付小冬

(南京師范大學(xué) 商學(xué)院，江蘇 南京 210023)

股利政策是現(xiàn)代企業(yè)進(jìn)行財(cái)務(wù)管理的三大板塊之一，是企業(yè)實(shí)施財(cái)務(wù)管理的重要活動(dòng)和方式，良好的股利政策可以確保企業(yè)盈利穩(wěn)定增長(zhǎng)，為企業(yè)獲取更多的投資收益，實(shí)現(xiàn)企業(yè)經(jīng)濟(jì)利益最大化，從而有利于提升企業(yè)價(jià)值；此外，連續(xù)與穩(wěn)定的股利政策有利于確保企業(yè)發(fā)展成果真正惠及每一個(gè)投資者，提升投資者信心，確保公司股價(jià)平穩(wěn)上升。近年來，國(guó)家一直在強(qiáng)調(diào)上市公司必須進(jìn)行現(xiàn)金分紅，出臺(tái)相關(guān)政策加以規(guī)范，以確保現(xiàn)金分紅政策落實(shí)到位。因此，在新時(shí)期下，面對(duì)資本市場(chǎng)的新形勢(shì)和政策的新變化，探討股利政策對(duì)企業(yè)價(jià)值的影響非常有必要并具有一定的現(xiàn)實(shí)意義。

一、文獻(xiàn)綜述

對(duì)于股利政策與企業(yè)價(jià)值的關(guān)系，國(guó)內(nèi)外學(xué)術(shù)界存在兩個(gè)觀點(diǎn)：股利政策對(duì)企業(yè)價(jià)值的有利論與不利論。

(一)不利論方面

Modigliani & Miller(1958)認(rèn)為投資者不會(huì)去關(guān)心股利分配情況，因而股利支付率并不會(huì)影響企業(yè)價(jià)值的高低[1]。Conroy等(2003)利用日本的獨(dú)特環(huán)境，研究了股息和收益公告的定價(jià)效應(yīng)，認(rèn)為現(xiàn)金股利與企業(yè)未來的盈利能力不相關(guān)，當(dāng)前的股利政策對(duì)日本股票價(jià)格沒有實(shí)質(zhì)性影響[2]。Chen等(2005)通過分析1995-1998年間412家香港上市公司的樣本，考察股息政策對(duì)企業(yè)業(yè)績(jī)的影響，結(jié)果表明股利支付水平與企業(yè)業(yè)績(jī)正相關(guān)，這主要是由于現(xiàn)金股利支付的增加會(huì)減少企業(yè)的自由現(xiàn)金流，可以約束企業(yè)開展低效率的投資活動(dòng)[3]。Grullon等(2005)認(rèn)為在控制了收益行為中眾所周知的非線性模式后，股息變化不包含關(guān)于未來收益變化的信息，并且發(fā)現(xiàn)股息的變化與未來盈利能力(資產(chǎn)回報(bào)率)的變化呈負(fù)相關(guān)[4]。楊漢明(2008)以生命周期為基礎(chǔ)，認(rèn)為企業(yè)處于“初期”或“成長(zhǎng)期”，支付股息會(huì)降低企業(yè)的價(jià)值[5]；利用聯(lián)立方程研究現(xiàn)金股利與企業(yè)價(jià)值的關(guān)系，發(fā)現(xiàn)股利支付水平與企業(yè)價(jià)值呈現(xiàn)負(fù)相關(guān)關(guān)系[6]。Liu & Chen(2015)利用股利變動(dòng)的信息內(nèi)容，研究發(fā)現(xiàn)股利變動(dòng)對(duì)資產(chǎn)收益率變動(dòng)有顯著的負(fù)向影響[7]。Dhakal & Shah(2016)采用2001 - 2014年13家商業(yè)銀行面板數(shù)據(jù)，考察股利政策對(duì)尼泊爾商業(yè)銀行股價(jià)和未來盈利能力的影響，研究發(fā)現(xiàn)當(dāng)年度股利變動(dòng)對(duì)當(dāng)年度收益變動(dòng)有顯著影響，但對(duì)于隨后幾年，股息變動(dòng)的影響并不顯著[8]。熊爽和徐燕雯(2016)選取2010-2014年滬深A(yù)股上市公司作為樣本，研究股利分配狀況對(duì)企業(yè)價(jià)值的影響，表明現(xiàn)金股利分配與公司價(jià)值沒有完全直接的關(guān)系[9]。

