楊露

近期貴州茅臺有兩大事件引發(fā)了市場關(guān)注。

一件是“宇宙第一大行”年內(nèi)股價大跌，而茅臺年內(nèi)股價卻逆市上漲，一舉成為A股市值一哥。另一件是，貴州一家大的零售企業(yè)把16萬瓶茅臺抵押給了銀行，獲得了2.3億元的融資。

前幾年投資市場就有人喊“茅房時代”來了，這兩年不斷在提“茅喝不炒”，都是將茅臺與房地產(chǎn)相提并論。如今，茅臺“社會硬通貨”的“人設(shè)”已然立起來了，牢牢占據(jù)了A股的頭條。與此同時，看空茅臺的聲音也從未斷過。

茅臺“金融化”

貴州星力百貨是當?shù)刈钣袑嵙Φ牧闶燮髽I(yè)之一。在去年茅臺公開招標的貴州本地商超銷售渠道中，有3家連鎖超市中標，星力百貨就是其中之一，成功贏得了80噸飛天茅臺酒配額。

而星力百貨近期的一項質(zhì)押融資引起關(guān)注。資料顯示，星力百貨近日增加了一份動產(chǎn)質(zhì)押融資，登記日期為2020年4月13日，標的是“飛天53%vol 500ml 貴州茅臺酒（帶杯）164404瓶”，融資金額為2.3億元。質(zhì)押期限為3年，平均每瓶茅臺酒抵押價值約為1399元，高于茅臺出廠價，低于市場指導(dǎo)價每瓶1499元。

以茅臺酒每噸2124瓶計算，上述質(zhì)押茅臺約77.4噸，噸數(shù)與一年80噸的茅臺配額十分接近。引起關(guān)注的正是這點—市場懷疑這家商超幾乎將一年的飛天茅臺配額全部用于質(zhì)押。不過，星力集團4月24日通過官方微信回應(yīng)稱，此筆借款系正常流動資金借款，并非囤貨牟利或以酒抵押套現(xiàn)，集團承諾按合同約定將茅臺酒按零售價投放市場。

這一回應(yīng)讓人直呼看不懂。這項質(zhì)押是否違規(guī)暫且不論，可以明確的一點是，抵押出去的酒不可能再出現(xiàn)在市場上零售了，如果不是囤貨，這些酒只能來自新一年的配額。

零售業(yè)因疫情深受重創(chuàng)，現(xiàn)金流也產(chǎn)生巨大壓力。企業(yè)質(zhì)押頻繁，但用如此數(shù)量的茅臺來質(zhì)押確實不多見。從這次星力百貨抵押物就可以看出，茅臺不再是一瓶酒—儼然已經(jīng)“金融化”了。通常來說，金融資產(chǎn)的定價，都是基于預(yù)期的。茅臺的市場價格與出廠價相差巨大，被很多人認為抵御經(jīng)濟波動風險能力極強。因此，除消費屬性外，茅臺仿佛也成為了一件“藏品”。

收藏茅臺的人往往有兩種理由，一是為了套利賺取差價，二是認為購買茅臺能夠抵御通貨膨脹，保值增值。無論是哪種理由，茅臺的“社交屬性”甚至“藝術(shù)品位”都能讓人產(chǎn)生在于身份上的一種想象。

茅臺的缺貨是“常態(tài)”，其生產(chǎn)工藝使得5年前酒窖的產(chǎn)能早已決定了現(xiàn)在的產(chǎn)能。根據(jù)它2014—2015年基酒產(chǎn)量推算，其2018—2020年成品酒供應(yīng)緊張，但中國消費者對茅臺酒需求依然在快速增長。而事實上，茅臺這“細水長流”的產(chǎn)量還不一定會在市場流通，大部分都被人囤起來了。

雖然茅臺官方給500ml裝的53度飛天茅臺定的官方零售價是1499元，但流通價格早就超過了2000元。值得注意的是，茅臺又開始漲價了。有券商數(shù)據(jù)顯示，近期茅臺價格繼續(xù)上漲至2200～2300元，個別地區(qū)報價更高。

茅臺在A股市場的表現(xiàn)也可以以2016年分為兩個階段，2016年以前其浮沉大多同步于大盤。茅臺在2008年危機前經(jīng)歷了第一輪上漲周期，出廠價超越了五糧液。第二輪上漲是在“四萬億”后，白酒產(chǎn)業(yè)在各種政務(wù)性需求中受益。但后來隨著2012年中央出臺“三公消費”限令，白酒行業(yè)遂即進入低谷。在A股股災(zāi)爆發(fā)前的瘋漲中，貴州茅臺也是同步而動。

