郭聯(lián)邦 王勇

摘? ?要：金融發(fā)展如何促進(jìn)企業(yè)創(chuàng)新是金融發(fā)展理論的基本問(wèn)題，也是促成中國(guó)經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型的現(xiàn)實(shí)問(wèn)題。基于世界銀行中國(guó)企業(yè)數(shù)據(jù)，考察金融發(fā)展和融資約束對(duì)企業(yè)創(chuàng)新的影響。研究發(fā)現(xiàn)，融資約束是企業(yè)創(chuàng)新的顯著阻礙，而金融發(fā)展能顯著促進(jìn)企業(yè)創(chuàng)新。進(jìn)一步地，區(qū)分創(chuàng)新路線(xiàn)異質(zhì)性發(fā)現(xiàn)，融資約束對(duì)獨(dú)立創(chuàng)新或產(chǎn)學(xué)研協(xié)同創(chuàng)新具有阻礙作用，對(duì)產(chǎn)業(yè)鏈協(xié)同創(chuàng)新不存在顯著關(guān)系;金融發(fā)展有利于獨(dú)立創(chuàng)新，對(duì)協(xié)同創(chuàng)新沒(méi)有顯著促進(jìn)。區(qū)分企業(yè)異質(zhì)性發(fā)現(xiàn)，融資約束的阻礙作用對(duì)中小企業(yè)和民營(yíng)企業(yè)尤甚，對(duì)大型企業(yè)或國(guó)有和外資企業(yè)影響較小;但是，金融發(fā)展對(duì)大型企業(yè)的促進(jìn)卻強(qiáng)于中小企業(yè)，同時(shí)對(duì)民營(yíng)企業(yè)和出口企業(yè)的正向影響更強(qiáng)。

關(guān)鍵詞：企業(yè)創(chuàng)新;金融發(fā)展;融資約束;協(xié)同創(chuàng)新

一、引言

100多年前，Schumpeter（1912）[1]里程碑式地提出，創(chuàng)新通過(guò)“創(chuàng)造性破壞”的方式重構(gòu)經(jīng)濟(jì)和推動(dòng)其增長(zhǎng)。新古典經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)理論認(rèn)為，技術(shù)進(jìn)步是長(zhǎng)期經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的源泉，確立了技術(shù)進(jìn)步在增長(zhǎng)理論中的核心地位。進(jìn)一步地，內(nèi)生增長(zhǎng)理論放松了技術(shù)的外生性假設(shè)，提出了研發(fā)創(chuàng)新內(nèi)生于經(jīng)濟(jì)系統(tǒng)并決定經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的傳導(dǎo)機(jī)理。如今，創(chuàng)新能力不足將桎梏經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)已是學(xué)界之共識(shí)。

一些學(xué)者用增長(zhǎng)理論解釋中國(guó)發(fā)展實(shí)踐。Kim和Lau（1996）[2]認(rèn)為包括中國(guó)在內(nèi)的東亞國(guó)家經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)主要依靠資本積累，技術(shù)進(jìn)步的貢獻(xiàn)很小。林毅夫等（1999）[3]提出了相反的觀點(diǎn)：中國(guó)通過(guò)學(xué)習(xí)、引進(jìn)或模仿發(fā)達(dá)國(guó)家較為先進(jìn)的技術(shù)，具有技術(shù)進(jìn)步的后發(fā)優(yōu)勢(shì)，是經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的主要來(lái)源。因此，依技術(shù)來(lái)源的標(biāo)準(zhǔn)，可將創(chuàng)新劃分為自主創(chuàng)新和引進(jìn)利用兩種模式?！皬?到1”的自主創(chuàng)新模式是發(fā)達(dá)國(guó)家企業(yè)創(chuàng)新的主流，直接體現(xiàn)于龐大且持續(xù)增加的R&D投入（方福前，2017）[4]。引進(jìn)利用模式具有周期短、成本低、收益高、風(fēng)險(xiǎn)小等優(yōu)勢(shì)，是后發(fā)國(guó)家的趕超之方。

