黃亞楠

【摘要】隨著國內(nèi)資本市場(chǎng)的發(fā)展，越來越多企業(yè)選擇同一控制下企業(yè)合并的交易方式實(shí)現(xiàn)資源重新配置、提升財(cái)務(wù)績(jī)效等目的，本文對(duì)上汽集團(tuán)合并過程及其經(jīng)濟(jì)后果進(jìn)行介紹和討論，分析公司是否通過合并實(shí)現(xiàn)了公司績(jī)效的提升，為同一控制下企業(yè)合并提供現(xiàn)實(shí)案例。

【關(guān)鍵詞】同一控制;企業(yè)合并;經(jīng)濟(jì)后果

一、前言

自2007至2018年，十二年間中國上市公司共發(fā)生1718次同一控制下企業(yè)合并交易，平均每年143次，企業(yè)合并次數(shù)逐年呈上漲趨勢(shì)。作為資源重新配置的手段，在一定程度上，收購兼并可以幫助收購企業(yè)與被收購企業(yè)間產(chǎn)生協(xié)同效應(yīng)，不但能夠擴(kuò)大市場(chǎng)份額占比，還能降低費(fèi)用，受到市場(chǎng)的廣泛歡迎。同一控制下企業(yè)合并有助于集團(tuán)公司整合資源，提高規(guī)模經(jīng)濟(jì)效應(yīng)，擴(kuò)大生產(chǎn)經(jīng)營規(guī)模，可降低生產(chǎn)成本，吸收過剩的生產(chǎn)能力，在戰(zhàn)略、財(cái)務(wù)、人力和技術(shù)等方面得到優(yōu)勢(shì)互補(bǔ)，提升效率與水平。

本文通過對(duì)上汽集團(tuán)（600104）在2011年的同一控制下企業(yè)合并案例的分析，剖析企業(yè)合并進(jìn)程以及合并相關(guān)的經(jīng)濟(jì)后果，為我國相關(guān)研究提供實(shí)際案例分析。

二、文獻(xiàn)綜述

根據(jù)我國《企業(yè)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則第20號(hào)一企業(yè)合并》，將企業(yè)合并定義為，將兩個(gè)或兩個(gè)以上原來彼此獨(dú)立的企業(yè)合并形成一個(gè)報(bào)告主體的交易或事項(xiàng)。其中，根據(jù)最終控制權(quán)的獲得，又將企業(yè)合并分為同一控制下企業(yè)合并和非同一控制下企業(yè)合并，若最終控制權(quán)在合并方或被合并方，則為同一控制下企業(yè)合并，反之，為非同一控制下企業(yè)合并。2006年，我國財(cái)政部公布企業(yè)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則規(guī)定，同一控制下企業(yè)合并采用權(quán)益結(jié)合法進(jìn)行會(huì)計(jì)核算，非同一控制下企業(yè)合并采用購買法。而由于權(quán)益結(jié)合法的使用能對(duì)合并方財(cái)務(wù)報(bào)表產(chǎn)生有利影響，破壞會(huì)計(jì)信息的準(zhǔn)確性，2001年，美國財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則委員會(huì)（FSAB）頒布企業(yè)合并準(zhǔn)則規(guī)定，所有合并企業(yè)均采用購買法進(jìn)行合并過程中會(huì)計(jì)科目的處理。2004年，國際會(huì)計(jì)準(zhǔn)則委員會(huì)（IASB）也發(fā)布規(guī)定，同F(xiàn)ASB一樣，明確禁止權(quán)益結(jié)合法的使用。

同一控制下企業(yè)合并多為集團(tuán)內(nèi)部的資源整合和重組行為，只存在權(quán)益的結(jié)合和變化，不存在資金流動(dòng)變化等購買行為，在合并日采用權(quán)益結(jié)合法，被合并企業(yè)的資產(chǎn)、負(fù)債按賬面價(jià)值計(jì)量，不產(chǎn)生商譽(yù)，合并利潤表和合并現(xiàn)金流量表包括被合并企業(yè)合并前所實(shí)現(xiàn)的利潤和現(xiàn)金流量。