(二)有利論方面

Nissim and Amir(2001)通過研究股息變化與未來盈利能力之間的關(guān)系，以未來盈利或未來異常盈利來衡量，認(rèn)為股息變動(dòng)與股息變動(dòng)后兩年的收益變動(dòng)呈正相關(guān)[10]。Gugler & Yurtoglu(2003)基于信號(hào)傳遞理論的研究結(jié)果顯示，股利支付的減少會(huì)使得企業(yè)價(jià)值先出現(xiàn)短暫的下降之后呈現(xiàn)上升的發(fā)展趨勢(shì)[11]。Chen等(2014)采用差分GMM方法探討股利變動(dòng)是否傳達(dá)未來獲利能力的訊息，研究結(jié)果表明只有股息的增加與未來的盈利能力密切相關(guān)，股利支付水平的提高，可以使得企業(yè)的盈利能力持續(xù)四年[12]。Ghodrati & Hashemi(2014)利用191家公司的資料，探究股利變動(dòng)與德黑蘭證券交易所上市公司未來盈利能力的關(guān)系，股息變化的發(fā)現(xiàn)包含重要的信息內(nèi)容，對(duì)公司未來的盈利能力產(chǎn)生重要而積極的影響，并且發(fā)現(xiàn)股息的變化可以改善公司未來的業(yè)績(jī)和信息，以恢復(fù)公司的活動(dòng)和未來的業(yè)績(jī)[13]。白艷紅(2016)認(rèn)為，制定適當(dāng)?shù)姆旨t政策有利于促進(jìn)企業(yè)的長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展，也有利于企業(yè)價(jià)值最大化，為企業(yè)創(chuàng)造更多的經(jīng)濟(jì)效益[14]。方卉等(2017)基于不同所有制企業(yè)進(jìn)行研究，認(rèn)為在股利平穩(wěn)性促進(jìn)企業(yè)價(jià)值提升方面，混合所有制企業(yè)起到了更大的作用[15]。王騰(2018)基于上市公司的面板數(shù)據(jù)進(jìn)行了實(shí)證研究，認(rèn)為企業(yè)的股利支付水平對(duì)提升企業(yè)價(jià)值具有重要作用[16]。通過對(duì)貴州茅臺(tái)和五糧液的比較分析，黃雪婷(2018)認(rèn)為，持續(xù)穩(wěn)定的股利政策有利于提升企業(yè)價(jià)值[17]。

通過文獻(xiàn)梳理和總結(jié)發(fā)現(xiàn)，國(guó)外較早地研究了關(guān)于股利政策對(duì)企業(yè)價(jià)值的影響，在這個(gè)問題上已出現(xiàn)眾多理論研究，如“一手在鳥”理論、稅差理論等，國(guó)外更多的是從理論的角度研究股利政策對(duì)企業(yè)價(jià)值的影響；而國(guó)內(nèi)主要是基于國(guó)外股利理論，從實(shí)證方面結(jié)合中國(guó)發(fā)展的實(shí)際情況探究股利政策與企業(yè)價(jià)值的關(guān)系，更注重實(shí)踐方面的研究與發(fā)展。從上面梳理的結(jié)果發(fā)現(xiàn)，目前學(xué)術(shù)界關(guān)于股利政策與企業(yè)價(jià)值的關(guān)系，還存在一些爭(zhēng)議，并沒形成比較統(tǒng)一的研究結(jié)論，因而關(guān)于這一問題有待進(jìn)一步更明確的研究；此外，目前研究主要是以理論研究、實(shí)證研究為主，尤其是國(guó)內(nèi)以滬深上市公司樣本進(jìn)行實(shí)證研究的居多，從案例分析角度進(jìn)行的研究相對(duì)欠缺?；诖?，本文嘗試?yán)醚鸥隊(duì)柤瘓F(tuán)進(jìn)行案例分析，深入探討股利政策與企業(yè)價(jià)值的關(guān)系。