改革開(kāi)放40多年來(lái)，中國(guó)以后發(fā)優(yōu)勢(shì)實(shí)現(xiàn)了驚人的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)奇跡。但是，一方面，伴隨人口紅利消退、投資邊際回報(bào)遞減以及生態(tài)環(huán)境的惡化，舊的增長(zhǎng)模式不再可持續(xù)，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)方式亟須向創(chuàng)新驅(qū)動(dòng)轉(zhuǎn)變;另一方面，隨著可引進(jìn)的技術(shù)越來(lái)越少，發(fā)達(dá)國(guó)家知識(shí)產(chǎn)權(quán)管制趨嚴(yán)，技術(shù)引進(jìn)模式也是不可持續(xù)的（方福前，2017）[4]。從模仿引進(jìn)過(guò)渡到自主創(chuàng)新是中國(guó)跨越中等收入陷阱、實(shí)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)持續(xù)增長(zhǎng)的必經(jīng)之路。同時(shí)，隨著技術(shù)結(jié)構(gòu)趨于復(fù)雜，企業(yè)間合作研發(fā)或產(chǎn)學(xué)研協(xié)同研發(fā)漸成全球趨勢(shì)（Qiu和Wan，2015）[5]。近年來(lái)，黨和國(guó)家領(lǐng)導(dǎo)人亦多次強(qiáng)調(diào)創(chuàng)新是打開(kāi)增長(zhǎng)之鎖的鑰匙，也出臺(tái)了一系列鼓勵(lì)自主研發(fā)、鼓勵(lì)協(xié)同創(chuàng)新的政策。然而，不得不面對(duì)的問(wèn)題是，企業(yè)創(chuàng)新具有資金投入大、不確定性高、耗時(shí)長(zhǎng)、信息不對(duì)稱(chēng)、道德風(fēng)險(xiǎn)高的本質(zhì)特點(diǎn)（王曙光，2010）[6]，若僅依靠?jī)?nèi)源融資往往不足支撐必要規(guī)模的創(chuàng)新活動(dòng)。企業(yè)創(chuàng)新離不開(kāi)金融體系的支持。但目前我國(guó)金融發(fā)展水平和金融支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)的力度不夠充足，企業(yè)外源融資障礙較多，企業(yè)間協(xié)同創(chuàng)新、產(chǎn)學(xué)研協(xié)同創(chuàng)新的程度較低。那么，金融發(fā)展能否及如何緩解融資約束并促進(jìn)企業(yè)創(chuàng)新？進(jìn)而，該機(jī)制對(duì)于不同創(chuàng)新路線(xiàn)、不同性質(zhì)企業(yè)是否具有異質(zhì)性？回答這些問(wèn)題，不僅可以揭示金融發(fā)展驅(qū)動(dòng)企業(yè)創(chuàng)新的微觀機(jī)理，豐富金融發(fā)展與企業(yè)創(chuàng)新領(lǐng)域的有關(guān)文獻(xiàn)，還有助于探索新常態(tài)下中國(guó)的創(chuàng)新驅(qū)動(dòng)轉(zhuǎn)型模式，具有一定的理論與現(xiàn)實(shí)意義。

二、文獻(xiàn)回顧與研究假設(shè)