企業(yè)為了獲得更多的市場(chǎng)機(jī)會(huì)選擇同一控制下企業(yè)合并，楊曉嘉和陳收（2005）站在利益相關(guān)者利益最大化的角度上，將并購動(dòng)機(jī)逐一分類，分別為保牌（維護(hù)上市資格，保證融資渠道暢通）、糾偏（對(duì)公司違法行為進(jìn)行糾錯(cuò)，維護(hù)聲譽(yù)）、追名（追求個(gè)人聲譽(yù)的提升）、逐利（提高公司經(jīng)營利潤，維護(hù)市場(chǎng)地位）、分散風(fēng)險(xiǎn)（保證投資安全，分散經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)）。有研究指出，大股東完全控制下的企業(yè)合并并沒有實(shí)現(xiàn)合并的協(xié)同效應(yīng)，一些公司并購僅出于保牌目的進(jìn)行資產(chǎn)注入（邵軍、張君子，2012）。根據(jù)上述分析，此類行為會(huì)影響同一控制下企業(yè)合并協(xié)同效應(yīng)作用的發(fā)揮，不利于經(jīng)濟(jì)平穩(wěn)運(yùn)行，公平的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)環(huán)境遭到破壞。

目前，國外學(xué)者和國內(nèi)學(xué)者在有關(guān)同一控制下企業(yè)合并的經(jīng)濟(jì)后果等研究方面，尚不存在一致的結(jié)論。有學(xué)者認(rèn)為不同的企業(yè)合并會(huì)計(jì)政策對(duì)績(jī)效無影響，Hemang et al.（2002）指出，投資者可以識(shí)別公司報(bào)告所采用的不同會(huì)計(jì)政策間的差異，并且能夠進(jìn)行調(diào)整，因此不同會(huì)計(jì)政策不直接影響股票市場(chǎng)反應(yīng)。另一些學(xué)者認(rèn)為同一控制下企業(yè)合并對(duì)公司績(jī)效產(chǎn)生了顯著影響，Gagnon（1967）指出隨著合并溢價(jià)的提升，使用權(quán)益結(jié)合法的公司逐漸增多，且公司對(duì)權(quán)益結(jié)合法的依賴程度上升，購買法下商譽(yù)的攤銷影響企業(yè)凈利潤，一些企業(yè)可能會(huì)因此放棄企業(yè)合并（Weber，2000）。Ayers et al.（2000）的研究表明在采取權(quán)益結(jié)合法的情況下，由于合并溢價(jià)攤銷方式不同，合并方的經(jīng)營業(yè)績(jī)存在提升效應(yīng)，合并成本顯著降低，不同行業(yè)對(duì)于資產(chǎn)負(fù)債表和利潤表的影響程度不同。國外資本市場(chǎng)的研究結(jié)果證明，公司在合并中通過使用權(quán)益結(jié)合法使賬面績(jī)效最大化。

針對(duì)我國資本市場(chǎng)，黃世忠等（2004）認(rèn)為我國市場(chǎng)化程度不高，若僅采用購買法，公允價(jià)值的確定存在無法解決的困難。企業(yè)合并采取權(quán)益結(jié)合法，綜合盈余水平較高，對(duì)經(jīng)營業(yè)績(jī)產(chǎn)生正向影響（蓋地等，2012），對(duì)非正常報(bào)酬率的影響尚不確定，且企業(yè)合并無法帶來顯著超額報(bào)酬（洪錫熙、沈藝峰，2001）。顧永敏（2012）探究了特定并購模式下中國平安的行為活動(dòng)，發(fā)現(xiàn)利用權(quán)益法下的合并日前所持有的股份變動(dòng)可以提前獲取投資收益。

