董聞

中國半導體產(chǎn)業(yè)與境外先進對手的差距，不僅僅體現(xiàn)在技術層面。

以三安光電為例，這個千億市值的A股公司，盡管受到市場階段追捧，但明晟、金圓桌卻給出了ESG最差評級。這意味著，從更長遠視角看，相比臺積電等領先企業(yè)，三安光電對可持續(xù)發(fā)展領域存在怠慢和疏漏，也可能反映了其內(nèi)在的公司治理問題。讓人擔心的是，這個問題是否在其他科技企業(yè)身上類似存在？

千億市值半導體龍頭緣何受捧？

近年來，LED芯片制造企業(yè)三安光電（600703.SH）在資本市場上頗受歡迎，2020年2月一度回升至歷史最高點，市值近1300億元，目前也在千億附近波動。此間，多數(shù)投資機構(gòu)評級為買入或增持，表明受到市場關注。

產(chǎn)業(yè)資本也垂青有加。2019年11月，公司公告非公開增發(fā)預案，募集70億資金用于泉州三安半導體研發(fā)與產(chǎn)業(yè)化一期項目，發(fā)行對象分別為國資背景投資基金先導高芯（出資50億）和知名家電上市公司格力電器（出資20億）。格力電器2018年起多次涉足半導體芯片產(chǎn)業(yè)，此次以定增方式入股，顯示其看好三安光電在化合物半導體產(chǎn)業(yè)的發(fā)展前景。新資本的加盟能顯著改善公司資本結(jié)構(gòu)，大幅提高凈資產(chǎn)，降低資產(chǎn)負債率，有利于增強公司資產(chǎn)結(jié)構(gòu)的穩(wěn)定性和抗風險能力。

作為現(xiàn)代生活中必不可少的工業(yè)元件，半導體在集成電路、消費電子、通信系統(tǒng)、光伏發(fā)電、照明應用、大功率電源轉(zhuǎn)換等領域被廣泛應用。以三安光電所處的半導體行業(yè)為例，作為迅猛發(fā)展的新興行業(yè)，面臨著諸多機遇。

近兩年來，我國給予半導體行業(yè)極大的重視和政策扶持。一方面，5G信息化新時代即將到來，以5G網(wǎng)絡為基礎的“新基建”成為重點，從而對半導體材料有巨大需求，《“十三五”國家戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)發(fā)展規(guī)劃》中提出，要把關鍵芯片的設計、存儲、封測、顯示作為半導體產(chǎn)業(yè)下一步發(fā)展的重要領域。另一方面，半導體行業(yè)技術門檻高，我國與世界領先水準差距明顯，而在大國博弈的大背景下，擺脫關鍵技術和產(chǎn)品被國外企業(yè)壟斷，獲得自主性對于實現(xiàn)“中國制造”“國產(chǎn)替代”顯得尤為重要。

而三安光電獲得資本青睞，原因主要有兩個方面。一是從產(chǎn)品業(yè)務角度看，三安光電在LED行業(yè)地位穩(wěn)固，作為LED行業(yè)市場占有率第一的龍頭企業(yè)，公司在現(xiàn)有產(chǎn)品的基礎上，積極布局 Mini/Micro LED、高光效LED、車用 LED等新興應用領域，與三星、科銳、格力等下游大廠深入合作。二是自2014年起公司全面布局化合物半導體，延伸其Ⅲ-Ⅴ族化合物（LED用砷化鎵及氮化鎵芯片）的生產(chǎn)經(jīng)驗，正式涉足化合物晶圓制造的代工服務。雖然2018-2019年經(jīng)歷了行業(yè)內(nèi)產(chǎn)能擴張的激烈競爭而導致庫存積壓，利潤下滑，2020年初又因疫情影響導致業(yè)績下降，但三安光電憑借其巨大體量帶來的規(guī)模效益、產(chǎn)品結(jié)構(gòu)、產(chǎn)業(yè)鏈垂直整合等因素，在半導體及產(chǎn)業(yè)鏈上市公司業(yè)績分化明顯加劇的背景下，一直享有比同行高得多的毛利率和凈利率，加上技術優(yōu)勢和新業(yè)務擴張，受益于5G新浪潮和進口替代，盈利能力有望穩(wěn)中向好。