（一）文獻(xiàn)回顧

資金投入大、周期長(zhǎng)、不確定性高是企業(yè)創(chuàng)新活動(dòng)的一般特征。伴隨技術(shù)結(jié)構(gòu)復(fù)雜化，創(chuàng)新對(duì)資金投入的要求、對(duì)周期和不確定性的容忍度有增無(wú)減。因此，創(chuàng)新活動(dòng)的必要條件是穩(wěn)定的資金支持，特別是外源融資的支持，對(duì)初創(chuàng)或小微企業(yè)更是如此。若企業(yè)內(nèi)源融資不足以支持必要的創(chuàng)新活動(dòng)，或創(chuàng)新融資的外源成本低于內(nèi)源成本時(shí)，則認(rèn)為企業(yè)創(chuàng)新受到融資約束的制約（Stighz和Weiss，1981）[7]。一般認(rèn)為，融資約束阻礙了企業(yè)創(chuàng)新活動(dòng)的持續(xù)性，潛在的融資約束也抑制了企業(yè)增大創(chuàng)新投入的信心（Banerjee和Duflo，2010）[8]。前沿研究主要關(guān)注融資約束對(duì)企業(yè)創(chuàng)新的異質(zhì)性影響。基于創(chuàng)新路線(xiàn)異質(zhì)性，企業(yè)創(chuàng)新分為獨(dú)立創(chuàng)新和協(xié)同創(chuàng)新兩種形式，Qiu和Wan（2015）[5]、周開(kāi)國(guó)等（2017）[9]探究了融資約束對(duì)兩種創(chuàng)新路線(xiàn)的不同影響。但是從協(xié)同伙伴的角度，協(xié)同創(chuàng)新又有企業(yè)間協(xié)同和產(chǎn)學(xué)研協(xié)同兩種形式。對(duì)于這些更具體的企業(yè)創(chuàng)新形式，融資約束的影響研究還幾乎是一片空白。此外，基于企業(yè)異質(zhì)性，如企業(yè)規(guī)模、所有制、出口行為等方面，不同研究的結(jié)論亦不盡相同。

企業(yè)創(chuàng)新的資金投入和持續(xù)性要求是企業(yè)尋求外源融資的內(nèi)在驅(qū)動(dòng)。由于企業(yè)創(chuàng)新信息的敏感性，企業(yè)具有淡化研發(fā)細(xì)節(jié)的傾向，從而導(dǎo)致信息不對(duì)稱(chēng)擴(kuò)大，不利于資金融出方全面盡調(diào)創(chuàng)新活動(dòng)，會(huì)要求更高的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)，推升了融資成本（鞠曉生，2013）[10]。但是，金融發(fā)展理論認(rèn)為，運(yùn)轉(zhuǎn)良好的金融體系在一定條件下可以起到緩解融資約束、促進(jìn)創(chuàng)新活動(dòng)的作用。其主要實(shí)現(xiàn)機(jī)理體現(xiàn)于交易和分散創(chuàng)新風(fēng)險(xiǎn)（King，1993）[11];緩解信息不對(duì)稱(chēng)，降低信息搜尋成本（Chowdhurya和Maung，2012）[12];強(qiáng)化創(chuàng)新主體監(jiān)督，改善公司治理（賈俊生等，2017）[13]。此外，金融發(fā)展中，融資雙方的地理距離也是影響創(chuàng)新融資效率的重要因素（解維敏和方紅星，2011）[14]。

關(guān)于金融發(fā)展與企業(yè)創(chuàng)新的研究，主流文獻(xiàn)認(rèn)為金融發(fā)展使企業(yè)從緊張的內(nèi)源融資中解放出來(lái)，引致了更積極的企業(yè)創(chuàng)新活動(dòng)（Meierrieks，2014;賈俊生等，2017）[15，13]。但也有研究得出了不同的結(jié)論，認(rèn)為金融發(fā)展抑制了企業(yè)創(chuàng)新（王淑娟，2018）[16]。不同背景下研究的結(jié)論存在差異，因此更多文獻(xiàn)開(kāi)始將異質(zhì)性納入研究。一方面，有關(guān)文獻(xiàn)討論了企業(yè)異質(zhì)性的影響，如企業(yè)規(guī)模（Aristizabal-Ramirez，2017）、所有制（解維敏和方紅星，2011）[14]、出口行為（劉方和楊永華，2018）[17]、融資模式（黃玲等，2015）[18]等，還未形成一致的結(jié)論。另一方面，前文已經(jīng)指出，企業(yè)創(chuàng)新路線(xiàn)也存在異質(zhì)性，然而探討金融發(fā)展對(duì)其影響的文獻(xiàn)卻很少，既有文獻(xiàn)對(duì)于異質(zhì)性影響的討論仍不夠充分。此外，以中國(guó)為樣本的研究多基于宏觀或上市公司數(shù)據(jù)。宏觀數(shù)據(jù)缺乏微觀主體行為細(xì)節(jié);而中國(guó)上市公司多為盈利能力強(qiáng)、規(guī)模較大的企業(yè)，如此就缺少了對(duì)廣大中小企業(yè)的研究。