二、雅戈?duì)柟衫叻治?/h2>

(一)雅戈?duì)柡?jiǎn)介

雅戈?duì)柤瘓F(tuán)(股票代碼：600177，簡(jiǎn)稱：雅戈?duì)?創(chuàng)建于1979年，以服裝經(jīng)營(yíng)起家，以品牌發(fā)展為核心，之后逐步發(fā)展為以品牌服裝為主，兼有地產(chǎn)開發(fā)、金融投資等多元化經(jīng)營(yíng)的發(fā)展格局，實(shí)現(xiàn)了紡織、服裝、地產(chǎn)、貿(mào)易、投資等五大板塊業(yè)務(wù)多元并進(jìn)。1998年10月12日，公司通過上交所以每股10.92元的價(jià)格成功發(fā)行了0.55億普通股。發(fā)行后公司總股本達(dá)到1.985億股，于1998年11月19日在上交所上市①。截至2018年上半年，雅戈?duì)柕目偣杀緸?5.81億股②。第一大股東寧波雅戈?duì)柍止?0.922億股，占全部股份的30.50%。

截至2018年末，雅戈?duì)柕目傎Y產(chǎn)為939億元，擁有310億元的凈資產(chǎn)；在2018這一年里，公司取得了879億元的銷售收入，利潤(rùn)、納稅方面分別為54億元、23億元，躋身中國(guó)民營(yíng)企業(yè)500強(qiáng)③。

(二)雅戈?duì)柟衫?/h3>

雅戈?duì)栕陨鲜邪l(fā)展多年以來，盈利能力逐年提升，財(cái)務(wù)狀況也日趨穩(wěn)定向好，年年進(jìn)行現(xiàn)金分紅。2011-2018年，在凈利潤(rùn)出現(xiàn)大幅變動(dòng)的背景下，雅戈?duì)柸源_?，F(xiàn)金派發(fā)的穩(wěn)定性。特別是在2012年、2013年和2017年，凈利潤(rùn)大幅下降，但股息仍然保持不變。其中，2015年的高派息率得益于房地產(chǎn)業(yè)務(wù)的積極快速發(fā)展，這在某種程度上也保證了雅戈?duì)柮磕昴軌蚍€(wěn)定派息。正如雅戈?duì)柟菊鲁汤锼f的：“公司充分考慮對(duì)投資者的回報(bào)，保持股利分配政策的連續(xù)性與穩(wěn)定性”，雅戈?duì)枤v年現(xiàn)金股利分配的做法，完美詮釋了公司章程里的規(guī)定。

由表1可知，從1998年到2017年雅戈?duì)柆F(xiàn)金分紅總體呈現(xiàn)上升的趨勢(shì)。自1998年上市以來，連續(xù)向投資者分派現(xiàn)金股利20次，分紅率達(dá)到48.12%，在行業(yè)內(nèi)具有“現(xiàn)金奶?！钡姆Q號(hào)。通過分析發(fā)現(xiàn)，雅戈?duì)柕墓衫呔哂幸韵绿卣鳎旱谝?，股利分配具有連續(xù)性，自1998年上市以來，股利分配一直延續(xù)，從未中斷。第二，雅戈?duì)栔饕袁F(xiàn)金分紅的形式進(jìn)行股利分配，較少采用送股和轉(zhuǎn)增股的形式，在2007年以前采用轉(zhuǎn)增股的形式相對(duì)較多一些。

表1 雅戈?duì)?998-2017年股利分配情況一覽

數(shù)據(jù)來源：雅戈?duì)枤v年年度報(bào)告.

