張惠梓

3月的前兩周，受新冠肺炎疫情在全球蔓延和石油爭端的影響，全球資產(chǎn)價格大幅震蕩，美國10年期國債收益率下行20BP，至0.98%。與境外市場相比，我國債券市場較為平穩(wěn)，10年期國債收益率1僅小幅下行6BP，中美10年期國債利差進一步擴大。

隨著境外資產(chǎn)價格的恐慌式下跌，全球市場流動性開始緊張，大量境外基金遭受贖回，部分基金開始賣出境內(nèi)資產(chǎn)，我國債券市場承壓。3月16日，我國債券市場一開盤就迎來美聯(lián)儲重磅政策的推出，包括將美國聯(lián)邦基金利率目標區(qū)間下調(diào)100BP至0～0.25%的超低水平，并啟動7000億美元量化寬松（QE）計劃。受此影響，當日我國10年期國債收益率低開3BP，成交于2.64%左右。同日，中國人民銀行實施定向降準，釋放長期資金5500億元，并開展中期借貸便利（MLF）操作1000億元。令市場比較意外的是，中國人民銀行并沒有跟隨美聯(lián)儲降息步伐下調(diào)MLF利率，所以我國10年期國債收益率小幅反彈，回到2.67%左右。當?shù)貢r間16日，美國股市當月已第三次觸發(fā)熔斷機制，流動性恐慌迅速蔓延，黃金和石油價格一度分別下跌7%和13.5%。境外流動性進一步緊張也給境內(nèi)資產(chǎn)價格帶來壓力，17—19日，我國債券收益率曲線長端上行明顯。直至20日，美聯(lián)儲、英國央行及日本央行等相繼公布擴大QE規(guī)模，市場情緒才開始緩和，當日尾盤我國債券收益率加速下行，10年期國債收益率下行6BP，回到2.67%左右。全周來看，資金面極度寬松，債券收益率曲線變陡，1年期、2年期、3年期和5年期國債收益率分別下行5BP、6BP、3BP和2BP，7～10年期國債收益率與上周持平。

3月23—27日這周，美元流動性壓力有所緩解，全球債券市場情緒也開始改善。我國2年期國債期貨（TS）、5年期國債期貨（TF）和10年期國債期貨（T）主力合約分別上漲0.34%、0.53%和?0.73%。23日，美聯(lián)儲宣布推出無限量QE政策，包括開放式的資產(chǎn)購買計劃、擴大貨幣市場流動性便利規(guī)模以及為企業(yè)債新設(shè)兩個流動性工具等。隨著美元流動性逐步得到緩解，全球各類資產(chǎn)價格都開始企穩(wěn)反彈。影響我國債券市場的主要因素也從境外轉(zhuǎn)移至境內(nèi)，寬松的資金環(huán)境帶動債券收益率曲線繼續(xù)陡峭下行。

3月30日至4月3日這周是跨季時點，但是流動性依然寬松，資金利率持續(xù)走低。7天期回購利率（FR007）在季末3月31日有所上行后迅速下行，4月3日又回到1.5%的低位。3個月期上海銀行間同業(yè)拆放利率（Shibor）則延續(xù)上周走勢繼續(xù)下行，全周下降12BP，至1.84%。3月31日，國家統(tǒng)計局公布的數(shù)據(jù)顯示，3月中國采購經(jīng)理指數(shù)（PMI）環(huán)比大幅上升，但該數(shù)據(jù)僅回升至榮枯線以上，不能證明經(jīng)濟運行趨勢性企穩(wěn)，仍需持續(xù)觀察。4月3日，中國人民銀行宣布對中小銀行定向下調(diào)存款準備金率1個百分點，共釋放長期資金約4000億元，并將金融機構(gòu)的超額存款準備金利率（IOER）從0.72%下調(diào)至0.35%。本次下調(diào)IOER是2008年以來的首次操作。IOER作為利率走廊的下限，其得到下調(diào)有利于進一步降低貨幣市場利率中樞，從而降低實體經(jīng)濟融資成本。受此利好提振，全周債券收益率曲線繼續(xù)下行，1年期、3年期、5年期、7年期、10年期和30年期國債收益率分別下行13BP、16BP、12BP、10BP、5BP和3BP。

清明假期后的第一個交易日4月7日，在IOER下調(diào)利好和境外資金買盤的推動下，我國國債收益率繼續(xù)下行。當日，10年期國債收益率盤中最低下行至2.47%，創(chuàng)2002年6月以來新低，國債期貨三大主力合約均創(chuàng)上市以來的新高。接下來的兩個交易日，資金利率稍有上升，隔夜回購利率從不到1%回升到1.4%左右，加之投資者對信貸向好有所預期，債券收益率曲線長端小幅回調(diào)。4月10日，國家統(tǒng)計局發(fā)布了3月居民消費價格指數(shù)（CPI）和工業(yè)生產(chǎn)者出廠價格指數(shù)（PPI）數(shù)據(jù)，通脹水平超預期回落。同日，中國人民銀行公布3月廣義貨幣（M2）余額同比增長10.1%，大幅超過預期。然而，市場對此卻反應(yīng)平淡，債券收益率略有下行。全周來看，債券收益率曲線陡峭趨勢更加明顯。

過去的四周，受資金面寬松和風險情緒改善的雙重影響，債券收益率曲線持續(xù)呈現(xiàn)陡峭下行的趨勢，1年期、5年期、10年期和30年期國債收益率分別下行65BP、40BP、13BP和1BP。目前，境外疫情仍在持續(xù)，尚難言拐點，各國經(jīng)濟運行和全球化進程都受到較大影響。預計未來我國債券收益率曲線長端將跟隨短端出現(xiàn)下行，建議投資者多關(guān)注長久期債券補漲機會。

注：

1.文中我國國債收益率數(shù)據(jù)均為相應(yīng)期限活躍券收益率數(shù)據(jù)。

作者單位：中信證券固定收益部

責任編輯：鹿寧寧??羅邦敏