陳希琳

國務(wù)院金融穩(wěn)定發(fā)展委員會(huì)5月4日召開第二十八次會(huì)議，在金融防風(fēng)險(xiǎn)領(lǐng)域提出三方面的政策信號，一是重視國際商品市場價(jià)格波動(dòng)所帶來的部分金融產(chǎn)品風(fēng)險(xiǎn)問題;二是中小銀行補(bǔ)充資本問題：三是資本市場投資者保護(hù)問題。在會(huì)議上，金融委針對中行“原油寶”事件首度發(fā)聲。

截至5月18日，中行與超過80%“原油寶”客戶完成和解簽約。但是“原油寶”引發(fā)的關(guān)于期貨市場和金融產(chǎn)品風(fēng)險(xiǎn)的討論還在繼續(xù)。

金融機(jī)構(gòu)應(yīng)該如何在“尊重契約”“保護(hù)投資者合法利益”之間做好平衡？未來原油等商品出現(xiàn)負(fù)價(jià)格的可能性有多大？對于國際商品市場價(jià)格波動(dòng)帶來的部分金融產(chǎn)品風(fēng)險(xiǎn)問題，未來我們應(yīng)該如何更好應(yīng)對？如何理順金融衍生品特別是期貨市場的監(jiān)管機(jī)制？本期，《經(jīng)濟(jì)》雜志、經(jīng)濟(jì)網(wǎng)記者采訪了業(yè)內(nèi)專家，以回應(yīng)“原油寶”事件引起的對金融產(chǎn)品風(fēng)險(xiǎn)問題的質(zhì)疑、關(guān)切和擔(dān)憂。

警惕商品負(fù)價(jià)格常態(tài)化

WTI美國原油期貨在北京時(shí)間2020年4月21日凌晨結(jié)算價(jià)收于-37.63美元，創(chuàng)下史上最大跌幅，WTI原油期貨首次低于零美元，此次黑天鵝事件不僅引發(fā)了國內(nèi)外的廣泛熱議，更引起了關(guān)于期貨負(fù)價(jià)格是否會(huì)成為新常態(tài)的擔(dān)憂。

北京工商大學(xué)證券期貨研究所所長胡俞越向《經(jīng)濟(jì)》雜志、經(jīng)濟(jì)網(wǎng)記者表示，受新冠肺炎疫情影響，未來國際市場原油、天然氣、電等商品出現(xiàn)負(fù)價(jià)格的可能依然存在，值得關(guān)注。

胡俞越表示，WTI原油期貨負(fù)價(jià)格的深層邏輯在于原油在需求端受疫情影響出現(xiàn)大幅萎縮。

那么，國際上其他主要的原油期貨有沒有負(fù)價(jià)格的可能性？

現(xiàn)在國際上比較有代表性的幾個(gè)原油期貨品種，在交易制度和交易規(guī)則設(shè)計(jì)上有差異?！氨焙２紓愄卦推谪浄浅Ｓ写硇?，采用的是現(xiàn)金交割模式，至少目前來看，在理論上不會(huì)發(fā)生庫存導(dǎo)致的逼倉行為，出現(xiàn)負(fù)價(jià)格、負(fù)油價(jià)的可能性幾乎不存在。而其他幾個(gè)主要的原油期貨品種，如迪拜原油、阿曼原油等原油期貨的交割地點(diǎn)，都靠近港口，在港口碼頭交割，一定程度上可以減緩倉儲(chǔ)運(yùn)輸、物流運(yùn)輸?shù)膲毫?。”胡俞越表示，其他原油期貨價(jià)格以及氣價(jià)、電價(jià)，要看疫情的拐點(diǎn)何時(shí)到來，成為負(fù)價(jià)格的可能性才會(huì)大幅度減弱。

而國內(nèi)的交易所已經(jīng)聞風(fēng)而動(dòng)。

芝商所發(fā)布公告允許部分天然氣期貨合約和期權(quán)合約價(jià)格為負(fù)值，從5月17日開始生效。工商銀行、民生銀行針對跟天然氣期貨掛鉤的理財(cái)產(chǎn)品，全面停止了天然氣的開倉交易，這種控制風(fēng)險(xiǎn)的方法，也是吸取了中行的教訓(xùn)。