圖1更加直觀地反映了雅戈?duì)枤v年現(xiàn)金分紅的情況及變動(dòng)趨勢(shì)，由圖1可知，雅戈?duì)栕?998年上市以來，現(xiàn)金分紅率雖有過下降的變動(dòng)幅度，但至2017年的20年里雅戈?duì)柕默F(xiàn)金分紅率總體上呈現(xiàn)上升趨勢(shì)，可以看出雅戈?duì)柆F(xiàn)金分紅也相對(duì)較為穩(wěn)定、合理。

圖1 雅戈?duì)?998-2017年現(xiàn)金分紅率變動(dòng)示意

圖2反映了雅戈?duì)枤v年股利支付能力的變動(dòng)趨勢(shì)，由圖2可以看出，雅戈?duì)柕墓衫Ц堵首儎?dòng)趨勢(shì)相對(duì)較為穩(wěn)定，與現(xiàn)金分紅率變動(dòng)類似，雖有過下降的變動(dòng)幅度，但至2017年的20年里雅戈?duì)柕默F(xiàn)金分紅率總體呈現(xiàn)上升趨勢(shì)。

圖2 雅戈?duì)?998-2017年股利支付率變動(dòng)示意

三、雅戈?duì)柟衫吲c企業(yè)價(jià)值分析

(一)雅戈?duì)柺兄捣治?/h3>

表2 雅戈?duì)?998-2017年市值變動(dòng)一覽

數(shù)據(jù)來源：同花順網(wǎng)站.

通過對(duì)股利政策與企業(yè)價(jià)值關(guān)系的文獻(xiàn)梳理發(fā)現(xiàn)，股利政策確實(shí)對(duì)企業(yè)價(jià)值存在一定的影響，但二者的具體影響關(guān)系在學(xué)界還存在爭(zhēng)議，因此本文擬通過雅戈?duì)栠@個(gè)案例進(jìn)一步探討股利政策與企業(yè)價(jià)值的關(guān)系。為了讓分析更具深度性和可靠性，本文主要從兩個(gè)方面進(jìn)行二者的相關(guān)性分析：其一，構(gòu)建一些關(guān)鍵的指標(biāo)來衡量股利政策對(duì)企業(yè)價(jià)值的影響，如股價(jià)、總市值及托賓Q值；其二，采用真實(shí)收益現(xiàn)金流估值模型分析雅戈?duì)柕膬?nèi)在價(jià)值。

由表2可以看出，自1998年上市以來，雅戈?duì)柨偸兄翟?008年之前穩(wěn)步攀升，在2007年達(dá)到最高峰，此時(shí)總市值為546.19億元，當(dāng)年該公司股價(jià)達(dá)到歷年最高點(diǎn)24.53，這和現(xiàn)金分紅率和股利支付率的變動(dòng)趨勢(shì)大致相同，表明實(shí)行年年連續(xù)和穩(wěn)定的股利分紅確實(shí)給雅戈?duì)枎砹耸兄档母邼q，連續(xù)穩(wěn)定的分紅被市場(chǎng)投資者看好和接受，對(duì)該企業(yè)的價(jià)值確實(shí)產(chǎn)生了顯著的提升作用。到2008年，市值呈現(xiàn)直線下滑，此后呈現(xiàn)上下波動(dòng)以及未來略有下降的趨勢(shì)，原因是見由于近年來雅戈?duì)枲I(yíng)業(yè)收入和利潤(rùn)下降，發(fā)展遇到困局，此時(shí)分紅明顯不被投資者看好和接受。

數(shù)據(jù)來源：同花順網(wǎng)站.

(二)托賓Q值分析

圖4 雅戈?duì)柾匈eQ值變動(dòng)趨勢(shì)

托賓Q值可用作衡量公司業(yè)績(jī)或增長(zhǎng)能力，是企業(yè)市場(chǎng)價(jià)值與重置成本的比值，在一定程度上可以反映企業(yè)資產(chǎn)的市場(chǎng)價(jià)值是高估還是低估。由于TobinQ值數(shù)據(jù)很難嚴(yán)格按照定義獲得，因此TobinQ值的近似值通常用于測(cè)量[17]。托賓Q值近似值=(非流通股×每股凈資產(chǎn)+流通股×收盤價(jià)+負(fù)債賬面價(jià)值)/資產(chǎn)賬面價(jià)值。當(dāng)Q值大于1時(shí)，表示企業(yè)市場(chǎng)價(jià)值大于重置成本，此時(shí)市場(chǎng)看好企業(yè)；當(dāng)Q值大于1時(shí)，企業(yè)市場(chǎng)價(jià)值小于重置成本，表現(xiàn)為市場(chǎng)價(jià)值偏小，市場(chǎng)不看好[18]。雅戈?duì)枤v年托賓Q值如表3所示，變動(dòng)趨勢(shì)如圖4所示。