直到2016年白酒行業(yè)逐漸回暖之后，茅臺就開啟了一種具有強大氣勢的上漲，并延續(xù)至今。

直到2016年白酒行業(yè)逐漸回暖之后，茅臺就開啟了一種具有強大氣勢的上漲，并延續(xù)至今?；厮菡麄€高端白酒市場的發(fā)展史，不少品牌由于市場策略的問題，主動選擇降價擴大市場后就逐漸脫離了高端白酒陣營，而茅臺始終以高端白酒品牌定位挺了過來。

A股大哥

每股高達28.47萬美元的伯克希爾-哈撒韋股票，是全球最昂貴的股票，也是美國股市的一大象征。對于茅臺在A股的發(fā)展，許多人也有這種期待。

近日，茅臺公布了2019年業(yè)績，報告期內(nèi)公司實現(xiàn)營業(yè)總收入888.5億元， 同比增長15.10%，歸屬上市公司股東凈利潤412億元，同比增長17.05%。分紅更是土豪，根據(jù)公告茅臺將每10股派發(fā)現(xiàn)金紅利170.25元（含稅），也就是說，買入一手茅臺分紅就能有1700元（稅前）。更值得注意的是，茅臺的短期和長期銀行借款均為零。

貴州茅臺股價在去年的漲幅高達105.57%，遠遠跑贏大市。早在去年的11月21日，它就曾經(jīng)就超越過工商銀行的市值，首次問鼎A股市值榜首，后來下跌后這一位置又讓給了工行。隨著2019年業(yè)季報的公布，茅臺悄悄上漲后又重新奪回了A股市值第一的寶座，同時擊敗可口可樂奪得全球食品業(yè)市值冠軍。

這背后，是投資人的信心在支撐著。不少機構(gòu)重倉茅臺的邏輯十分簡單—品牌價值和預(yù)期。這些年來，即便是茅臺盈利連續(xù)下滑的時候，機構(gòu)仍然充滿信心扎堆。甚至可以說，茅臺成為了投資者的信仰。

2019年茅臺三季報顯示，深圳市瑞豐匯邦資產(chǎn)管理有限公司-瑞豐匯邦三號私募證券投資基金，以持股數(shù)量為364.66萬股，位居其第七大流通股東。據(jù)了解，這家公司進入貴州茅臺的時間是2018年四季度，那時候茅臺處于一個相對低潮。按當時的價格算，該私募在貴州茅臺上賺取的利潤可能超過20億元，并且它還有加倉。

疫情對酒業(yè)行業(yè)短期帶來了較大沖擊，但對茅臺似乎沒有絲毫影響，收藏價值和投資屬性甚至讓它不斷打破價格上限。2020年一季度，茅臺實現(xiàn)收入244.05億元，同比增長12.8%，同期實現(xiàn)歸母凈利潤130.94億，每股收益10.42元，同比增長16.7%。

尤值得注意的是，考慮到“基礎(chǔ)建設(shè)年”穩(wěn)中求進主基調(diào)，業(yè)季報中茅臺計劃2020年營收增長10%。而在受疫情影響最大的2020年一季度業(yè)績，成長性已超出了全年增長規(guī)劃。在這個特殊時期，當大部分股票還未恢復(fù)元氣時，茅臺的升勢從未減弱過，所以市場預(yù)計其全年業(yè)績增長的確定性較高。

茅臺在A股的市值變動，一定程度上能反映經(jīng)濟趨勢變化。外部環(huán)境劇烈震蕩時，投資者抱團優(yōu)質(zhì)的行業(yè)龍頭股。消費行業(yè)由于其穩(wěn)定的現(xiàn)金流回報，更加容易受到資金的青睞。比如同屬于大消費板塊的另一只龍頭股涪陵榨菜表現(xiàn)也尤為亮眼。

最新數(shù)據(jù)顯示，今年4月北上資金凈買入貴州茅臺47.59億元，凈買入五糧液36.83億元，分別為4月凈買入的第一和第二名。在資金的推動下貴州茅臺連創(chuàng)歷史新高，4月以來累計上漲14.75%，股價的上漲疊加股份的增加，北上資金持有貴州茅臺市值歷史首次突破1300億元，達到1341億元。