打造能戰(zhàn)斗的國際型金融機(jī)構(gòu)

胡俞越表示，全球經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)負(fù)增長，負(fù)資產(chǎn)、負(fù)收益、負(fù)利率將會(huì)接踵而至，所以今后類似情況的發(fā)生是大概率事件，因此國內(nèi)的幾個(gè)交易所應(yīng)該審時(shí)度勢，保障倉庫擴(kuò)容，拓寬交割方式，探索現(xiàn)金交割制度的可能性。

如果商品期貨產(chǎn)品現(xiàn)金交割，一個(gè)最大的難題就是現(xiàn)貨的基準(zhǔn)價(jià)怎么確定？胡俞越認(rèn)為，“這在中國有很大的難度，可以學(xué)習(xí)借鑒北海布倫特原油期貨的經(jīng)驗(yàn)，隨著期貨交易量的上升，探尋更為便利的交割地點(diǎn)來抑制流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)的產(chǎn)生，同時(shí)要吸取中行‘原油寶事件的教訓(xùn)，加強(qiáng)產(chǎn)品監(jiān)管”。

同時(shí)，胡俞越表示，除了原油，許多銀行還推出了黃金寶、白銀寶、外匯寶，還有一些其他大宗商品的品類，包括天然氣、大豆、玉米等有關(guān)產(chǎn)品，對于這些商品出現(xiàn)負(fù)價(jià)格的可能性，也要進(jìn)行預(yù)估。

對于國際商品市場價(jià)格波動(dòng)帶來的部分金融產(chǎn)品風(fēng)險(xiǎn)問題，未來國內(nèi)金融機(jī)構(gòu)應(yīng)該如何更好應(yīng)對？

中國社會(huì)科學(xué)院金融研究所銀行研究室主任李廣子向《經(jīng)濟(jì)》雜志、經(jīng)濟(jì)網(wǎng)記者表示，應(yīng)該進(jìn)一步提高業(yè)務(wù)能力，優(yōu)化產(chǎn)品設(shè)計(jì)，提高風(fēng)控措施的有效性。特別是當(dāng)產(chǎn)品面向普通消費(fèi)者時(shí)，應(yīng)當(dāng)更加審慎，一定要結(jié)合消費(fèi)者的風(fēng)險(xiǎn)承受能力設(shè)計(jì)有針對性的金融產(chǎn)品，不能盲目擴(kuò)張。同時(shí)，個(gè)人參與掛鉤海外資產(chǎn)的產(chǎn)品時(shí)，需要有相應(yīng)的風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)能力，并對產(chǎn)品有足夠的了解，對投資的潛在風(fēng)險(xiǎn)有著充分的認(rèn)知和判斷，不能完全基于金融機(jī)構(gòu)的品牌和聲譽(yù)盲目進(jìn)行投資。

對于投資者而言，“原油寶”的教育意義不言而喻。“原油寶”事件此次暴露的問題是多方面的，值得我們反思。

國務(wù)院發(fā)展研究中心金融研究所原所長、研究員張承惠向《經(jīng)濟(jì)》雜志、經(jīng)濟(jì)網(wǎng)記者表示，國內(nèi)金融機(jī)構(gòu)提高風(fēng)險(xiǎn)應(yīng)對能力，不是簡單的事情，也不是采取一些應(yīng)急性措施就能解決的。

“第一，產(chǎn)品推介環(huán)節(jié)缺少合格投資人的約束;第二，產(chǎn)品開發(fā)環(huán)節(jié)風(fēng)險(xiǎn)判斷能力不足;第三，對國際大宗商品市場風(fēng)險(xiǎn)應(yīng)對能力不足，敏感性不強(qiáng);第四，內(nèi)部激勵(lì)約束機(jī)制存在問題?！睆埑谢荼硎?，這是一個(gè)普遍現(xiàn)象，表面是能力欠缺，背后還是體制機(jī)制的問題。在現(xiàn)有的機(jī)制下，很難造就一個(gè)非常熟悉國際市場、能戰(zhàn)斗的國際業(yè)務(wù)管理團(tuán)隊(duì)。因此，需要進(jìn)一步深化改革。

杜絕金融產(chǎn)品設(shè)計(jì)“見縫插針”

