2020年4月20日，美國5月WTI（原油期貨）在美國芝加哥商品交易所（CME）（下稱“芝商所”）交割價格歷史上首次跌入負值，并創(chuàng)歷史最大跌幅，5月合約跌幅達到-306%，收于每桶-37.63美元，盤中最低報每桶-40.32美元。此次原油期貨價格暴跌的背后具有多方面原因，并將沖擊資本市場和原油產業(yè)鏈，造成石油出口國嚴重的財政壓力。

那負油價到底是怎么來的呢？

負價格形成的環(huán)境

從經濟學的理論上講，只要是有價值的商品，其交易價格應該是非負的。

分析人士認為，負價格的出現，主要前提是芝商所清算所調整期權定價模型，早在2020年4月8日就發(fā)布允許清算價格為負的公告。

當時的公告稱，如果主要能源價格在未來幾個月降至零水平，為應對能源期權標的價格跌至負值的情況，確保市場正常運營，清算所推出了以下計劃：如果任一月份的WTI原油期貨結算價降至8美元～11美元之間，清算所可能將期權的定價和保證金額度設定從當前的模型轉為Bachelier（巴施里耶）模型（編者注：期權的一種計算方法）;如果某月的WTI原油期貨結算價降至8美元以下，清算所將把所有WTI原油期權合約以及所有原油相關期權合約的定價和保證金額度設定模型在剩下的交易日里都轉為Bachelier模型。

全球最大的期貨交易所：芝加哥商品交易所（CME）

4月15日，芝商所清算所發(fā)布公告表示，最近的市場事件增加了某些NYMEX能源期貨合約可能以負或零交易價格交易結算的可能性。如果出現零或者負價格，芝商所的所有交易和清算系統(tǒng)將繼續(xù)正常運行。公告表明整個芝商所系統(tǒng)，支持對零或負的期貨執(zhí)行價格，表明已經完成了測試準備。

交易原因：交割日前多頭緊急平倉

與現貨不同，期貨是在將來某一特定的時間和地點交割一定數量和質量標的物的標準化可交易合約。大多數投資者非原油剛需實體企業(yè)，特別是個人投資者一般只希望交易紙質合約，從中賺取差價，不進行現貨交易。

WTI、Breat 以及人民幣原油期貨（INE）合約高頻價格序列圖

美油5月合約價格暴跌主要有兩個直接原因：一是鄰近合約交割日，二是持有者多為先前存有抄底想法的個人投資者。美油5月合約將在當地時間4月21日（北京時間22日凌晨2：30）進行交割，多數投資者會在4月16日～20日進行展期，即提前平倉5月合約，重新建倉6月合約。做多5月合約的個人投資者無法進行實物交割，加上部分空頭逼倉，做多投資者只能緊急自行平倉，導致油價急劇下滑甚至跌破零值。這就出現了賣家賣出貨物，還要向買家倒貼相應價格的歷史性一幕。

市場原因：需求銳減，儲油不足

新型冠狀病毒病（COVID-19）疫情沖擊下的石油需求銳減，導致原油價格持續(xù)下跌。全球經濟衰退形勢日漸嚴峻，交通運輸等行業(yè)首當其沖。國際能源署4月15日最新發(fā)布的月報指出，預計2020年全球石油需求較去年減少930萬桶/日，4月全球需求同比減少2900萬桶/日，降至1995年以來最低點。從理論上講，原供應量基礎上，需求量減少，油價勢必會下跌，若需求不能回升，6月合約即將于5月19日到期，做多投資者可能會再度面臨“高成本展期”和“到期日交割”的困境，不排除價格再次跌至負值的可能性。

全球儲油市場接近滿負荷，儲油成本高于平倉損失。疫情引發(fā)基礎設施和交通物流不暢，原油難以外輸只能暫時儲存，但儲存成本很高，油氣企業(yè)緊急關井停產存在較高風險，原油持續(xù)生產疊加市場需求銳減導致儲罐庫存容量嚴重不足。美國能源信息署（EIA）公布的數據顯示，截至4月10日當周，美國原油庫存（不包括戰(zhàn)略石油儲備）較此前一周增加了1924.8萬桶，美國原油庫存連續(xù)兩周創(chuàng)紀錄增長且連續(xù)12周增長，漲幅屢刷新高紀錄。原油庫存量急劇增加導致存儲空間接近極限，邊際儲油成本迅速飆升，這成為做多投資者強行平倉的重要原因。

