杜萬(wàn)瑩 柴文博

摘 要：近日國(guó)際原油價(jià)格的劇烈波動(dòng)，將給石油產(chǎn)業(yè)鏈相關(guān)企業(yè)帶來(lái)較大的風(fēng)險(xiǎn)。本文從石油產(chǎn)業(yè)鏈角度，分析原油價(jià)格波動(dòng)對(duì)股市以及相關(guān)行業(yè)造成的沖擊，這對(duì)于防范金融風(fēng)險(xiǎn)，增強(qiáng)金融市場(chǎng)對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)服務(wù)的有效性有著重要的意義。

關(guān)鍵詞：石油產(chǎn)業(yè)鏈;原油期貨;風(fēng)險(xiǎn)傳染

近日，國(guó)際原油價(jià)格的大幅下跌，國(guó)際原油價(jià)格的劇烈波動(dòng)，作為上游產(chǎn)業(yè)的石油產(chǎn)業(yè)，波及了廣泛的石油產(chǎn)業(yè)鏈利益相關(guān)產(chǎn)業(yè)，引發(fā)了行業(yè)之間的傳染效應(yīng)。不僅是行業(yè)間的傳染，同時(shí)，國(guó)際原油價(jià)格的劇烈波動(dòng)也會(huì)給金融市場(chǎng)造成了巨大的沖擊。作為一個(gè)國(guó)際原油進(jìn)口國(guó)，依照價(jià)值規(guī)律的作用原理，以及波特五力模型中闡釋的供應(yīng)商議價(jià)能力的大小，可以認(rèn)為我國(guó)的金融市場(chǎng)極其容易受到國(guó)際原油價(jià)格波動(dòng)的外部沖擊。容易被感染。

一、文獻(xiàn)綜述

有關(guān)石油產(chǎn)業(yè)鏈?zhǔn)袌?chǎng)的價(jià)格引導(dǎo)關(guān)系在國(guó)外收到較早的關(guān)注，tes&booth，Ewing et al Trujillo 等學(xué)者對(duì)原油期貨，汽油期貨，燃料油期貨與下游產(chǎn)業(yè)產(chǎn)成品期貨進(jìn)行相關(guān)性研究，發(fā)現(xiàn)同屬于上下游產(chǎn)業(yè)的期貨關(guān)聯(lián)度呈現(xiàn)顯著的相關(guān)性，一些中國(guó)學(xué)者對(duì)這種相關(guān)性進(jìn)行了更為細(xì)致的調(diào)研。段進(jìn)東（2019）對(duì)我國(guó)原油期貨和國(guó)內(nèi)化工類期貨的價(jià)格關(guān)聯(lián)性進(jìn)行了實(shí)證研究，發(fā)現(xiàn)我國(guó)的原油期貨價(jià)格在短期受化工板塊影響顯著，并且處于金融危機(jī)，原油價(jià)格暴跌的情況下更為顯著。一些學(xué)者研究發(fā)現(xiàn)，國(guó)外的原油期貨價(jià)格波動(dòng)，往往對(duì)我國(guó)股票市場(chǎng)產(chǎn)生顯著的影響。高麗和呂美倫（2019）對(duì)WTI原油期貨價(jià)格與中國(guó)A股工業(yè)指數(shù)進(jìn)行實(shí)證研究，得出國(guó)外的原油期貨價(jià)格對(duì)我國(guó)股票市場(chǎng)產(chǎn)生顯著的正相關(guān)。

從現(xiàn)有的研究來(lái)看，學(xué)者們主要是集中在研究原油期貨價(jià)格對(duì)中國(guó)股市的影響，而對(duì)石油產(chǎn)業(yè)鏈的價(jià)格傳導(dǎo)機(jī)制研究甚少。從研究的方法看，學(xué)者們主要是應(yīng)用了協(xié)整，VaR GARCH等一些傳統(tǒng)的模型，偏重嚴(yán)謹(jǐn)?shù)撵o態(tài)研究，忽視了一些動(dòng)態(tài)相關(guān)性，因此本文分析研究我國(guó)的原油期貨價(jià)格對(duì)中下游產(chǎn)業(yè)鏈股價(jià)，期貨價(jià)格的動(dòng)態(tài)關(guān)聯(lián)性，以針對(duì)當(dāng)前的原油期貨價(jià)格大幅下跌提供更有效的建議。同時(shí)以金融風(fēng)險(xiǎn)傳染性的視角，通過(guò)采用格蘭杰因果關(guān)系檢驗(yàn)的方法，對(duì)原油價(jià)格波動(dòng)對(duì)中國(guó)股市的傳染性進(jìn)行實(shí)證研究

二、實(shí)證分析

（一）數(shù)據(jù)選取

通過(guò)價(jià)值鏈模型的分析，可以發(fā)現(xiàn)，石油上下游產(chǎn)業(yè)鏈關(guān)系緊密，其中下游產(chǎn)業(yè)的產(chǎn)品集中在成品油，合成纖維等化工類產(chǎn)品。瀝青期貨，聚丙烯期貨和原油期貨價(jià)格的波動(dòng)關(guān)聯(lián)最為緊密。本次研究選取上期所原油期貨YY，瀝青期貨LQ和大商所PP期貨的近3月的日收盤價(jià)作為樣本數(shù)據(jù)，計(jì)算對(duì)數(shù)收益率。

