劉嘉鑫

摘要：隨著全球經(jīng)濟一體化進程的推進，越來越多中外企業(yè)利用并購的方式尋求新的發(fā)展力量。企業(yè)并購過程中由于各種各樣的因素導(dǎo)致財務(wù)風(fēng)險的出現(xiàn)。本文以吉利汽車并購沃爾沃汽車為例就跨國企業(yè)并購中出現(xiàn)的財務(wù)風(fēng)險問題進行相關(guān)分析，并根據(jù)存在的財務(wù)風(fēng)險提出對應(yīng)的防范措施。

關(guān)鍵詞：企業(yè)并購 財務(wù)風(fēng)險 防范對策

一、企業(yè)并購財務(wù)風(fēng)險的基本問題解析

（一）企業(yè)并購財務(wù)風(fēng)險的定義

在一定時間內(nèi)，企業(yè)為了實現(xiàn)并購融資或并購擴張而導(dǎo)致企業(yè)現(xiàn)金流斷裂或資金嚴(yán)重短缺，因而導(dǎo)致企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營陷入困境進而發(fā)生財務(wù)危機的可能性。

（二）企業(yè)并購的動因

1.獲得規(guī)模經(jīng)濟。隨著生產(chǎn)經(jīng)營規(guī)模不斷擴大，產(chǎn)品的生產(chǎn)成本隨著產(chǎn)出的增加而下降，收益不斷增加的現(xiàn)象。

2.降低交易費用。市場和企業(yè)相互影響，通過并購，企業(yè)可以將原來市場中的交易關(guān)系轉(zhuǎn)變?yōu)槠髽I(yè)內(nèi)部的行政管理關(guān)系，從而大大降低交易費用的現(xiàn)象。

3.降低市場開發(fā)的風(fēng)險。通過并購，企業(yè)可以利用被并購方原有的銷售渠道、生產(chǎn)方式和市場占有率等交易關(guān)系進入新市場，從而打破技術(shù)壁壘和市場壁壘，降低市場開發(fā)的風(fēng)險。

（三）企業(yè)并購效應(yīng)理論

1.效率效應(yīng)理論。該理論認(rèn)為并購活動中產(chǎn)生效應(yīng)的原因在于并購雙方的管理效率不同，具有較管理效率的企業(yè)并購管理效率較低的企業(yè)，可以通過提高后者的管理效率而獲得正效率。

2.經(jīng)營協(xié)同效應(yīng)理論。經(jīng)營協(xié)同效應(yīng)理論的假設(shè)前提在于規(guī)模經(jīng)濟的存在，由于人力資本支出、固定資產(chǎn)支出、制造費用等的不可分割性，在合理范圍內(nèi)，分?jǐn)傔@些支出的產(chǎn)品數(shù)量越大，單位產(chǎn)品的成本就越低，進而帶來經(jīng)營協(xié)同效應(yīng)。

3.財務(wù)協(xié)同效應(yīng)理論。財務(wù)協(xié)同效應(yīng)理論認(rèn)為并購可以給企業(yè)提供成本較低的內(nèi)部融資。具有充足現(xiàn)金流而缺乏投資機會的企業(yè)與具有巨大成長潛力而缺乏融資渠道的企業(yè)的兼并，就會產(chǎn)生財務(wù)協(xié)同效應(yīng)。

二、案例分析

（一）案例描述

2010年3月18日，瑞典哥德堡，吉利集團董事長李書福和福特汽車公司首席財務(wù)官Lewis Booth簽署了最終股權(quán)收購協(xié)議。吉利以18億美元成功收購瑞典沃爾沃轎車公司100%股權(quán)包括了9個系列產(chǎn)品，3個最新平臺，2400多個全球網(wǎng)絡(luò)，人才和品牌以及重要的供應(yīng)商體系。吉利并購沃爾沃這段醞釀已久的“跨國聯(lián)姻”終于塵埃落定。吉利并購沃爾沃交割儀式8月2日中午在倫敦舉行，吉利已經(jīng)完成對福特汽車公司沃爾沃業(yè)務(wù)單元的收購。

（二）潛在財務(wù)風(fēng)險分析

1.定價風(fēng)險。在確定并購目標(biāo)的選擇上，核心就是并購價值增值。定價過高，會使得并購企業(yè)加大并購成本，提升企業(yè)發(fā)生財務(wù)風(fēng)險的可能性;定價過低，又會加大并購失敗的可能性。