深層原因：兩大石油經濟體系沖突

目前，國際石油市場存在兩大截然不同的體系：一個是以OPEC+為代表的國家壟斷價格的托拉斯體系，主要包括中東、俄羅斯等經濟體，大部分（甚至全部）石油開采、生產和出口主要由壟斷國有企業(yè)承擔，政府有能力且有權協(xié)調國有企業(yè)生產經營;另一個是以美國為代表的自由市場體系，油企全部是自主生產定價的私營企業(yè)，美國反壟斷法嚴禁企業(yè)參與價格串通，政府更是無權干預企業(yè)經營。這兩種互不相容的石油經濟體系并存于世界原油市場中，代表國家同為世界量級的產油大國，兩種體系代表的國家利益之間的博弈長期存在，觸發(fā)一輪又一輪的周期性較量與沖突。

這便形成了OPEC+的尷尬：一方面不愿意接受單方面減產協(xié)議，因為美國已是全球第一大產油國，從市場競爭角度來講，如果美國不加入減產協(xié)議，OPEC+單方面減產相當于把更多市場份額出讓給美國;另一方面OPEC+經濟發(fā)展高度依賴石油、天然氣等資源的出口，原油價格暴跌對OPEC+的沖擊將遠大于美國，所以每次膠著的價格戰(zhàn)之后，OPEC+只能別無選擇地重新回到談判桌前商討減產協(xié)議。2020年4月13日，OPEC+已達成減產協(xié)議，但首輪減產方案實施要于5月1日才能啟動，導致當前供需扭曲沖突達到歷史峰值，成為引發(fā)油價為負值的重要推手。

對全球經濟的影響

原油價格下跌或導致全球資本市場波動加大。油價跌破零線造成市場普遍的恐慌情緒，并對全球股市、大宗商品市場產生傳導效應，造成全球資本市場波動加大，推高投資者避險情緒，資金流大量回籠，一旦引發(fā)踩踏效應，便會嚴重沖擊市場資金面，影響金融穩(wěn)定。

原油價格暴跌會對全球原油產業(yè)造成不可估量的負面沖擊。大批油企或嚴重虧損甚至破產，可能引發(fā)相關產業(yè)鏈供應受阻和原材料市場秩序紊亂，對受疫情沖擊對全球經濟復蘇回暖形成新的壓力。

原油價格處于低位的情況可能會在未來持續(xù)較長時間，原油收入長期銳減會給嚴重依賴石油出口的國家（如OPEC+）造成災難性的財政壓力。油價下跌、疫情擴散和經濟衰退三重疊加，可能導致中東、拉美等地緣政治地位出現明顯變化，地緣沖突及社會沖突或再次加劇，孵化更多“黑天鵝”事件，國際局勢將會變得更加微妙和復雜，不利于經濟修復回暖。

因頁巖氣的開采，早在2014年美國就已經超越沙特成為世界第一大石油生產國

止跌回穩(wěn)，路在何方

4月21日，芝商所發(fā)布公告稱，把期權的定價和估值模型改變成“Bachelier期權定價模型”，來適應期貨的負價格。這一保證金運行調整將在4月22日結束交易時開始生效，并將一直持續(xù)，直至下次通知。

雖然芝商所在4月8日就發(fā)布了公告，但分析人士認為，行業(yè)中間的任何規(guī)則的變化和調整，需要有個過渡期和征詢期。從4月8日到4月21日，芝商所作為國際上具有巨大效應的金融交易中介，在沒有時間來進行業(yè)界最基本的征詢流程，聽取監(jiān)督主管部門、行業(yè)、客戶、社會群體的意見的情況下，自己快速修改可能具有許多爭議的行業(yè)交易規(guī)則，并當月使用新規(guī)則，這顯然是不妥當的并與業(yè)界基本實踐規(guī)則相違背。

分析人士表示：“通過4月20日下午最后3分鐘用來確定4月20日交易收盤價格下跌至-37.63美元/桶的交易只有3筆，總量不超過400手，只占當天所有交易量的0.2%不到。這個交易量根本無法代表當天的基本供需關系，但卻決定了當天的交割收盤價格，這是來源于CME允許負報價的交易規(guī)則的臨時修改的結果?！睋Q句話說，最后3分鐘的成交量決定了當日的結算價格。芝商所允許負價格交易，并沒有反應出市場的“供給需求”關系，反而可能被極端投機者利用這個規(guī)則來構建實現“暴利交易”的手段。

據報道，美國大陸資源公司創(chuàng)始人哈羅德·哈姆4月21日向美國期貨交易委員會（CFTC）發(fā)信函施壓，要求調查本周美國原油期貨暴跌的背后是否存在市場操縱和系統(tǒng)故障等原因，并向芝商所提起了訴訟。

芝商所董事長兼首席執(zhí)行官特倫斯·達菲在4月23日接受采訪時回應，很樂意大家來調查這件事情，市場運作一切正常，在按照應該運作的方式在進行。

面對來自市場和媒體的壓力，美國期貨交易委員會發(fā)言人表示，會密切關注這件事情的進展。（綜合自網絡）（編輯/柏舍）