由于我國具有特定的監(jiān)管環(huán)境、政策和激勵(lì)手段，公司合并動(dòng)機(jī)復(fù)雜。上汽集團(tuán)于2011年進(jìn)行同一控制下企業(yè)合并，此項(xiàng)合并使收購方和被收購方之間產(chǎn)生了協(xié)同效應(yīng)，具有良好的經(jīng)濟(jì)后果，本文對(duì)上汽集團(tuán)同一控制下企業(yè)合并進(jìn)行簡(jiǎn)單剖析，并對(duì)經(jīng)濟(jì)后果進(jìn)行討論。

三、案例分析

（一）公司概況

經(jīng)上海市人民政府和上海市證券管理辦公室批準(zhǔn)，上海汽車集團(tuán)股份有限公司（以下簡(jiǎn)稱“上汽集團(tuán)”）于1997年8月成立，由上海汽車工業(yè)集團(tuán)總公司（以下簡(jiǎn)稱“上汽總公司”）在對(duì)上海汽車工業(yè)有限公司（以下簡(jiǎn)稱“工業(yè)有限”）進(jìn)行資產(chǎn)重組的基礎(chǔ)上通過社會(huì)募集方式獨(dú)家發(fā)起。1997年11月25日，上汽集團(tuán)在上海交易所上市，股本總數(shù)10億股。上汽總公司為上汽集團(tuán)的控股股東，于1996年成立，注冊(cè)資本21，599，175，737元，由上海市國資委出資監(jiān)管，重組前，其下屬有上汽集團(tuán)、華域汽車兩大上市公司。目前，上汽集團(tuán)為國內(nèi)市場(chǎng)最大的汽車業(yè)上市公司，其主營業(yè)務(wù)包括了機(jī)動(dòng)車整車的制造與銷售，還有與整車開發(fā)相關(guān)的零部件的制造與銷售，以及與之相關(guān)的金融服務(wù)和對(duì)于貿(mào)易汽車全產(chǎn)業(yè)鏈的服務(wù)等等。

2010年，我國發(fā)布《國務(wù)院關(guān)于促進(jìn)企業(yè)兼并重組的意見》，其中鼓勵(lì)汽車行業(yè)等傳統(tǒng)行業(yè)，多進(jìn)行企業(yè)合并，發(fā)揮企業(yè)合并的協(xié)同作用，促進(jìn)形成行業(yè)優(yōu)勢(shì)，在全球化的競(jìng)爭(zhēng)中占據(jù)有利地位。2011年，“十二五”計(jì)劃要求提高產(chǎn)業(yè)核心競(jìng)爭(zhēng)力，加強(qiáng)提高國資證券化率，同一控制下企業(yè)合并數(shù)量增多，集團(tuán)企業(yè)多數(shù)實(shí)現(xiàn)整體上市。上汽集團(tuán)為升級(jí)集團(tuán)產(chǎn)業(yè)鏈資源，發(fā)揮價(jià)值鏈的協(xié)同效應(yīng)，提升汽車制造業(yè)的自主創(chuàng)新能力，積極順應(yīng)國家國資國企改革的方向，順應(yīng)中國汽車工業(yè)發(fā)展的要求，以有利于上海汽車工業(yè)的加快發(fā)展，有利于上汽的和諧穩(wěn)定為目標(biāo)，展開同一控制下企業(yè)合并，即企業(yè)合并工作。