依據(jù)表3和圖4，雅戈?duì)柕耐匈eQ值基本上都是維持在1以上，即企業(yè)市場(chǎng)價(jià)值大于重置成本，并在2000年達(dá)到1.83的最高峰，這表明現(xiàn)金分紅被市場(chǎng)投資者接受和看好，帶來市場(chǎng)價(jià)值的提升；但是，2016年之后略有下降的趨勢(shì)，這是由雅戈?duì)枲I(yíng)業(yè)收入銳減帶來的沖擊，在一定程度上影響了企業(yè)價(jià)值的提升。雖保持每年連續(xù)分紅，但是經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)的下滑，使得企業(yè)價(jià)值受到一定的沖擊和影響，也抵消了股利分紅對(duì)企業(yè)價(jià)值提升的促進(jìn)作用。

表3 雅戈?duì)柾匈eQ值統(tǒng)計(jì)

注：根據(jù)同花順網(wǎng)站提供的數(shù)據(jù)計(jì)算得到.

(三)模型估值下的企業(yè)價(jià)值分析

目前評(píng)估企業(yè)價(jià)值的模型較多，有自由現(xiàn)金流估值模型、股利估值模型、市盈率法等，這些模型和方法到如今都很完善和成熟，但由于中國(guó)資本市場(chǎng)的不完善，導(dǎo)致這些模型在國(guó)內(nèi)的應(yīng)用有偏真實(shí)性?；诖耍疚脑谶@些模型的基礎(chǔ)上，結(jié)合中國(guó)資本市場(chǎng)的實(shí)際情況，參考張海報(bào)(2017)[19]的研究，采用真實(shí)收益現(xiàn)金流估值模型對(duì)雅戈?duì)柶髽I(yè)價(jià)值進(jìn)行評(píng)價(jià)分析。

1.基本模型

(1)

其中，V表示企業(yè)價(jià)值(內(nèi)在)，RECF表示真實(shí)收益現(xiàn)金流，R表示綜合折現(xiàn)率，t表示年份，n→+∞ 。進(jìn)一步明確，RECF=NPAT+D1-D2-D3，NPAT為企業(yè)的稅后凈利潤(rùn)，D1=2013年至2017年期間平均折舊費(fèi)用+2013年至2017年期間平均無形資產(chǎn)攤銷+2013年至2017年期間平均長(zhǎng)期待攤費(fèi)用,D2=2013年至2017年期間平均資本支出，D3=五年內(nèi)的平均額外損失。綜合貼現(xiàn)率通過貼現(xiàn)率=無風(fēng)險(xiǎn)回報(bào)率+通貨膨脹率+風(fēng)險(xiǎn)回報(bào)率得出，其中,R1用 表示無風(fēng)險(xiǎn)回報(bào)率，R2為通貨膨脹率，R3為風(fēng)險(xiǎn)回報(bào)率。