在吉利并購沃爾沃的過程中，吉利集團在定價方面存在兩大風(fēng)險，首先，信息不對稱。吉利集團總部位于中國浙江，沃爾沃轎車公司位于瑞典，這種地域上的差別，會導(dǎo)致吉利集團在搜集目標(biāo)公司信息時，會出現(xiàn)對于沃爾沃轎車公司經(jīng)營和財務(wù)狀況掌握不完全的情況，從而導(dǎo)致定價不準(zhǔn)確，影響并購績效。其次，在本次并購中，吉利集團擁有眾多實力強勁的對手，管理層需要與目標(biāo)公司管理層進行充分的交流，以獲取對于并購有效的信息，從而確定恰當(dāng)?shù)摹⒕哂懈偁幜Φ亩▋r金額。

2.籌資風(fēng)險。并購籌資包括預(yù)測并購資金需要量、確定并購支付方式以及選擇適當(dāng)?shù)那阑I集資金。一旦預(yù)測過程中出現(xiàn)任何錯誤操作，就可能導(dǎo)致企業(yè)出現(xiàn)現(xiàn)金流斷裂，資金周轉(zhuǎn)困難的財務(wù)風(fēng)險。

吉利集團收購沃爾沃轎車公司可能出現(xiàn)的籌資風(fēng)險主要有以下幾點，第一，對于年盈利不足2億美金的吉利而言，18億美金的資金需要量是巨大的。如若想要實現(xiàn)并購，吉利集團必然要向銀行或其他金融機構(gòu)貸款。雖然國家開發(fā)銀行和成都銀行都給予吉利集團低息貸款，但在經(jīng)過貸款過后，吉利集團的資產(chǎn)負(fù)債率仍然達到了69%，超過了國際警戒線65%，給企業(yè)帶來較大的財務(wù)風(fēng)險。同時，償還本金和應(yīng)付利息的風(fēng)險，會影響并購成功后吉利集團的正常融資，影響吉利集團的發(fā)展。第二，倘若并購?fù)瓿珊?，實際的收益與預(yù)期收益相差甚遠(yuǎn)，會使得杠桿資金各個主體產(chǎn)生分歧，進一步加大償債風(fēng)險。

3.支付風(fēng)險。并購支付方式主要有三種，即現(xiàn)金、股票和承擔(dān)債務(wù)，不同的支付方式會產(chǎn)生不同的財務(wù)效果和財務(wù)風(fēng)險，現(xiàn)金支付存在資金流動性風(fēng)險，股權(quán)支付存在股權(quán)稀釋風(fēng)險，承擔(dān)債務(wù)存在債務(wù)風(fēng)險。

吉利集團本次并購支付方式主要采用股權(quán)融資和承擔(dān)債務(wù)相結(jié)合的方式，這會使吉利集團承擔(dān)以下支付風(fēng)險：一是股權(quán)稀釋風(fēng)險，吉利汽車募資分為兩方面，一方面是向GSCP發(fā)行18.97億港元的可轉(zhuǎn)換債券，另一方面是向GSCP發(fā)行2.9億股認(rèn)股權(quán)證，如若GSCP完全將債券兌換股票或認(rèn)股權(quán)證，GSCP將以持12.9億股份成為吉利汽車的第二大股東，這會稀釋吉利汽車的原有股權(quán)，對企業(yè)原有的股東的控制權(quán)產(chǎn)生巨大影響。二是國家開發(fā)銀行和成都銀行分別向吉利汽車提供了20億元和10億元的低息貸款，使得吉利汽車的資產(chǎn)負(fù)債率上升至69%，會給企業(yè)帶來巨大的財務(wù)風(fēng)險。

4.整合風(fēng)險。在并購整合過程中，并購方與被并購方因為戰(zhàn)略協(xié)同、文化協(xié)同、財務(wù)協(xié)同等引起的發(fā)生財務(wù)風(fēng)險的可能性被稱為整合風(fēng)險。

