者深圳成指）來計(jì)算。合作研發(fā)公告日設(shè)置為事件日t＝0，選取截止事件日前11天的120個(gè)交易日作為估計(jì)窗口。在式（1）之后，得到每個(gè)樣本公司的參數(shù)以此來估計(jì)預(yù)期收益率E（Rit），見式（2）如下：

最后，計(jì)算事件期間的異常股票收益率ARit，見式（3）如下：

使用一個(gè)3天的事件窗口，樣本公司i在事件期間的累計(jì)異常收益CARi以式（4）計(jì)算：

（2） 研發(fā)投入（R＆D Investment）。 以研發(fā)強(qiáng)度作為研發(fā)投入水平的測(cè)量，以控制企業(yè)規(guī)模的影響。本文中的測(cè)量是以公告發(fā)布的上一年作為基準(zhǔn)年份，計(jì)算企業(yè)的研發(fā)投入與銷售收入之比。

（3） 股權(quán)聯(lián)盟治理機(jī)制（Equity Alliance）。采用啞變量，當(dāng)聯(lián)盟采用股權(quán)聯(lián)盟模式時(shí)，指標(biāo)賦值為1，否則為0。

（4） 競爭性聯(lián)盟（Competitive Alliance）。 按CSRC行業(yè)分類結(jié)果，查詢公告企業(yè)和伙伴企業(yè)所處行業(yè)，當(dāng)雙方處在相同的大類時(shí)，即為競爭關(guān)系，賦值為1，否則為0。

（5）控制變量（Controls）。 企業(yè)盈利能力（ROE）：以企業(yè)合作研發(fā)公告上一年的股東權(quán)益報(bào)酬率ROE表示；企業(yè)規(guī)模（Size）：以企業(yè)合作研發(fā)當(dāng)年的上一年度員工總數(shù)的自然對(duì)數(shù)衡量；企業(yè)年齡（Age）：合作研發(fā)公告當(dāng)年的年份減去企業(yè)成立年份，并取自然對(duì)數(shù)；高新技術(shù)行業(yè)（HTC）：參照中國國家統(tǒng)計(jì)局《高技術(shù)產(chǎn)業(yè)（制造業(yè)）分類》 （2017）對(duì)樣本企業(yè)進(jìn)行高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)分類，若為高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)，HTC＝1，否則取0；年份（Year）：研發(fā)合作公告發(fā)布的年度。

3 實(shí)證分析

3.1 合作研發(fā)的股票異常收益檢驗(yàn)

表1是股票市場(chǎng)對(duì)合作研發(fā)事件反應(yīng)的檢驗(yàn)結(jié)果。展示了為期3天（-1，+1）和為期兩天（-1，0）、（0，+1）的事件窗口期間的 CAARs的統(tǒng)計(jì)結(jié)果，結(jié)果表明都顯著大于0（p＜0.01），證明合作研發(fā)事件確實(shí)帶來了正的股票收益，增加企業(yè)價(jià)值，初步驗(yàn)證了假設(shè)1。圖1描繪了AAR和CAAR的變化趨勢(shì)，在公告日和公告后的第1天，股票收益增長顯著，尤其是在公告當(dāng)日達(dá)到最高峰值，說明投資者能夠?qū)ζ髽I(yè)合作研發(fā)的信息作出快速反應(yīng)。最后進(jìn)行兩項(xiàng)非參數(shù)檢驗(yàn)：威爾克森符號(hào)秩檢驗(yàn)和二項(xiàng)式符號(hào)檢驗(yàn)。結(jié)果與t檢驗(yàn)一致，進(jìn)一步支持假設(shè)1。

表1 股票市場(chǎng)反應(yīng)的統(tǒng)計(jì)檢驗(yàn)結(jié)果

圖1 股票市場(chǎng)對(duì)合作研發(fā)事件的反應(yīng)

3.2 描述性統(tǒng)計(jì)和相關(guān)性分析

表2報(bào)告了變量的平均值、標(biāo)準(zhǔn)差和相關(guān)性的描述性結(jié)果。由相關(guān)系數(shù)矩陣可以看出，研發(fā)投入和被解釋變量CAR之間顯著正相關(guān)。股權(quán)聯(lián)盟治理機(jī)制和被解釋變量CAR之間正相關(guān)，但不顯著。競爭性聯(lián)盟和被解釋變量CAR之間顯著負(fù)相關(guān)。各變量之間的相關(guān)性系數(shù)較小，均小于0.4。下文將進(jìn)行回歸分析，在生成交互項(xiàng)進(jìn)行回歸之前，本文對(duì)連續(xù)變量進(jìn)行了去中心化的處理。然后計(jì)算了回歸分析中包含的所有變量的方差膨脹因子（VIF），值的范圍從1.011到1.832，均小于2，遠(yuǎn)低于10，因此不存在多重共線性問題。