2.雅戈?duì)柶髽I(yè)內(nèi)在價(jià)值分析

(1)確定2017年的RECF。通過查看雅戈?duì)?017年財(cái)務(wù)報(bào)表并通過計(jì)算得到NPAT=26.78億元；依據(jù)2013年至2017年各年的折舊費(fèi)用，計(jì)算得到五年平均折舊費(fèi)用為6.42億元，依據(jù)五年內(nèi)各年的無形資產(chǎn)攤銷費(fèi)用、長(zhǎng)期待攤費(fèi)用，計(jì)算得到平均無形資產(chǎn)攤銷、平均長(zhǎng)期待攤費(fèi)用分別為0.18億元、0.20億元，由此得到D1=6.42+0.18+0.20=6.80億元；依據(jù)各年新增的固定資產(chǎn)、無形資產(chǎn)、在建工程及長(zhǎng)期待攤費(fèi)用，計(jì)算得到2013至2017年各年的資本支出分別為4.89億元、11.56億元、14.98億元、29.66億元、23.54億元，據(jù)此得到五年內(nèi)平均資本支出D2為16.93億元；根據(jù)雅戈?duì)枌?shí)際情況，額外損失金額較小，采用近五年固定資產(chǎn)處置損失來衡量，各年損失分別為0.51億元、0.76億元、0.21億元、0.30億元、0.04億元，據(jù)此計(jì)算得到D3=0.36億元；由此可得到RECF=26.78+6.80-16.93-0.36=16.29億元。

(2)確定公司未來RECF增長(zhǎng)速度g。根據(jù)雅戈?duì)?013-2017年RECF的數(shù)值，計(jì)算出各年的增長(zhǎng)速度，并依據(jù)最大限度的謹(jǐn)慎原則進(jìn)行估值。將該公司未來RECF增長(zhǎng)速度分為三階段，依次如下：

第一階段：1-5年，年均增長(zhǎng)速度g1=5%；第二階段，6-10年，年均增長(zhǎng)速度g2=3%；第三階段，年均增長(zhǎng)速度g3=0。根據(jù)增長(zhǎng)速度的預(yù)測(cè)，可計(jì)算得到公司未來1-11年的真實(shí)收益RECF。

(3)確定綜合折現(xiàn)率R。綜合折現(xiàn)率由R1、R2、R3相加獲得，無風(fēng)險(xiǎn)回報(bào)率R1通過2013年至2017年的5年期政府債券利率的平均值來衡量，通貨膨脹率R2采用2013-2017年通貨膨脹率的均值衡量,R3為風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率，綜合考慮雅戈?duì)枌?shí)際經(jīng)營(yíng)情況，將經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)水平界定為1.9%，由此得到綜合折現(xiàn)率R=R1+R2+R3=8.86% 。

(4)估值結(jié)果。根據(jù)上述模型公式和從年報(bào)得到的數(shù)據(jù)，通過計(jì)算綜合得到2017年雅戈?duì)柟緝?nèi)在價(jià)值，具體估值結(jié)果見表4。

表4 雅戈?duì)?006-2017年企業(yè)價(jià)值和增長(zhǎng)率情況

續(xù)表4 雅戈?duì)?006-2017年企業(yè)價(jià)值和增長(zhǎng)率情況

數(shù)據(jù)來源：雅戈?duì)枤v年年度報(bào)告、同花順網(wǎng)站.

由表4的數(shù)據(jù)并結(jié)合前文的相關(guān)指標(biāo)，得到表5。

表5 雅戈?duì)?006-2017年相關(guān)指標(biāo)及增長(zhǎng)變化一覽

數(shù)據(jù)來源：雅戈?duì)枤v年年度報(bào)告、同花順網(wǎng)站.