（二）描述性統(tǒng)計(jì)分析

通過(guò)描述性分析，不同期貨的收益率差距不大，但從方差來(lái)看，收益率近期的波動(dòng)劇烈，其中波動(dòng)最大的是原油期貨收益率，其次為瀝青，聚丙烯。通過(guò)對(duì)偏度和峰度的分析，三種期貨的偏度均小于0，峰度均大于3（正態(tài)分布為3）說(shuō)明服從左偏的尖峰肥尾分布。進(jìn)一步觀察J-B統(tǒng)計(jì)量，說(shuō)明1%置信水平下三種期貨收益率均為非正態(tài)分布。

（三）我國(guó)原油期貨市場(chǎng)相關(guān)性比較分析

我國(guó)的原油期貨市場(chǎng)與化工類期貨聯(lián)動(dòng)性強(qiáng)，這表明油價(jià)劇烈波動(dòng)時(shí)化工類產(chǎn)業(yè)更易受到巨大的沖擊，而其他的石油下游產(chǎn)業(yè)面對(duì)原油價(jià)格波動(dòng)收到的傳染性則比較微弱，說(shuō)明部分下游產(chǎn)業(yè)與原油價(jià)格波動(dòng)的關(guān)聯(lián)性并不顯著。一方面這是一個(gè)好的信號(hào)，意味著更少的行業(yè)會(huì)受到嚴(yán)重的波及傳染。但是從長(zhǎng)期來(lái)看，應(yīng)該進(jìn)一步提升我國(guó)石油產(chǎn)業(yè)鏈相關(guān)價(jià)格傳導(dǎo)體系的形成，提升原油期貨在石油產(chǎn)業(yè)鏈中的價(jià)值傳導(dǎo)過(guò)程的核心地位。

（四）我國(guó)股票市場(chǎng)相關(guān)性比較分析

原油價(jià)格變化不僅影響了自身行業(yè)股票價(jià)格的波動(dòng)，也會(huì)影響下游產(chǎn)業(yè)的企業(yè)股價(jià)，甚至是一些不顯著的產(chǎn)業(yè)的股票價(jià)格，因此可以利用原油期貨價(jià)格與中國(guó)石油（601857），魯西化工（000830）招商醫(yī)藥健康產(chǎn)業(yè)股票（000960）這些股票的價(jià)格進(jìn)行格蘭杰因果關(guān)系檢驗(yàn)，判斷是否原油期貨價(jià)格的波動(dòng)對(duì)石油行業(yè)與產(chǎn)業(yè)鏈中相關(guān)性高的行業(yè)以及一些相關(guān)性較小的行業(yè)造成了沖擊，以及沖擊的程度。

數(shù)據(jù)選取采用了近兩個(gè)月的收盤價(jià)（2020年3月1日-2020年4月30日）來(lái)源于東方財(cái)富網(wǎng)，并對(duì)股價(jià)進(jìn)行對(duì)數(shù)收益率的求取。在采取格蘭杰因果關(guān)系檢驗(yàn)時(shí)對(duì)金融數(shù)據(jù)進(jìn)行ADF平穩(wěn)性檢驗(yàn)，避免出現(xiàn)偽回歸。通過(guò)檢驗(yàn)，ADF統(tǒng)計(jì)量均小于1%的臨界值，說(shuō)明所選取的時(shí)間序列數(shù)據(jù)拒絕存在單位根的假設(shè)，即原收益率序列為平穩(wěn)序列，可以應(yīng)用格蘭杰因果關(guān)系檢驗(yàn)。

通過(guò)格蘭杰因果關(guān)系檢驗(yàn)可以發(fā)現(xiàn)，原油價(jià)格變化對(duì)股市存在著單方向的格蘭杰因果關(guān)系，并且傳染方向是從原油期貨到石油產(chǎn)業(yè)到化工產(chǎn)業(yè)到其他產(chǎn)業(yè)。檢驗(yàn)結(jié)果說(shuō)明原油價(jià)格的波動(dòng)已經(jīng)有了較強(qiáng)的傳染，并正逐漸滲透波及到全行業(yè)中。

三、結(jié)論

國(guó)際原油價(jià)格波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)逐漸地以‘原油價(jià)格——石油產(chǎn)業(yè)——化工產(chǎn)業(yè)——其他產(chǎn)業(yè)進(jìn)行單方向的傳染，給整個(gè)實(shí)體經(jīng)濟(jì)與金融市場(chǎng)帶來(lái)了沖擊。引發(fā)了的傳染效應(yīng)。應(yīng)該重視起來(lái)，依托產(chǎn)業(yè)鏈之間的上下游關(guān)系，進(jìn)一步分析風(fēng)險(xiǎn)在產(chǎn)業(yè)鏈之間的傳染方向，避免發(fā)展這種傳染性成為一個(gè)系統(tǒng)性的風(fēng)險(xiǎn)。

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