摘 要：本文探討了內(nèi)部治理與企業(yè)去杠桿的問題，有助于為上市公司適應(yīng)我國宏觀杠桿率調(diào)整、推動企業(yè)內(nèi)部管理機制完善、穩(wěn)步地實現(xiàn)經(jīng)濟增長提出建議。本文主要通過構(gòu)建差分回歸模型，檢驗了2015年該項政策實施以后內(nèi)部治理質(zhì)量對于企業(yè)的去杠桿的影響，結(jié)果表明影響是顯著的。本文從企業(yè)內(nèi)部管理的角度去為企業(yè)去杠桿效果的影響提供了觀察角度。

關(guān)鍵詞：去杠桿;內(nèi)部管理

前言：根據(jù)《中國去杠桿2017年度報告》數(shù)據(jù)顯示，近年我國總杠桿率自2008年金融危機以來迅速攀升的趨勢得以遏制，總體態(tài)勢趨穩(wěn)，宏觀杠桿率得到有效控制;從結(jié)構(gòu)上看，非金融企業(yè)部門杠桿率下降、政府部門杠桿率略有回落與金融部門加速去杠桿，體現(xiàn)出結(jié)構(gòu)性去杠桿的基本思路。去杠桿與當前保經(jīng)濟增長、與區(qū)域經(jīng)濟以及承擔社會責任之間的矛盾等決定了非金融企業(yè)去杠桿是一個緩慢的過程（李豐團，2018）。“穩(wěn)中求進”、“標本兼治”，將企業(yè)去杠桿與宏觀杠桿的有機統(tǒng)一落到實處，才能切實地做好防范系統(tǒng)性風險。結(jié)構(gòu)性去杠桿有助于促進企業(yè)融資，是適合我國國情的適宜之策。企業(yè)融資問題與公司治理一直是上市公司管理中的重大問題，本文通過對“去杠桿”與公司治理問題的探討有助于為完善公司制度和內(nèi)部機制提供理論和經(jīng)驗證據(jù)。

一、文獻研究與理論假設(shè)

從2015年習近平總書記提出“供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革”以來，國內(nèi)學者對于企業(yè)去杠桿的研究更加深入，陳龍和馮志峰（2016）探討了供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革的理論邏輯與實踐路徑;陳小亮和陳彥斌（2016）研究了供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革與總需求管理之間的關(guān)系，為中央做出決策提供了建設(shè)性的建議。張曉晶等（2018）對結(jié)構(gòu)性去杠桿的進程、邏輯和前景進行研究認為總體穩(wěn)杠桿是局部去杠桿的前提，結(jié)構(gòu)性去杠桿是總體穩(wěn)杠桿的條件。因此，為實現(xiàn)穩(wěn)增長與去杠桿之間的平衡，企業(yè)去杠桿應(yīng)根據(jù)不同區(qū)域的特征及表現(xiàn)，做出相應(yīng)的調(diào)整。通過文獻分析，我們發(fā)現(xiàn)現(xiàn)有的國內(nèi)的關(guān)于結(jié)構(gòu)性去杠桿的研究主要有以下特點：大部分學者借鑒國外的研究經(jīng)驗，多數(shù)選取企業(yè)負債作為衡量企業(yè)杠桿率的一個指標。然而，有學者認為，評估杠桿率風險和提出結(jié)構(gòu)性去杠桿舉措前，必須承認并認真剖析杠桿率的內(nèi)部結(jié)構(gòu)差異，這是為適應(yīng)宏觀杠桿率的必行之路。

公司治理是內(nèi)部控制的環(huán)境要素之一，是內(nèi)部控制的前提。閻達五、楊有紅（2001）認為隨著公司治理機制的完善，內(nèi)部控制框架與公司治理機制的關(guān)系是內(nèi)部管理監(jiān)控系統(tǒng)與制度環(huán)境的關(guān)系。通過對二者的關(guān)系進一步研究還有如下發(fā)現(xiàn)：方紅星，金玉娜（2013）認為根據(jù)公司治理結(jié)構(gòu)和內(nèi)部控制代理問題著重點不同，它們所實現(xiàn)的非投資效率目標的作用點有著明確的分工。周繼軍等（2013）通過研究認為完善而有效的公司治理機制不僅奠定了企業(yè)內(nèi)部控制環(huán)境的基調(diào)，更重要的可以從制度上保證內(nèi)部控制有效實施，同時也是約束企業(yè)高層管理人員行為的一種重要的制度安排。內(nèi)部治理的完善有助于反映企業(yè)總體治理水平，對于企業(yè)的整體運營和管理具有十分重要的意義。