由表4可知，雅戈?duì)柕钠髽I(yè)價(jià)值2006-2015年呈現(xiàn)逐年上升的趨勢(shì)，結(jié)合表5的數(shù)據(jù)可以看出，這一期間的現(xiàn)金分紅、每股收益總體上也呈現(xiàn)逐年上升的發(fā)展趨勢(shì)，這兩者的發(fā)展趨勢(shì)在這一期間大致相同，這表明現(xiàn)金分紅確實(shí)對(duì)提升企業(yè)價(jià)值具有顯著的促進(jìn)作用；但在2015年之后，企業(yè)價(jià)值出現(xiàn)較大幅度的下滑，與前期的企業(yè)價(jià)值差距較大。而在現(xiàn)金分紅方面，2016-2017年期間，每股現(xiàn)金股利也出現(xiàn)較大幅度的下滑，與前期拉開較大的差距，在這一時(shí)期企業(yè)價(jià)值的增長(zhǎng)趨勢(shì)與現(xiàn)金分紅的增長(zhǎng)趨勢(shì)一致，與企業(yè)價(jià)值呈現(xiàn)正相關(guān)關(guān)系。在2016-2017年期間每股現(xiàn)金分紅的減少，影響了雅戈?duì)柶髽I(yè)價(jià)值的提升，使得投資者信心降低，其股票不被投資者看好，直接導(dǎo)致該公司此期間的企業(yè)價(jià)值出現(xiàn)大幅下降；但是表面上看，現(xiàn)金分紅減少導(dǎo)致2016-2017年企業(yè)價(jià)值大幅下滑，但是深層次的原因卻是由雅戈?duì)柕慕?jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)不佳所致。圖5利潤(rùn)趨勢(shì)圖顯示，自2015年開始，雅戈?duì)杻衾麧?rùn)出現(xiàn)直線下滑，由2015年的43.71億元下降到2017年的2.97億元，經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)慘淡，這也使得其2016-2017年的現(xiàn)金分紅出現(xiàn)較大的變動(dòng)。凈利潤(rùn)的減少使得其用來現(xiàn)金分紅的資金減少，進(jìn)而也就影響了企業(yè)價(jià)值的提升。

綜上所述，雖然2016-2017年企業(yè)價(jià)值出現(xiàn)大幅下滑，現(xiàn)金分紅的推動(dòng)這一時(shí)期不明顯，但總體上，雅戈?duì)柷捌诘默F(xiàn)金分紅對(duì)其企業(yè)價(jià)值提升確實(shí)起到了重要的推動(dòng)作用，后期由于經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)的大幅下滑，對(duì)沖了現(xiàn)金分紅帶來的企業(yè)價(jià)值提升的利好。

數(shù)據(jù)來源：同花順網(wǎng)站.

四、結(jié)論與建議啟示

本文以雅戈?duì)柤瘓F(tuán)公司作為案例進(jìn)行分析，通過介紹該公司的股利政策、分析該公司的總市值及托賓Q值，利用估值模型測(cè)算企業(yè)價(jià)值，深入研究雅戈?duì)柟衫邔?duì)其企業(yè)價(jià)值提升的影響，結(jié)果表明：雅戈?duì)柷捌诘默F(xiàn)金分紅對(duì)其企業(yè)價(jià)值提升確實(shí)起到了重要的推動(dòng)作用，后期由于經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)的大幅下滑，使得回報(bào)股東的能力變?nèi)?，?duì)沖了現(xiàn)金分紅帶來的企業(yè)價(jià)值提升的利好。

基于此，本文提出以下建議：

第一，由于連續(xù)和穩(wěn)定的股利政策對(duì)企業(yè)價(jià)值的提升具有重要的促進(jìn)作用，因此雅戈?duì)柤瘓F(tuán)公司應(yīng)該秉持連續(xù)穩(wěn)定的股利政策，及時(shí)回饋市場(chǎng)投資者，提升投資者的信心，樹立良好的企業(yè)形象。

第二，由于公司規(guī)模加速擴(kuò)張，營(yíng)業(yè)收入下滑，直接導(dǎo)致雅戈?duì)柡笃诮?jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)下降、企業(yè)價(jià)值受損，股利政策在此時(shí)并沒有充分發(fā)揮其良好的推動(dòng)作用。因此，對(duì)于雅戈?duì)杹碚f，應(yīng)適度控制公司的擴(kuò)張規(guī)模，加快發(fā)展本公司的核心和主營(yíng)業(yè)務(wù)，創(chuàng)新發(fā)展理念，轉(zhuǎn)變公司經(jīng)營(yíng)和發(fā)展方式，以業(yè)務(wù)創(chuàng)新提升企業(yè)盈利能力，充分挖掘企業(yè)新的利潤(rùn)增長(zhǎng)點(diǎn)。

注 釋：

①數(shù)據(jù)來源于1998年《雅戈?duì)柤瘓F(tuán)股份有限公司股票上市公告書》.

②數(shù)據(jù)來源于雅戈?duì)?018年半年度報(bào)告.

③數(shù)據(jù)來源于雅戈?duì)柤瘓F(tuán)官網(wǎng).