（二）研究假設(shè)

基于以上的論述和分析，提出基本假設(shè)：

假設(shè)1a：企業(yè)所受融資約束限制了自身的創(chuàng)新活動(dòng)。

假設(shè)1b：地區(qū)金融發(fā)展有利于促進(jìn)企業(yè)的創(chuàng)新活動(dòng)。

一些研究認(rèn)為，由于大型企業(yè)從事創(chuàng)新活動(dòng)具有規(guī)模效應(yīng)，并且融資活動(dòng)所需提供的抵押資產(chǎn)較為充裕，加之信息不對(duì)稱(chēng)程度較小企業(yè)低，因此金融深化對(duì)大型企業(yè)的促進(jìn)作用更強(qiáng)烈（Aristizabal-Ramirez，2017）[19]。也有文獻(xiàn)指出，由于年輕的小型企業(yè)自身積累有限，所受的融資約束更大，金融發(fā)展對(duì)其創(chuàng)新活動(dòng)具有更積極的作用（Brown等，2009）[20]?；谄髽I(yè)規(guī)模異質(zhì)性提出第二個(gè)假設(shè)：

假設(shè)2a：大型企業(yè)的創(chuàng)新活動(dòng)融資約束弱于小型企業(yè)。

假設(shè)2b：地區(qū)金融發(fā)展對(duì)大型企業(yè)的創(chuàng)新活動(dòng)促進(jìn)作用強(qiáng)于小型企業(yè)。

國(guó)有企業(yè)具有預(yù)算軟約束特征，外資企業(yè)一般擁有更多的外源融資渠道和更先進(jìn)的生產(chǎn)技術(shù)或管理模式，對(duì)本地金融市場(chǎng)的依賴(lài)較輕，融資約束可能不嚴(yán)重。金融中介的“所有制歧視”壓縮了民營(yíng)企業(yè)的融資通道（羅長(zhǎng)林和鄒恒甫，2014）[21]。

基于此，從企業(yè)所有制異質(zhì)性的角度提出第三個(gè)假設(shè)：

假設(shè)3a：國(guó)有和外資企業(yè)創(chuàng)新活動(dòng)的融資約束弱于民營(yíng)企業(yè)。

假設(shè)3b：地區(qū)金融發(fā)展對(duì)國(guó)有和外資企業(yè)的創(chuàng)新促進(jìn)作用弱于民營(yíng)企業(yè)。

與非出口企業(yè)相比，出口企業(yè)能夠從規(guī)模經(jīng)濟(jì)、出口學(xué)習(xí)、競(jìng)爭(zhēng)促進(jìn)和現(xiàn)金流效應(yīng)四個(gè)方面促進(jìn)企業(yè)創(chuàng)新能力的提高（韓媛媛，2013）[22]。出口企業(yè)為改善融資約束和維持創(chuàng)新能力，可能對(duì)金融發(fā)展的需求更大。基于企業(yè)出口異質(zhì)性提出第四個(gè)假設(shè)：

假設(shè)4a：出口企業(yè)的融資約束弱于非出口企業(yè)。

假設(shè)4b：地區(qū)金融發(fā)展對(duì)出口企業(yè)的創(chuàng)新促進(jìn)強(qiáng)于非出口企業(yè)。

三、計(jì)量模型、變量與數(shù)據(jù)

（一）模型設(shè)定與估計(jì)方法

模型設(shè)定上，本文分別對(duì)全樣本、分企業(yè)創(chuàng)新路線(xiàn)、分企業(yè)規(guī)模樣本、分企業(yè)所有制樣本、分企業(yè)出口行為樣本回歸分析，此外還將進(jìn)行穩(wěn)健性、內(nèi)生性檢驗(yàn)。由于被解釋變量為二值選擇變量（穩(wěn)健性檢驗(yàn)除外），故本文采用Probit和Logit模型進(jìn)行回歸估計(jì);被解釋變量的穩(wěn)健性檢驗(yàn)使用Tobit模型估計(jì)，解釋變量?jī)?nèi)生性檢驗(yàn)則采取IV-Probit模型。全樣本基準(zhǔn)回歸模型設(shè)定如下：