（二）合并進(jìn)程

2011年2月，上汽集團(tuán)正式啟動(dòng)整體上市工作，經(jīng)公司向上海證券交易所申請(qǐng)，上汽集團(tuán)股票自2月14起停牌。4月1日，上汽集團(tuán)第四屆董事會(huì)二十六次會(huì)議審議通過了《上海汽車集團(tuán)股份有限公司發(fā)行股份購買資產(chǎn)暨關(guān)聯(lián)交易議案》，此次會(huì)議批準(zhǔn)了上汽集團(tuán)向上汽總公司及工業(yè)有限發(fā)行股份購買資產(chǎn)的交易，上汽集團(tuán)股票從4月6日起恢復(fù)交易。5月11日，上汽集團(tuán)第四屆董事會(huì)二十九次會(huì)議審議通過了本次交易的正式方案，上汽集團(tuán)、上汽總公司、工業(yè)有限在當(dāng)日簽署了《發(fā)行股份購買資產(chǎn)協(xié)議之補(bǔ)充協(xié)議》。5月27日，上汽集團(tuán)2011年第二次臨時(shí)股東大會(huì)批準(zhǔn)了交易議案。在該議案中，除了關(guān)聯(lián)股東上汽總公司在表決過程中回避外，其中所持有表決權(quán)的股份總數(shù)8，441，309，471股，占公司有表決權(quán)股份總數(shù)的比例91.3322%，同意股數(shù)為8，439，696，140股，贊成比例高達(dá)99.9809%。

9月13日，中國證監(jiān)會(huì)正式核準(zhǔn)批復(fù)了本次資產(chǎn)重組。12月27日，上汽集團(tuán)完成了本次交易的股票發(fā)行，本次股票發(fā)行價(jià)格為16.53元/股。本次發(fā)行股份前，上海市國資委完全持有上汽總公司所有股權(quán)，為上汽集團(tuán)實(shí)際控制人;上汽總公司作為第一大股東，直接持有上汽集團(tuán)72.95%的股份。本次合并股票發(fā)行后公司的總股本將增至11，025，566，629股，共計(jì)發(fā)行了1，783，144，938股股份。本次合并事項(xiàng)完成后，上汽集總公司、工業(yè)有限總共持有上汽集團(tuán)77.33%的股份，上汽總公司仍然為公司控股股東。

（三）同一控制下企業(yè)合并的認(rèn)定

收購方為上汽集團(tuán)，被收購方為包括華域汽車在內(nèi)的從事獨(dú)立供應(yīng)零部件業(yè)務(wù)、汽車服務(wù)貿(mào)易業(yè)務(wù)、新能源汽車業(yè)務(wù)資產(chǎn)，二者同受上汽總公司控制，此次重組交易屬于同一控制下企業(yè)合并。重組后上汽總公司持有上汽集團(tuán)74.28%的股份，上汽集團(tuán)持有華域汽車60.1%的股份，同時(shí)持有其他汽車服務(wù)貿(mào)易業(yè)務(wù)和新能源汽車業(yè)務(wù)等資產(chǎn)組。

（四）經(jīng)濟(jì)后果

1.盈利能力分析

從圖2的凈資產(chǎn)收益率來看，上汽集團(tuán)在2011年進(jìn)行企業(yè)合并后，基本上高于或者接近行業(yè)凈資產(chǎn)收益率;從總資產(chǎn)凈利率來看，上汽集團(tuán)ROA一直高于行業(yè)ROA，在2011年企業(yè)合并之后公司總資產(chǎn)凈利率有小幅上升，而后持續(xù)下降，下降趨勢(shì)與行業(yè)趨勢(shì)相同，為行業(yè)整體行為。

綜上，上汽集團(tuán)在2011年公司合并后，從凈資產(chǎn)收益率、總資產(chǎn)凈利率和每股收益來看，都是合并后公司表現(xiàn)優(yōu)于合并前，我們可以看出，公司合并實(shí)現(xiàn)了上汽集團(tuán)同一控制下企業(yè)合并的初衷——即實(shí)現(xiàn)企業(yè)間的協(xié)同效應(yīng)，穩(wěn)步提高企業(yè)績(jī)效。

同時(shí)，在企業(yè)合并后，上汽集團(tuán)每股收益（EPS）穩(wěn)步升高，由2010年的1.61元/股升至2012年的1.88元/股;產(chǎn)品銷售量穩(wěn)步增長(zhǎng)，銷售汽車數(shù)量由2010的3，582，628輛上升到2011年的4，011，775輛。同時(shí)上汽代表了中國新能源汽車的發(fā)展，實(shí)現(xiàn)汽車節(jié)油率的提升，為中國汽車行業(yè)的可持續(xù)發(fā)展做出了表率。