吉利汽車并購沃爾沃轎車的整合風(fēng)險主要表現(xiàn)在以下兩方面：一是文化整合風(fēng)險，沃爾沃在瑞典已有八十多年的歷史，是瑞典的老牌企業(yè)，擁有根植于瑞典的文化情結(jié)。而吉利源于中國，同樣擁有中國文化的特質(zhì)。文化背景的不同，容易導(dǎo)致雙方企業(yè)的員工產(chǎn)生沖突，從而影響企業(yè)正常生產(chǎn)經(jīng)營。二是管理整合上的風(fēng)險，吉利汽車一直生產(chǎn)銷售中低檔汽車，而沃爾沃一直以生產(chǎn)銷售高檔豪華車而聞名，這種差異可能造成雙方管理層不能形成一致的管理理念，產(chǎn)生沖突，給企業(yè)的跨國并購帶來財務(wù)風(fēng)險。

三、防范對策

（一）全方位調(diào)查準(zhǔn)確評估目標(biāo)公司

企業(yè)并購屬于一種大規(guī)模的戰(zhàn)略性投資，決策準(zhǔn)確可帶來較好的收益，決策失誤則會給企業(yè)帶來巨大的損失。在跨國并購中，企業(yè)要充分調(diào)查、了解本公司和目標(biāo)公司的相關(guān)信息，以求決策的準(zhǔn)確性。依照本企業(yè)并購的目標(biāo)，選擇合適的目標(biāo)公司，調(diào)查并購雙方在市場和并購中所處的地位、產(chǎn)權(quán)市場的供求狀況、未來經(jīng)營環(huán)境的變化，與目標(biāo)公司的管理層就并購相關(guān)事項及未來的發(fā)展方向進行透徹的了解和溝通，獲取真實、可靠的信息，避免信息不對稱，加強主并企業(yè)判斷的準(zhǔn)確性，進而確定恰當(dāng)?shù)牟①徆乐怠?/p>

（二）建立健全的籌資渠道

現(xiàn)代企業(yè)發(fā)展中，籌資已經(jīng)成為企業(yè)持續(xù)發(fā)展的關(guān)鍵要點?；I資方式、籌資渠道的選擇對于并購的完成有著決定性的作用。作為一個成熟的企業(yè)，為了應(yīng)對經(jīng)濟市場所出現(xiàn)的各種各樣的變化，需要建立建全的融資結(jié)構(gòu)，進行多元化經(jīng)營，以保證企業(yè)在并購中擴大籌資渠道，尋找合適的籌資方式，減少并購中的財務(wù)風(fēng)險，提高企業(yè)并購收益。

（三）靈活使用不同的支付方式

我國資本市場不夠成熟，使用頻率最高的就是現(xiàn)金支付，此種方法會使主并企業(yè)背負(fù)沉重的現(xiàn)金負(fù)擔(dān)，同時，也會使得并購迅速完成，適用于現(xiàn)金流量充足、急需并購?fù)瓿傻钠髽I(yè)。股票支付會改變主并企業(yè)的所有者結(jié)構(gòu)，稀釋主并企業(yè)的控制權(quán)結(jié)構(gòu)，同時，程序也較為復(fù)雜，耗時耗力。企業(yè)要依照自身的經(jīng)營狀況、財務(wù)狀況和外部的市場環(huán)境，以及目標(biāo)企業(yè)的具體情況選擇最恰當(dāng)?shù)闹Ц斗绞?，?guī)避風(fēng)險，提高收益。

（四）企業(yè)整體一體化

并購就是一家公司想要獲得其他公司的控制權(quán)而進行的產(chǎn)權(quán)重組活動。重大的產(chǎn)權(quán)重組會給企業(yè)的未來發(fā)展帶來巨大變化，因此，并購企業(yè)管理層在進行并購之前，要充分協(xié)調(diào)企業(yè)內(nèi)外部環(huán)境的一致性，了解市場經(jīng)濟形式、國家相關(guān)政策和行業(yè)競爭情況，分析內(nèi)部外環(huán)境的差異產(chǎn)生的原因加以改進，將并購目標(biāo)引導(dǎo)到企業(yè)整體戰(zhàn)略上來，做到內(nèi)外一致，上下一致，實現(xiàn)企業(yè)整體一體化。

四、結(jié)束語

本文從并購財務(wù)風(fēng)險的定義、動因及效應(yīng)理論為起點，以吉利汽車并購沃爾沃汽車為例對財務(wù)風(fēng)險所包含的內(nèi)容以及防范措施進行了詳細(xì)的分析。希望我國企業(yè)的并購行為愈加成熟，并購風(fēng)險不斷減少，提高我國企業(yè)并購效益及成功率。

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作者單位：內(nèi)蒙古師范大學(xué)