上式中，[Innoijk]為企業(yè)i是否實(shí)現(xiàn)創(chuàng)新活動(dòng)，[Finconsijk]為融資約束，[Findevijk]表示金融發(fā)展，下標(biāo)i、j、k分別表示企業(yè)、行業(yè)和城市，[Xijk]為控制變量矩陣，[μj]和[ηk]分別表示行業(yè)效應(yīng)和地區(qū)效應(yīng)，[εijk]為擾動(dòng)項(xiàng)。

（二）變量說(shuō)明

1. 因變量為企業(yè)創(chuàng)新。本文分別討論了廣義和狹義的創(chuàng)新活動(dòng)，廣義的創(chuàng)新既包括自主創(chuàng)新，也包括引進(jìn)利用在內(nèi)的各種創(chuàng)新實(shí)現(xiàn)，在企業(yè)調(diào)查問(wèn)卷上反映為“過(guò)去三年，企業(yè)是否實(shí)現(xiàn)了新的產(chǎn)品或服務(wù)”;狹義的創(chuàng)新僅指企業(yè)自主創(chuàng)新，以R&D活動(dòng)為特征，在問(wèn)卷中反映為“過(guò)去三年，企業(yè)是否進(jìn)行了R&D活動(dòng)”。

進(jìn)一步，本文將企業(yè)創(chuàng)新路線(xiàn)納入研究。創(chuàng)新路線(xiàn)分為五種，其中路線(xiàn)1表示獨(dú)立創(chuàng)新，路線(xiàn)2和3表示采取與產(chǎn)業(yè)鏈上下游企業(yè)協(xié)同創(chuàng)新路線(xiàn)，路線(xiàn)4和5表示是否采取了產(chǎn)學(xué)研協(xié)同創(chuàng)新路線(xiàn)。剔除回答為“不知道”或“不適用”的觀測(cè)值后，每類(lèi)問(wèn)題的回答均為“是”或“否”，將肯定回答賦值為1、否定回答賦值為0。此外，本文將“過(guò)去三年實(shí)現(xiàn)的新產(chǎn)品或服務(wù)年銷(xiāo)售額占年總銷(xiāo)售額之比”作為替代變量用于穩(wěn)健性檢驗(yàn)。

2.核心自變量是金融發(fā)展和融資約束。金融發(fā)展變量為各城市年末金融機(jī)構(gòu)貸款余額除以當(dāng)年城市GDP。融資約束變量為“目前，企業(yè)是否擁有透支額度或金融機(jī)構(gòu)授信與貸款”，并將肯定回答和否定回答分別賦值為0和1。穩(wěn)健性檢驗(yàn)方面，本文使用各城市年末金融機(jī)構(gòu)存款余額除以同年城市GDP的算術(shù)平均值作為金融發(fā)展的替代變量，使用“目前企業(yè)經(jīng)營(yíng)中獲取金融資源的難度”作為融資約束的替代變量。

控制變量方面，本文借鑒相關(guān)研究，控制了企業(yè)年齡、企業(yè)收入、企業(yè)成長(zhǎng)能力、企業(yè)人力資本、企業(yè)高管經(jīng)驗(yàn)、企業(yè)產(chǎn)權(quán)性質(zhì)、企業(yè)是否出口、城市人均GDP、城市人力資本、城市產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)等變量。各變量的定義及說(shuō)明如表1所示。