前海開源基金首席經(jīng)濟學(xué)家楊德龍曾表示，外資是非常清楚這些白龍馬股的資產(chǎn)是中國最好的資產(chǎn)的。未來10年沒有什么資產(chǎn)會比優(yōu)質(zhì)股票的投資價值更高。就像過去10年，沒有什么資產(chǎn)比房子的投資價值更高一樣。也有外媒曾將茅臺與阿里巴巴和騰訊相比較，“忘了阿里和騰訊吧，全球投資者排隊都想嘗一口這煤油味兒的中國白酒”。

但在茅臺登頂A股后，隨之而來的質(zhì)疑聲也不少—中國股市之王應(yīng)該是一個白酒企業(yè)嗎？從市場分布來看，茅臺在國內(nèi)營業(yè)收入為240億元，國外營業(yè)收入為3.91億元。相比于可口可樂遍及全球的消費者，身為全球食品業(yè)市值冠軍的這家白酒企業(yè)，為什么只能在國內(nèi)稱王？且從另外一個層面來看A股市場，茅臺的強勢襯托得科技企業(yè)的發(fā)展還太薄弱了，某種程度上來說，這也是一種價值的顛覆。

駛向何方

曾經(jīng)帶領(lǐng)茅臺登陸資本市場的人是袁仁國，2001年他剛成為茅臺新一任掌舵者僅一年。那一年，茅臺營收16.18億元，凈利潤為3.28億元。在他上位之后，茅臺隨即開啟一路狂飆的模式。

茅臺發(fā)展背后，經(jīng)銷商功不可沒。一直以來，茅臺的銷售主要掌握在經(jīng)銷商手中，在這種模式下出廠價與終端零售價會有一定的價差。而這部分價差也是各級經(jīng)銷商的利潤主要來源，巨大利潤空間，經(jīng)銷商囤積居奇，炒作茅臺價格，各種亂象頻生。

袁仁國貪腐案坐實后，嚴重破壞了茅臺形象。接棒茅臺集團的下任董事長李保芳進行了大刀闊斧的系列改革。

最為人詬病的，正是此前圍繞茅臺銷售體系的貪腐和利益輸送。曾經(jīng)的“一把手”袁仁國所涉問題相當嚴重，貴州省紀委監(jiān)委給予“雙開”處分，通報措辭嚴厲，稱其存在大搞權(quán)權(quán)、權(quán)錢、權(quán)色、錢色交易，將茅臺酒經(jīng)營權(quán)作為利益交換工具，進行政治攀附，大搞“家族式腐敗”，非法收受他人財物，受賄數(shù)額巨大等多項嚴重違法亂紀行為。

袁仁國貪腐案坐實后，嚴重破壞了茅臺形象。接棒茅臺集團的下任董事長李保芳進行了大刀闊斧的系列改革。在他的治理下，僅2019年一年，就先后有8名茅臺集團原高管被以“受賄罪”逮捕。李保芳任上，還首次提出了“茅臺是用來喝的，而不是用來炒的”，并將茅臺與“國酒”的稱號正式分離。

此外，他直接拿茅臺最核心的經(jīng)銷商體系“開刀”，成立直屬的營銷公司。自2018年5月李保芳接棒后，12家存在違規(guī)行為的經(jīng)銷商立即被通報處罰，12名省區(qū)銷售負責人被連帶處罰。截至今年一季度末，茅臺經(jīng)銷商2061家，環(huán)比減少316家，其中系列酒經(jīng)銷商減少287家，茅臺酒經(jīng)銷商減少29家。

不過，此前有媒體報道市場對茅臺集團“上收銷售大權(quán)以根治利益輸送”的邏輯并未完全信服。比如2019年5月，茅臺獨資設(shè)立的營銷公司公布后，就被指涉嫌向大股東進行利益輸送。

今年3月，李保芳突然離任。未來承擔茅臺1100億元營收任務(wù)的人，將是48歲的高衛(wèi)東，原貴州省交通運輸廳廳長。

年輕的高衛(wèi)東從一個高位上接手茅臺，未來將帶領(lǐng)這艘巨輪駛向何方，我們不得而知。但可以確定的一點是，此刻茅臺雖貴為A股大哥，卻從未高枕無憂。