許諾

根據(jù)上市公司2020年一季報(bào)顯示，截至今年3月末，A股上市公司散戶數(shù)量最多的10家公司中，有9只股票的價(jià)格低于6元，平均股價(jià)不足5元。

與此同時(shí)，小編統(tǒng)計(jì)了過(guò)去一年間一些業(yè)績(jī)排名靠前的主要基金經(jīng)理核心持倉(cāng)，重倉(cāng)股平均股價(jià)達(dá)到100元。數(shù)據(jù)顯示，散戶對(duì)低價(jià)股的偏愛(ài)，導(dǎo)致其平均收益率落后基金經(jīng)理40個(gè)點(diǎn)。

追求低價(jià)股，散戶炒股跑不贏基金

散戶的持股策略導(dǎo)致其落后于專(zhuān)業(yè)機(jī)構(gòu)投資者。根據(jù)2020年3月由中國(guó)投保基金公司發(fā)布的報(bào)告顯示，2019年在股票投資中盈利的受調(diào)查個(gè)人投資者比例達(dá)55.2%，盈利的散戶收益率區(qū)間普遍為10%-30%，另有約50%的散戶在2019年的結(jié)構(gòu)性小牛市中處于盈虧平衡和虧損狀態(tài)；而在2019年獲利的公募基金經(jīng)理為91.4%，其中股票平均收益率超過(guò)40%，這意味著散戶收益率落后基金經(jīng)理至少40個(gè)點(diǎn)。

散戶落后于基金經(jīng)理，有多種因素影響。散戶偏愛(ài)低價(jià)股，而此類(lèi)品種的特點(diǎn)是股本異常分散，由于散戶數(shù)量眾多，籌碼也非常分散；公募基金在此類(lèi)品種中的定價(jià)權(quán)也比較低，使得博弈角度下的股價(jià)上漲變得困難。但有市場(chǎng)人士認(rèn)為，散戶數(shù)量眾多，從基本面抑或公募基金的選股角度看，也大多存在問(wèn)題。

華南地區(qū)的一位基金公司研究人士認(rèn)為，散戶考慮的是上市公司放在“臺(tái)面”上的價(jià)格——每股股價(jià)，但主導(dǎo)A股風(fēng)向的公募基金經(jīng)理更在乎上市公司的“里面”的價(jià)格——市值規(guī)模或其他相對(duì)估值的價(jià)格。

什么樣的股票才算便宜？

投資要買(mǎi)入便宜的公司，但什么樣的公司才是便宜的公司？這其中就涉及到股票的估值。

隨著中國(guó)經(jīng)濟(jì)升級(jí)所帶來(lái)的結(jié)構(gòu)性的變化，A股的市值結(jié)構(gòu)、資金偏好、盈利驅(qū)動(dòng)也在發(fā)生變化，許多傳統(tǒng)行業(yè)尤其是周期性行業(yè)越來(lái)越多的出現(xiàn)低價(jià)股。

比如很多周期性行業(yè)，像鋼鐵化工的企業(yè)出現(xiàn)破凈。破凈也就是說(shuō)PB低于1了，但在一些基金經(jīng)理看來(lái)，這也不一定意味著馬上就可以抄底。因?yàn)榇祟?lèi)行業(yè)PB低于1，可能是主流資金已經(jīng)判斷它未來(lái)的業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)會(huì)變得更差，甚至將來(lái)可能會(huì)出現(xiàn)虧損，這意味著此類(lèi)投資偏好容易遭遇“低價(jià)股陷阱”。

前海開(kāi)源基金公司楊德龍認(rèn)為，科技股或初創(chuàng)類(lèi)公司的估值無(wú)法用市盈率的方法，包括科創(chuàng)板上市的一些公司，本身就屬于初創(chuàng)企業(yè)或科技公司，還沒(méi)有穩(wěn)定的盈利模式，也沒(méi)有穩(wěn)定的盈利，市盈率往往很高，不能因?yàn)槭杏矢?，就判斷這個(gè)公司一定是高估了。如果這個(gè)企業(yè)具有比較高的技術(shù)門(mén)檻，將來(lái)成長(zhǎng)為大公司，那么就意味著現(xiàn)在買(mǎi)入的價(jià)格就是便宜的價(jià)格。