表2 描述性統(tǒng)計(jì)和相關(guān)性分析

3.3 分組T檢驗(yàn)

依據(jù)變量對(duì)樣本進(jìn)行分組，表3報(bào)告了不同分組依據(jù)下的CAR的組內(nèi)對(duì)比情況。以高于或低于所有樣本企業(yè)的研發(fā)投入的中位數(shù)作為研發(fā)投入高低的劃分依據(jù)，可以看到，高研發(fā)投入組與低研發(fā)投入組的CAR差值顯著大于0（p＜0.01），說明公告企業(yè)的研發(fā)投入會(huì)增強(qiáng)其股票異常收益，初步驗(yàn)證了假設(shè)H2。股權(quán)聯(lián)盟治理機(jī)制組和非股權(quán)聯(lián)盟治理機(jī)制組的CAR差值為正值，但不顯著，說明是否采用股權(quán)治理機(jī)制對(duì)企業(yè)價(jià)值無顯著影響，不支持假設(shè)H3a。競爭性聯(lián)盟組的CAR均值為0.0067，統(tǒng)計(jì)不顯著。非競爭性聯(lián)盟組的CAR均值顯著大于0（p＜0.01），二者差值顯著小于0（p＜0.1），說明競爭性聯(lián)盟具有更低的股票異常收益，初步驗(yàn)證假設(shè)H4a。

表3 分組T檢驗(yàn)結(jié)果

3.4 回歸分析結(jié)果

本文用SPSS19.0進(jìn)行多元回歸分析，具體結(jié)果如表4所示。模型1使用全部控制變量對(duì)因變量CAR進(jìn)行回歸。模型2中加入了主要預(yù)測(cè)變量研發(fā)投入RDI，結(jié)果顯示合作研發(fā)公告企業(yè)的研發(fā)投入與事件窗口期間的累計(jì)異常收益顯著正相關(guān)（β＝0.192，p＜0.05），支持假設(shè) H2。

在模型1的基礎(chǔ)上，模型3中加入了預(yù)測(cè)變量股權(quán)聯(lián)盟治理機(jī)制，結(jié)果顯示股權(quán)聯(lián)盟治理機(jī)制與累計(jì)異常收益正相關(guān)，β＝0.192，但統(tǒng)計(jì)不顯著，不支持假設(shè)H3a。在模型4中加入變量研發(fā)投入與股權(quán)聯(lián)盟治理機(jī)制的交互項(xiàng)。連續(xù)變量RDI提前進(jìn)行去中心化處理以防止引入多重共線性問題，生成交互項(xiàng)之前連續(xù)變量RDI也都進(jìn)行了去中心化處理。模型4的分析結(jié)果表明，RDI和EA的交互項(xiàng)對(duì)CAR有顯著的正向影響（β＝0.030，p＜0.01）。股權(quán)聯(lián)盟治理機(jī)制加強(qiáng)了RDI對(duì)CAR的積極作用，支持假設(shè)H3b。

在模型1的基礎(chǔ)上，模型5加入了預(yù)測(cè)變量競爭性聯(lián)盟，結(jié)果顯示競爭性聯(lián)盟與累計(jì)異常收益顯著負(fù)相關(guān)，（β＝-0.015，p＜0.1），證明競爭性聯(lián)盟比非競爭性聯(lián)盟具有更低的股票異常收益，支持假設(shè)H4a。隨后在模型6中加入變量研發(fā)投入與競爭性聯(lián)盟的交互項(xiàng)，結(jié)果表明，RDI和CA的交互項(xiàng)對(duì)CAR有邊際顯著的負(fù)向影響（β＝-0.019，p＜0.1）。這表明在合作研發(fā)中，同等內(nèi)部研發(fā)水平的企業(yè)在非競爭性合作中將比競爭性合作中獲得更高的企業(yè)價(jià)值。競爭性聯(lián)盟削弱了RDI對(duì)CAR的積極作用，支持假設(shè)H4b。

3.5 穩(wěn)健性檢驗(yàn)

（1） 以CAR（-1，0）時(shí)間窗口期代替CAR（-1，1）作為因變量進(jìn)行回歸。檢驗(yàn)結(jié)果與以CAR（-1，1）為因變量的實(shí)證結(jié)果一致，表明本文的實(shí)證結(jié)論不受衡量因變量的事件窗口大小的影響；（2）在估算異常收益時(shí)，使用樣本企業(yè)所在行業(yè)的行業(yè)指數(shù)為市場(chǎng)組合收益率的計(jì)算基準(zhǔn)；（3）以企業(yè)公告前一年總資產(chǎn)的自然對(duì)數(shù)作為企業(yè)規(guī)模的衡量標(biāo)準(zhǔn)進(jìn)行回歸。以上3項(xiàng)穩(wěn)健性檢驗(yàn)結(jié)論都與本文的主要研究結(jié)果一致，為本文研究結(jié)論的可靠性和穩(wěn)定性提供了支持。