中國農(nóng)業(yè)大學(xué)中國期貨與金融衍生品研究中心主任常清向《經(jīng)濟(jì)》雜志、經(jīng)濟(jì)網(wǎng)記者表示，發(fā)展金融市場要敬畏專業(yè)，消除分割。

常清表示，中國銀行“原油寶”產(chǎn)品，從理論上是交易型場外衍生產(chǎn)品，實(shí)際上適應(yīng)了我國金融市場需求的變化。因?yàn)橛蛢r(jià)關(guān)乎日常生活，人們都希望用到便宜的原油，節(jié)約成本，有投資和保值功能。

“金融市場的許多需求是由聰明的投資者產(chǎn)生的。中行‘原油寶滿足了這部分需求。隨著我國金融市場的發(fā)展，投資需求不斷變化，因此從這個(gè)角度來說，這個(gè)產(chǎn)品有一定作用?！背Ｇ灞硎?，其實(shí)金融產(chǎn)品有自身的規(guī)律。稍微復(fù)雜尤其可供交易的金融衍生品在國內(nèi)有投資者適當(dāng)性制度，很多投資者做不成這類金融業(yè)務(wù)，只能繞道場外，“原油寶”滿足了這部分中小投資者的投資需求。

“原油寶”爆倉后，很多投資者質(zhì)疑為什么現(xiàn)貨產(chǎn)品會(huì)出現(xiàn)負(fù)值？常清表示，其實(shí)中行“原油寶”產(chǎn)品設(shè)計(jì)已經(jīng)很清楚。

“這個(gè)金融衍生品的設(shè)計(jì)在法律上確實(shí)規(guī)避了所有的法律風(fēng)險(xiǎn)。場外交易型的金融衍生品在國內(nèi)是不能做的，但是按照國際慣例就可以規(guī)避。這個(gè)設(shè)計(jì)組合非常巧妙，給中行帶來了巨大利益，包括手續(xù)費(fèi)、報(bào)價(jià)點(diǎn)差、購買匯差等?！背Ｇ逭J(rèn)為，這個(gè)產(chǎn)品設(shè)計(jì)中行非常有利，是按照國際規(guī)則研究的。

在他看來，“原油寶”事件最值得深入研究的，就是專業(yè)化與錯(cuò)配的問題。

“這次是由小概率事件引起的，但是這個(gè)產(chǎn)品不出現(xiàn)這樣的事情，也會(huì)出現(xiàn)別的事情。因?yàn)閺倪^程來看，中行團(tuán)隊(duì)對于變化的外部環(huán)境，缺乏應(yīng)對機(jī)制?！背Ｇ灞硎荆y行的專業(yè)化與衍生品的專業(yè)化不是一個(gè)概念。專業(yè)化首先要有專業(yè)的人才隊(duì)伍，還要有專業(yè)的流程和機(jī)制。衍生品市場很多都是銀行容易出問題，專業(yè)機(jī)構(gòu)不容易出問題。

而“原油寶”產(chǎn)品的專業(yè)化程度嚴(yán)重不足?！霸蛯殹碑a(chǎn)品在產(chǎn)品設(shè)計(jì)上有所規(guī)避，表面看是現(xiàn)貨產(chǎn)品，但本質(zhì)上不是現(xiàn)貨產(chǎn)品。從特點(diǎn)來看，和期貨交易沒有區(qū)別。既然如此，就要有專業(yè)的人才、嚴(yán)格的機(jī)制，但從信息披露來看，其在國內(nèi)的資質(zhì)是不夠的。

消除監(jiān)管分割與錯(cuò)配痼疾

“原油寶”是我國體制問題造成的錯(cuò)配，此類產(chǎn)品在國內(nèi)監(jiān)管方面有不到位的地方。常清表示，要想發(fā)展統(tǒng)一的金融市場，就要有統(tǒng)一的法規(guī)，實(shí)行統(tǒng)一監(jiān)管，汲取經(jīng)驗(yàn)教訓(xùn)。過去在中航油事件上也交了學(xué)費(fèi)。要敬畏專業(yè)，違背客觀規(guī)律一定會(huì)受到懲罰。