百元股成為基金經(jīng)理主要持倉(cāng)

從最?；鸾?jīng)理持倉(cāng)比例較大的幾只牛股看，基金經(jīng)理眼中的便宜股票，與散戶眼中的便宜股票有著顯著的差別。某種意義上而言，基金經(jīng)理眼中的便宜股，在散戶眼中屬于貴股。

Wind數(shù)據(jù)顯示，截至2020年5月12日，萬(wàn)家經(jīng)濟(jì)新動(dòng)能基金今年以來(lái)的凈值增長(zhǎng)率達(dá)到41.3%，金鷹策略配置基金的凈值增長(zhǎng)率也達(dá)到41.2%。上述兩只基金到底買(mǎi)了些什么股票？根據(jù)基金披露的2020年第一季度末持倉(cāng)發(fā)現(xiàn)，兩只基金的前五大重倉(cāng)股主要還是散戶不大能接受的“高價(jià)股”。

統(tǒng)計(jì)發(fā)現(xiàn)，萬(wàn)家經(jīng)濟(jì)新動(dòng)能基金所持有的前五大股票，分別是比亞迪、兆易創(chuàng)新、啟明星辰、用友網(wǎng)絡(luò)、深信服、寧德時(shí)代等。前五大重倉(cāng)股的股價(jià)最低也超過(guò)40元，最高則超過(guò)200元，平均股價(jià)超過(guò)100元。金鷹策略配置基金的情況也大致類(lèi)似，前五大重倉(cāng)股股價(jià)最低也同樣超過(guò)40元，最高則超過(guò)250元，核心持倉(cāng)股票的平均股價(jià)超過(guò)80元。

與中國(guó)散戶偏好每股股價(jià)低于10元的股票相反，主流機(jī)構(gòu)似乎更愿意持有“百元高價(jià)股”。

顯而易見(jiàn)的是，股票的絕對(duì)價(jià)格與股價(jià)是否便宜，并無(wú)硬性關(guān)系。公募基金經(jīng)理持倉(cāng)最重的貴州茅臺(tái)，在2017年每股股價(jià)突破了500元大關(guān)，在2019年又突破1000元的大關(guān)，截至2020年5月12日收盤(pán)，貴州茅臺(tái)的股價(jià)已經(jīng)超過(guò)1332元。中國(guó)最牛的上市公司騰訊，也長(zhǎng)期以“高價(jià)股”面目示人，但騰訊的增長(zhǎng)能力讓它的股價(jià)看起來(lái)極具吸引力，截至目前，騰訊的股價(jià)也超過(guò)了430港元。

上市公司開(kāi)始認(rèn)可“高價(jià)即品牌”

值得一提的是，散戶對(duì)高送轉(zhuǎn)概念的瘋狂偏愛(ài)，在很大程度上說(shuō)明了散戶對(duì)“低價(jià)”題材的癡迷。但已經(jīng)有越來(lái)越多的上市公司已經(jīng)認(rèn)可“高價(jià)即品牌”，高送轉(zhuǎn)將逐步成為過(guò)去式。

對(duì)基金經(jīng)理而言，送股（海外叫拆股）并不意味著什么。在市值保持不變的情況下，股本增加，導(dǎo)致股票交易價(jià)格下降，這僅僅是一個(gè)“臺(tái)面”上的數(shù)字游戲；但對(duì)散戶投資者而言，“這說(shuō)明公司變便宜了”。

“散戶對(duì)便宜的判斷依據(jù)主要是股價(jià)?！比A南地區(qū)的一位基金公司研究員認(rèn)為，投資股票本身就是一種心理學(xué)，散戶的認(rèn)知導(dǎo)致了高送轉(zhuǎn)概念被各種炒作。但隨著A股市場(chǎng)的話語(yǔ)權(quán)、定價(jià)權(quán)越來(lái)越多掌握在專(zhuān)業(yè)投資者手中，如果仍然抱著股價(jià)作為判斷依據(jù)的指標(biāo)，散戶炒股的難度會(huì)更大。

股價(jià)很高，本身就是廣告品牌，是吸引力，而不是相反。除非確實(shí)因?yàn)楣蓛r(jià)太高，影響了流動(dòng)性，“有品位”的上市公司一般不大愿意通過(guò)送拆股來(lái)降低股價(jià)。