表2是各變量的描述性統(tǒng)計(jì)。首先，樣本企業(yè)中，約有46%的企業(yè)在調(diào)查期內(nèi)實(shí)現(xiàn)了廣義的創(chuàng)新活動(dòng);約42%的企業(yè)嘗試了狹義的創(chuàng)新活動(dòng)。創(chuàng)新企業(yè)中，新產(chǎn)品的銷(xiāo)售額占企業(yè)總銷(xiāo)售額的11%左右。其次，有融資約束企業(yè)約占總樣本的54%，反映了企業(yè)的融資瓶頸較為嚴(yán)重。再次，從企業(yè)的創(chuàng)新路線(xiàn)看出，選擇與上游企業(yè)協(xié)同創(chuàng)新的企業(yè)比例只有28.2%，選擇與下游企業(yè)協(xié)同創(chuàng)新的比例僅37.2%，均遠(yuǎn)低于比例為73.1%的采取獨(dú)立開(kāi)展創(chuàng)新活動(dòng)的企業(yè);從創(chuàng)新活動(dòng)的R&D支持來(lái)看，只有29.7%的企業(yè)借助產(chǎn)學(xué)研協(xié)同創(chuàng)新，67.4%的企業(yè)仍以?xún)?nèi)部R&D活動(dòng)為主，反映了企業(yè)協(xié)同創(chuàng)新的程度較低。

（三）數(shù)據(jù)來(lái)源與處理

本文的實(shí)證研究使用世界銀行2012年中國(guó)企業(yè)調(diào)查數(shù)據(jù)，這是世界銀行中國(guó)企業(yè)調(diào)查的最新數(shù)據(jù)集。世界銀行采取隨機(jī)抽樣方法確定調(diào)查對(duì)象，最終包含中國(guó)大陸2848家企業(yè)各個(gè)方面的微觀數(shù)據(jù)。樣本企業(yè)來(lái)自中國(guó)大陸25個(gè)主要城市①，涵蓋了12個(gè)制造業(yè)行業(yè)和7個(gè)服務(wù)及零售業(yè)行業(yè)。本文對(duì)原始數(shù)據(jù)的處理方面，首先剔除研究相關(guān)變量缺失嚴(yán)重的所有服務(wù)業(yè)和零售業(yè)企業(yè)，其次剔除對(duì)問(wèn)題“我對(duì)問(wèn)卷中觀點(diǎn)類(lèi)問(wèn)題的作答態(tài)度”的回答為“不真實(shí)”的企業(yè)，再次剔除對(duì)問(wèn)題“我對(duì)問(wèn)卷中數(shù)據(jù)類(lèi)問(wèn)題的作答態(tài)度”的回答為“武斷且不可信”的企業(yè)，最終的樣本內(nèi)共有1684家企業(yè)。接著，本文使用城市層面金融發(fā)展數(shù)據(jù)，依據(jù)企業(yè)經(jīng)營(yíng)地，與企業(yè)層面數(shù)據(jù)一一匹配，金融發(fā)展數(shù)據(jù)源于《中國(guó)城市統(tǒng)計(jì)年鑒》。

（五）分企業(yè)是否出口的回歸結(jié)果

與非出口企業(yè)相比，出口企業(yè)能夠從出口行為中積累規(guī)模經(jīng)濟(jì)效應(yīng)（分?jǐn)倓?chuàng)新成本）、出口學(xué)習(xí)效應(yīng)（學(xué)習(xí)先進(jìn)技術(shù)）、競(jìng)爭(zhēng)促進(jìn)效應(yīng)（參與國(guó)際市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)）和現(xiàn)金流效應(yīng)（擁有更充足穩(wěn)定現(xiàn)金流），從而促進(jìn)企業(yè)創(chuàng)新活動(dòng)。本文進(jìn)一步探究企業(yè)出口異質(zhì)性的影響。