期貨市場的監(jiān)管存在盲點(diǎn)?！霸蛯殹笔录砻餮苌肥袌銎惹行枰訌?qiáng)監(jiān)管。銀保監(jiān)會(huì)監(jiān)管銀行、信托、保險(xiǎn)，中國銀行雖然設(shè)計(jì)“原油寶”期貨產(chǎn)品，但證監(jiān)會(huì)監(jiān)管不了。以后這個(gè)市場是否要統(tǒng)一監(jiān)管，值得探討。期貨還沒有完全實(shí)現(xiàn)統(tǒng)一監(jiān)管，“原油寶”事件給我們敲響了警鐘。

專家們表示，在現(xiàn)有的環(huán)境下，如何加快改革，跟上國內(nèi)國際形勢的變化，擺脫分割、懶政情況，就需要進(jìn)一步改革，嚴(yán)密警惕再出現(xiàn)第二個(gè)“原油寶”事件。

很多資深法律人士認(rèn)為，“原油寶”是非法期貨交易，中國銀行涉嫌組織非法期貨交易平臺(tái)。但期貨律師余學(xué)會(huì)表示，目前“原油寶”產(chǎn)品的依據(jù)是銀保監(jiān)會(huì)2011年修改以后頒布的《金融機(jī)構(gòu)衍生產(chǎn)品交易業(yè)務(wù)管理暫行辦法》，規(guī)定了衍生產(chǎn)品的交易金融合約的定義，以及非套期保值的衍生產(chǎn)品交易，明確銀行業(yè)金融機(jī)構(gòu)包括中行，開展衍生品產(chǎn)品交易業(yè)務(wù)，是由中國銀保監(jiān)會(huì)批準(zhǔn)，接受中國銀保監(jiān)會(huì)的監(jiān)督與檢查，現(xiàn)在所有主張中行“原油寶”是非法期貨交易的依據(jù)，是違反《期貨交易管理?xiàng)l例》，以及違反國務(wù)院的38號文、37號文。

“但是在現(xiàn)實(shí)中很多人不太了解，《期貨交易管理?xiàng)l例》首先規(guī)定對期貨市場實(shí)行集中統(tǒng)一的監(jiān)督管理，在期貨市場中的唯一管理者是中國證監(jiān)會(huì)。實(shí)際上期貨交易管理?xiàng)l例還有一個(gè)后門，規(guī)定不屬于期貨交易的商品或者金融產(chǎn)品的其他交易活動(dòng)，由國家有關(guān)部門監(jiān)督管理，不適用本條例。在我國期貨交易管理系統(tǒng)實(shí)際上是雙軌制的，中國證監(jiān)會(huì)只管條例規(guī)定的目前國內(nèi)主要幾家交易所的期貨交易活動(dòng)，銀行業(yè)金融機(jī)構(gòu)做的衍生產(chǎn)品交易由銀保監(jiān)會(huì)管?！庇鄬W(xué)會(huì)表示，之前國內(nèi)很多非法交易市場案件，法院都是請中國證監(jiān)會(huì)或者地方證監(jiān)局來認(rèn)定這個(gè)市場屬不屬于期貨市場，這一種行政認(rèn)定。但4月30日銀保監(jiān)會(huì)就“原油寶”事件已經(jīng)正式發(fā)表意見，第一時(shí)間要求中國銀行依法依規(guī)解決問題，與客戶平等協(xié)商，及時(shí)回應(yīng)，同時(shí)要求中國銀行盡快梳理查清問題，嚴(yán)格產(chǎn)品管理能力等?！般y保監(jiān)會(huì)的意見已經(jīng)很清楚了，說中國銀行是非法期貨的可能性不大，在這種情況下，單獨(dú)要求法院認(rèn)定非法期貨的可能性從法律上不大?！?/p>

余學(xué)會(huì)表示，2019年最高人民法院頒布了《九民會(huì)議紀(jì)要》，實(shí)際上對投資者、對金融機(jī)構(gòu)、對投資者適當(dāng)性制度提出了要求。中行和投資者之間的適當(dāng)性的履行，遠(yuǎn)遠(yuǎn)達(dá)不到《九民會(huì)議紀(jì)要》的要求。按照其精神，以及最高人民法院之前的相關(guān)案例，實(shí)際上中行應(yīng)當(dāng)承擔(dān)賠償責(zé)任。

但源頭問題的解決還有賴于監(jiān)管制度的進(jìn)一步完善。