在過(guò)去10年內(nèi)，貴州茅臺(tái)從未高送轉(zhuǎn)過(guò)，也幾乎不送股，但股價(jià)增長(zhǎng)卻是最猛的。全球手機(jī)巨頭蘋(píng)果公司也只在股價(jià)高到難以吸引更多的投資者時(shí)，才考慮高送轉(zhuǎn)。當(dāng)時(shí)蘋(píng)果公司的股票價(jià)格一度接近700美元，也就是說(shuō)，要買(mǎi)一股蘋(píng)果公司的股票，要耗資約5000元人民幣，這就導(dǎo)致許多財(cái)力不足的投資者難以持有蘋(píng)果公司的股票。

2014年4月，蘋(píng)果公司宣布拆股，蘋(píng)果按照7比1的比例分拆了股票，對(duì)應(yīng)中國(guó)A股的說(shuō)法就是10送60。在此分拆之后，蘋(píng)果流通在外的股票數(shù)量也從8.61億股左右增加到60億股左右。受高送轉(zhuǎn)影響，蘋(píng)果的股票交易價(jià)格從拆股前一日的收盤(pán)價(jià)650美元附近，下降至不足100美元。

也就是說(shuō)，如果蘋(píng)果公司沒(méi)有拆股，那么蘋(píng)果公司的股價(jià)將遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于當(dāng)前315美元的價(jià)格。對(duì)蘋(píng)果公司而言，拆股的目的主要是為了保持流動(dòng)性，而非讓投資者認(rèn)為公司的價(jià)值變便宜了。此外，蘋(píng)果拆股的時(shí)刻選擇在接近700美元（接近5000人民幣一股）附近，而非許多A股概念股在不足100元股價(jià)時(shí)就推出高送轉(zhuǎn)。

一份統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)也顯示，上市公司越來(lái)越多的意識(shí)到“高價(jià)股”就是一種品牌吸引力，上市公司已經(jīng)不太愿意進(jìn)行送拆股。以標(biāo)普500指數(shù)成分股為例，在1997年到2000年4年時(shí)間內(nèi)，送拆股的上市公司的數(shù)量多達(dá)375家，每年高達(dá)93家。而自2009年以來(lái)，截至2014年，在標(biāo)準(zhǔn)普爾500指數(shù)中的公司中，6年時(shí)間只有不到60家上市公司進(jìn)行高送轉(zhuǎn)（送拆股），平均每年進(jìn)行高送轉(zhuǎn)的上市公司數(shù)量不足10家。

華南地區(qū)的一位基金公司人士就此認(rèn)為，美股公司已經(jīng)非常能夠適應(yīng)每股高達(dá)100美元甚至數(shù)百美元的股價(jià)，隨著A股市場(chǎng)的逐步成熟，A股上市公司也會(huì)逐步適應(yīng)高股價(jià)，高送轉(zhuǎn)可能越來(lái)越罕見(jiàn)，優(yōu)質(zhì)股可能最終都會(huì)變成“高價(jià)股”。

不過(guò)，也有一些基金經(jīng)理對(duì)高估值和高價(jià)股的真實(shí)增長(zhǎng)能力保持謹(jǐn)慎。諾德基金量化投資總監(jiān)王恒楠表示，有些公司還處在生命周期比較早期的階段，講的是遙遠(yuǎn)未來(lái)的故事，很難在短期內(nèi)進(jìn)行驗(yàn)證。

而且，上述基金經(jīng)理認(rèn)為，由于還沒(méi)有進(jìn)入穩(wěn)健盈利期，對(duì)此類(lèi)公司估值非常困難。這時(shí)，投資者C出現(xiàn)了。他知道一個(gè)誘人的長(zhǎng)期邏輯，足以吸引其他投資者進(jìn)場(chǎng)，而這個(gè)邏輯短期內(nèi)無(wú)法驗(yàn)證，亦無(wú)法證偽；這個(gè)邏輯很宏偉，難以看到極限位置。一場(chǎng)脫離了基本面的博弈開(kāi)始了，價(jià)格可能會(huì)達(dá)到幾百倍PE，但自我強(qiáng)化結(jié)束后，又可能會(huì)跌得一地雞毛。