4 結(jié)論與建議

本文運(yùn)用股票市場(chǎng)數(shù)據(jù)，在分析合作研發(fā)公告帶來的股票市場(chǎng)反應(yīng)的基礎(chǔ)上，基于權(quán)變理論的視角，整合知識(shí)吸收能力和知識(shí)共享相關(guān)理論，探討企業(yè)內(nèi)部研發(fā)工作與外部研發(fā)合作的互動(dòng)效應(yīng)，挖掘中國企業(yè)合作創(chuàng)新中影響企業(yè)價(jià)值創(chuàng)造的重要因素，為我國制造企業(yè)有效利用和管理合作研發(fā)從而提升企業(yè)價(jià)值以及為投資者進(jìn)行合理的投資決策提供指導(dǎo)。

（1）合作研發(fā)可以為企業(yè)創(chuàng)造價(jià)值。企業(yè)研發(fā)投入越大，合作中企業(yè)預(yù)期盈利越多。因此中國企業(yè)應(yīng)發(fā)展內(nèi)部能力，以便更加有效地從爆炸性增長的外部知識(shí)源中獲得收益。

表4 回歸分析結(jié)果

（2）股權(quán)聯(lián)盟治理機(jī)制比非股權(quán)聯(lián)盟治理機(jī)制具有更高的股票異常收益，但差異并不顯著。股權(quán)治理機(jī)制雖然通過減少機(jī)會(huì)主義等合作弊端增加了合作企業(yè)的價(jià)值，但是股權(quán)型聯(lián)盟的啟動(dòng)費(fèi)用較高，聯(lián)盟需要投入大量資金對(duì)特定的技術(shù)創(chuàng)新進(jìn)行專門投資，還要建立一套行之有效的運(yùn)行規(guī)則，這些額外的投資可能使得股權(quán)型聯(lián)盟的靈活性下降。

（3）在股權(quán)聯(lián)盟治理機(jī)制下，公告企業(yè)的研發(fā)投入對(duì)企業(yè)價(jià)值的積極作用更大。企業(yè)應(yīng)在合作研發(fā)中采取一定的治理機(jī)制來降低機(jī)會(huì)主義行為的威脅，強(qiáng)化溝通與信任，促進(jìn)知識(shí)共享和交換，加快盈利增長。尤其是本身內(nèi)部研發(fā)水平較高的企業(yè)，更需要采取措施確保自身對(duì)聯(lián)盟知識(shí)的吸收利用效果，實(shí)現(xiàn)盈利增長。

（4）非競爭性聯(lián)盟比競爭性聯(lián)盟更有利于企業(yè)價(jià)值的增長。雖然這一研究結(jié)論與相關(guān)學(xué)者基于市場(chǎng)力量理論和經(jīng)濟(jì)效率理論認(rèn)為競爭性的合作可以帶來更高企業(yè)價(jià)值的主張相反，但有學(xué)者也指出在發(fā)展中國家跨行業(yè)技術(shù)合作更有利于獲取互補(bǔ)性知識(shí)和技能，比同行業(yè)合作提升企業(yè)市場(chǎng)價(jià)值的效果更顯著。該結(jié)果也與中國情境相符，我國企業(yè)在合作研發(fā)的過程中面臨著很高的創(chuàng)新溢出風(fēng)險(xiǎn)，尤其是核心知識(shí)可能被同行盜用，這些風(fēng)險(xiǎn)的存在會(huì)降低預(yù)期企業(yè)未來盈利。

（5）在競爭性聯(lián)盟下，公告企業(yè)的研發(fā)投入對(duì)企業(yè)價(jià)值的積極作用變小。外部合作不僅直接作用于企業(yè)的創(chuàng)新產(chǎn)出，也通過影響內(nèi)部研發(fā)的效率間接作用于企業(yè)的創(chuàng)新產(chǎn)出，競爭性合作中的機(jī)會(huì)主義行為會(huì)阻止伙伴投入知識(shí)資源，阻礙企業(yè)內(nèi)部研發(fā)能力對(duì)創(chuàng)新的積極影響。對(duì)中國制造業(yè)企業(yè)來說，跨行業(yè)合作往往能夠提供更豐富的異質(zhì)性知識(shí)以及非冗余知識(shí)，對(duì)這些知識(shí)的吸收利用更有利于應(yīng)對(duì)日漸復(fù)雜的技術(shù)創(chuàng)新環(huán)境提出的知識(shí)技術(shù)的多學(xué)科、多元化的挑戰(zhàn)，管理者可以更多的選擇與跨行業(yè)伙伴的合作。而在與競爭對(duì)手企業(yè)合作的過程中，應(yīng)謹(jǐn)慎防范創(chuàng)新溢出風(fēng)險(xiǎn)，防止伙伴機(jī)會(huì)主義行為造成的價(jià)值損失。