2.償債能力分析

上汽集團(tuán)經(jīng)2011年企業(yè)合并后，資產(chǎn)負(fù)債率由0.64下降至0.58，隨后在2012年持續(xù)下降，2013年之后，因市場(chǎng)及應(yīng)付債務(wù)增多的原因，逐步保持平穩(wěn)上升趨勢(shì)。這說明上汽集團(tuán)在企業(yè)合并后優(yōu)化了債務(wù)結(jié)構(gòu)，在一定程度上降低了集團(tuán)的資產(chǎn)負(fù)債率，減小了債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。流動(dòng)比率和速動(dòng)比率在在企業(yè)合并之前及之后都處于上升趨勢(shì)，上汽集團(tuán)企業(yè)合并對(duì)其短期償債能力有一定的促進(jìn)作用，在2013年之后，流動(dòng)比率及速動(dòng)比率處于交替增長(zhǎng)、下降的狀態(tài)，這與汽車行業(yè)存在的短期大量流動(dòng)負(fù)債有關(guān)。上汽集團(tuán)現(xiàn)金比率的升降與企業(yè)決策有關(guān)，即擴(kuò)大規(guī)模、改變籌資決策，投資及籌資現(xiàn)金流量?jī)纛~的減少導(dǎo)致了現(xiàn)金比率的下降。綜上，上汽集團(tuán)經(jīng)過同一控制下企業(yè)合并后，集團(tuán)整體償債能力有所改善，但效果較不明顯，償債能力與多方因素相關(guān)。

3.營運(yùn)能力分析

上汽集團(tuán)在2011年企業(yè)合并當(dāng)年，四項(xiàng)營運(yùn)能力指標(biāo)數(shù)值下降，應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率更是在2010年到2016年一路下跌，存貨周轉(zhuǎn)率、流動(dòng)資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率和總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率在2012年有小幅回升，這說明在企業(yè)合并后對(duì)注入資產(chǎn)的管理存在不足，經(jīng)營存在缺陷，合并導(dǎo)致營運(yùn)能力指標(biāo)大幅波動(dòng)，沒有對(duì)營運(yùn)能力進(jìn)行有效改善。

4.發(fā)展能力分析

受2008年全球金融危機(jī)的影響，汽車行業(yè)在經(jīng)歷一段時(shí)間的低迷期后于2010年復(fù)蘇，收入出現(xiàn)反彈，恢復(fù)繁榮景象，而從2012年開始，發(fā)展能力的三項(xiàng)指標(biāo)出現(xiàn)較大跌幅，此后呈現(xiàn)上下波動(dòng)的態(tài)勢(shì)，這是由于上汽集團(tuán)企業(yè)合并后形成了規(guī)模效應(yīng)，進(jìn)入了企業(yè)成長(zhǎng)中的成熟期，企業(yè)成長(zhǎng)速度變緩，由此可見，企業(yè)合并對(duì)成長(zhǎng)能力的促進(jìn)作用較小。

四、結(jié)論

本文介紹了上汽集團(tuán)同一控制下企業(yè)合并的經(jīng)過，對(duì)其經(jīng)濟(jì)后果進(jìn)行了討論。上汽集團(tuán)在2011年完成合并后，升級(jí)了集團(tuán)的產(chǎn)業(yè)鏈資源，發(fā)揮了價(jià)值鏈的協(xié)同效應(yīng)，提升了汽車制造業(yè)的自主創(chuàng)新能力，實(shí)現(xiàn)了企業(yè)績(jī)效的提升，成功運(yùn)用同一控制下企業(yè)合并的交易方式實(shí)現(xiàn)公司的穩(wěn)步發(fā)展。

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