百望山

實現(xiàn)壓縮銀行利差和維持銀行穩(wěn)健運營這兩個看似矛盾的目標，關鍵點在于建立一個互換產(chǎn)品使利率缺口風險可計量、可對沖。

自2006年人民幣利率互換推出以來，F(xiàn)R007一直是最主要的交易標的。FR007利率互換受市場認可主要有兩方面原因：首先，F(xiàn)R007是市場化程度最高的貨幣市場利率。它不僅代表了銀行間債券市場參與者、特別是非銀機構真實的邊際資金成本，而且可以自由交易;其次，市場對FR007互換有實際需求。無論是對回購利率進行交易，還是對債券交易組合進行現(xiàn)金流或公允價值套期，F(xiàn)R007互換都是非常便捷、高效的工具。筆者估算FR007互換利率與利率債收益率的相關系數(shù)均在0.82以上。這種高度相關性，使FR007互換非常適合用于對債券交易組合進行公允價值套期，因此成為管理債券交易賬戶最主要的衍生產(chǎn)品。

FR007互換的局限性在于，它只是金融機構在交易賬戶用于利率交易和債券交易組合套期的工具，無法滿足銀行資負管理、企業(yè)債務風險管理中現(xiàn)金流套期的需要。這大大限制了利率互換產(chǎn)品的應用和市場的發(fā)展空間。

銀行的資產(chǎn)和負債現(xiàn)金流缺乏一致性是問題的關鍵。從負債端看，銀行負債基本已經(jīng)市場化，同業(yè)負債等主動負債在銀行負債中占了相當大的比例，其利率反映了銀行真實的邊際資金成本;從資產(chǎn)端看，現(xiàn)在貸款利率要求隨LPR浮動，但并不隨著銀行邊際資金成本浮動。由于銀行資產(chǎn)和負債利率變動缺乏協(xié)調(diào)一致性，LPR又不可交易，因此由于資產(chǎn)和負債利率錯配導致的現(xiàn)金流風險難以計量，更無法用利率互換工具來對沖。無法進入銀行資負管理的應用場景，大大限制了利率互換市場的發(fā)展空間。

對于企業(yè)來說，浮動貸款的利率隨貸款基準利率或LPR浮動，理論上，只要銀行能提供貸款基準利率或LPR利率互換產(chǎn)品，就可以達到現(xiàn)金流套期的目的。但在實踐中，由于貸款基準利率和LPR不是市場交易形成的利率，利率互換做市商難以對沖其敞口風險，因此限制了提供貸款基準利率和LPR利率互換產(chǎn)品的能力。由于銀行資產(chǎn)負債的利率缺口無法準確計量和對沖，為了覆蓋利率風險，銀行采取的措施是把貸款利率維持在較高水平。企業(yè)對此只能被動接受，付出的成本是巨大的。

如何把銀行不合理的利差降下來，又能使銀行穩(wěn)健運營？一個可能的解決方案是：改變銀行貸款定價和資負管理方式，提高貸款資產(chǎn)和負債利率變動的協(xié)調(diào)性，使利率缺口風險可計量、可對沖。

實現(xiàn)這個目標的關鍵在于，必須使浮動貸款的利率隨銀行邊際資金成本同步浮動。為此，首先需要選擇一個市場化、可交易，既符合銀行資負管理要求、又符合企業(yè)融資要求的浮動利率基準。這個基準利率能夠聯(lián)接貨幣市場和債務資本市場，成為企業(yè)浮動利率債務融資的參考利率;聯(lián)接銀行的資產(chǎn)和負債，成為兩端共同的參考利率，銀行內(nèi)部FTP和資產(chǎn)業(yè)務、負債業(yè)務基于共同的參考利率（曲線），使資產(chǎn)和負債的利率風險可計量、可對沖;聯(lián)接債券市場和信貸市場，成為貸款和債券共同的參考利率。從國際經(jīng)驗看，這個基準利率只能是代表銀行主動負債邊際資金成本的利率。從我國貨幣市場的實際情況看，最接近這些要求的是高等級（AAA-）同業(yè)存單利率。

一旦這個基準利率建立起來，并在銀行內(nèi)部資金轉移定價和貸款定價中得到普遍使用，銀行資產(chǎn)負債利率缺口將可計量、可對沖，這將大大降低銀行的經(jīng)營風險，為降低企業(yè)融資成本創(chuàng)造條件。屆時，以該基準利率為參考利率的利率互換，將成為銀行資負管理、企業(yè)債務風險管理依賴的基本工具，為互換市場發(fā)展打開廣闊的空間。

展望未來，利率互換市場能否在FR007互換的基礎上有一個更大的發(fā)展，取決于能否推出一個符合銀行資負管理和企業(yè)債務風險管理需要的互換產(chǎn)品。

（本文僅代表作者個人觀點）