表7匯報(bào)了分企業(yè)是否出口的回歸結(jié)果，可以看出，融資約束和金融發(fā)展變量的系數(shù)符號(hào)均符合預(yù)期，融資約束的邊際效應(yīng)也較為接近，因此假設(shè)4a暫不成立。金融發(fā)展對(duì)出口企業(yè)創(chuàng)新起到了顯著促進(jìn)作用，而非出口企業(yè)的顯著性水平偏弱。結(jié)合邊際效應(yīng)發(fā)現(xiàn)，前者是后者的數(shù)倍。其可能的原因是：一方面，企業(yè)出口過(guò)程中的現(xiàn)金流效應(yīng)獲得了金融中介的更多青睞;另一方面，企業(yè)面臨的國(guó)際市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)和出口學(xué)習(xí)效應(yīng)使企業(yè)有更充足更直接的動(dòng)力開(kāi)展創(chuàng)新活動(dòng)、提高市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力;因此，金融發(fā)展對(duì)有出口企業(yè)創(chuàng)新活動(dòng)的驅(qū)動(dòng)作用更加強(qiáng)烈，假設(shè)4b得證。

（六）穩(wěn)健性和內(nèi)生性分析

首先，更換企業(yè)創(chuàng)新的代理變量，用“企業(yè)過(guò)去三年中實(shí)現(xiàn)的新產(chǎn)品或服務(wù)在當(dāng)年銷(xiāo)售額占當(dāng)年總銷(xiāo)售額的比重”（Inno3）作為替代變量。由于只有在過(guò)去三年里擁有新產(chǎn)品或服務(wù)的企業(yè)才有可能在當(dāng)年銷(xiāo)售，因此Inno3的統(tǒng)計(jì)特征是“邊角解+連續(xù)分布”的特殊形式，對(duì)于這種形式的被解釋變量，適合使用Tobit模型進(jìn)行歸并回歸。由于在相當(dāng)多的觀測(cè)點(diǎn)上，被解釋變量的值為0，所以設(shè)定左歸并點(diǎn)為0。

其次，更換金融發(fā)展的代理變量，用“各城市年末金融機(jī)構(gòu)存款余額/當(dāng)年城市GDP”（Findev2）作為替代變量。由于金融發(fā)展變量來(lái)自宏觀層面，而創(chuàng)新是企業(yè)層面的變量，宏觀層面的城市變量可以解釋微觀上的企業(yè)行為，但微觀層面上由分層隨機(jī)抽樣得到的少量樣本企業(yè)行為難以影響宏觀層面的城市經(jīng)濟(jì)變量，因此可以認(rèn)為金融發(fā)展與企業(yè)創(chuàng)新兩變量間不存在互為因果的內(nèi)生性問(wèn)題。

最后，更換融資約束的代理變量，用“目前，企業(yè)經(jīng)營(yíng)中獲取金融資源的難度”（Fincons2）作為替代變量，其為有序多值選擇變量，數(shù)字越高表示融資約束越大。考慮到融資約束與企業(yè)創(chuàng)新可能存在互為因果的內(nèi)生性問(wèn)題，因此使用工具變量進(jìn)行估計(jì)，克服偏誤。對(duì)于工具變量的選取，本文參照了Ayyagari等（2011）[24]的方法，使用法庭的公正程度作為融資約束的工具變量。這是因?yàn)榉ㄍサ墓潭瓤梢砸欢ǔ潭壬戏从钞?dāng)?shù)胤蓪?shí)踐水平和社會(huì)法律意識(shí)等信息，結(jié)合中國(guó)金融機(jī)構(gòu)的信貸發(fā)放中有一部分屬于關(guān)系型貸款的實(shí)際情況，易知在法治越落后的地區(qū)，企業(yè)為信貸融資所付出尋租成本的可能性和金額越高，企業(yè)外部融資愈加困難，因此法庭的公正程度可以反映企業(yè)融資的難易。在世界銀行的調(diào)查問(wèn)卷中，詢(xún)問(wèn)了企業(yè)對(duì)于當(dāng)?shù)胤ㄍス缘闹饔^評(píng)價(jià)，經(jīng)過(guò)本文處理后得到一個(gè)有序多值選擇變量，數(shù)字越大表示法庭越不公正。