綜上，我們通過分析結(jié)構(gòu)性去杠桿的內(nèi)在邏輯和公司內(nèi)部治理機能，我們認為公司內(nèi)部治理與企業(yè)去杠桿效果存在一定的正向關(guān)系。為檢驗結(jié)論，我們做出如下假設(shè)：

假設(shè)1：高質(zhì)量的內(nèi)部治理有助于促進企業(yè)去杠桿。

假設(shè)2：相對于非過度負債企業(yè)而言，高質(zhì)量的內(nèi)部治理對于過度負債企業(yè)的去杠桿影響更顯著。

二、實證研究設(shè)計

1.數(shù)據(jù)來源與樣本選擇

本文主選取2012年-2018年我國全部A股的上市公司數(shù)據(jù)作為初始研究樣本，且除被解釋變量外，對初始數(shù)據(jù)有以下處理：

（1）剔除所有在2012年-2018年存在數(shù)據(jù)缺失的企業(yè)。

（2）剔除所有ST、*ST、PT企業(yè)。

（3）剔除了2012年-2018年金融類行業(yè)數(shù)據(jù)。

同時，為消除極端值影響，對觀測值進行上下1%縮尾處理。本文中的內(nèi)部治理數(shù)據(jù)選取的是迪博數(shù)據(jù)庫的內(nèi)部控制質(zhì)量數(shù)據(jù)，其余財務(wù)指標均來自于國泰安數(shù)據(jù)庫（CSMR），采用Excel、STATA15.0進行數(shù)據(jù)篩選處理。

2.變量的選擇及度量

本文選用企業(yè)杠桿率數(shù)據(jù)作為被解釋變量，內(nèi)部控制指數(shù)作為衡量內(nèi)部治理水平的指標?；诖?，我們對于參與回歸的變量定義如下：

企業(yè)去杠桿的效果是用實際杠桿率和目標杠桿率的偏離程度表示的，即偏離程度越大，企業(yè)的去杠桿效果就越不顯著。同時，由于企業(yè)的實際杠桿率是我們選取多個指標衡量的，為避免內(nèi)生性影響，我們通過建立雙重差分模型對影響企業(yè)去杠桿效果的因素進行驗證。

三、實證研究分析

1.樣本描述

本樣本數(shù)據(jù)按內(nèi)部控制指數(shù)的不同劃分為低控組和高控組，數(shù)據(jù)結(jié)果顯示低控組和高控組的內(nèi)部控制指數(shù)均值分別為587.6，734.9，標準差為166.6，39.48，數(shù)據(jù)顯示高控組離散程度較小，樣本相對集中。低控組和高控組的杠桿率偏離程度（Dis）均值分別為0.121，0.118，表明高控組的實際杠桿率與目標杠桿率之間更貼近。從最大值和最小值來看，分組樣本均有較大的差距，表明各企業(yè)杠桿率差異水平顯著。

2.相關(guān)性分析

通過相關(guān)性分析結(jié)果表明，企業(yè)杠桿（DAV）與內(nèi)控治理水平（GEN）顯著正相關(guān)，即企業(yè)內(nèi)部控制質(zhì)量越高，企業(yè)的去杠桿水平也是相對較高的。我們還發(fā)現(xiàn)樣本中的變量之間的相關(guān)系數(shù)絕對值皆在0.5以下，且大部分變量在1%的水平下顯著，這表明各變量之間不存在共線性問題，各個變量具有一定的獨立性。