明晟、金圓桌給出ESG最差評級

然而，三安光電并非完美無瑕，近年來其財務數(shù)據(jù)多次遭到質(zhì)疑。

2018年12月17日，一篇名為《三安光電：隱秘的大客戶關系，逾31億采購差額成謎》的文章對三安光電主要提出了三大質(zhì)疑：一是與隱秘的大客戶是否存有關聯(lián)交易，二是高達31.82億元采購差額謎團，三是逾18億元預付款之謎。2019年1月15日，一篇題為《三安光電再現(xiàn)危機信號，控股股東86億預付款去向成謎》的文章再度將其推到風口浪尖，文中直指其“86億預付款去向成謎”的現(xiàn)象，由此引發(fā)了投資者的擔心：是利用預付賬款科目虛構(gòu)資產(chǎn)，還是借道這些企業(yè)的賬戶騰挪資金？數(shù)十億元資金的異常流出，最終是否會拖累上市公司？2019年5月15日，上交所發(fā)出問詢函，聚焦于該公司的賬面資金和現(xiàn)金管理存疑、應收賬款與應收票據(jù)畸高、存貨余額和周轉(zhuǎn)天數(shù)攀升等共計21個問題。盡管三安光電發(fā)表澄清聲明和公告作為回應，但并未完全打消市場的疑慮。

問題不僅于此。三安光電所屬的半導體領域是典型的技術資本密集型行業(yè)，易受市場供求關系和國家政策變化出現(xiàn)劇烈波動，重資產(chǎn)而盈利周期長，需要很高的技術壁壘才能維持基本優(yōu)勢，這對財務、運營和研發(fā)的要求都很高。同時，半導體行業(yè)也遵循“強者愈強”的規(guī)模效應，而要管理一個技術條線復雜、人員眾多的大公司，則依賴于穩(wěn)健高效的公司治理和良好的企業(yè)文化氛圍。此外，半導體行業(yè)是高能耗、高排放的制造業(yè)，涉及的許多生產(chǎn)過程要求苛刻，要用不間斷的高能耗來滿足一致性和可持續(xù)性，并容易產(chǎn)生大量的污染物和廢棄物，對環(huán)境影響巨大，如何管控排污和安全生產(chǎn)的風險，是半導體企業(yè)做大做強路上繞不過去的一個難題。上述三者中，如有一方面出現(xiàn)疏漏，將對企業(yè)可持續(xù)增長造成致命打擊。

有意思的是，對上述三者的關注恰恰構(gòu)成近年來市場機構(gòu)投資者ESG責任投資趨勢的理念核心。

ESG是英文Environment（環(huán)境）、Social（社會）和Governance（治理）的縮寫，是一種關注企業(yè)環(huán)境、社會、治理績效而非財務績效的企業(yè)評價標準和投資理念?；贓SG評價，投資者可以通過觀測企業(yè)ESG績效，評估企業(yè)以及其投資行為本身在促進經(jīng)濟可持續(xù)發(fā)展、履行社會責任等方面的貢獻。此間，各國際組織和交易所制定關于ESG信息的披露和報告的原則及指引、評級機構(gòu)對企業(yè)ESG的評級，以及國際主要投資機構(gòu)發(fā)布的ESG投資指引和社會責任主題基金應運而生。其中，ESG信息披露是前提，ESG評估提供了評價和比較的方法，而ESG投資是基于兩者的實際投資運用。例如，金圓桌ESG評級是基于A股上市企業(yè)的公開信息進行的，而MSCI ESG 評級的編制則是基于1000個公司披露數(shù)據(jù)點以及其他替代數(shù)據(jù)，覆蓋每周審核的37個ESG關鍵議題。