回歸結(jié)果如表8所示：首先，替換企業(yè)創(chuàng)新的因變量后，融資約束越強(qiáng)的企業(yè)，實(shí)現(xiàn)企業(yè)創(chuàng)新的可能性越小;同時(shí)，金融發(fā)展有效驅(qū)動(dòng)了企業(yè)創(chuàng)新，這些與假設(shè)依然吻合。其次，替換金融發(fā)展變量后，金融發(fā)展對(duì)企業(yè)創(chuàng)新的驅(qū)動(dòng)仍然顯著。最后，替換內(nèi)生的融資約束變量并使用法庭公正程度作為工具變量回歸，結(jié)果顯示融資約束的負(fù)面影響依然穩(wěn)健。

五、結(jié)論與政策建議

本文研究發(fā)現(xiàn)，融資約束是企業(yè)創(chuàng)新的顯著阻礙，但金融發(fā)展對(duì)企業(yè)創(chuàng)新具有顯著正向作用。通過(guò)穩(wěn)健性檢驗(yàn)和內(nèi)生性檢驗(yàn)，該結(jié)論具有可靠性。進(jìn)一步研究發(fā)現(xiàn)，融資約束與金融發(fā)展對(duì)企業(yè)創(chuàng)新的作用具有異質(zhì)性，體現(xiàn)為創(chuàng)新路線(xiàn)異質(zhì)性和企業(yè)異質(zhì)性。區(qū)分創(chuàng)新路線(xiàn)異質(zhì)性發(fā)現(xiàn)，融資約束對(duì)獨(dú)立創(chuàng)新或產(chǎn)學(xué)研協(xié)同創(chuàng)新具有阻礙作用，對(duì)產(chǎn)業(yè)鏈協(xié)同創(chuàng)新不存在顯著影響;金融發(fā)展有利于獨(dú)立創(chuàng)新，對(duì)協(xié)同創(chuàng)新沒(méi)有顯著促進(jìn)。區(qū)分企業(yè)異質(zhì)性發(fā)現(xiàn)，融資約束對(duì)中小企業(yè)的阻礙甚于大型企業(yè)，金融發(fā)展對(duì)大型企業(yè)的促進(jìn)強(qiáng)于中小企業(yè);融資約束對(duì)國(guó)有和外資企業(yè)的抑制不顯著，但顯著抑制民營(yíng)企業(yè);金融發(fā)展對(duì)民營(yíng)企業(yè)的促進(jìn)作用更強(qiáng);此外，相較于非出口企業(yè)，金融發(fā)展對(duì)出口企業(yè)創(chuàng)新的促進(jìn)作用更強(qiáng)。

本文的政策建議是：第一，加快發(fā)展和完善全國(guó)及地區(qū)間金融體系，縮小區(qū)域金融發(fā)展水平差距，為實(shí)體經(jīng)濟(jì)創(chuàng)新融資提供穩(wěn)定支持。第二，加強(qiáng)征信體系和企業(yè)信息披露及保護(hù)體系建設(shè)，減小企業(yè)與金融機(jī)構(gòu)的信息不對(duì)稱(chēng)。第三，鼓勵(lì)企業(yè)間、企業(yè)與研究機(jī)構(gòu)間協(xié)同創(chuàng)新與合作研發(fā);增進(jìn)知識(shí)產(chǎn)權(quán)保護(hù)，提高創(chuàng)新效率。第四，建立多層次的金融機(jī)構(gòu)體系，加快發(fā)展致力于服務(wù)中小企業(yè)的普惠金融體系，減少中小企業(yè)的融資障礙和限制。第五，深化國(guó)有企業(yè)改革，打破預(yù)算軟約束，避免國(guó)有企業(yè)的無(wú)謂效率損失。第六，鼓勵(lì)企業(yè)進(jìn)入出口市場(chǎng)，參與國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)，通過(guò)企業(yè)創(chuàng)新提高國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)力。

注：

①具體城市為：北京、上海、廣州、深圳、武漢、南京、成都、寧波、青島、大連、杭州、沈陽(yáng)、合肥、濟(jì)南、鄭州、石家莊、東莞、佛山、洛陽(yáng)、蘇州、無(wú)錫、南通、溫州、唐山、煙臺(tái)。

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