3.回歸結(jié)果分析

如表2所示，雙重差分結(jié)果全樣本分析顯示，企業(yè)去杠桿衡量指標（DAV）在99%置信水平顯著，表明2015年后政策高質(zhì)量的內(nèi)部控制對企業(yè)去杠桿的影響是顯著的，內(nèi)部治理（GEN）與企業(yè)杠桿指標（DAV）是顯著負相關(guān)的，這就表明內(nèi)部控制質(zhì)量越高，企業(yè)杠桿指標（dis）偏離程度越小，則企業(yè)去杠桿的效果就更顯著，即內(nèi)部控制質(zhì)量對于企業(yè)去杠桿的影響是正向顯著的，假設(shè)1成立。同時分組差分結(jié)果顯示，2015年后去杠桿經(jīng)濟任務(wù)的實施對于非金融企業(yè)不同的負債程度作用都是顯著的。從顯著水平來看，相對于非過度負債企業(yè)而言，高質(zhì)量的內(nèi)部治理質(zhì)量對于過度負債企業(yè)更顯著，假設(shè)2基本得到支持。此外，總資產(chǎn)利潤率、固定資產(chǎn)比率以及股權(quán)集中度越大，其去杠桿效果作用越顯著;企業(yè)規(guī)模越小、成本費用利潤率越低、持續(xù)發(fā)展能力放緩、獨立董事比例越低、企業(yè)上市年限越短，企業(yè)去杠桿效果越好。綜上，支持了原假設(shè)，同時差分模型擬合度為15.7%，對模型的結(jié)果具有一定的解釋力。

四、穩(wěn)健性檢驗

為避免解釋變量的內(nèi)生性問題，我們通過平行趨勢檢驗驗證了模型的穩(wěn)健性，結(jié)果發(fā)現(xiàn)在政策實施前3年，內(nèi)部治理與企業(yè)去杠桿不顯著，在政策實施后一年在1%水平下顯著，因此，通過了檢驗，表明該模型是可行的。同時也表明，在政策實施后一年，“去杠桿”經(jīng)濟政策在實施一年后開始發(fā)揮作用。

五、研究結(jié)論及相關(guān)建議

以我國全部A股上市公司為研究樣本，本文考察了內(nèi)部治理質(zhì)量對于企業(yè)去杠桿的影響，并研究了內(nèi)部治理影響不同負債程度企業(yè)去杠桿效果顯著性的機制。實證研究結(jié)果表明，內(nèi)部治理質(zhì)量的改善能夠顯著影響企業(yè)去杠桿的效果，即內(nèi)部控制質(zhì)量越高，企業(yè)去杠桿的效果越顯著;同時，相對于非過度負債企業(yè)而言，高質(zhì)量的內(nèi)部治理水平對于過度負債企業(yè)去杠桿的效果更顯著。

本文的研究的可能存在的貢獻：進一步豐富了公司治理和企業(yè)去杠桿的相關(guān)領(lǐng)域的研究，同時也是對現(xiàn)有領(lǐng)域研究的進一步補充。為此，通過以上研究內(nèi)容，我們提出以下建議：

第一，對于“去杠桿”政策。我們認為不管何種原因背景下引發(fā)的高杠桿及后面的“去杠桿”，我們應(yīng)該始終兼顧著有效需求的穩(wěn)定與擴大，以保持“穩(wěn)中求進”。同時，財政政策的積極性，有助于經(jīng)濟政策實施的有效性，其次，實質(zhì)性配套改革落地推進，有助于我國企業(yè)抓住“去杠桿”的契機，推進了財稅或者貨幣政策等的改革，激活制度活力，為市場主體注入活力。

第二，就企業(yè)內(nèi)部治理個體而言，始終要有風險防范意識，因為企業(yè)“去杠桿”始終是一個漫長的過程，不要只著眼于眼前的危機被化解了，但長期給整個經(jīng)濟運行帶來了潛在的系統(tǒng)性風險。

參考文獻：

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作者簡介：徐丹（1994.05- ），女，漢族，陜西安康人，西安財經(jīng)大學，會計學專業(yè)，碩士研究生，主要研究方向：會計理論與公司治理